楊樹(shù)婷

摘要：股利政策作為現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)管理活動(dòng)的三大核心之一，是公司財(cái)務(wù)管理工作的重要環(huán)節(jié)。本文通過(guò)對(duì)我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配政策的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，指出我國(guó)股利政策中存在的問(wèn)題和不足，并針對(duì)目前我國(guó)上市公司股利分配政策存在的問(wèn)題提出相關(guān)的改善建議，從而達(dá)到使我國(guó)股利分配政策的發(fā)展日益完善。

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利 行為金融學(xué) 上市公司

行為金融學(xué)，是在批判傳統(tǒng)的金融學(xué)的基礎(chǔ)上建立起來(lái)的，但其目的并非要推翻傳統(tǒng)的金融學(xué)，而是以更加人性化的方法來(lái)完善和修正傳統(tǒng)金融學(xué)不符合實(shí)際的一面。而建立在行為金融理論基礎(chǔ)上的股利政策理論，利用了與投資者信念、偏好以及決策相關(guān)的認(rèn)知心理學(xué)和社會(huì)心理學(xué)的研究成果，它突破了經(jīng)典股利政策理論中運(yùn)用理性投資決策模型對(duì)證券市場(chǎng)投資者實(shí)際決策行為進(jìn)行簡(jiǎn)單測(cè)度的模式，以“非理性或者有限理性”的投資者實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn)來(lái)研究投資者決策行為規(guī)律及其對(duì)公司股利政策的影響，從這個(gè)方面，行為金融理論視角下的股利政策理論更加貼近金融市場(chǎng)的實(shí)際情況。

一、我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配政策的行為金融學(xué)分析

行為金融學(xué)主要是將管理者和投資者的心理、情緒及偏好等因素納入到行為分析當(dāng)中，并根據(jù)相關(guān)的理論對(duì)我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配政策進(jìn)行研究分析：

（一）管理者的有限理性決策

管理者作為個(gè)體，他不可能擁有完全、理性的處理信息的能力，他們同投資者一樣也具有各種心理偏差。事實(shí)上，由于制度缺陷、市場(chǎng)環(huán)境和管理者自身的素質(zhì)等多方面的原因，中國(guó)上市公司管理者行為相當(dāng)不理性。通常他們往往傾向于自身或者所代表集團(tuán)的利益的最大化，而不是以公司的真實(shí)價(jià)值最大化為目標(biāo)。而他們的行為往往對(duì)投資者的選擇有重要的影響，從而導(dǎo)致了其行為對(duì)我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利的分配政策。

（二）投資者非理性的偏好

我國(guó)股票市場(chǎng)中的短線(xiàn)投資者遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于長(zhǎng)線(xiàn)投資者，所以在他們當(dāng)中絕大多數(shù)投資者對(duì)上市公司是否分紅不感興趣，而是關(guān)心股票面值的上升。況且中國(guó)稅法規(guī)定要征收20%的現(xiàn)金股利所得稅，加上目前尚未開(kāi)征的資本利得稅，所以買(mǎi)賣(mài)股票的投資收益大于微不足道的現(xiàn)金股利。因此，作為一個(gè)理性的投資者自然不會(huì)期待上市公司的分紅，更何況投資者在實(shí)際決策過(guò)程中無(wú)法做到理性判斷。我國(guó)投資者對(duì)股票股利和轉(zhuǎn)增股本的非理性偏好在一定程度上導(dǎo)致了實(shí)行該類(lèi)股利政策公司的股票價(jià)格被高估，而這種偏好取決于投資者的心理偏差。

二、我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配政策存在的問(wèn)題

（一）不分配、少分配的現(xiàn)象普遍

多年以來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)的特點(diǎn)一直是：重融資，輕回報(bào)，不分配的現(xiàn)象普遍存在。在滬深股票市場(chǎng)發(fā)展的初級(jí)階段，不分配行為還只是少數(shù)上市公司的行為。相關(guān)資料的統(tǒng)計(jì)表明，1993年滬深兩市中不分配的公司只占上市公司總數(shù)的8.4%。然而在以后的幾年中不分配公司的比重呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)，到了1999年，973家上市公司中不分配的有602家，比例高達(dá)61.9%。大量不分配公司的存在，使得本來(lái)就不高的股利支付率更加偏低。

（二）股利分配政策易受到大股東意愿的支配

由于股權(quán)集中度高以及治理機(jī)制上的缺陷，一些上市公司將再融資的資金以一定的方式輸送給控股股東。2009 年，上市公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，六成上市公司以分紅方式回饋股東，其中，現(xiàn)金分紅成為大多數(shù)上市公司愿意選擇的分紅方式，派現(xiàn)普及程度達(dá)到近95%。2009 年度已公布年報(bào)上市公司股利支付率達(dá)到36%；2008年為40%；2007 年為28.77%。業(yè)內(nèi)人士指出，新上市公司大力度分紅除了受監(jiān)管部門(mén)政策影響外，其主要原因是大多數(shù)公司在IPO 時(shí)均獲得了大量的超募資金；同時(shí)，不少公司的經(jīng)營(yíng)管理層擁有本公司股份，現(xiàn)金分紅對(duì)于大股東和高管來(lái)說(shuō)均有較大收益。

（三）股利政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性較差

我國(guó)的大多數(shù)上市公司的股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，股利政策的制訂和實(shí)施缺乏遠(yuǎn)見(jiàn)，目的不明確且具有隨意性。即使是一些連續(xù)派現(xiàn)的公司，派現(xiàn)數(shù)額在各年度間的分配也很不均衡。有的年度偏高，有的年度甚至不分配。中國(guó)上市公司股利政策的隨意性，從一個(gè)側(cè)面反映了其與成熟市場(chǎng)上市公司之間存在的巨大差距。

三、完善我國(guó)上市公司股利分配政策的一些建議

（一）加大分紅政策的執(zhí)行力度，并進(jìn)一步完善和出臺(tái)相關(guān)配套政策

應(yīng)強(qiáng)制上市公司制定現(xiàn)金股利分配比例，提高股利支付率。強(qiáng)制規(guī)范現(xiàn)金股利的分配比例，有利于短線(xiàn)投資者轉(zhuǎn)變?yōu)殚L(zhǎng)期投資者。

（二）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，首先要堅(jiān)持實(shí)施國(guó)有股減持計(jì)劃，改善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)；其次，應(yīng)適當(dāng)增加上市公司獨(dú)立董事的數(shù)量，從而利用獨(dú)立董事對(duì)公司內(nèi)部的大股東進(jìn)行有力監(jiān)督，以達(dá)到充分保護(hù)投資者的利益的目的。

（三）加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)督管理制度，完善證券市場(chǎng)法律法規(guī)

現(xiàn)階段我國(guó)證券市場(chǎng)正處于發(fā)展革新階段，還存在許多深層次問(wèn)題需要解決。證監(jiān)會(huì)應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)，積極引導(dǎo)和鼓勵(lì)上市公司股利分配，促進(jìn)建立符合國(guó)情的上市公司分紅機(jī)制。同時(shí)加強(qiáng)信息披露透明度既是減少內(nèi)部交易的有力手段，也是避免市場(chǎng)操縱的有力措施，對(duì)規(guī)范上市公司的行為有很大作用。加強(qiáng)信息披露的透明度，一方面可規(guī)范上市公司的行為，切斷與機(jī)構(gòu)聯(lián)手做假的機(jī)會(huì)；另一方面可最大限度避免投資者因信息不對(duì)稱(chēng)而造成的投資損失。讓所有投資人站在同一起跑線(xiàn)去競(jìng)爭(zhēng)是一個(gè)市場(chǎng)成熟的標(biāo)志，也是我國(guó)證券市場(chǎng)追求的目標(biāo)。

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