胡 志 國

(信陽師范學(xué)院華銳學(xué)院社會科學(xué)系，　河南　信陽　464000)

?

北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債與金融市場的轉(zhuǎn)型發(fā)展

胡 志 國

(信陽師范學(xué)院華銳學(xué)院社會科學(xué)系，河南信陽464000)

摘要：北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債的發(fā)行與近代中國金融市場的發(fā)展密切相關(guān)。公債的發(fā)行促進(jìn)了近代中國金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)代化，推動(dòng)了近代中國債券市場的發(fā)展，并在一定程度上帶動(dòng)了金融市場新型投資群體的出現(xiàn)，這為20世紀(jì)30年代中國金融市場的轉(zhuǎn)型與發(fā)展奠定了一定的基礎(chǔ)。

關(guān)鍵詞：北洋政府；國內(nèi)公債；金融市場

北洋政府時(shí)期是我國國內(nèi)公債發(fā)行的濫觴時(shí)期。從發(fā)行效果來看，該時(shí)期發(fā)行的公債具有資本主義公債的類型，但同時(shí)帶有半殖民地半封建社會的性質(zhì)[1]序言。由于它主要用于軍事方面等非生產(chǎn)性開支，所以發(fā)行的負(fù)面效果比較突出。辛亥革命之前，錢莊、票號等銀錢業(yè)在中國金融市場占統(tǒng)治地位，現(xiàn)代化的金融機(jī)構(gòu)與金融期貨市場未能出現(xiàn)或發(fā)展緩慢。從推動(dòng)中國近代金融市場的變遷層面來看，北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債的發(fā)行，使現(xiàn)代意義上的金融機(jī)構(gòu)和金融期貨市場得以發(fā)展成為可能，具有一定積極意義。

一、公債發(fā)行與近代金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)代化

北洋政府統(tǒng)治初期，由于有外債可借，內(nèi)債的發(fā)行并未放在重要的位置。隨著1914年第一次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)，外債來源中斷，北洋政府的財(cái)政運(yùn)作陷入窘境。作為近代中國傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)(主要包括錢莊和票號)，已無法從根本上解決當(dāng)時(shí)政府面臨的種種財(cái)政難題。在這種情況下，北洋政府始把內(nèi)債的發(fā)行作為解決財(cái)政困難的救命稻草。

眾所周知，北洋政府的財(cái)政是破落戶的財(cái)政[2]，當(dāng)時(shí)的政府尚缺乏發(fā)行大量國內(nèi)公債的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和政治條件。最終之所以公債能夠大量發(fā)行，主要得益于當(dāng)時(shí)新型金融機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，“隨著新式銀行的設(shè)立和金融市場的形成，便誘掖著中國政府公債的發(fā)行”[3]；反過來，北洋政府國內(nèi)公債及國庫證券及各項(xiàng)借款最多最濫之時(shí)，也正是中國銀行業(yè)發(fā)展最快最多之際[4]270。這從以下兩表中可以略窺一二。

表1　1896-1927年全國銀行開設(shè)情況統(tǒng)計(jì)表

資料來源：根據(jù)1937年《全國銀行年鑒》，A7—A8頁計(jì)算。載自中國人民大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)系《中國近代經(jīng)濟(jì)史》編寫組：《中國近代經(jīng)濟(jì)史》(上冊)，人民出版社1976年版，第267頁。

表2　1912-1925年期間全國銀行資本總額及其增長趨勢

資料來源：中國人民大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)系《中國近代經(jīng)濟(jì)史》編寫組：《中國近代史》(上冊)，人民出版社1976年版，第267頁。

從表1可以看出，在清末的1896—1911年的15年間，設(shè)立的銀行總數(shù)只有17家，截至1911年僅存7家。從某種意義上來說，辛亥革命前，中國只是出現(xiàn)了銀行這樣一種新型的金融機(jī)構(gòu)，尚談不上快速發(fā)展的問題。而北洋政府統(tǒng)治的15年(1912—1927年)間設(shè)立的銀行數(shù)高達(dá)186家，雖然倒閉了135家，但實(shí)存的數(shù)量亦達(dá)51家。二者的發(fā)展速度不可同日而語。雖然在“一戰(zhàn)”期間，帝國主義放松了對中國的經(jīng)濟(jì)控制，加之當(dāng)時(shí)的北洋政府出臺了一系列較為完善的經(jīng)濟(jì)政策，使中國民族資本主義工業(yè)得到了較大的發(fā)展。但“中國的銀行業(yè)當(dāng)時(shí)即遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了工業(yè)發(fā)展的速度”[4]268；特別是“一戰(zhàn)”后期，帝國主義“卷土重來”，中國民族資本主義備受摧殘蹂躪之時(shí)，中國的銀行業(yè)未受絲毫影響并快速發(fā)展。全國銀行資本總額從1912年的3 600余萬元，增加到1920年的將近5 200萬元，截至1925年資本總額更增加到1.58億元以上(見表2)。這就說明在1912—1926年期間，中國銀行業(yè)這種新型的金融機(jī)構(gòu)的快速發(fā)展，并不是中國民族資本主義發(fā)展的結(jié)果，“這時(shí)期中國銀行業(yè)的發(fā)展，……主要在于北洋軍閥政府大量發(fā)行公債和銀行進(jìn)行公債投機(jī)的結(jié)果”[5]。

公債的發(fā)行具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，加之北洋政府當(dāng)時(shí)財(cái)政又是扶不起的爛攤子，為什么銀行界卻“樂于承銷”呢？這是因?yàn)椤俺擞捎趪鴥?nèi)公債局設(shè)立之后，公債基金歸帝國主義保管較有‘保障’之外，主要是由于承銷公債可以獲得異常的利益”[4]268。

其一，銀行業(yè)承銷公債可以獲得異常高額的利息。當(dāng)時(shí)國內(nèi)公債的年債息一般都在6厘到8厘之間[1]366-367。但北洋政府實(shí)際向銀行抵押時(shí)僅按票價(jià)的五六折發(fā)行，公債上市后，按7折結(jié)價(jià)，公債承銷抵押的實(shí)際利息收入常常超過1分5厘[6]，有的甚至三四分以上[7]61-62。對于這樣優(yōu)厚的高額利息，銀行界自然“樂于承銷”，大量銀行一哄而起也就毫不奇怪了。

其二，銀行可以利用公債進(jìn)行大量的投機(jī)活動(dòng)，獲取巨利。作為一種風(fēng)險(xiǎn)性的投資，公債受政治、市場等風(fēng)向性指標(biāo)影響較大，為金融界利用公債進(jìn)行大量的投機(jī)活動(dòng)提供了空間。因?yàn)樵谫I賣遠(yuǎn)期近期債券中，一般都能坐得一分二三厘到一分四五厘的厚利[7]63，所以當(dāng)時(shí)銀行對這種交易樂此不疲。

其三，公債可以作為銀行發(fā)行鈔票的準(zhǔn)備金。這對于那些想成立銀行，而又擔(dān)心準(zhǔn)備金不夠的人士或集團(tuán)，不啻一針強(qiáng)心劑。北洋政府“財(cái)政部規(guī)定，銀行發(fā)行紙幣，除保有50%～60%的現(xiàn)金準(zhǔn)備外，可有40%～50%的保證準(zhǔn)備，以等有價(jià)證券充當(dāng)”[8]。因此銀行持有的公債券越多，越利于擴(kuò)大紙幣發(fā)行額，就有助于解決某些中小銀行發(fā)行鈔票時(shí)，出現(xiàn)準(zhǔn)備金不足的問題。

由此可以得出以下結(jié)論：一方面，北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債之所以能達(dá)到“濫發(fā)”的程度，主要是因?yàn)闃I(yè)已具備的銀行這一新型的金融機(jī)構(gòu)作為“發(fā)行渠道”的角色；另一方面，正是由于北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債的大量發(fā)行，才極大地推動(dòng)了中國近代銀行業(yè)向前發(fā)展。作為一種新型的金融機(jī)構(gòu)，它打破了自19世紀(jì)中期以來，外國銀行與中國傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)共同主宰國內(nèi)金融市場的局面，從而“導(dǎo)致近代以來全國金融體制結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了第二次整合”，“形成了外國銀行、本國銀行和傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)三足鼎立的新型格局”[9]，有利于近代中國金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)代化，并為20世紀(jì)30年代中國產(chǎn)業(yè)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的金融資本。

二、公債發(fā)行與近代債券市場的形成

近代中國的金融市場是在國內(nèi)公債的發(fā)行過程中迅速壯大的。股票、債券、交易所等具有現(xiàn)代意義的金融期貨市場萌芽于晚清時(shí)期。其中的中國的證券交易始于19世紀(jì)的上海，早在1869年就開始從事股票的買賣[10]。其后幾十年時(shí)間由于多方面原因，中國的證券市場始終未能發(fā)展起來。辛亥革命后，中國的民族資本主義有了進(jìn)一步的發(fā)展，以股份公司為例，“當(dāng)時(shí)以股份公司形式出現(xiàn)的企業(yè)，不僅家數(shù)增加，實(shí)收資本額也是大幅度增加。1913年公司數(shù)為992個(gè)，實(shí)收資本8 600萬元，到了1917年家數(shù)增至1 024個(gè)，實(shí)收資本額增至19 100萬元”[11]。在此期間，北洋政府由于財(cái)政拮據(jù)，大量發(fā)行國內(nèi)公債。北洋政府的國內(nèi)公債發(fā)行主要通過銀行機(jī)構(gòu)完成，債券發(fā)行之后需要流通，在流通的過程中需要一定的場所進(jìn)行交易。在這種歷史條件下，中國人自辦的證券交易所就應(yīng)運(yùn)而生了。

北洋政府于1914年12月公布了《證券交易法》，隨后又先后公布了《證券交易所實(shí)施細(xì)則》和《證券交易所法附屬規(guī)則》。以上三個(gè)法規(guī)的頒布，為近代中國證券交易所的成立提供了合理的法律依據(jù)。1918年6月，北京證券交易所正式成立，這是當(dāng)時(shí)中國第一家華資證券交易所。由于當(dāng)時(shí)北京的金融業(yè)和商業(yè)不發(fā)達(dá)，所以交易所成立之初，股票等交易業(yè)務(wù)量很少。由于當(dāng)時(shí)北洋政府正大量發(fā)行國內(nèi)公債，債息的利率比較高，因此該所的交易業(yè)務(wù)主要以政府公債為主。其后，在上海等大都市中，證券交易所大量涌現(xiàn)?！吧虾ＷC券物品交易所開業(yè)不到半年，以其實(shí)收資本125萬元，獲利50萬元，年收利率100%[12]。在上海證券物品交易所、華商證券交易所的帶動(dòng)下，“市面大為震動(dòng)，……各地游資，悉集于上?！盵13]，“同聲附和者，風(fēng)起云涌”[14]。到1920年左右，上海的證券交易所和物品交易所共有150多家，額定股金總額竟達(dá)20億多元，許多股票價(jià)格已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過票面值。而當(dāng)時(shí)上海的庫存銀總額通常不超過7 000萬元[15]2219。

到1921年，銀行界為了自身安全，開始緊縮資金，抽緊銀根。投資者由于沒有心理準(zhǔn)備，無法籌貸資金，進(jìn)而造成資金周轉(zhuǎn)不靈，破產(chǎn)者十之八九，最終引起股票價(jià)格大跌，交易所、信托公司大量倒閉，“民十信交風(fēng)潮”由此爆發(fā)[12]。

“民十信交風(fēng)潮”爆發(fā)后，上海的各類交易所只剩下12家(后來還有減少),而信托公司僅剩1家[16]情況下，華人股票名譽(yù)掃地，無人問津，大量的社會游資轉(zhuǎn)而投向公債買賣，公債交易市場由此形成。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至1927年底，僅國內(nèi)30家大銀行購進(jìn)保存的有價(jià)證券(主要是公債)就達(dá)10 881萬余元，平均占其總資產(chǎn)的8%以上，而當(dāng)年主要公債的流通市值大約為22 500萬元[17]。當(dāng)然，該時(shí)期的公債交易市場的發(fā)展波動(dòng)性比較大。它除了受當(dāng)時(shí)的政治環(huán)境及財(cái)政困境的影響，還要受到公債本身的期限、利率、交易方式及擔(dān)保方式等方面的影響。除此之外，還有人為操縱市場的情況也時(shí)有發(fā)生。這都說明了北洋政府時(shí)期債券還是一個(gè)不健全、畸形發(fā)展的市場。

從北洋政府時(shí)期債券市場形成的過程來看，它的出現(xiàn)和發(fā)展并不是當(dāng)時(shí)中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然產(chǎn)物，而是與北洋政府大量濫發(fā)國內(nèi)公債這一事件緊密相關(guān)。盡管有學(xué)者認(rèn)為“交易所在近代中國是弊大于利，它的大起大落是金融市場以至整個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢不穩(wěn)定的一個(gè)因素”[15]2221。但歷史證明，北洋政府時(shí)期以公債為主體的證券交易市場的初步發(fā)展，有利于20世紀(jì)30年代中國證券交易市場發(fā)展的規(guī)范化與系統(tǒng)化，有助于近代中國民族工商業(yè)的融資和股份公司的發(fā)展。

三、公債發(fā)行與近代金融市場新型投資群體的出現(xiàn)

自1912年到1926年，北洋政府發(fā)行以“債券”形式發(fā)行的內(nèi)債就達(dá)27次，發(fā)行總額達(dá)876 792 228元，實(shí)發(fā)額為612 062 708元。此外，還有各種記名和不記名的國庫證券、鹽余借款等未計(jì)算在內(nèi)[2]49。聯(lián)系到當(dāng)時(shí)國內(nèi)的政治、經(jīng)濟(jì)狀況，北洋政府發(fā)行的國內(nèi)公債次數(shù)之多、數(shù)額之大，確屬不易。以往研究者在研究北洋政府公債層面上，涉及面廣，成果頗豐，但往往忽視了近代金融市場上購買公債的這類新型投資群體的研究。

盡管清末也進(jìn)行了三次國內(nèi)公債的發(fā)行，但由于缺乏發(fā)行的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和金融市場，加之當(dāng)時(shí)人們對公債的認(rèn)識不足，所以仍未擺脫以往報(bào)效、捐輸?shù)纳省Ｐ梁ジ锩?，南京臨時(shí)政府為解決軍政困難，發(fā)行了定額為1億元的民國元年八厘軍需公債。結(jié)果“債票多由各省都督預(yù)先領(lǐng)去，或以錢票出賣，或以抵發(fā)軍餉，南京政府直接募得之款，不過五百萬元”[2]48?？梢娒駠?，人們對于公債的認(rèn)識仍然停留在類似貨幣的觀念層面上。隨后的北洋政府在發(fā)行民國元年六厘公債過程中，也不得不承認(rèn)“或以風(fēng)氣未開，募不足額，或以急于得款，強(qiáng)迫應(yīng)募”[18]，最后只好停止發(fā)行。但是到了1914年，這種局面發(fā)生了根本性的變化。一方面由于第一次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)，北洋政府外債中斷，而不得不求助與國內(nèi)公債并大肆宣傳投資內(nèi)債的種種好處；另一方面則由于所發(fā)行的公債擔(dān)保確有把握，即北洋政府“把公債基金的保管權(quán)整個(gè)交給帝國主義分子掌握，同時(shí)償還公債本息的款項(xiàng)又在公債條例中載明要交給所指定帝國主義國家在中國設(shè)立的外國銀行存儲”[2]。所以在擔(dān)保有把握及高利率可得的誘惑下，民國三年公債，民眾購買踴躍。9月20日，直隸提倡內(nèi)國公債會在天津東馬路宣講所成立，“到會同人對于購買債票一事，甚為踴躍，……并聞?dòng)胁粷M10歲之童子亦當(dāng)場買10元”[19]；上海南市各商家認(rèn)購“甚為踴躍”[20]；雜役劉子仁、馬文壽、張春甫、岳德壽，廚役趙玉順也受現(xiàn)場氣氛之感染，“興起湊集工資所余購買債票計(jì)劃”[21]。普通民眾購債熱情可見一斑。其后民國四年公債、民國五年公債、民國七年短長期公債的發(fā)行都達(dá)到了預(yù)期的效果。這說明經(jīng)過幾年的市場培育，20世紀(jì)初近代中國新型的金融投資群體正式形成。一些投資群體中的“大戶”不再滿足于購買散債，他們認(rèn)為設(shè)立銀行更有利于從事公債交易。所以銀行這種新型金融機(jī)構(gòu)在同期的大量涌現(xiàn)，與購買公債群體的推動(dòng)也是密不可分的。

但是這種狀況未能持續(xù)太長，“由于人們對債券認(rèn)識不足，國家債信不十分可靠”[22]，到了1920年前后，因公債發(fā)行數(shù)額過大，北洋政府根本無法如期還本付息，最終造成公債市場劇烈動(dòng)蕩，致使大多數(shù)投資公債的人蒙受了巨大的損失。隨著1921年“信交風(fēng)潮”的結(jié)束和北洋政府國內(nèi)公債整理的完成，一度冷清的公債交易再一次活躍。“這一階段，迅速膨脹起來的公債取代了債票在市場上的地位而成為證券交易所的主要標(biāo)的物”[23]；這一時(shí)期的“證券交易差不多全部是公債，股票不過是應(yīng)應(yīng)卯，拍拍空板而已”[24]。這標(biāo)志著新型金融投資者從“投資公債”階段進(jìn)入“公債交易”階段。當(dāng)然，新型的金融市場投資者在公債的交易過程中，也不乏損失慘重的事例。1922年北洋政府為償還內(nèi)外短債而發(fā)行了“八厘債券”，即“九六公債”，“由于1922年北洋政府的內(nèi)戰(zhàn)及未能確實(shí)值百抽五，付息成為很大困難”[25]，一期付息即再三延遲，此后各期本息無著，數(shù)千萬元的債券成為市面上買賣投機(jī)的籌碼，價(jià)格一再跌落，幾至形同廢紙[26]。這給公債購買者及投資者很大的打擊。

從總體來看，在北洋政府大量發(fā)行國內(nèi)公債的過程，產(chǎn)生了近代中國金融市場的新型投資群體，具有劃時(shí)代的意義。在長達(dá)幾千年的歷史進(jìn)程中，中國人的理財(cái)之道主要停留在有形資產(chǎn)的投資上；而20世紀(jì)初人們受國內(nèi)公債發(fā)行的影響，把財(cái)富投資于無形債券上，這標(biāo)志著當(dāng)時(shí)人們的理財(cái)觀念發(fā)生了新的變化，使很多人不再拘泥于傳統(tǒng)的理財(cái)框框。所以從這個(gè)角度上來看，北洋政府國內(nèi)公債的發(fā)行還是給當(dāng)時(shí)的社會方式與社會心理帶來了新的變化，有利于促進(jìn)近代中國社會經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展。

盡管北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債的發(fā)行詬病頗多，但從近代中國金融市場轉(zhuǎn)型發(fā)展的角度來看，該階段公債的發(fā)行，促進(jìn)了中國傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)向現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)化，帶動(dòng)了近代債券市場的形成，并使新型金融市場投資群體的得以初步形成。如果從這個(gè)層面來看，北洋政府時(shí)期國內(nèi)公債的發(fā)行還是有積極意義的。

參考文獻(xiàn)：

[1] 千家駒.舊中國公債史資料(1894—1949)[M].北京：財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，1955.

[2] 千家駒.論舊中國的公債發(fā)行及其經(jīng)濟(jì)影響[J].文史哲,1983(6).

[3] 胡憲立.中國早期公債史述略—評晚清與北洋政府時(shí)期所發(fā)行的公債[J].史學(xué)月刊,1995(2).

[4] 中國人民大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)系中國近代經(jīng)濟(jì)史編寫組.中國近代經(jīng)濟(jì)史(上冊)[M].北京：人民出版社，1976.

[5] 單寶.北洋軍閥政府的公債[J].史學(xué)月刊,1987(1).

[6] 中國近代金融史編寫組.中國近代金融史[M].北京：中國金融出版社,1985:134.

[7] 千家駒.中國的內(nèi)債[M].北平:社會調(diào)查所印行,1933.

[8] 許滌新，吳承明.中國資本主義發(fā)展史·第二卷·新民主主義革命時(shí)期的中國資本主義[M].北京：人民出版社，2003:858.

[9] 李一翔.近代中國銀行與錢莊關(guān)系研究[M].上海：學(xué)林出版社，2005:45.

[10] 宋士云.民國初期中國證券市場初探[J].史學(xué)月刊,1995(5).

[11] 洪葭管.證券交易所的出現(xiàn)和“信交風(fēng)潮”的發(fā)生[J].中國金融,1987(12).

[12] 張春廷.中國證券市場發(fā)展簡史(民國時(shí)期)[J].證券市場導(dǎo)報(bào),2001(5).

[13] 徐寄.上海金融史(影印本).臺北：學(xué)海出版社，1970:221.

[14] 中國人民銀行上海市分行.上海錢莊史料[Z] .上海：上海人民出版社，1960：118.

[15] 汪敬虞.中國近代經(jīng)濟(jì)史(1895-1927)(下冊)[M].北京：人民出版社，2000.

[16] 葉世昌，潘連貴.中國古近代金融史[M].上海：復(fù)旦大學(xué)出版社，2001:251.

[17] 楊蔭溥.中國之證券市場[J].東方雜志,1930(20).

[18] 財(cái)政部為舉行元年公債停止各地發(fā)行內(nèi)債咨[Z]//中國第二歷史檔案館.中華民國檔案資料匯編：第三輯財(cái)政(二).南京：江蘇古籍出版社，1991:869.

[19] 直隸提倡內(nèi)國公債會成立紀(jì)[N].申報(bào),1914-09-26.

[20] 南商會勸募公債之感動(dòng)[N].申報(bào),1914-09-09.

[21] 內(nèi)國公債進(jìn)行之狀況[N].申報(bào),1914-09-05.

[22] 白麗健.近代中國債券市場價(jià)格變動(dòng)的原因分析[J]，南開經(jīng)濟(jì)研究,2000(1).

[23] 潘培志.近代中國證券交易所探析[J].廣西廣播電視大學(xué)學(xué)報(bào),2000(1).

[24] 朱斯煌.民國經(jīng)濟(jì)史(上)[M].臺北：文海出版社，1985:43.

[25] 張啟祥.北洋政府時(shí)期的九六公債述評[J].史學(xué)月刊,2005(6).

[26] 汪敬虞.中國近代經(jīng)濟(jì)史(1895—1927)(中)[M].北京：人民出版社,2000:1429.

責(zé)任編校：徐希軍

中圖分類號：F812.9;K258

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1003-4730(2016)01-0075-04

DOI：10.13757/j.cnki.cn34-1045/c.2016.01.017

作者簡介：胡志國，男，河南固始人，信陽師范學(xué)院華銳學(xué)院社會科學(xué)系講師。

收稿日期：2015-07-11

網(wǎng)絡(luò)出版時(shí)間：2016-03-09 13:49網(wǎng)絡(luò)出版地址：http://www.cnki.net/kcms/detail/34.1045.C.20160309.1349.017.html