何涌　張影

摘? ?要：基于2011—2021年滬深A(yù)股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，運用固定效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型，探究金融科技發(fā)展對企業(yè)投融資期限錯配的影響及其作用機制。研究發(fā)現(xiàn)：金融科技發(fā)展有助于緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，進一步分析發(fā)現(xiàn)，覆蓋廣度的作用效果大于數(shù)字化程度。作用機制分析表明，金融科技發(fā)展能夠通過提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量和銀行業(yè)競爭緩解企業(yè)投融資期限錯配。異質(zhì)性分析表明，在企業(yè)內(nèi)部控制有效、面臨高融資約束時，金融科技發(fā)展緩解企業(yè)投融資期限錯配程度的效果更顯著。研究從理論上豐富了金融科技的經(jīng)濟后果和企業(yè)投融資期限錯配的影響因素類文獻，實踐上為強化政府、金融機構(gòu)和企業(yè)三部門協(xié)同推進金融體系深化改革和實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展提供了現(xiàn)實指導(dǎo)。

關(guān)鍵詞：金融科技；期限匹配；短債長用；會計信息披露質(zhì)量；銀行業(yè)競爭

中圖分類號：F832? ?文獻標(biāo)識碼：A? 文章編號：1674-2265（2024）01-0070-09

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2024.01.008

一、引言

近年來，我國企業(yè)債務(wù)違約事件頻發(fā)。例如，2019年，方正集團的超短期融資債券“19方正SCP002”違約。2022年，華晨集團因14只債券違約進入破產(chǎn)重整程序。通過分析違約原因發(fā)現(xiàn)，以“短債長用”為代表的激進型投融資策略是不可忽略的內(nèi)因之一。企業(yè)為滿足經(jīng)營資金流動性需求，大量依靠短期債務(wù)，且短期債務(wù)比例持續(xù)大幅高于短期資產(chǎn)比例。相應(yīng)地，長期債務(wù)比例持續(xù)顯著低于長期資產(chǎn)比例，最終導(dǎo)致中國企業(yè)存在嚴(yán)重的投融資期限錯配現(xiàn)象（劉曉光和劉元春，2019）[1]。企業(yè)采取這一激進型融資策略，雖然能夠通過利用多期連續(xù)短期負(fù)債滿足長期資產(chǎn)投資的資金需求，但期限匹配理論認(rèn)為，當(dāng)融資期限小于投資期限時，企業(yè)可能由于無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流用以償還到期債務(wù)和利息，被迫選擇以更高昂的融資成本進行短期貸款續(xù)借，以滿足資金周轉(zhuǎn)需要（Morris，1976）[2]。這種“借新還舊”和“借新還息”行為，將進一步提高企業(yè)債務(wù)融資成本，使得企業(yè)面臨較高的債務(wù)違約風(fēng)險，甚至出現(xiàn)破產(chǎn)危機（鐘凱等，2019）[3]。同時，由于金融風(fēng)險外溢現(xiàn)象的存在，企業(yè)債務(wù)違約現(xiàn)象具有傳染性，容易引發(fā)資本市場“違約潮”，最終影響金融體系的整體穩(wěn)定性（丁志國等，2021）[4]。中國實體經(jīng)濟逐步走進“借新還舊、借新還息、債務(wù)違約”的困境，也反映了傳統(tǒng)金融體系在服務(wù)實體經(jīng)濟方面還存在不足。

我國企業(yè)之所以普遍存在投融資期限錯配現(xiàn)象，能夠從信貸供給和信貸需求的雙重視角進行詮釋。從信貸供給角度分析，“短債長用”是企業(yè)在信貸供給方不愿意提供長期信貸資金情況下采取的次優(yōu)選擇。而隨著數(shù)字信息技術(shù)與金融業(yè)深度融合，金融科技應(yīng)運而生。金融科技是由信息技術(shù)驅(qū)動的金融創(chuàng)新，創(chuàng)造了新的商業(yè)模式、技術(shù)應(yīng)用和產(chǎn)品服務(wù)，給金融行業(yè)帶來了全方位影響。金融科技借助新興信息技術(shù)賦能傳統(tǒng)金融體系，不僅推動金融業(yè)實現(xiàn)整體變革，還彌補了金融業(yè)在服務(wù)實體經(jīng)濟時存在的部分不足。一方面，基于信息傳遞效應(yīng)，金融機構(gòu)借助技術(shù)優(yōu)勢，能夠得到更多“軟信息”，提高資本市場信息透明度，降低傳統(tǒng)金融機構(gòu)面臨的長期信貸違約風(fēng)險，提高其發(fā)放長期信貸的意愿。另一方面，基于金融科技“鲇魚效應(yīng)”，各類金融科技公司搶占存貸款市場，銀行在利潤目標(biāo)驅(qū)使下，主動優(yōu)化其信貸模式，改善信貸期限結(jié)構(gòu)，提高中長期貸款發(fā)放比例，從而降低企業(yè)投融資期限錯配程度（李明明和劉海明，2022）[5]。從信貸需求角度分析，“短債長用”是企業(yè)為降低融資成本而采取的主動措施。與長期債務(wù)相比，短期信貸具有利率低、籌資速度快、資金使用限制寬松等優(yōu)點，促使企業(yè)主動選擇短期債務(wù)，加劇企業(yè)投融資期限錯配程度（吉克作洛和張友棠，2021）[6]。而金融科技的出現(xiàn)，拓寬企業(yè)多元化融資渠道，為企業(yè)獲得短期負(fù)債打開了“便利之門”。那么，金融科技能否發(fā)揮普惠價值緩解企業(yè)資金錯配程度？兩者之間又存在怎樣的傳導(dǎo)機制？基于此，本文選取2011—2021年我國滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，運用固定效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型，探究金融科技對企業(yè)投融資期限錯配的影響，以及金融科技影響企業(yè)投融資期限錯配的傳導(dǎo)機制。

本文可能的邊際貢獻在于：第一，基于企業(yè)會計信息披露質(zhì)量和銀行業(yè)競爭視角，將金融科技與企業(yè)投融資期限錯配聯(lián)系起來，形成了“金融科技—會計信息披露質(zhì)量/銀行業(yè)競爭—企業(yè)‘短債長用”這一完整的作用鏈。以往文獻大多考慮將企業(yè)自身內(nèi)源因素作為傳導(dǎo)機制，而本文在已有研究基礎(chǔ)上分析并檢驗了銀行業(yè)競爭這一外部傳導(dǎo)機制，同時，深度挖掘了金融科技各維度與企業(yè)投融資期限錯配之間的傳導(dǎo)機制。第二，考慮到企業(yè)內(nèi)部控制及融資約束存在差異化，分樣本進行細(xì)化研究，探究在不同企業(yè)環(huán)境下，金融科技對投融資期限錯配的影響差異，為國家制定金融科技發(fā)展政策和企業(yè)投融資決策提供新的經(jīng)驗證據(jù)。

二、理論分析和研究假設(shè)

（一）金融科技與企業(yè)投融資期限錯配

從信貸供給角度分析，由于中國權(quán)益融資市場限制條件多和定價機制不完善，債權(quán)市場發(fā)展不成熟，企業(yè)長期資產(chǎn)投資的資金來源以銀行信貸為主（白云霞等，2016）[7]。然而，企業(yè)與銀行之間存在信息隔閡，銀行出于對信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、信貸終身責(zé)任制的考慮，傾向于為企業(yè)提供短期信貸，因而形成了企業(yè)被迫采用短期貸款滾動支持長期投資的投融資期限錯配現(xiàn)象。加之在金融抑制體制下，利率管制和信貸所有制歧視的存在，導(dǎo)致金融市場存在資本價格與資本配置的雙重扭曲（李曉龍和冉光和，2018）[8]，進一步加劇了企業(yè)資金錯配程度。隨著金融科技的出現(xiàn)，新型信息技術(shù)不僅能夠打破銀企間存在的信息隔閡，還能夠改善銀行信貸期限結(jié)構(gòu)，提高中長期貸款發(fā)放比例，進而抑制企業(yè)資金錯配。同時，在緩解了導(dǎo)致企業(yè)投融資期限錯配程度加劇的根本原因后，金融科技還能夠通過完善市場報價利率形成機制和傳統(tǒng)金融體系信貸資源配置模式，改善金融市場存在的資本價格與配置扭曲問題，進一步優(yōu)化企業(yè)的融資環(huán)境，緩解企業(yè)投融資期限錯配。一方面，隨著互聯(lián)網(wǎng)和信息技術(shù)行業(yè)非金融企業(yè)的加入，金融科技有助于糾正市場利率扭曲，使名義利率接近實際利率，解決資本市場存在的資本價格扭曲問題（汪可，2018；張博，2020）[9，10]。此時，隨著利率市場化程度提高，金融市場能夠給予長期信貸必要的風(fēng)險溢價，進而增加銀行發(fā)放長期信貸的意愿（徐亞琴和陳嬌嬌，2020）[11]。另一方面，金融科技通過利用大數(shù)據(jù)平臺，能夠更好地扮演借貸雙方之間信息匹配者的角色，提高銀行信息收集精度和軟信息處理能力，校正傳統(tǒng)金融存在的靶向偏離問題，引導(dǎo)金融資本進入真正需要發(fā)展資金的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。金融科技通過發(fā)揮靶向性特點，改善信貸市場資源配置效率，從而有助于降低微觀企業(yè)投融資期限錯配程度。

從信貸需求角度分析，“短債長用”是企業(yè)為降低融資成本而主動選擇的措施。而金融科技可以降低企業(yè)的融資成本，緩解長期信貸存在的融資約束，從而解決企業(yè)面臨的資金錯配困境。一方面，金融科技與新興信息技術(shù)耦合發(fā)展，通過對用戶行為數(shù)據(jù)的全面收集和深度精準(zhǔn)分析，不僅大幅度降低信息搜索成本，還通過提升風(fēng)險定價與風(fēng)險管控效率促進金融機構(gòu)升級利率定價的技術(shù)性方法（段永琴和何倫志，2021）[12]。隨著銀行貸款利率定價市場化改革進程的推進，原來由于接受銀行的留存要求而增加的信貸隱性成本得到有效控制甚至消失，進而降低企業(yè)長期債務(wù)融資成本。另一方面，基于波特五力模型分析，作為供應(yīng)者的銀行之間競爭程度加深，能夠提高企業(yè)的議價能力。此時，企業(yè)在選擇貸款金融機構(gòu)時具有更多選項，可以選擇那些提供更長期限、更低貸款利率的機構(gòu)，以滿足長期資金需求。金融科技除了降低長期融資成本外，還能夠通過校正企業(yè)資本配置方向，降低實體部門的非效率投資，緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。基于此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：金融科技發(fā)展能夠緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。

（二）會計信息披露質(zhì)量的中介效應(yīng)

債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的信息不對稱理論認(rèn)為，長期債務(wù)會產(chǎn)生更大的信息成本。債權(quán)人利用短期債務(wù)的融資再談判機會，重新審查企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動，以實現(xiàn)對企業(yè)進行實時監(jiān)控，在一定程度上限制企業(yè)的自利性行為，降低信息成本，減少道德風(fēng)險問題。而金融科技能夠提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量。一方面，數(shù)字技術(shù)在金融機構(gòu)的應(yīng)用，使得金融機構(gòu)擁有更強的信息揭示能力。金融機構(gòu)利用數(shù)據(jù)挖掘、人工智能等技術(shù)，橫向上優(yōu)化和整合企業(yè)財務(wù)、非財務(wù)數(shù)據(jù)，縱向上實時監(jiān)測上、下游企業(yè)數(shù)據(jù)，提高企業(yè)信息透明度（黃銳等，2020）[13]。監(jiān)管部門借助金融科技帶動監(jiān)管科技的升級，催生出更高效的信息披露機制，打破信息結(jié)界，提升資本市場信息效率（楊松令等，2021）[14]。另一方面，金融科技也將倒逼企業(yè)提高信息披露質(zhì)量。金融科技拓寬信息溝通渠道，通過提高信息傳播的速度和廣度，增強信息的可驗證性。此時，管理層的信息操縱行為較容易被市場發(fā)現(xiàn)且面臨嚴(yán)厲的處罰，因此，金融科技通過提高信息操縱的成本，對管理者的機會主義行為產(chǎn)生約束，進而倒逼企業(yè)提高信息披露質(zhì)量（周卉，2023）[15]。

會計信息披露質(zhì)量提高能夠有效緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。一方面，高質(zhì)量的會計信息披露能夠及時向外界傳遞公司真實的盈利狀況和償債能力，減少企業(yè)內(nèi)外部信息不對稱（修國義等，2019）[16]，降低因信息不對稱產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險，緩解銀行對企業(yè)信貸風(fēng)險的擔(dān)憂。另一方面，高質(zhì)量的信息披露有助于債權(quán)人和股東及時監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營和投資狀況，抑制企業(yè)經(jīng)理人的非理性行為，緩解代理問題和降低代理成本，進而增加管理層投融資決策的科學(xué)性和合理性，優(yōu)化資金期限結(jié)構(gòu)，保障資金使用期限與項目完成期限相匹配，降低錯配行為發(fā)生的可能性?；诖?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：金融科技發(fā)展能夠通過提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量緩解企業(yè)投融資期限錯配。

（三）銀行業(yè)競爭的中介效應(yīng)

在我國以銀行為企業(yè)信貸主體的金融體制下，存在明顯的規(guī)模歧視和所有制歧視。原因在于：銀行處在壟斷行業(yè)，缺少主動挖掘高效益中小型民營企業(yè)的動機（王滿倉等，2023）[17]。隨著金融科技的發(fā)展，非銀行平臺通過搭建與銀行之間的數(shù)據(jù)接口，為企業(yè)和個人提供支付、信貸、投資及信用等金融服務(wù)，潛在競爭者的加入直接加劇了銀行競爭。一方面，金融科技具有技術(shù)優(yōu)勢。金融科技帶來的線上支付的便利性，不僅縮短了金融服務(wù)時間、降低了交易成本，還破除了傳統(tǒng)金融的地理排斥，滿足長尾市場多元化金融需求，給銀行的業(yè)務(wù)拓展和傳統(tǒng)獲客帶來一定的“市場擠出”， 從而影響地區(qū)銀行業(yè)競爭（孟娜娜等，2020）[18]。另一方面，金融科技具有信息優(yōu)勢。金融科技憑借大數(shù)據(jù)分析優(yōu)勢，打破了銀行業(yè)因信息優(yōu)勢而形成的進入壁壘以及基于既有交易形成的數(shù)據(jù)壟斷，使銀行業(yè)競爭加劇。

銀行業(yè)競爭程度提高能夠抑制企業(yè)投融資期限錯配程度加劇。一方面，基于客戶爭奪效應(yīng)，金融科技的“鲇魚效應(yīng)”刺激銀行積極參與競爭，為爭奪和挽留優(yōu)質(zhì)客戶，將會主動調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)和延長信貸期限，與其建立長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，進而緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。另一方面，基于資源配置效應(yīng)，銀行面對競爭會不斷改善內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，減少信貸腐敗行為，提高信貸配置效率，進而降低錯配行為發(fā)生的可能性（肖繼輝和李輝煌，2019）[19]。基于此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：金融科技發(fā)展能夠通過促進銀行業(yè)競爭緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2011—2021年的滬深A(yù)股上市公司作為研究對象，遵循已有文獻的常規(guī)做法，對原始數(shù)據(jù)進行如下篩選和處理：（1）剔除金融類上市公司；（2）剔除ST、*ST上市公司；（3）剔除主要財務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失的上市公司；（4）對樣本所有連續(xù)變量進行1%雙邊縮尾處理，以避免極端值對研究結(jié)論的影響，最終得到了20262個數(shù)據(jù)。金融科技指數(shù)選自北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心數(shù)據(jù)，其余企業(yè)層面數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，宏觀層面數(shù)據(jù)來自EPS數(shù)據(jù)庫。

（二）模型構(gòu)建

為了驗證金融科技發(fā)展是否能夠緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，本文設(shè)定如下模型：

[SFLIi，t=α+βFintechm，t+γ2Controlsi，t+YEAR+IND+εi，t]? （1）

其中，被解釋變量[SFLIi，t]為企業(yè)[i]在第[t]年的投融資期限錯配程度；解釋變量[Fintechm，t]表示地區(qū)[m]在第[t]年的金融科技發(fā)展指數(shù)；[Controls]是表示企業(yè)及省份層面的其他控制變量；[YEAR]為時間固定效應(yīng)；[IND]為行業(yè)固定效應(yīng)。關(guān)鍵解釋變量的系數(shù)[β]表示金融科技發(fā)展對企業(yè)投融資期限錯配的影響效應(yīng)。

（三）變量度量

1. 被解釋變量：投融資期限錯配（SFLI）。借鑒劉曉光和劉元春（2019）[1]提出的“短債長用”概念，利用企業(yè)短期負(fù)債占比（短期負(fù)債除以總負(fù)債）和短期資產(chǎn)占比（短期資產(chǎn)除以總資產(chǎn)）之差衡量。其中，短期負(fù)債包括短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)交稅費、應(yīng)付利息、應(yīng)付股利、應(yīng)付手續(xù)費及傭金、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債，短期資產(chǎn)包括貨幣資金、短期投資凈額、應(yīng)收票據(jù)凈額、應(yīng)收賬款凈額、應(yīng)收利息凈額、應(yīng)收股利凈額、其他應(yīng)收款凈額、存貨凈額、一年內(nèi)到期的非流動資產(chǎn)。該指標(biāo)數(shù)值越大，企業(yè)投融資期限錯配程度越深。

2. 解釋變量：金融科技（Fintech）。借鑒邱晗等（2018）[20]、付會敏和江世銀（2022）[21]的做法，采用北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心編制的數(shù)字普惠金融指數(shù)測度地區(qū)金融科技發(fā)展水平。數(shù)字普惠金融指數(shù)反映了中國各地依賴互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的金融科技發(fā)展水平，較多學(xué)者將其運用到對金融科技經(jīng)濟后果的各種研究上。使用該評價體系除了可以探究金融科技發(fā)展水平對企業(yè)投融資期限錯配的影響，還能夠使用覆蓋廣度（CB）、使用深度（UD）以及數(shù)字化程度（DL）三個子指數(shù)，進一步探究子維度之間的影響差異程度和傳導(dǎo)機制。其中，覆蓋廣度是數(shù)字金融的覆蓋人群的評價指標(biāo)，側(cè)重于確定用戶獲取數(shù)字金融服務(wù)的保證程度；使用深度衡量的是地區(qū)用戶實際使用互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)的頻率等；數(shù)字化程度是數(shù)字支持服務(wù)程度，側(cè)重于考察地區(qū)數(shù)字金融的便利性、移動化、實惠化、信用化程度。

3. 控制變量。本文參考翟淑萍等（2021）[22]、吉克作洛和張友棠（2021）[6]以及李佳等（2022）[23]的研究，分別選取企業(yè)和省份兩個層面的控制變量。企業(yè)層面的控制變量有資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、公司規(guī)模（SIZE）、企業(yè)成立年限（AGE）、投資機會（TBINQ）、金融化程度（FIN）、企業(yè)成長性（GROWTH）、長期借款（LOAN）、凈利潤增長率（NPR）、經(jīng)營效率（TURNOVER）。省份層面的控制變量有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級（HS）和GDP增長率（GDPGT）。此外，本文還控制了年份和行業(yè)因素。各變量具體定義見表1。

（四）描述性統(tǒng)計

表2為全樣本主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果?？梢钥闯觯髽I(yè)投融資期限錯配的均值為0.129，最小值為-0.609，最大值為0.621，說明樣本中企業(yè)之間“短債長用”程度存在較大差異。金融科技的均值為 2.334，最小值為 0. 577，最大值為3.515。

四、實證結(jié)果分析

（一）基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表3展示了不同情況下金融科技發(fā)展對企業(yè)投融資期限錯配的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，其中，列（1）僅控制年份和行業(yè)固定效應(yīng)，列（2）控制了控制變量和年份以及行業(yè)固定效應(yīng)，列（1）和列（2）中金融科技發(fā)展的系數(shù)均在1%水平上顯著為負(fù)，說明金融科技發(fā)展對企業(yè)投融資期限錯配存在顯著負(fù)向影響，即金融科技發(fā)展水平的提升能夠顯著緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，假設(shè)1得證。

為進一步深入探究金融科技緩解企業(yè)投融資期限錯配的實現(xiàn)方式，對金融科技進行結(jié)構(gòu)化分析，以金融科技衡量指標(biāo)的覆蓋廣度、使用深度、數(shù)字化程度三個子維度分別對企業(yè)投融資期限錯配進行回歸，結(jié)果見表4。其中，列（1）和列（3）覆蓋廣度、數(shù)字化程度的系數(shù)均顯著為負(fù)，即覆蓋廣度和數(shù)字化程度均能夠緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，且覆蓋廣度的作用效果大于數(shù)字化程度。同時，結(jié)果還表明：金融科技一方面通過擴大金融服務(wù)覆蓋面，廣泛服務(wù)于“長尾群體”，提高金融服務(wù)可得性，另一方面通過提高數(shù)字化程度，打破了空間的限制，提高了金融服務(wù)的便利性，減少了時間成本和交易成本，提高了金融服務(wù)效率，進而緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。而列（2）使用深度的系數(shù)不顯著，可能的原因在于：一方面，雖然現(xiàn)階段互聯(lián)網(wǎng)得以深度普及，但是用戶整體對金融知識了解不透徹，導(dǎo)致在使用互聯(lián)網(wǎng)金融過程中遇到阻礙；另一方面，使用深度的增速相較于覆蓋廣度和數(shù)字化程度較慢（郭峰等，2020）[24]，也表明普惠金融應(yīng)用推廣有待進一步提高。

（二）穩(wěn)健性檢驗

1. 工具變量法。為緩解可能因變量被忽略或測算誤差而產(chǎn)生的內(nèi)生性問題，使用工具變量法來處理。本文借鑒劉丹陽和黃志剛（2023）[25]的做法，選擇金融科技指數(shù)滯后一期作為金融科技的工具變量，該工具變量從理論層面符合相關(guān)性和外生性兩個約束條件：一方面，其與當(dāng)期金融科技發(fā)展有強相關(guān)關(guān)系；另一方面，其不受企業(yè)投融資期限錯配程度的反向影響。同時，表5中檢驗結(jié)果驗證了工具變量的選取是合理的?；貧w結(jié)果表明，在考慮金融科技與企業(yè)投融資期限錯配之間可能存在的內(nèi)生性問題后，金融科技發(fā)展的系數(shù)依然在1%水平上顯著為負(fù)，表明金融科技發(fā)展能夠改善企業(yè)投融資期限錯配，這與前文論證結(jié)果一致。

2. 回歸模型更替。本文借鑒唐松等（2020）[26]的做法，在基準(zhǔn)回歸模型中加入“時間×行業(yè)”的高階聯(lián)合固定效應(yīng)方法，進一步加強對內(nèi)生性的控制，回歸結(jié)果如表5中列（3）所示，金融科技系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，說明金融科技發(fā)展顯著緩解了企業(yè)投融資期限錯配程度，即在更換回歸模型后結(jié)果依舊穩(wěn)健。

3. 剔除特定數(shù)據(jù)。一方面，在本文選取的樣本期間2011—2021年內(nèi)，一個典型的金融事件沖擊即2015年的股災(zāi)。鑒于此，本文將2015年數(shù)據(jù)進行了剔除，回歸結(jié)果如表5中列（4）所示，金融科技系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，結(jié)果依舊穩(wěn)健。另一方面，由于直轄市存在較大的經(jīng)濟特殊性，相較于其他省份，其在經(jīng)濟發(fā)展水平和金融普及程度等方面存在較大差異。因此，為了使研究更具普適性，將4個直轄市（北京市、天津市、上海市、重慶市）數(shù)據(jù)剔除，結(jié)果如表5中列（5）所示，在剔除直轄市數(shù)據(jù)后結(jié)果仍然顯著。

4.替換被解釋變量。本文參考趙延明和赫俊敏（2021）[27]的研究，使用“流動負(fù)債占比與流動資產(chǎn)占比之差”來反映企業(yè)投融資期限錯配情況，回歸結(jié)果如表5第（6）列所示。替換被解釋變量之后，基準(zhǔn)回歸結(jié)果依舊保持穩(wěn)健。

5. 進一步考慮個體效應(yīng)。在基準(zhǔn)回歸分析中，本文已經(jīng)控制了多個企業(yè)層面變量但未控制個體固定效應(yīng)。為進一步考慮個體因素對回歸結(jié)果的影響，提高基準(zhǔn)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文借鑒李增福等（2022）[28]的做法，對基準(zhǔn)回歸結(jié)果采用企業(yè)層面上的聚類標(biāo)準(zhǔn)誤，結(jié)果如表5第（7）列所示，結(jié)論依然成立。

（三）作用機制分析

為驗證金融科技對企業(yè)投融資期限錯配的影響機制，接下來將對信息披露質(zhì)量、銀行業(yè)競爭的中介效應(yīng)進行檢驗。本文參考江艇（2022）[29]提出的中介效應(yīng)檢驗機制，主要驗證核心解釋變量與被解釋變量、核心解釋變量與中介變量之間的因果關(guān)系。其中，第一步為核心解釋變量對被解釋變量的影響，與基準(zhǔn)回歸模型一致，故在此不再檢驗。第二步為核心解釋變量對中介變量的影響，即構(gòu)建以下計量模型：

[Mi，t=α1+ρFintechm，t+γ1Controlsi，t+YEAR+IND+εi，t] （2）

其中，[M]表示中介變量，式（2）中的影響系數(shù)[ρ]用于檢驗金融科技對中介變量的影響，若系數(shù)顯著，則說明存在影響機制變量表征的傳導(dǎo)渠道。

1. 會計信息披露質(zhì)量的中介效應(yīng)。企業(yè)信息披露質(zhì)量的提高能夠減少銀行發(fā)放長期貸款的監(jiān)管成本，降低企業(yè)的違約風(fēng)險，從而激勵銀行向企業(yè)發(fā)放長期貸款，抑制企業(yè)投融資期限錯配程度的加深（葉永衛(wèi)等，2022）[30]。鑒于此，本文借鑒傅蘊英和張明妮（2018）[31]的做法，以上市公司會計信息披露質(zhì)量評級結(jié)果（IM）作為代理變量，其中數(shù)值1為優(yōu)秀、2為良好、3為及格、4為不及格，對金融科技與企業(yè)會計信息披露質(zhì)量之間的關(guān)系進行檢驗，回歸結(jié)果如表6所示。其中，第（1）列結(jié)果顯示，金融科技對企業(yè)會計信息披露質(zhì)量的影響系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù)，說明金融科技的發(fā)展推動了企業(yè)信息披露質(zhì)量的提升。因此，金融科技能夠通過提高企業(yè)信息披露質(zhì)量緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，即企業(yè)信息披露質(zhì)量在金融科技對企業(yè)投融資期限錯配的影響路徑中發(fā)揮中介效應(yīng)，假設(shè)2得證。

金融科技子維度的回歸結(jié)果如表6第（2）和（3）列所示。第（2）列結(jié)果顯示，覆蓋廣度對企業(yè)信息披露質(zhì)量的影響系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù)，說明金融服務(wù)覆蓋廣度拓寬能夠顯著提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量，進而緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。表6中第（3）列結(jié)果顯示，數(shù)字化程度系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù)，說明數(shù)字化程度也能夠通過提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。

2.銀行業(yè)競爭的中介效應(yīng)。借鑒李曉溪等（2023）[32]的做法，以城市銀行業(yè)赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)衡量，并將代理指標(biāo)變量乘以-1。由此，轉(zhuǎn)化后的變量（HHI）數(shù)值越大， 則地級市層面的銀行結(jié)構(gòu)性競爭程度越高，回歸結(jié)果如表7所示。其中，第（1）列結(jié)果顯示，金融科技對銀行業(yè)競爭的影響系數(shù)在1%的水平下顯著為正，說明金融科技發(fā)展能夠顯著促進銀行業(yè)競爭。同時，隨著銀行業(yè)競爭加劇，銀行會主動優(yōu)化長期信貸資源配置效率，建立信息系統(tǒng)履行長期信貸評估與監(jiān)督職責(zé)，發(fā)揮外部公司治理效應(yīng)，降低企業(yè)投融資期限錯配發(fā)生的可能性（肖繼輝和李輝煌，2019）[19]。即金融科技能夠通過提高銀行業(yè)競爭程度緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，假設(shè)3得證。進一步結(jié)合第（2）和（3）列回歸結(jié)果分析，覆蓋廣度、數(shù)字化程度的系數(shù)均顯著為正，說明覆蓋廣度和數(shù)字化程度也能夠通過提高銀行業(yè)競爭程度緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。

（四）異質(zhì)性分析

1. 企業(yè)內(nèi)部控制的異質(zhì)性分析。為探究企業(yè)內(nèi)部控制設(shè)計是否有效且是否得到執(zhí)行的差異性影響，本文根據(jù)內(nèi)部控制評價報告結(jié)果，將總樣本分為內(nèi)部控制無效和內(nèi)部控制有效兩個子樣本，其中內(nèi)部控制未按法規(guī)要求及時披露的歸為內(nèi)控?zé)o效子樣本，回歸結(jié)果如表8所示。其中，第（1）列為內(nèi)控實施無效企業(yè)樣本的回歸結(jié)果，金融科技回歸系數(shù)不顯著，說明在企業(yè)內(nèi)部控制不能發(fā)揮作用時，金融科技的普惠價值難以對這部分企業(yè)發(fā)揮作用。第（2）—（4）列為內(nèi)控有效樣本的回歸結(jié)果，金融科技、覆蓋廣度和數(shù)字化程度回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，說明在企業(yè)內(nèi)部控制能夠發(fā)揮作用時，金融科技發(fā)展能夠抑制其錯配程度加深，主要通過擴大金融服務(wù)覆蓋面和提高金融服務(wù)使用的便利性實現(xiàn)。在內(nèi)部控制有效時金融科技能夠發(fā)揮普惠價值的原因可能在于：一方面，有效的內(nèi)部控制有利于避免企業(yè)經(jīng)營者為滿足當(dāng)期經(jīng)營效益而進行的非理性行為，促使其合理制定融資與投資資金期限安排，以保證企業(yè)長期發(fā)展優(yōu)勢。另一方面，企業(yè)通過加強內(nèi)部控制制度建設(shè)，能夠緩解金融機構(gòu)對企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險和資金非效率使用的擔(dān)憂，進而提高銀行提供中長期信貸的意愿，緩解企業(yè)的投融資期限錯配。

2. 融資約束的異質(zhì)性分析。企業(yè)的融資約束是造成企業(yè)投融資期限錯配的重要原因，由于企業(yè)融資環(huán)境存在差異，本文使用KZ指數(shù)衡量企業(yè)融資約束程度，將總樣本分為融資約束水平高、低兩組分別進行分析，檢驗企業(yè)融資環(huán)境差異對金融科技發(fā)揮普惠價值的影響。結(jié)果如表8所示。第（6）列結(jié)果顯示，金融科技的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，說明金融科技對高融資約束企業(yè)投融資期限錯配的抑制作用顯著。進一步分析發(fā)現(xiàn)，覆蓋廣度和數(shù)字化程度的回歸系數(shù)也顯著為負(fù)，說明在面臨高融資約束的企業(yè)中，覆蓋廣度和數(shù)字化程度對企業(yè)投融資期限錯配的抑制作用也更加顯著。第（5）列的結(jié)果顯示，金融科技的系數(shù)不顯著，說明在面臨低融資約束的企業(yè)中，金融科技難以發(fā)揮作用。原因可能在于：結(jié)合李琳和連怡臻（2019）[33]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)融資約束程度越高，投融資期限錯配現(xiàn)象越嚴(yán)重。當(dāng)企業(yè)面臨的融資約束為低水平時，企業(yè)的投融資期限錯配現(xiàn)象相對較少，金融科技對其融資環(huán)境的優(yōu)化作用也相對較弱。

五、結(jié)論與啟示

企業(yè)投融資期限錯配程度的加深將會嚴(yán)重影響實體企業(yè)健康成長，本文從企業(yè)內(nèi)部會計信息披露質(zhì)量與外部銀行業(yè)競爭角度探究金融科技對企業(yè)投融資期限錯配的影響效果與作用機制。利用2011—2021年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)，使用固定效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型進行實證分析，得到如下結(jié)論：首先，地區(qū)金融科技發(fā)展水平提高能夠顯著緩解企業(yè)投融資期限錯配程度，主要是金融科技的覆蓋廣度和數(shù)字化程度發(fā)揮抑制作用，并且覆蓋廣度的作用大于數(shù)字化程度。其次，基于中介效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，金融科技發(fā)展通過提高企業(yè)會計信息披露質(zhì)量和銀行業(yè)競爭緩解企業(yè)投融資期限錯配程度。最后，基于異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，金融科技對企業(yè)投融資期限錯配的影響在企業(yè)內(nèi)部控制有效、面臨高融資約束時更顯著。

基于以上研究結(jié)果，得到如下啟示：

對于政府而言，一方面，應(yīng)當(dāng)加大對金融科技相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入，借助信息技術(shù)發(fā)展提高金融服務(wù)覆蓋廣度以及傳統(tǒng)金融機構(gòu)與金融科技的融合程度，以完善金融機構(gòu)與實體企業(yè)之間的投融資溝通渠道，為實體企業(yè)提供更加多元化的金融服務(wù)，推動傳統(tǒng)金融體系信貸資源配置模式突破，實現(xiàn)信貸的期限結(jié)構(gòu)與信用結(jié)構(gòu)調(diào)整。另一方面，應(yīng)當(dāng)建立健全金融科技創(chuàng)新與監(jiān)管體系，為金融科技創(chuàng)新提供發(fā)展空間的同時，也需加大金融監(jiān)管力度。

對于金融機構(gòu)而言，應(yīng)主動與數(shù)字信息技術(shù)企業(yè)合作，與技術(shù)類企業(yè)建立創(chuàng)新型戰(zhàn)略聯(lián)盟。數(shù)字信息技術(shù)、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不僅能為金融機構(gòu)提供技術(shù)支持，還可以根據(jù)其發(fā)展需要提供定制化研發(fā)服務(wù)，使金融機構(gòu)充分享受金融科技的技術(shù)紅利。同時，隨著合作深入，兩者信息隔閡消除，金融機構(gòu)亦可為科創(chuàng)企業(yè)提供專項研發(fā)資金，進一步豐富科創(chuàng)融資渠道。

對于企業(yè)而言，一方面，應(yīng)當(dāng)主動破冰，積極滿足資金提供者信息需求，提高所披露信息的及時性與完整性，提高自身中長期信貸可得性，緩解資金錯配。此外，還應(yīng)當(dāng)完善企業(yè)會計信息披露審核機制和評價標(biāo)準(zhǔn)。另一方面，應(yīng)當(dāng)加強對內(nèi)部控制實施的監(jiān)督。在內(nèi)部控制實施有效的企業(yè)中金融科技才能夠發(fā)揮其普惠價值，緩解企業(yè)面臨的資金錯配問題。

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收稿日期：2023-09-13? ? ? 修回日期：2023-12-22

基金項目：國家社科基金一般項目“金融科技的創(chuàng)新擴散、風(fēng)險溢出與包容性監(jiān)管研究”（22BJY109）；湖南省自然科學(xué)基金項目“類金融創(chuàng)新擴散與系統(tǒng)性風(fēng)險控制研究”（2021JJ30221）。

作者簡介：何涌，男，湖南寧鄉(xiāng)人，湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院教授、院長，博士，研究方向為投融資與信用管理；張影，女，河南周口人，湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院，研究方向為金融科技與投融資。