王永德　胡鵬翔

【摘 要】 為了研究應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理對企業(yè)財務(wù)績效的影響，文章對2008—2013年中小板上市公司數(shù)據(jù)進行回歸分析，研究發(fā)現(xiàn)應(yīng)計盈余管理對財務(wù)績效的影響在短期內(nèi)存在，真實盈余管理對財務(wù)績效的影響長期存在，針對研究結(jié)論提出了一些治理盈余管理的合理化建議。

【關(guān)鍵詞】 中小板上市公司； 盈余管理； 財務(wù)績效

中圖分類號：F275 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）09-0081-05

一、引言

盈余管理一直以來都是會計學(xué)界研究的熱點問題，很多上市公司出于不同動機都會實施一定程度的盈余管理。在我國，上市公司進行盈余管理動機主要包括以下三個方面：契約動機、資本市場動機、迎合監(jiān)管的動機。關(guān)于盈余管理問題的研究，一直以來都是以主板上市公司為重點，很少涉及中小板上市公司。中小板上市公司在規(guī)模、投融資、成長性、生命周期、治理結(jié)構(gòu)、監(jiān)管政策等方面有著自己的獨特性，因此研究中小板上市公司盈余管理問題也是十分必要的。中小板上市公司是否存在盈余管理的現(xiàn)象？中小板上市公司會采用什么樣的方式實施盈余管理呢？采用不同的盈余管理方式是否會對企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生不同的影響呢？這一系列的疑問都值得去研究探索。

二、文獻綜述

國外學(xué)者對盈余管理與財務(wù)績效關(guān)系的研究起步較早，最近10年的研究成果有：Gunny（2005）通過研究發(fā)現(xiàn)真實盈余管理活動會降低公司的長期業(yè)績，但是Xu（2007） and Taylor（2010）則得到截然不同的結(jié)論，認(rèn)為進行真實活動操控的公司在隨后年度的財務(wù)績效并未發(fā)生顯著的下降。Ewert and Wagenhofer （2005）研究表明隨著會計制度的改革，經(jīng)理操控應(yīng)計項目的空間日益減少，真實活動操控行為則會增加，并從理論上闡述了真實活動操控對企業(yè)價值的負(fù)面影響。Cohen et al.（2010）發(fā)現(xiàn)公司在股權(quán)再融資過程中會同時使用應(yīng)計和真實兩種方式進行盈余操控，在股票增發(fā)前后，公司的財務(wù)績效（ROA）呈現(xiàn)出先升后降的變化過程，相比應(yīng)計項目操控，由真實活動操縱引起的ROA下滑幅度更大。

由于中國資本市場發(fā)展起步晚，因此對于盈余管理與財務(wù)績效關(guān)系的研究也開始得較晚，最近幾年相關(guān)研究才開始成為熱點。陳祥有（2010）研究發(fā)現(xiàn)IPO前的盈余管理對IPO后的財務(wù)績效具有一定的預(yù)測性，IPO前的正向盈余管理程度越大，其IPO后的財務(wù)績效下降幅度就越大，即IPO前正向盈余管理將會導(dǎo)致IPO后財務(wù)績效下滑。徐壽福、龔仰樹（2011）從長期財務(wù)績效角度考察了上市公司定向增發(fā)后的長期業(yè)績狀況，發(fā)現(xiàn)我國上市公司定向增發(fā)后的長期財務(wù)績效呈下滑趨勢。定向增發(fā)前的長期業(yè)績呈上升趨勢，在定向增發(fā)實施當(dāng)年達(dá)到峰值，隨后出現(xiàn)下滑趨勢，特別是定向增發(fā)后一年內(nèi)的下降幅度在統(tǒng)計上顯著為負(fù)。顧鳴潤、田存志（2012）的研究表明我國上市公司IPO前的真實盈余管理活動對公司上市后的業(yè)績負(fù)面影響很大，IPO公司上市后普遍業(yè)績下滑的一個重要原因是IPO前的真實盈余管理活動所導(dǎo)致的。蔡春、李明、和輝（2013）通過研究發(fā)現(xiàn)不同盈余管理方式對未來業(yè)績的影響存在一定的差異，應(yīng)計盈余管理在短期內(nèi)會對公司業(yè)績產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，但是并不會損害公司的長期業(yè)績；真實盈余管理會對公司的長期業(yè)績造成損害，但這種影響需要較長的時間才會顯現(xiàn)出來。

國內(nèi)外學(xué)者雖然對盈余管理與財務(wù)績效的關(guān)系做了大量的研究，但是就目前的研究狀況來看，關(guān)于盈余管理與財務(wù)績效的研究主要是間接的研究方式，比如借助于IPO，研究IPO前后盈余管理對財務(wù)績效變化的影響，或者是研究配股前后盈余管理對財務(wù)績效變化的影響，再者是研究所得稅稅率調(diào)整前后盈余管理對財務(wù)績效變化的影響等，很少有直接研究盈余管理與財務(wù)績效關(guān)系的文獻，同時很少有關(guān)于中小板上市公司盈余管理對財務(wù)績效影響的相關(guān)問題研究。

三、理論分析與研究假設(shè)

應(yīng)計盈余管理與真實盈余管理都是企業(yè)為了滿足一定的利益需求而實施的一種行為，這種行為偏離企業(yè)正常經(jīng)營活動，影響了企業(yè)內(nèi)部正常決策。對于投資者來說，低質(zhì)量的盈余信息誤導(dǎo)其作出錯誤的投資決策，造成其投資損失，導(dǎo)致投資者喪失對企業(yè)的信心，進而減少對企業(yè)的投資，企業(yè)資金來源減少就會影響其正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動；對于債權(quán)人來說，不真實的財務(wù)信息，容易誤導(dǎo)其作出錯誤的資金安排，導(dǎo)致資金難以收回，企業(yè)的信用也隨之下降，使企業(yè)通過債務(wù)融資的難度加大，也影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營活動。因此本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：應(yīng)計盈余管理與真實盈余管理都會對中小板上市公司財務(wù)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。

應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理均是對公司真實業(yè)績的粉飾或者模糊，但是應(yīng)計盈余管理通過會計處理方式選擇滿足盈余要求，只改變了盈余的分布時點，不改變總的盈余，這種影響在1—2年內(nèi)可能就會消除；真實盈余管理通過有目的地構(gòu)造經(jīng)濟活動，改變了總的盈余，影響的報表項目會更多，這種影響可能難以在1—2年內(nèi)消除。因此本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：應(yīng)計盈余管理對中小板上市公司財務(wù)績效的影響在短期內(nèi)存在，而真實盈余管理對財務(wù)績效的影響長期存在。

真實盈余管理手段有三種，包括銷售操控、生產(chǎn)操控和費用操控。銷售操控主要是通過放寬信用政策、增加分銷渠道、提高價格折扣比例等暫時性的促銷活動來增加銷量；費用操控主要是人為地降低酌量性費用包括廣告費、研發(fā)支出、培訓(xùn)費等，增加當(dāng)前盈余，減少當(dāng)期現(xiàn)金流出。生產(chǎn)操控主要是利用規(guī)模效應(yīng)在固定成本不變的情況下，通過增加產(chǎn)量攤薄成本，從而降低單位產(chǎn)品成本。朱朝暉、叢麗莉（2011）對微利企業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，真實盈余管理的三種手段會對財務(wù)績效產(chǎn)生不同的影響。由于費用操控主要是通過減少廣告費、研發(fā)支出、培訓(xùn)費支出等方式進行的，這種方式不利于企業(yè)的長期發(fā)展，可能會對企業(yè)造成更大危害，因此本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：在真實盈余管理的三種方式中，酌量性費用操控對中小板上市公司財務(wù)績效的影響大于銷售操控和生產(chǎn)成本操控。

四、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

結(jié)合Roychowdhury（2006）估計真實盈余管理的模型要求每年度各行業(yè)至少有15個樣本量這一原則，并考慮到我國中小板上市公司每年度各個行業(yè)中公司的數(shù)量，為了滿足研究的要求，本文選取中小板上市公司中制造業(yè)企業(yè)作為研究樣本，中小板上市公司中制造業(yè)企業(yè)比例超過80%，研究結(jié)果具有一定說服力。本文選取2008至2013年樣本公司的數(shù)據(jù)作為研究對象，選取樣本過程中剔除了樣本缺失值和異常值，剔除了金融保險企業(yè)，同時剔除ST公司的樣本數(shù)據(jù)，最終共獲得1 548個年度樣本數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和巨潮資訊網(wǎng)。

（二）變量設(shè)計

為了反映公司財務(wù)績效（ROA）水平，本文對營業(yè)利潤進行規(guī)?；幚?，即用營業(yè)利潤與年初總資產(chǎn)的比值代替，為了反映公司財務(wù)績效在同行業(yè)同年度內(nèi)的相對水平，將ROA進行中位數(shù)調(diào)整處理，即將每個公司的ROA減去相同年度內(nèi)、相同行業(yè)內(nèi)所有公司ROA的中位數(shù)，從而得到了經(jīng)過中位數(shù)調(diào)整后的財務(wù)績效變量TROA。

對于應(yīng)計盈余管理（DA）的計量，本文選用了李淑錦和盧瑞瓊（2011）的再修正Jones模型，即在修正Jones模型中加入了無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)的價值（LTA），同時加入了相鄰兩年的營業(yè)外收支凈額之差（NIE）。應(yīng)計盈余管理的計量模型如下：

其中TAt為第t年的應(yīng)計利潤，At-1為t-1年期末的總資產(chǎn)，ΔREVt為第t年的主營業(yè)務(wù)收入與t-1年的主營業(yè)務(wù)收入之差，ΔRECt為第t年的應(yīng)收賬款凈額與第t-1年的應(yīng)收賬款凈額之差，PPEt為第t年固定資產(chǎn)凈額，LTAt為第t年的無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)的價值，ΔNIEt為第t年的營業(yè)外收支凈額與第t-1年的營業(yè)外收支凈額之差，NDAt為第t年的非操控性應(yīng)計利潤，DAt為第t年的可操控性應(yīng)計利潤。

對式子（1）進行分行業(yè)分年度OLS回歸，可以得到回歸系數(shù)的估計值β1、β2、β3、β4、β5，帶入到式子（2）中計算出非操控性應(yīng)計利潤，再根據(jù)式子（3）即可求出可操控性應(yīng)計利潤。

其中，CFOt為第t年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量，PRODt為第t年的生產(chǎn)成本，即營業(yè)成本和存貨變動之和，DISERXPt為第t年酌量性費用，包括銷售費用和管理費用，At-1為第t-1年期末總資產(chǎn)，St為第t年的營業(yè)收入，ΔSt為第t年與第t-1年營業(yè)收入之差。

分別對式子（4）、（5）、（6）進行分年度分行業(yè)OLS回歸，估計公司的正常現(xiàn)金流量（CFO）、正常生產(chǎn)成本（PROD）和正常酌量性費用（PROD）；然后分別用公司當(dāng)年的實際經(jīng)營現(xiàn)金流量、實際生產(chǎn)成本和實際酌量性費用減去估計出的正常值，估算得出異常經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（AbCFO）、異常生產(chǎn)成本（AbPROD）和異常酌量性費用（AbDISEXP）。為了綜合反映盈余管理水平，本文設(shè)定一個綜合反映盈余管理水平的指標(biāo)EM，定義EM=AbPROD+（-1）×AbCFO+（-1）×AbDISEXP。

為了使模型更加準(zhǔn)確，在借鑒國內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國的實際情況，本文還引入了一些控制變量，公司規(guī)模（SIZE）用年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示；成長性（GROWTH）計算公式為（St-St-1）/St；財務(wù)健康指數(shù)（ZSCORE）計算公式為（3.3×凈利潤+1.0×營業(yè)收入+1.4×留存收益+1.2×營運資本）/At-1；資產(chǎn)負(fù)債率用DEBT表示。具體變量如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

（四）實證分析

1.描述性統(tǒng)計分析（見表2）

表2列示了樣本公司不同變量的描述性統(tǒng)計狀況，可以看出中小板上市公司盈利（TROA）均值偏低，說明其盈利能力普遍不強，因此存在盈余管理的動機；衡量應(yīng)計盈余管理水平（DA）與真實盈余管理水平（EM）的和的均值不為0，說明中小板上市公司存在顯著盈余管理行為；真實盈余管理指標(biāo)（EM）均值的絕對值（0.2365）大于應(yīng)計盈余管理指標(biāo)（DA）均值的絕對值（0.1429），說明真實盈余管理水平要高于應(yīng)計盈余管理水平。在真實盈余管理的三種方式中：異常經(jīng)營現(xiàn)金流量（AbCFO）均值為正，說明中小板上市公司較多地采用了收縮信用政策等方式，雖然這種方式降低了盈余，但是提高了企業(yè)的現(xiàn)金流水平；異常酌量性費用（AbDISEXP）均值也為正，說明中小板上市公司較多地采用了增加研發(fā)支出、廣告支出等方式，此種方式雖然也降低了盈余，但是向資本市場傳遞了企業(yè)正在高速成長的信號。從成長性（GROWTH）來看，中小板上市公司的成長性較高。從財務(wù)健康狀況來看，中小板上市公司財務(wù)狀況總體上良好。從負(fù)債狀況（DEBT）來看，中小板上市公司的負(fù)債水平整體上處于適中的狀態(tài)，但是不排除有個別企業(yè)負(fù)債水平過高。

2.相關(guān)性分析（見表3）

由表3可以看出應(yīng)計盈余管理（DA）與真實盈余管理總量指標(biāo)（EM）在5%水平上存在顯著的相關(guān)關(guān)系，同時應(yīng)計盈余管理（DA）與異常經(jīng)營現(xiàn)金流量（AbDISEXP）、異常生產(chǎn)成本（AbPROD）在5%水平上存在顯著相關(guān)關(guān)系，說明中小板上市公司在實施盈余管理行為時同時使用了應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理；異常經(jīng)營現(xiàn)金流量（AbCFO）與異常生產(chǎn)成本（AbPROD），異常生產(chǎn)成本（AbPROD）與異常酌量性費用（AbDISEXP）在5%水平上存在顯著相關(guān)關(guān)系，說明中小板上市公司在進行真實盈余管理時不會單純使用一種手段，而是靈活地將三種手段進行組合使用。

3.回歸分析

運用SPSS17.0分別對模型（7）—（11）進行回歸分析，回歸結(jié)果如表4、表5所示。

由表4可以看出應(yīng)計盈余管理（DA）和真實盈余管理（EM）與企業(yè)財務(wù)績效（TROA）在5%水平上呈現(xiàn)出顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此假設(shè)1得到驗證，即應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理都會對中小板上市公司財務(wù)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。以2010年為基期，即在2010年實施了盈余管理，在2011年應(yīng)計盈余管理（DA）與財務(wù)績效（TROA）呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而在2012年和2013年應(yīng)計盈余管理（DA）與財務(wù)績效（TROA）相關(guān)性已經(jīng)不大；真實盈余管理（EM）與財務(wù)績效（TROA）在2011年表現(xiàn)出弱的負(fù)相關(guān)性，而在2012年與2013年表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)性，而且回歸系數(shù)絕對值逐漸變大（0.033、0.052、0.082），因此假設(shè)2得到驗證，應(yīng)計盈余管理對財務(wù)績效的負(fù)面影響只在短期內(nèi)表現(xiàn)出來，而真實盈余管理對財務(wù)績效的負(fù)面影響是長期存在的，而且影響呈現(xiàn)出逐年加重的趨勢。

由表5可以看出，異常經(jīng)營活動現(xiàn)金流量（AbCFO）與財務(wù)績效（TROA）在2011年和2012年都表現(xiàn)出弱正相關(guān)性；異常生產(chǎn)成本（AbPROD）對財務(wù)績效（TROA）的影響在2011年不顯著，2012年表現(xiàn)出弱的負(fù)相關(guān)性，2013年表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)性；異常酌量性費用（AbDISEXP）對財務(wù)績效（TROA）的影響在2011年不顯著，在2012年和2013年表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)性，而且異常酌量性費用（AbDISEXP）的回歸系數(shù)絕對值大于異常經(jīng)營活動現(xiàn)金流量（AbCFO）和異常生產(chǎn)成本（AbPROD），說明異常酌量性費用對財務(wù)績效的影響要大于異常經(jīng)營活動現(xiàn)金流量和異常生產(chǎn)成本。產(chǎn)生以上結(jié)果的原因可能是通過銷售折扣提高銷售量和加大生產(chǎn)量攤薄生產(chǎn)成本的方式只是單純地提高了盈余，而通過削減廣告費和研發(fā)費用來提高盈余的方式直接影響到的是企業(yè)成長性，從長遠(yuǎn)來看損害的是企業(yè)的長期利益，因此假設(shè)3得到驗證。

五、穩(wěn)健性檢驗

為了驗證研究結(jié)果的穩(wěn)健性，進行了如下穩(wěn)健性檢驗：

對于應(yīng)計盈余管理指標(biāo)（DA），利用修正Jones模型重新進行計算，然后帶入方程中進行回歸分析，回歸結(jié)果沒有顯著性差異；對于真實盈余管理指標(biāo)（EM），重新設(shè)計兩個指標(biāo)EM1和EM2進行替換，其中EM1

=AbPROD+（-1）×AbDISEXP，EM2=（-1）×AbCFO+（-1）×AbDISEXP，將EM1和EM2帶入方程中進行回歸分析，回歸結(jié)果沒有顯著性差異；對于財務(wù)績效，利用營業(yè)利潤與凈資產(chǎn)的比值再經(jīng)過中位數(shù)調(diào)整計算出的指標(biāo)代替，將其帶入方程中進行回歸分析，回歸結(jié)果沒有顯著性差異；為了消除極端值的影響，對樣本數(shù)據(jù)進行了上下1%的處理，然后進行回歸分析，回歸結(jié)果顯示沒有顯著差異。對解釋變量進行內(nèi)生性檢驗，控制內(nèi)生性偏差，結(jié)果顯示沒有顯著差異。綜上所述，以上研究結(jié)果是比較穩(wěn)健的。

六、結(jié)論及建議

本文通過分析得到如下結(jié)論：（1）中小板上市公司在實施盈余管理時會同時使用應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理，在實施真實盈余管理時也會靈活運用三種方式，而不是單純地使用一種方式；（2）應(yīng)計盈余管理和真實盈余管理都會對中小板上市公司的財務(wù)績效產(chǎn)生負(fù)面影響；（3）應(yīng)計盈余管理對中小板上市公司財務(wù)績效的影響在短期內(nèi)存在，真實盈余管理對中小板上市公司財務(wù)績效的影響長期存在，且隨著時間推移有加重的趨勢；（4）真實盈余管理的三種方式中酌量性費用操控對財務(wù)績效的影響大于銷售操控和生產(chǎn)成本操控。

根據(jù)以上結(jié)論提出以下建議：（1）作為中小板上市公司自身來說，一方面要嚴(yán)格約束自身的行為，不要過度使用盈余管理來滿足一時的利益，因為過度使用盈余管理會損害企業(yè)長期的利益；另一方面中小板上市公司應(yīng)主動采取措施抑制盈余管理行為，比如不斷完善股權(quán)結(jié)構(gòu)，多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠在股東之間形成有效的制衡，從而在一定程度上抑制盈余管理行為。（2）對監(jiān)管機構(gòu)來說，一方面要進一步完善相關(guān)政策法規(guī)，進一步壓縮企業(yè)實施應(yīng)計盈余管理的空間；另一方面監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)當(dāng)重點關(guān)注企業(yè)的真實盈余管理行為，相比于應(yīng)計盈余管理，真實盈余管理影響范圍更廣，影響時間更長，帶來的經(jīng)濟后果更嚴(yán)重，因此有效識別并且采取措施抑制真實盈余管理行為才是治理盈余管理工作的重點。

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