鄭曉云

摘 要：“中國概念股”曾一度成為美國股市的焦點(diǎn)，然而好景不長，近年來中概股在美頻遭做空引發(fā)信任危機(jī)，其中既受中概股良莠不齊、大面積財(cái)務(wù)造假、管理失范、信息披露失真以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等企業(yè)內(nèi)在因素的影響，亦受做空利益鏈驅(qū)動和“中國經(jīng)濟(jì)崩潰論”思潮、中介機(jī)構(gòu)違規(guī)、中美會計(jì)準(zhǔn)則差異、審計(jì)師對客戶造假舉報、跨境監(jiān)管滯后等其他外在因素的影響。中概股要想在美逆境求生，化解信任危機(jī)則迫在眉睫。

關(guān)鍵詞：中國概念股；做空機(jī)制；財(cái)務(wù)造假；誠信危機(jī)

近年，境外上市的中國概念股頻遭做空，遭遇著一次嚴(yán)重的信任危機(jī)。自2010年以來，伴隨著渾水公司和香椽等調(diào)查機(jī)構(gòu)的調(diào)查以及意在坐收漁翁之利的金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的做空風(fēng)潮和監(jiān)管部門的調(diào)查，截止2011年年底，已有綠諾科技、東南融通、盛世巨龍、艾瑞泰克等50余支中概股因財(cái)務(wù)造假、不符合交易規(guī)則、不滿足信息披露條件等各種原因被停牌或退市。[1]到了2012年上半年，只有1家中概股企業(yè)在美上市，而退市的卻有19家之多。2012年7月，新東方教育機(jī)構(gòu)亦受到美國證券交易委員會（SEC）的調(diào)查。[2]由此可見，在美上市的中概股信任危機(jī)已然導(dǎo)致中國企業(yè)赴境外上市進(jìn)入冰封期，盡快化解信任危機(jī)迫在眉睫。

中概股在美頻遭做空的挫折引起了中概股公司自身的關(guān)注。部分中概股采取了一些應(yīng)對措施，自2010年至2013年11月，渾水公司正式做空12家中國公司，而成功的只有5家，值得注意的是，其2012年以后的做空全部以失敗告終。由此可見，積極應(yīng)對屢遭做空引發(fā)的信任危機(jī)非常關(guān)鍵，中概股唯有制定出更加詳細(xì)縝密的應(yīng)對措施才能在美國嚴(yán)峻的境外環(huán)境下站穩(wěn)腳步。然而要想有針對性的提出解決措施，了解引發(fā)信任危機(jī)的成因則是前提，以下將從內(nèi)在動因和外在動因兩個方面概括分析中概股信任危機(jī)的成因。

一、中概股信任危機(jī)的內(nèi)在動因分析

中概股遭遇信任危機(jī)，其內(nèi)在原因還得追溯到中概股企業(yè)自身身上。首先，從企業(yè)源頭看，中國日前通過直接上市或借道反向收購赴美上市的公司有250多家，其中魚龍混雜，公司實(shí)力更是良莠不齊，加之中概股企業(yè)大都發(fā)展時間不長，公司治理不夠完善，業(yè)務(wù)基礎(chǔ)薄弱、運(yùn)營存在漏洞、制度不健全等，這都為中概股信任危機(jī)買下了隱患。 而且，由于“買殼上市”費(fèi)用低、時間短、審查松等特點(diǎn)，心存僥幸心理的借殼上市公司就如同“空麻袋背米”，通過資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長，最終卻寄希望于轉(zhuǎn)版后出逃。這種以反收購手段上市圈錢蓄意欺詐的行為無疑為中概股信任危機(jī)種下了禍因。其次，從企業(yè)表現(xiàn)上看，部分中概股存在的大面積造假行為、管理失范及信心披露失真等有關(guān)問題亦是侵蝕中概股集體信譽(yù)的主要原因。中概股公司之所以存在大面積財(cái)務(wù)造假行為，其原因來自多個方面，比如巨大的利益驅(qū)動，低廉的造假成本、相關(guān)制度不健全等。我國資本市場上，財(cái)務(wù)造假收益頗高而造假成本很低，且造假違規(guī)的懲罰力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，根本震懾不了造假行為，這無形中助推了財(cái)務(wù)造假，是引發(fā)誠信危機(jī)的重要禍因。最后，從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)看，明星企業(yè)VIE模式漏洞暴露的道德風(fēng)險無疑亦是中概股信任危機(jī)持續(xù)蔓延的重要禍因。境外上市的中概股公司很多采用這種復(fù)雜難懂的模式，然而復(fù)雜不代表高效，這更是滋生財(cái)務(wù)造假和關(guān)聯(lián)交易的溫床。我們不可否認(rèn)的是，VIE模式推動了中國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，但隨著“支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件”的發(fā)生，VIE模式脆弱的履約保障致使美國資本市場對中國企業(yè)誠信深表質(zhì)疑。

二、中概股信任危機(jī)的外在動因分析

（一） 做空機(jī)制。做空機(jī)制是中概股信任危機(jī)的一個重要外在因素，它的存在有著“清道夫”的作用，使資本市場更加干凈，股價更加合理。然而，“狙擊”中概股巨額利潤的誘惑，致使許多做空機(jī)構(gòu)成為不擇手段的逐利者，并形成了成熟的利益鏈。中概股作為中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)盛的標(biāo)志之一，在境外缺少國內(nèi)的規(guī)則約束、投資者和監(jiān)管層的監(jiān)管，股市的自由使其在境外獲得熱烈追捧。他們呈現(xiàn)出的繁榮使做空機(jī)構(gòu)對其尤為關(guān)注，并試圖從中獲利，甚至利用信息不對稱為此進(jìn)行惡意做空。

（二）其他外在動因。（1）“中國經(jīng)濟(jì)崩潰論”思潮。在西方國家，尤其是美國，一直存在著“中國經(jīng)濟(jì)崩潰論”的思潮。這種思潮的主要體現(xiàn)是，很多投資者對中國近30年來的經(jīng)濟(jì)增長持有懷疑態(tài)度，認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)增長存在著巨大的泡沫，已經(jīng)面臨了巨大的危機(jī)。此外，國際間貿(mào)易摩擦的加劇，也加劇了境外投資者對中國經(jīng)濟(jì)增長速度放慢的擔(dān)憂。實(shí)際上，國外投資人對中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不理解，以及對中國文化的隔閡，使得許多空頭公司利用這種心態(tài)從中獲利。因?yàn)檫@種對中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展懷疑態(tài)度的影響，一定程度上導(dǎo)致了中國概念股的信任危機(jī)。

（2）中美會計(jì)準(zhǔn)則差異導(dǎo)致財(cái)務(wù)信息偏差。在美國上市中國概念公司絕大多數(shù)都采用國際財(cái)務(wù)報告準(zhǔn)則（IFRS）披露信息，而美國市場則主要采用一般公認(rèn)會計(jì)原則（GAAP）財(cái)務(wù)報告準(zhǔn)則。這兩種不同準(zhǔn)則會影響到凈資產(chǎn)、凈收益及收益率等數(shù)據(jù)的一致性。一些投資者或機(jī)構(gòu)對于美國上市中國概念公司的質(zhì)疑，難免會受到不同財(cái)務(wù)報告準(zhǔn)則差異的影響。

（3）中介結(jié)構(gòu)的違規(guī)行為。出現(xiàn)問題的中國概念公司，大多是境內(nèi)財(cái)務(wù)審計(jì)數(shù)據(jù)沒有問題，但提交至美國資本市場之后，數(shù)據(jù)卻與原先的數(shù)據(jù)大相徑庭，這是審計(jì)部門的失職而導(dǎo)致的。在美國上市的中國概念公司中，70%都是由美國或中國香港的會計(jì)事務(wù)所擔(dān)任主審計(jì)師，大多數(shù)中國會計(jì)事務(wù)所僅僅是參審。這其中一些小的美國或中國香港的會計(jì)事務(wù)所，將多數(shù)乃至全部的審計(jì)工作外包給中國事務(wù)所或?qū)徲?jì)助理。外包過程中，難免發(fā)生不負(fù)責(zé)任的行為，而這些不負(fù)責(zé)任的執(zhí)業(yè)行為提高了財(cái)務(wù)造假的風(fēng)險。這使得投資者對中國概念股的信任危機(jī)加深。

（4）審計(jì)師對于客戶造假的舉報。會計(jì)師舉報中國概念股相關(guān)公司的財(cái)務(wù)造假行為，將會引發(fā)投資者的恐慌和對中國概念股的不信任。以美國龍昌會計(jì)師事務(wù)的舉報事件為例，該事務(wù)所因?yàn)樽陨硪驯槐O(jiān)管機(jī)構(gòu)盯上、自身難保，向美國證監(jiān)會舉報了它的4家審計(jì)客戶涉嫌財(cái)務(wù)造假，并指出尚有若干家公司亦有造假嫌疑。因?yàn)槭聞?wù)所的這一行為，美國股市對于中國概念股失去信任，中國概念股市場價格一落千丈。

（5）跨境監(jiān)管滯后。國外的證監(jiān)會由于無法在中國收集證據(jù)，對這個概念股的調(diào)查常常被迫停頓。中國目前的法律規(guī)定，任何注冊會計(jì)師事務(wù)所不得向任何國外機(jī)構(gòu)提供任何文件。所以，中國概念股在國外上市時，兩國的監(jiān)管對接常常處于很尷尬的境地。監(jiān)管制度的不健全，誘發(fā)公司弄虛作假的現(xiàn)象時有發(fā)生，從而更加加深了投資者的不信任。

在美中概股信任危機(jī)的教訓(xùn)對我國的監(jiān)管機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)和投資者有著借鑒意義。中概股要想逆境求生，以下舉措值得深思。如健全財(cái)務(wù)運(yùn)行機(jī)制，信息披露透明化，加強(qiáng)內(nèi)部控制、排除治理漏洞，樹立公司良好形象；謹(jǐn)慎選擇上市中介機(jī)構(gòu)，要有明確的自我判斷，熟悉境外市場運(yùn)行模式，避免被中介“牽著鼻子走”；監(jiān)管層既要發(fā)現(xiàn)做空機(jī)制的價值所在，亦要防范惡意做空，同時也要加強(qiáng)危機(jī)公關(guān)能力，積極面對做空和質(zhì)疑，并主動回?fù)舻取?/p>

參考文獻(xiàn)：

[1] 孫海泳. 信任危機(jī)考驗(yàn)在美上市中國概念股[J]. 國際融資，2011，09：17-19.

[2] 張雨瀟，岳虹. 中國概念股遭遇國外機(jī)構(gòu)做空的成因與應(yīng)對——以新東方為例[J]. 財(cái)務(wù)與會計(jì)，2014，03：19-21.endprint