■ 何　江

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中美網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)價(jià)值評(píng)估比較分析

■ 何江

一、中美網(wǎng)絡(luò)傳媒具有相似的商業(yè)模式

從1999年—2012年4月，美國(guó)資本市場(chǎng)尤其是納斯達(dá)克市場(chǎng)一直是中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒的主要融資市場(chǎng)，美國(guó)資本對(duì)中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒評(píng)估一直是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的晴雨表，并且采用注冊(cè)制度、寬松經(jīng)濟(jì)環(huán)境、鼓勵(lì)創(chuàng)新和事后監(jiān)管為主要的納斯達(dá)克資本市場(chǎng)尤其是其中的場(chǎng)外掛牌交易系統(tǒng)（OTCBB）成為中國(guó)新三板市場(chǎng)學(xué)習(xí)模仿的目標(biāo)。由于證監(jiān)會(huì)暫緩?fù)瞥錾虾ＷC交所的新興戰(zhàn)略版市場(chǎng)，并在新三板市場(chǎng)2016年推出創(chuàng)新層，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層分層管理，OTCBB市場(chǎng)模式特征更加明顯。中美在資本市場(chǎng)管理模式上趨同必將帶來(lái)對(duì)創(chuàng)新企業(yè)估值的趨同，新三板成為在美國(guó)市場(chǎng)私募退市的中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)回歸中國(guó)資本市場(chǎng)的最佳選擇。

中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒從誕生開(kāi)始，處在國(guó)際化的充分競(jìng)爭(zhēng)的全球技術(shù)和資本市場(chǎng)框架內(nèi)，國(guó)際化的企業(yè)生存環(huán)境大大促進(jìn)了中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒的技術(shù)創(chuàng)新，國(guó)際資本市場(chǎng)為中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)提供了復(fù)雜多樣的上市模式、商業(yè)模式和融資工具。中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒是第一批接觸美國(guó)資本市場(chǎng)的中國(guó)傳媒企業(yè)，商業(yè)模式模仿自美國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒領(lǐng)袖企業(yè)。換言之，中國(guó)成功的網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)都有一個(gè)美國(guó)“表哥”，比如百度與谷歌（GOOGLE）；三大門(mén)戶網(wǎng)站與雅虎；當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、京東商城、阿里巴巴與亞馬遜、ebay；校園網(wǎng)、人人網(wǎng)與臉書(shū)（facebook）；新浪微博與推特（Twitter）；團(tuán)購(gòu)網(wǎng)、美團(tuán)網(wǎng)、拉手網(wǎng)與高朋（Groupon）等。13億多人口和7億網(wǎng)民的巨大市場(chǎng)給海外市場(chǎng)的投資者帶來(lái)廣泛的獲利想象空間，“注意力經(jīng)濟(jì)”或“眼球經(jīng)濟(jì)”的傳媒企業(yè)特征成就了我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司上市后高估值。另外，美國(guó)投資界和資本市場(chǎng)偏愛(ài)在商業(yè)模式和盈利模式以及拓展速度等市場(chǎng)領(lǐng)域趨近美國(guó)本土標(biāo)桿上市公司的境外上市企業(yè)，越接近美國(guó)本土標(biāo)桿企業(yè)，估價(jià)就越趨于高估值，在企業(yè)價(jià)值評(píng)估上具有相關(guān)性和參照系。中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒在商業(yè)模式和盈利模式上與美國(guó)同類企業(yè)差距很小，部分企業(yè)在規(guī)模和盈利能力上與美國(guó)標(biāo)桿企業(yè)更為接近，成為網(wǎng)絡(luò)傳媒行業(yè)領(lǐng)袖，如百度、新浪、騰訊、京東商城等。

在美國(guó)，投資者所青睞的，如Google、Yahoo、AOL、eBay、Amazon、Facebook等，都是在一個(gè)戰(zhàn)略性的、高速增長(zhǎng)的市場(chǎng)里占有主導(dǎo)性地位的寡頭公司，美國(guó)人信奉自由資本主義經(jīng)濟(jì)，但同時(shí)也崇拜寡頭并且推崇企業(yè)能夠在快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)中占領(lǐng)先地位。

2008年-2011年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒在美國(guó)資本市場(chǎng)上市取得的成功和高估值，以及獲得的國(guó)際影響力和話語(yǔ)權(quán)在很大程度上影響了中國(guó)傳媒體制改革，成為2012年網(wǎng)絡(luò)傳媒在國(guó)內(nèi)A股上市的推動(dòng)力。

二、網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)分類與價(jià)值比較

按照在美國(guó)資本市場(chǎng)上市的中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)特征，并參考美國(guó)資本市場(chǎng)標(biāo)桿公司的行業(yè)分類，我國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒已擁有八大成熟的商業(yè)模式，基于自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新考量因素，未來(lái)一段時(shí)期，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)仍然會(huì)在這八個(gè)領(lǐng)域創(chuàng)新發(fā)展:

1.門(mén)戶網(wǎng)站（含搜索引擎）。以網(wǎng)易、搜狐、新浪等提供各種信息的網(wǎng)絡(luò)服務(wù)公司為代表。三大門(mén)戶網(wǎng)站和百度、騰訊目前成為中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒的超級(jí)企業(yè)。隨著中央經(jīng)濟(jì)新常態(tài)和走出去戰(zhàn)略，中國(guó)門(mén)戶網(wǎng)站巨頭是最具備沿著一路一帶走出去，從信息、服務(wù)和文化領(lǐng)域拓展中國(guó)軟實(shí)力和話語(yǔ)權(quán)以及文化影響力的能力和機(jī)遇，但需要本土化和高度的本地文化適應(yīng)性。

2.在線網(wǎng)絡(luò)游戲供應(yīng)商。網(wǎng)游市場(chǎng)作為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域最為早期的應(yīng)用，搜狐暢游、完美時(shí)空、巨人網(wǎng)絡(luò)、盛大網(wǎng)絡(luò)、第九城市、網(wǎng)龍等在境外資本市場(chǎng)成功上市。網(wǎng)游和手機(jī)游戲是中國(guó)在網(wǎng)絡(luò)傳媒上具有創(chuàng)新技術(shù)優(yōu)勢(shì)，并具備文化輸出、產(chǎn)品輸出能力的領(lǐng)域，是新興創(chuàng)新企業(yè)的溫床。

3.電子商務(wù)網(wǎng)站（網(wǎng)上交易平臺(tái)）。電子商務(wù)在中國(guó)帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)模式的重大變革，甚至成為國(guó)家戰(zhàn)略，中國(guó)電子商務(wù)應(yīng)用的廣度甚至超過(guò)美國(guó)。國(guó)家扶持力度、風(fēng)險(xiǎn)投資的流向、全民創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的方向、未來(lái)國(guó)內(nèi)新三板上市的機(jī)會(huì)都將主要集中在電子商務(wù)上，阿里巴巴、京東商城、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、攜程網(wǎng)、麥考林、淘寶網(wǎng)、唯品會(huì)、搜房網(wǎng)等均實(shí)現(xiàn)在美國(guó)資本市場(chǎng)上市。阿里巴巴成為中國(guó)電子商務(wù)涵蓋所有業(yè)態(tài)的超級(jí)企業(yè)，應(yīng)該說(shuō)是一種新的全業(yè)態(tài)企業(yè)。中國(guó)的電子商務(wù)無(wú)論在技術(shù)、內(nèi)容、交易量上都已經(jīng)超越美國(guó)標(biāo)桿企業(yè)，成為與高鐵一樣的國(guó)家優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，最具備創(chuàng)新推動(dòng)作用和走出去能力，今后電子商務(wù)應(yīng)用應(yīng)該是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)的主流。

4.社會(huì)化網(wǎng)絡(luò)。社會(huì)化網(wǎng)絡(luò)是指包括BBS論壇、討論組、聊天室、個(gè)人空間等形式在內(nèi)的各種產(chǎn)生群體溝通可能的平臺(tái)。人人網(wǎng)2011年5月4日在紐約證券交易所上市。中國(guó)還沒(méi)有與FACEBOOK比擬的社交網(wǎng)絡(luò)巨頭，但這是一個(gè)具有巨大潛力的應(yīng)用，中國(guó)應(yīng)該發(fā)揮后期優(yōu)勢(shì)，拓展自身海外社區(qū)和中文平臺(tái)。

5.網(wǎng)絡(luò)視頻。網(wǎng)絡(luò)視頻網(wǎng)站主要從收費(fèi)訂閱和廣告獲得收入。2010年12月8日，優(yōu)酷網(wǎng)正式在納斯達(dá)克上市。視頻網(wǎng)站樂(lè)視網(wǎng)（300104）在2010年8月在深圳創(chuàng)業(yè)板上市。網(wǎng)絡(luò)視頻是內(nèi)容致勝的產(chǎn)業(yè)，會(huì)帶動(dòng)內(nèi)容制作業(yè)的全面發(fā)展，是文化產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的重要平臺(tái)，在美韓日在影視動(dòng)漫具有巨大優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)壓力下，推動(dòng)網(wǎng)絡(luò)視頻發(fā)展，推廣小制作、自創(chuàng)新、全民參與的內(nèi)容產(chǎn)業(yè)是中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視頻國(guó)際化的方向。

6.移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)傳媒。又稱移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)。隨著移動(dòng)終端的普及、移動(dòng)網(wǎng)民規(guī)模的提升，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈條加快整合并迅速發(fā)展。從電信運(yùn)營(yíng)商、終端設(shè)備商到互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，傳統(tǒng)制造業(yè)商業(yè)等企業(yè)紛紛進(jìn)入移動(dòng)互聯(lián)領(lǐng)域。空中網(wǎng)和網(wǎng)秦是中國(guó)最主要的無(wú)線增值服務(wù)提供商并在美國(guó)納斯達(dá)克資本市場(chǎng)上市。在資本市場(chǎng)上，目前上市的幾乎都是技術(shù)服務(wù)商和運(yùn)營(yíng)商，鼓勵(lì)內(nèi)容商進(jìn)入資本市場(chǎng)隨著運(yùn)營(yíng)商走出國(guó)境帶動(dòng)內(nèi)容商發(fā)展應(yīng)該是未來(lái)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展主流。

7.即時(shí)通訊。即時(shí)通訊（簡(jiǎn)稱IM）是一個(gè)終端服務(wù)，允許多人使用網(wǎng)絡(luò)及時(shí)傳遞信息、檔案、語(yǔ)音與視頻交流。它是一種便捷的網(wǎng)絡(luò)通訊技術(shù)，成本低效率高。在國(guó)內(nèi)占有率第一的騰訊公司2007年在香港證券交易所完成上市，成為第一家進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)的即時(shí)通訊企業(yè)。中國(guó)企業(yè)在這個(gè)領(lǐng)域具有世界優(yōu)勢(shì)，是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)走出去的拳頭產(chǎn)業(yè)，但在推動(dòng)巨頭們創(chuàng)新發(fā)展和攻城略掠的同時(shí)，要鼓勵(lì)中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者在這個(gè)平臺(tái)上推動(dòng)更多的內(nèi)容創(chuàng)作和應(yīng)用軟件和內(nèi)容建設(shè)。

8.在線數(shù)據(jù)庫(kù)。在線數(shù)據(jù)庫(kù)也稱為在線信息服務(wù)平臺(tái)，中國(guó)主要在線數(shù)據(jù)庫(kù)包括萬(wàn)方數(shù)據(jù)、清華同方數(shù)據(jù)、維普信息資源、萬(wàn)得資訊、中經(jīng)網(wǎng)、新華08、金融界、和訊財(cái)經(jīng)等，在線數(shù)據(jù)庫(kù)具有巨大商業(yè)價(jià)值，可能成為未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的引擎。大數(shù)據(jù)是未來(lái)10年互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新和應(yīng)用的核心，也是創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)的原爆點(diǎn)，推動(dòng)數(shù)據(jù)應(yīng)用和技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。該領(lǐng)域中美在同一起點(diǎn)，中國(guó)有可能取得后發(fā)優(yōu)勢(shì)。

三、中國(guó)故事+美國(guó)模式

中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒是第一批接觸美國(guó)資本市場(chǎng)的中國(guó)傳媒企業(yè)，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒最成功的六大巨頭:百度、搜狐、新浪、網(wǎng)易、騰訊、阿里巴巴，都有其模仿的美國(guó)成功企業(yè)的商業(yè)模式?！爸袊?guó)故事+美國(guó)模式”是中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)在美國(guó)上市最喜歡采用的方案，它們也是最具有實(shí)現(xiàn)跨媒介經(jīng)營(yíng)打造中國(guó)傳媒集團(tuán)的優(yōu)勢(shì)企業(yè)。同等規(guī)模和粘性的中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)估值大約是美國(guó)標(biāo)桿公司的1/5，例如京東商城與亞馬遜。

美國(guó)與國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)很大的不同在于:中國(guó)創(chuàng)業(yè)板好中選優(yōu)，納斯達(dá)克卻采用試錯(cuò)法，讓市場(chǎng)自己去選擇和淘汰，此種機(jī)制正在引入中國(guó)新三板市場(chǎng)，新三板實(shí)行的是實(shí)際的注冊(cè)制度，創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層的分層制度就是試錯(cuò)機(jī)制體現(xiàn)。中國(guó)新三板市場(chǎng)實(shí)際上采取了與美國(guó)納斯達(dá)克近似的掛牌制度和無(wú)盈利要求，未來(lái)會(huì)使得中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)尋求資本支持轉(zhuǎn)向估值更高的國(guó)內(nèi)三板市場(chǎng)。

美國(guó)資本市場(chǎng)具有低門(mén)檻和更看重企業(yè)成長(zhǎng)性的特征，在美國(guó)資本市場(chǎng)上市的中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒幾乎囊括所有細(xì)分領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊。隨著“中國(guó)概念”在美國(guó)證券市場(chǎng)的越來(lái)越清晰，阿里巴巴的巨大成功使得中國(guó)龐大的市場(chǎng)潛力從設(shè)想成為現(xiàn)實(shí)，中國(guó)公司成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)起飛的最大受益者。

四、中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒創(chuàng)新和主流化

海外上市的網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)擁有的商業(yè)模式和流量?jī)?yōu)勢(shì)是人民網(wǎng)等官方媒體遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上的。而相關(guān)公司也有動(dòng)力在國(guó)內(nèi)上市，從而最終解決國(guó)內(nèi)商業(yè)網(wǎng)站被外資全面控制的困局。市場(chǎng)是企業(yè)價(jià)值的最終決定者，在內(nèi)容和商業(yè)模式上學(xué)習(xí)在美國(guó)資本市場(chǎng)上優(yōu)秀的網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)。如百度、搜狐、新浪、網(wǎng)易、騰訊等。將實(shí)現(xiàn)在新聞價(jià)值體系基礎(chǔ)上的媒介融合。

網(wǎng)絡(luò)傳媒未來(lái)，將以培養(yǎng)自主創(chuàng)新能力為特征，擴(kuò)大網(wǎng)絡(luò)傳媒投資領(lǐng)域。在網(wǎng)絡(luò)傳媒投資上，注重培養(yǎng)以信息平臺(tái)、基礎(chǔ)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)和數(shù)據(jù)交流平臺(tái)為特征的新一代互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)軍企業(yè)。

隨著云計(jì)算技術(shù)和IPv6技術(shù)發(fā)展，大數(shù)據(jù)時(shí)代將是下一代互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展起點(diǎn)，網(wǎng)絡(luò)傳媒企業(yè)將以移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和在線數(shù)據(jù)庫(kù)為特征進(jìn)入一個(gè)新的快速增長(zhǎng)周期。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)將真正進(jìn)入中國(guó)概念和模式的時(shí)代，可惜的是美國(guó)資本市場(chǎng)最先認(rèn)同這個(gè)時(shí)代。而中國(guó)資本市場(chǎng)走向全球化市場(chǎng)的速度和對(duì)外開(kāi)放的規(guī)模將是未來(lái)形成中國(guó)網(wǎng)絡(luò)傳媒全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的有效保證。

（作者系華中科技大學(xué)新聞與信息傳播學(xué)院博士研究生）

【責(zé)任編輯：張國(guó)濤】