從原則性地要求承銷(xiāo)商勤勉盡責(zé)盡調(diào)逐漸演變?yōu)樵谒痉ń忉屩忻鞔_承銷(xiāo)商過(guò)錯(cuò)、無(wú)過(guò)錯(cuò)情形，使得司法在過(guò)錯(cuò)認(rèn)定方面更具操作性。自1981 年國(guó)務(wù)院決定恢復(fù)國(guó)債以來(lái)，債券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，發(fā)展迅速，截至2022 年底債券市場(chǎng)托管余額144.8 億元，債券糾紛也相應(yīng)增多。2018 年公司信用類債券違約事件高發(fā)，以“五洋債”為代表的債券虛假陳述侵權(quán)案逐漸增多。債券虛假陳述行為屬于侵權(quán)行為，其構(gòu)成要件在過(guò)錯(cuò)、侵權(quán)行為、損失、因果關(guān)系之外，增加了重大性、交易因果關(guān)系兩個(gè)要件。

要關(guān)注的是證券承銷(xiāo)商，承銷(xiāo)商扮演著極為重要的金融中介角色，在發(fā)行過(guò)程中起到了“信息生產(chǎn)”和“認(rèn)證中介”的作用。承銷(xiāo)商定價(jià)責(zé)任的加強(qiáng)，往往會(huì)帶來(lái)承銷(xiāo)商定價(jià)能力的提升，而承銷(xiāo)商這一中介專業(yè)機(jī)構(gòu)專業(yè)化水平的高低直接影響著IPO 市場(chǎng)質(zhì)量（吳曉璐等，2021）。二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)論主要從投資者角度研究對(duì)IPO 抑價(jià)的影響。該觀點(diǎn)認(rèn)為在市場(chǎng)賣(mài)空限制下，IPO 首日高溢價(jià)是由二級(jí)市場(chǎng)有限理性的情緒交易者的投機(jī)行為造成的，情緒交易者容易受自身情緒的影響，過(guò)度樂(lè)觀地追捧發(fā)行新股

主報(bào)價(jià)，引導(dǎo)非承銷(xiāo)商分析師減少發(fā)布新股價(jià)格預(yù)測(cè)。詢價(jià)監(jiān)管新規(guī)能否有效改善一級(jí)市場(chǎng)公司信息環(huán)境，進(jìn)而提高IPO定價(jià)效率，對(duì)完善注冊(cè)制下新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制具有重要意義。本文將以分析師在發(fā)行定價(jià)中的作用為切入點(diǎn)，考察詢價(jià)監(jiān)管新規(guī)出臺(tái)這一沖擊事件是否改變承銷(xiāo)商分析師對(duì)機(jī)構(gòu)投資者報(bào)價(jià)的影響力，并探究其背后的影響機(jī)理。從價(jià)值發(fā)現(xiàn)的角度來(lái)看，承銷(xiāo)商與上市公司的合作關(guān)系將使承銷(xiāo)商具有信息優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而讓旗下的分析師在獲取上市公司信息方面也具備天然優(yōu)勢(shì)，相較于非承銷(xiāo)商分析師，承銷(xiāo)

中，風(fēng)險(xiǎn)投資和承銷(xiāo)商發(fā)揮著重要作用，因此成為了IPO領(lǐng)域中被重點(diǎn)研究的兩個(gè)中介機(jī)構(gòu)，他們的特質(zhì)對(duì)公司IPO市場(chǎng)表現(xiàn)的影響是理論界和實(shí)踐界關(guān)注的熱點(diǎn)問(wèn)題之一[1]?，F(xiàn)有相關(guān)研究中，探討風(fēng)險(xiǎn)投資和承銷(xiāo)商所支持企業(yè)IPO市場(chǎng)表現(xiàn)的論文較多，部分文獻(xiàn)著眼于求證風(fēng)險(xiǎn)投資的參與對(duì)公司IPO后市場(chǎng)表現(xiàn)影響的客觀存在性[2～5]；另有部分文獻(xiàn)則關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)投資或承銷(xiāo)商的聲譽(yù)、經(jīng)驗(yàn)、所有制背景等特質(zhì)對(duì)IPO市場(chǎng)表現(xiàn)的影響[6～12]。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展演進(jìn)，風(fēng)險(xiǎn)投資之間、承銷(xiāo)商

棄購(gòu)，進(jìn)而波及承銷(xiāo)商，加重了其包銷(xiāo)壓力①。由于打新收益下滑，機(jī)構(gòu)投資者參與詢價(jià)的熱情也有所消退。如此破發(fā)情況是行情、制度、報(bào)價(jià)等多方因素聯(lián)合造成的。從二級(jí)市場(chǎng)行情看，受經(jīng)濟(jì)不確定性影響，投資者信心下降，為破發(fā)埋下了導(dǎo)火索。從制度背景看，注冊(cè)制實(shí)施后，新股稀缺性下降，市場(chǎng)經(jīng)充分博弈促使新股價(jià)格加速回歸理性。且自2021年9月詢價(jià)新規(guī)落地后，新股發(fā)行市盈率和發(fā)行價(jià)格出現(xiàn)質(zhì)的提升，以至于不受二級(jí)市場(chǎng)的認(rèn)可。新股破發(fā)潮究竟是什么原因?qū)е碌?？研究此?wèn)題有助于更好地理

年度企業(yè)債券主承銷(xiāo)商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)價(jià)結(jié)果的通知發(fā)改辦財(cái)金〔2022〕703號(hào)各省、自治區(qū)、直轄市及計(jì)劃單列市、新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)發(fā)展改革委：為規(guī)范企業(yè)債券主承銷(xiāo)商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相關(guān)業(yè)務(wù)行為，強(qiáng)化企業(yè)債券存續(xù)期監(jiān)管，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，提高承銷(xiāo)和信用評(píng)級(jí)質(zhì)量，推進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)健康、可持續(xù)發(fā)展，我委委托企業(yè)債券審核機(jī)構(gòu)中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司和中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)分別組織開(kāi)展了2021年度企業(yè)債券主承銷(xiāo)商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)價(jià)工作?，F(xiàn)將有關(guān)情況和評(píng)價(jià)

，2021)。承銷(xiāo)商作為IPO公司的保薦機(jī)構(gòu)，是連接新股發(fā)行公司和證券市場(chǎng)投資者的橋梁，不僅有義務(wù)通過(guò)高質(zhì)量的保薦服務(wù)幫助擬上市公司改善公司治理，降低發(fā)行方和投資者之間信息不對(duì)稱程度(Megginson and Weiss，1991；張學(xué)勇等，2017)，還有責(zé)任和義務(wù)監(jiān)督擬上市公司的盈余管理行為(Lee and Masulis，2011；戴亦一等，2014)。但是，在制度設(shè)計(jì)尚不完備的資本市場(chǎng)，由于承銷(xiāo)商的承銷(xiāo)收入取決于其保薦企業(yè)能否成功上市和新股發(fā)行價(jià)

年。跟投制度將承銷(xiāo)商的利益與上市公司利益緊密結(jié)合。如果保薦機(jī)構(gòu)將估值拉高，一旦企業(yè)上市后得不到市場(chǎng)的認(rèn)可，那么高價(jià)買(mǎi)入股票的券商就面臨浮虧。所以盡管高定價(jià)能獲得更多承銷(xiāo)費(fèi)，但同時(shí)保薦機(jī)構(gòu)也傾向于以較低的發(fā)行價(jià)拿到配售份額，最終在雙向利益的博弈下?tīng)?zhēng)取合理定價(jià)。作為證券市場(chǎng)的兩大中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，承銷(xiāo)商和審計(jì)師對(duì)降低市場(chǎng)信息不對(duì)稱水平、提高資源配置效率發(fā)揮關(guān)鍵作用，并對(duì)上市公司發(fā)行資料的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整性承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。長(zhǎng)期以來(lái)，承銷(xiāo)商和特定審計(jì)師在IPO過(guò)程中多

業(yè)、投資者以及承銷(xiāo)商三類主體。投資者與企業(yè)之間通常存在著信息不對(duì)稱問(wèn)題，承銷(xiāo)商作為二者間的信息傳遞者可在一定程度上解決此問(wèn)題。但是，這個(gè)過(guò)程中涉及到信息傳遞的真實(shí)性和客觀性，即承銷(xiāo)商可能出于自身利益最大化的考慮向投資者隱瞞不利于企業(yè)的信息，甚至向投資者傳遞錯(cuò)誤的信息。因此，承銷(xiāo)商面臨著“可信性”問(wèn)題，即聲譽(yù)評(píng)價(jià)的問(wèn)題。承銷(xiāo)商的聲譽(yù)好壞不僅關(guān)系到其自身的發(fā)展，更會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生重要的影響。我國(guó)的資本市場(chǎng)起步晚，許多方面都不是完美的和標(biāo)準(zhǔn)的，在某些情況下，承銷(xiāo)

州新近發(fā)布了主承銷(xiāo)商中金公司的《關(guān)于百濟(jì)神州有限公司超額配售選擇權(quán)實(shí)施情況的核查意見(jiàn)》，稱超額配售選擇權(quán)（或稱“綠鞋”）已于2021年12月20日全額行使。這個(gè)說(shuō)法與百濟(jì)神州上市公告書(shū)嚴(yán)重沖突，也不符合綠鞋機(jī)制的定義和百濟(jì)神州超額配售選擇權(quán)行使的實(shí)際情況。百濟(jì)神州究竟穿沒(méi)穿綠鞋？這個(gè)問(wèn)題必須說(shuō)說(shuō)清楚?！熬G鞋”變味了綠鞋機(jī)制是超額配售選擇權(quán)的俗稱，是指發(fā)行人在與主承銷(xiāo)商訂立的承銷(xiāo)協(xié)議中，給予主承銷(xiāo)商一項(xiàng)期權(quán)，使其有權(quán)在股票發(fā)行后30天內(nèi)，以發(fā)行價(jià)從發(fā)行人處購(gòu)

況時(shí)有發(fā)生，主承銷(xiāo)商在IPO過(guò)程及后續(xù)穩(wěn)定價(jià)格中承擔(dān)著重要職責(zé)，其聲譽(yù)也會(huì)影響到股票的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)與后續(xù)表現(xiàn)。本文以2018年在主板市場(chǎng)上市的企業(yè)為樣本，考察IPO后股票夏普比例與承銷(xiāo)商聲譽(yù)及其他因素間的相關(guān)關(guān)系，分別對(duì)30天短期數(shù)據(jù)、60天中期數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，最終得到結(jié)論：券商聲譽(yù)在IPO后股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、股票后續(xù)表現(xiàn)中影響較小，主要影響因素為初期折價(jià)水平、換手率，且這兩個(gè)因素都對(duì)夏普比例產(chǎn)生正向影響。關(guān)鍵詞： 承銷(xiāo)商 聲譽(yù) IPO 價(jià)格風(fēng)險(xiǎn) 夏普比例一、引言首

規(guī)范企業(yè)債券主承銷(xiāo)商及信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)行為，提高中介服務(wù)質(zhì)量，建立健全企業(yè)債券市場(chǎng)信用體系,推進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)健康、可持續(xù)發(fā)展，國(guó)家發(fā)改委近日印發(fā)了《關(guān)于開(kāi)展2018年度企業(yè)債券主承銷(xiāo)商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)價(jià)工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），要求對(duì)2018年企業(yè)債券主承銷(xiāo)商和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開(kāi)展信用評(píng)價(jià)，根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果，國(guó)家發(fā)改委將對(duì)主承銷(xiāo)商和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行分類管理，實(shí)施守信激勵(lì)、失信懲戒措施。根據(jù)《通知》，本次信用評(píng)價(jià)期限為2018年1月1日～12月31日，評(píng)價(jià)

（ADS），在承銷(xiāo)商未行使超額配售權(quán)的情況下，募資規(guī)模約22.5億美元。高盛、瑞銀及美銀美林等為此次IPO的主要承銷(xiāo)商。愛(ài)奇藝已授予承銷(xiāo)商30天內(nèi)執(zhí)行1875萬(wàn)股ADS的超額配售權(quán)。根據(jù)愛(ài)奇藝的招股說(shuō)明書(shū)，公司目前營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自于廣告商和付費(fèi)用戶，此次上市募得的資金將主要用于平臺(tái)內(nèi)容和技術(shù)兩方面的投入。（消息來(lái)源：新華網(wǎng)）

資者向發(fā)行人和承銷(xiāo)商表露他們欲申購(gòu)新股的意向時(shí)，發(fā)行人和承銷(xiāo)商能夠搜集到大量的價(jià)格信息。繼而，承銷(xiāo)商可以根據(jù)投資人反饋的信息，重新調(diào)整股票的發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量，使新股價(jià)格充分反映市場(chǎng)需求。詢價(jià)制作為市場(chǎng)化的定價(jià)方式理應(yīng)十分有效，但我國(guó)的實(shí)際情況卻并非如此，我國(guó)最初采用詢價(jià)制并沒(méi)有賦予承銷(xiāo)商自主配售權(quán)，是一種不完全的詢價(jià)機(jī)制。雖然IPO制度自20世紀(jì)90年代初的審批制到近年來(lái)逐步實(shí)施核準(zhǔn)制、注冊(cè)制，逐漸向市場(chǎng)化、法制化改革邁進(jìn)。但由于制度設(shè)計(jì)之初是從頂層的交

廣泛關(guān)注。關(guān)于承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)企業(yè)定向增發(fā)盈余管理的影響，國(guó)外學(xué)者已經(jīng)取得了不少的研究成果，并得出了較為一致的結(jié)論，即上市公司在定向增發(fā)新股的過(guò)程中普遍存在著盈余管理現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究也表明：在首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)、公開(kāi)增發(fā)新股、配股等過(guò)程中，我國(guó)上市公司為滿足上述行為活動(dòng)在業(yè)績(jī)方面的規(guī)定，均在首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)、公開(kāi)增發(fā)新股及配股前進(jìn)行了一定程度的盈余管理。隨著新《證券法》的正式實(shí)施和股權(quán)分置改革后股份的全流通，我國(guó)上市公司再融資形式已經(jīng)發(fā)生了很大的

許可，僅需債券承銷(xiāo)商將發(fā)行材料送證券交易所備案。交易所對(duì)承銷(xiāo)商提交的備案材料的完備性進(jìn)行核對(duì)，備案材料齊全的，交易所出具“接受備案通知書(shū)”，私募債券發(fā)行人取得“接受備案通知書(shū)”后按期完成債券發(fā)行?，F(xiàn)行制度中，債券承銷(xiāo)商擔(dān)當(dāng)了重要的角色，其協(xié)助發(fā)行人準(zhǔn)備發(fā)行材料，督促發(fā)行人履行信息披露義務(wù)，協(xié)助發(fā)行人制定償債保障措施和投資者保護(hù)機(jī)制，保護(hù)投資者的合法權(quán)益；依法對(duì)發(fā)行人及其擔(dān)保人的情況進(jìn)行盡職調(diào)查，形成盡職調(diào)查報(bào)告，提交證交所。因證券承載的是債權(quán)，債權(quán)到期需要

為樣本，研究了承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)公司媒體報(bào)道、進(jìn)而對(duì)IPO首日抑價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）媒體關(guān)注與IPO首日抑價(jià)正相關(guān)；（2）承銷(xiāo)商通過(guò)媒體報(bào)道這一中間傳導(dǎo)環(huán)節(jié)提高新股首日抑價(jià)；（3）IPO承銷(xiāo)商聲譽(yù)有助于公司獲得更高的媒體關(guān)注，特別是來(lái)自地方性媒體的關(guān)注，2009年6月IPO發(fā)行政策改革后，承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)媒體關(guān)注影響增強(qiáng)。本研究有助于進(jìn)一步揭示并理解金融中介對(duì)資產(chǎn)定價(jià)影響的內(nèi)在機(jī)理。關(guān)鍵詞：媒體關(guān)注；承銷(xiāo)商聲譽(yù)；地方媒體報(bào)道；IPO首日抑價(jià)中圖分類號(hào)：F830

PE機(jī)構(gòu)所合作承銷(xiāo)商的平均聲譽(yù)來(lái)衡量PE聲譽(yù)，考察PE聲譽(yù)如何影響IPO抑價(jià)。研究發(fā)現(xiàn)：PE聲譽(yù)與IPO抑價(jià)之間呈顯著正相關(guān)關(guān)系，高聲譽(yù)PE會(huì)提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，二者之間存在正負(fù)反饋效應(yīng)。此外，文章還實(shí)證檢驗(yàn)了承銷(xiāo)商聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)的影響，結(jié)果表明承銷(xiāo)商聲譽(yù)越高IPO抑價(jià)越大，承銷(xiāo)商聲譽(yù)的認(rèn)證職能未能在我國(guó)資本市場(chǎng)得到驗(yàn)證。私募股權(quán)投資；承銷(xiāo)商聲譽(yù)；IPO抑價(jià)易郅凱（1989-），湖南湘潭人，中南大學(xué)商學(xué)院研究生，研究方向?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資。（湖南長(zhǎng)沙410

發(fā)行 投資者 承銷(xiāo)商一、路演的含義路演是股票承銷(xiāo)商即投資銀行幫助發(fā)行人在股票發(fā)行前安排的調(diào)研與推介活動(dòng)，可分為傳統(tǒng)專場(chǎng)路演與網(wǎng)上路演兩種形式。一場(chǎng)成功的路演可以激發(fā)投資者興趣，增加媒體的關(guān)注度，從而促進(jìn)股票成功發(fā)行，最終讓發(fā)行企業(yè)順利籌到發(fā)展及運(yùn)營(yíng)所需要的資金。近幾年，阿里巴巴、京東等知名企業(yè)通過(guò)發(fā)行前的路演創(chuàng)造了大眾對(duì)新股的市場(chǎng)需求，最終順利發(fā)行股票并成功登陸海外證券交易所。由此可見(jiàn)，路演對(duì)促進(jìn)股票順利發(fā)行起著至關(guān)重要的作用。二、路演對(duì)股票發(fā)行的作用（一

基于企業(yè)再融資承銷(xiāo)商變更的實(shí)證檢驗(yàn)◎張瓊根據(jù)最新的經(jīng)濟(jì)學(xué)制度和管制理論以及投資理論進(jìn)行了企業(yè)在融資承銷(xiāo)商變更進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)和分析，我國(guó)如今的企業(yè)股票發(fā)行在經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)上主要的中介組織還是承銷(xiāo)商。他們借助企業(yè)的上市，然后考慮在融資的時(shí)候是否進(jìn)行首日發(fā)行（IPO），那時(shí)候選擇承銷(xiāo)商是不是最值得。因此，在企業(yè)融資的時(shí)候繼續(xù)聘用承銷(xiāo)商主要有兩個(gè)方面的原因，一是企業(yè)在融資的時(shí)候續(xù)聘承銷(xiāo)商的原因主要是IPO在管制部門(mén)的能力，他們的關(guān)系越協(xié)調(diào)，公共關(guān)系越有能力，那就很容易在企

50）注冊(cè)制下承銷(xiāo)商民事責(zé)任問(wèn)題研究 ——以法律關(guān)系為核心◎ 萬(wàn)國(guó)華 保雅坤（南開(kāi)大學(xué)法學(xué)院，天津300350）2015年12月27日，第十二屆全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第十八次會(huì)議審議通過(guò)《關(guān)于授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用有關(guān)規(guī)定的決定（草案）》的議案，明確授權(quán)國(guó)務(wù)院可以根據(jù)股票發(fā)行注冊(cè)制改革的要求，調(diào)整適用現(xiàn)行《證券法》關(guān)于股票核準(zhǔn)制的規(guī)定，對(duì)注冊(cè)制改革的具體制度作出了專門(mén)安排。采用承銷(xiāo)方式首次公開(kāi)發(fā)行股票是股票發(fā)行的重要方式，在股票發(fā)

本文拓展了衡量承銷(xiāo)商聲譽(yù)的方式，檢驗(yàn)了我國(guó)聲譽(yù)機(jī)制效果，研究表明證監(jiān)會(huì)的評(píng)級(jí)分類是衡量我國(guó)承銷(xiāo)商聲譽(yù)的有效變量，業(yè)績(jī)和規(guī)模不是很顯著的衡量變量。其次，本文首次考察了承銷(xiāo)團(tuán)方式對(duì)IPO定價(jià)的影響，填補(bǔ)了這方面的空白。研究結(jié)果表明，承銷(xiāo)團(tuán)方式下IPO定價(jià)更趨合理，承銷(xiāo)團(tuán)方式比單獨(dú)主承銷(xiāo)商在降低風(fēng)險(xiǎn)和信息不對(duì)稱方面做得更好。關(guān)鍵詞：聲譽(yù)機(jī)制承銷(xiāo)團(tuán)IPO抑價(jià)一、問(wèn)題的提出企業(yè)在決定IPO后，通常會(huì)有幾家甚至幾十家券商爭(zhēng)相競(jìng)爭(zhēng)擔(dān)任其主承銷(xiāo)商。企業(yè)通常會(huì)考慮多方面，選

師；上市公司；承銷(xiāo)商；證券市場(chǎng);公司評(píng)級(jí)；行業(yè)評(píng)級(jí)；IPO收稿日期：2015-06-18基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)作者簡(jiǎn)介：肖萌(1974-)，男，重慶市人。博士研究生，主要從事證券分析師研究。E-mail:shawmeng@126.com。中圖分類號(hào)：F830.91文章編號(hào)：文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A1009-4474(2015)06-0075-05摘要：分析師的研究報(bào)告對(duì)上市公司管理層、券商及其他投資者的投資行為會(huì)產(chǎn)生重要影響，因此，研究者對(duì)其信息量及真實(shí)性進(jìn)行了大量

師；上市公司；承銷(xiāo)商；證券市場(chǎng)；公司評(píng)級(jí)；行業(yè)評(píng)級(jí)；IPO摘要：分析師的研究報(bào)告對(duì)上市公司管理層、券商及其他投資者的投資行為會(huì)產(chǎn)生重要影響，因此，研究者對(duì)其信息量及真實(shí)性進(jìn)行了大量研究。而分析2004～2013年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)分析師公司評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)的反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)：全體分析師的公司評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)的信息聯(lián)合可以產(chǎn)生有價(jià)值的信息，而將非承銷(xiāo)商分析師的公司評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)的信息聯(lián)合可以產(chǎn)生更多增量信息。中圖分類號(hào)：F830.91文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1009-4

詢價(jià)制度引入主承銷(xiāo)商自主配售機(jī)制。本文運(yùn)用博弈論模型，對(duì)引入自主配售機(jī)制后的IPO詢價(jià)制度進(jìn)行了分析，認(rèn)為自主配售機(jī)制是一種激勵(lì)相容機(jī)制，有助于形成市場(chǎng)博弈機(jī)制，使詢價(jià)制度更好地為新股提供定價(jià)服務(wù)，促使新股發(fā)行市場(chǎng)良性發(fā)展。監(jiān)管層應(yīng)該完善事前審核，加強(qiáng)事中監(jiān)管，重視事后法律執(zhí)行，確立規(guī)范化的檢查機(jī)制，指導(dǎo)主承銷(xiāo)商遵循市場(chǎng)三公原則。IPO詢價(jià)；博弈論；自主配售機(jī)制一、引言首次公開(kāi)募股（Initial Public Offerings，簡(jiǎn)稱IPO），指公司第一

0006)基于承銷(xiāo)商偏好理論，對(duì)2005年以來(lái)詢價(jià)配售制度下基金公司傭金支付與新股獲配量之間的關(guān)系進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn):承銷(xiāo)商傭金偏好是影響IPO配售的重要因素，承銷(xiāo)商偏好將IPO配售給為它們帶來(lái)傭金收入的基金公司。主承銷(xiāo)商用高抑價(jià)的IPO資源交換基金公司的傭金，IPO抑價(jià)越高，基金公司輸送給主承銷(xiāo)商的傭金越多?；鸸灸軓倪@種利益輸送中獲得打新收益，并且這種利益輸送行為主要發(fā)生在大券商和大基金公司之間。IPO配售 承銷(xiāo)商 基金公司 利益輸送一、引 言2005

100003）承銷(xiāo)商的議價(jià)能力影響承銷(xiāo)費(fèi)嗎？ ——基于承銷(xiāo)商聲譽(yù)和公司質(zhì)量的角度張 路1，王會(huì)娟2（1.北京大學(xué) 光華管理學(xué)院，北京 100871；2.清華大學(xué) 五道口金融學(xué)院,北京 100003）以2009—2012年首次公開(kāi)發(fā)行上市的A股公司為樣本，系統(tǒng)性地檢驗(yàn)了承銷(xiāo)商和發(fā)行人之間相對(duì)議價(jià)能力對(duì)承銷(xiāo)費(fèi)的影響。研究發(fā)現(xiàn)在控制其他因素的情況下承銷(xiāo)商聲譽(yù)越高、發(fā)行人盈余質(zhì)量越差、承銷(xiāo)費(fèi)用越高，這表明隨著承銷(xiāo)商在承銷(xiāo)收費(fèi)契約中的相對(duì)議價(jià)能力提高，其獲取的承銷(xiāo)費(fèi)

介理論，他認(rèn)為承銷(xiāo)商作為金融中介機(jī)構(gòu)的核心起著至關(guān)重要的作用[1]。的確，在我國(guó)這樣一個(gè)典型的檸檬市場(chǎng)中，熊正德、郭艷梅(2008)研究表明了投資者相對(duì)信賴的承銷(xiāo)商傳遞著有關(guān)發(fā)行者的信息，在一定程度上降低了投資者的逆向選擇[2]。在Chemmanur和fulghieri的理論模型的研究中則發(fā)現(xiàn)了承銷(xiāo)商的聲譽(yù)機(jī)制是獲取投資者信賴，實(shí)現(xiàn)第三方認(rèn)證職能以及保障承銷(xiāo)商承銷(xiāo)業(yè)務(wù)成功的關(guān)鍵因素[3]。周歡、楊俊霞(2011)的研究中也得出聲譽(yù)機(jī)制作為一項(xiàng)制度安排，已經(jīng)

演著何種角色？承銷(xiāo)商聲譽(yù)和IPO企業(yè)質(zhì)量之間又存在什么關(guān)系？一、承銷(xiāo)商聲譽(yù)的鑒證作用國(guó)外各項(xiàng)研究表明承銷(xiāo)商在新股發(fā)行市場(chǎng)扮演重要角色。作為中介機(jī)構(gòu)，承銷(xiāo)商對(duì)新發(fā)股票質(zhì)量有鑒證作用，能一定程度上解決新股發(fā)行市場(chǎng)上的“檸檬問(wèn)題”（Akerlof，1970）。在承銷(xiāo)商鑒證職能的理論框架下，承銷(xiāo)商聲譽(yù)的需求來(lái)自于投資者和發(fā)行公司之間的信息不對(duì)稱，而發(fā)行公司為了減少信息不對(duì)稱帶來(lái)的價(jià)格折扣，需要選擇投資者認(rèn)可的承銷(xiāo)商為之提供鑒證服務(wù)。學(xué)術(shù)界普遍接受的對(duì)IPO新股發(fā)行

市場(chǎng)化改革使得承銷(xiāo)商充當(dāng)股票發(fā)行環(huán)節(jié)的第一看門(mén)人，其在證券發(fā)行市場(chǎng)的作用愈顯突出。在IPO（Initial Public Offering，首行公開(kāi)發(fā)行）市場(chǎng)上，再次上會(huì)的發(fā)行申請(qǐng)存在變更承銷(xiāo)商現(xiàn)象。承銷(xiāo)商變更在證券發(fā)行市場(chǎng)中的作用日益受到學(xué)術(shù)界的關(guān)注，但已有研究主要定位于SEO（Secondary Equity Offering，再融資）階段。如羅煒等[1]指出當(dāng)公司盈余質(zhì)量變好時(shí)，上市公司更可能變更為聲譽(yù)好的承銷(xiāo)商以從事其SEO的發(fā)行承銷(xiāo)，上市公司質(zhì)量

524048）承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證研究 ——基于我國(guó)股票發(fā)行定價(jià)方式變遷李 妍（湛江師范學(xué)院 商學(xué)院，廣東 湛江 524048）論文以我國(guó)滬深兩市793個(gè)A股樣本，檢驗(yàn)不同股票發(fā)行定價(jià)方式下，承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的關(guān)系。檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在非市場(chǎng)化定價(jià)方式下承銷(xiāo)商聲譽(yù)與 IPO抑價(jià)的正相關(guān)關(guān)系越顯著，而在準(zhǔn)市場(chǎng)化定價(jià)方式下兩者的正相關(guān)關(guān)系則不顯著。文章的結(jié)論，從我國(guó)股票發(fā)行定價(jià)方式變遷，解釋了我國(guó)證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)不與國(guó)外著名的承銷(xiāo)商聲譽(yù)理論相反的原因。股

524048）承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證分析 ——基于我國(guó)股票發(fā)行監(jiān)管制度改革李 妍（湛江師范學(xué)院 商學(xué)院，廣東 湛江 524048）文章借鑒國(guó)外的承銷(xiāo)商聲譽(yù)理論，以我國(guó)滬深兩市793個(gè)A股樣本，檢驗(yàn)承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的關(guān)系。檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，隨著股票發(fā)行監(jiān)管制度變遷，承銷(xiāo)商逐漸注重聲譽(yù)建設(shè)和維護(hù)；另外，由于我國(guó)股票發(fā)行定價(jià)制度的非完全市場(chǎng)化，整體上承銷(xiāo)商聲譽(yù)與IPO抑價(jià)成正相關(guān)關(guān)系。股票發(fā)行監(jiān)管制度；承銷(xiāo)商聲譽(yù)；IPO抑價(jià)一 問(wèn)題的提出IPO抑價(jià)（In