羅夏 王子南

摘要：本文選取某省18家在主板的上市公司作為研究樣本，基于2004-2013年的數(shù)據(jù)，對企業(yè)經(jīng)營風險、財務風險與經(jīng)營績效的關系進行實證研究。本文運用國泰安數(shù)據(jù)庫提取指標，作為研究變量，建立用于實證研究的統(tǒng)計模型，運用stata統(tǒng)計軟件，對所建立的模型進行回歸分析。研究結論表明：企業(yè)的經(jīng)營風險與經(jīng)營績效之間呈正相關關系，同時企業(yè)的財務風險與經(jīng)營績效之間亦呈正相關關系。

關鍵詞：經(jīng)營風險；財務風險；經(jīng)營績效；經(jīng)營杠桿；財務杠桿

1.引言

隨著市場經(jīng)濟的競爭越來越激烈，企業(yè)破產(chǎn)、被迫重組或被收購的現(xiàn)象也越來越普遍，企業(yè)經(jīng)營管理者對企業(yè)風險越來越重視。由于企業(yè)績效與風險有著緊密的聯(lián)系，良好的企業(yè)績效需要以有效的風險控制作為保證。從微觀角度講，企業(yè)風險存在于企業(yè)的財務活動中，如融資決策會引起財務風險，投資決策又會產(chǎn)生經(jīng)營風險。因此，研究企業(yè)經(jīng)營風險、財務風險與企業(yè)經(jīng)營績效之間的關系，并結合某省實際來探討如何實現(xiàn)企業(yè)的最優(yōu)風險管理，具有重要的理論價值和現(xiàn)實意義。

因此，本文主要針對企業(yè)績效與風險，以某省在主板的上市公司2004-2013年的數(shù)據(jù)作為樣本，通過相關性研究及回歸分析研究企業(yè)經(jīng)營風險、財務風險與企業(yè)經(jīng)營績效之間的相關性，從而為企業(yè)進行風險管理提供理論指導與實務借鑒，使公司的價值最大化。

2.研究假設

假設1：企業(yè)的經(jīng)營風險與經(jīng)營績效之間呈正相關關系。

假設2：企業(yè)的財務風險與經(jīng)營績效之間呈正相關關系。

3.經(jīng)營風險、財務風險與經(jīng)營績效的研究設計

3.1研究變量

①被解釋變量是總資產(chǎn)收益率（ROA），為經(jīng)營績效的研究變量。總資產(chǎn)收益率反映企業(yè)的經(jīng)營績效。

②解釋變量為經(jīng)營風險與財務風險的研究變量。本文運用杠桿分析法，以經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）度量企業(yè)的經(jīng)營風險。因為，經(jīng)營杠桿系數(shù)=邊際貢獻總額/息稅前利潤=（息稅前利潤+固定成本總額）/息稅前利潤。由于固定成本總額不易獲取具體數(shù)據(jù)，故本文將主營業(yè)務利潤代替邊際貢獻總額，即經(jīng)營杠桿系數(shù)=主營業(yè)務利潤/（稅前利潤+財務費用）。同時，本文以財務杠桿系數(shù)（DFL）度量企業(yè)的財務風險，即財務杠桿系數(shù)=息稅前利潤/稅前利潤=（稅前利潤+財務費用）/稅前利潤。

考慮到影響企業(yè)績效的因素眾多，故本文引入微觀上影響企業(yè)績效的控制變量，即公司規(guī)模（SIZE）、公司成長性（GROWTH）。公司規(guī)模=ln資產(chǎn)總額，即資產(chǎn)期末總額的自然對數(shù)。公司成長性=（資產(chǎn)期末總額-資產(chǎn)期初總額）/資產(chǎn)期初總額。

3.2樣本選取

截至目前，某省共有30家上市公司，根據(jù)證監(jiān)會將我國上市公司行業(yè)分13門類，某省上市公司占了7類。本文研究對象是某省發(fā)行在A股的上市公司，其中不包括ST上市公司、S*ST上市公司和金融業(yè)的公司。因為金融業(yè)具有特殊性，因此本文將此剔除。最終，選取18家上市公司作為研究樣本，共計162個年度觀測值。

4.經(jīng)營風險、財務風險與經(jīng)營績效的實證分析

基于回歸變量的定義，以經(jīng)營績效變量“總資產(chǎn)收益率”為被解釋變量，經(jīng)營風險變量“經(jīng)營杠桿系數(shù)”及財務風險變量“財務杠桿系數(shù)”為解釋變量，由此建立多元線性回歸模型：

ROA=α0+α1×DOL+α2×DFL+α3×SIZE+α4×GROWTH+ζ其中：α0為常數(shù)項；α1、α2、α3、α4分別為各解釋變量的回歸系數(shù)；ζ為誤差項，反映除了DOL、DFL、SIZE、GROWTH對ROA的線性關系之外，其他因素對ROA的影響。該模型主要用于考察經(jīng)營風險和財務風險對企業(yè)績效的綜合影響。

從上述的回歸結果可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營杠桿系數(shù)與經(jīng)營績效呈正相關關系，在一定的程度上了支持了本文的研究假設1。我們認為，在銷售量達到損益平衡點時，企業(yè)的經(jīng)營杠桿會對企業(yè)績效產(chǎn)生正影響，此時經(jīng)營杠桿變化與企業(yè)績效同方向變化。財務杠桿系數(shù)與經(jīng)營績效呈正相關關系，支持了本文的研究假設2。由財務杠桿理論可知，企業(yè)總資產(chǎn)收益率大于債務利息率，財務杠桿作用使得資本收益由于負債經(jīng)營而絕對值增加，從而使得投資收益率大于企業(yè)債務成本。從回歸結果來看，樣本公司都能夠利用負債的財務杠桿作用，合理有效的生產(chǎn)經(jīng)營，提高自身的經(jīng)濟收益，使得總資產(chǎn)收益率大于債務利息率，有利于財務杠桿增加。

經(jīng)過實證分析可知，經(jīng)營杠桿系數(shù)與經(jīng)營績效呈顯著的正相關關系，假設1成立；財務杠桿系數(shù)與經(jīng)營績效呈顯著的正相關關系，假設2成立?？赡茉蛉缦拢?/p>

第一、本文用經(jīng)營杠桿衡量企業(yè)的經(jīng)營風險，經(jīng)營杠桿隨著固定成本的增大而增大。所選樣本公司均選自地處某省，受政策、經(jīng)濟環(huán)境及地域影響，企業(yè)經(jīng)營成本可能比發(fā)達地區(qū)高，因此使企業(yè)的經(jīng)營風險大。在經(jīng)營成本高的情況下，企業(yè)的銷售量未達到損益平衡點時，企業(yè)的財務杠桿會對企業(yè)績效產(chǎn)生負影響，此時經(jīng)營杠桿與企業(yè)績效反向變化。

第二、本文衡量財務風險的指標是財務杠桿。一方面，從財務結構角度分析，財務杠桿發(fā)揮正向效應的條件是企業(yè)全部資金息稅前利潤率高于負債利息率，此時權益資金的息稅前利潤率高于全部資金息稅前利潤率。但當企業(yè)全部資金的息稅前利潤率小于負債利息率時，負債經(jīng)營會使權益資金的息稅前利潤率下降，另外債務的還本付息負擔會使企業(yè)無利可圖。然而，財務杠桿受固定財務費用的影響，企業(yè)的資本結構和融資政策決定固定財務費用。因此，可以認為財務杠桿反映企業(yè)資本結構。

5.總結

本文通過將某省18家上市公司2004-2014年的數(shù)據(jù)作為實證樣本，基于其經(jīng)營風險、財務風險與經(jīng)營績效的現(xiàn)狀，通過回歸分析，驗證經(jīng)營風險、財務風險與經(jīng)營績效之間的關系。研究結論表明：企業(yè)的經(jīng)營風險與經(jīng)營績效之間呈正相關關系，同時企業(yè)的財務風險與經(jīng)營績效之間亦呈正相關關系。本文的研究對于某省上市公司進行風險管理具有一定的指導意義與實踐價值。但隨著我國資本市場的逐漸成熟，上市公司的風險管理機制也應相應成熟。風險并不會自動消失，因此企業(yè)必須轉向由風險調(diào)整的績效管理，并保持連續(xù)性與穩(wěn)定性，既要兼顧公司的持續(xù)發(fā)展，又要考慮股東的投資回報。

本文可能存在以下不足：第一，本文的樣本規(guī)模存在局限性，在一定程度上可能影響到效度。第二，本文選取代表性的指標相對較少的，有待完善。（作者單位：云南民族大學）

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