姚文英+王飛飛

【摘 要】 資本市場(chǎng)由眾多層次的投資者組成，投資者獲得上市公司的信息主要靠分析上市公司公布的財(cái)務(wù)信息報(bào)告。因此，上市公司公布的財(cái)務(wù)信息受到投資者的廣泛關(guān)注，而最終反映在資本市場(chǎng)上的結(jié)果就是股票價(jià)格隨著上市公司財(cái)務(wù)狀況的變化而變化，不同行業(yè)的股票價(jià)格對(duì)財(cái)務(wù)狀況的反映也有區(qū)別。文章以鋼鐵和房地產(chǎn)行業(yè)的A股上市公司作為研究對(duì)象，通過(guò)實(shí)證方法研究上市公司的財(cái)務(wù)狀況對(duì)股票價(jià)格的影響，為廣大投資者作出投資決策提供依據(jù)。

【關(guān)鍵詞】 上市公司； 財(cái)務(wù)信息； 股票價(jià)格

一、引言

資本市場(chǎng)作為一個(gè)錯(cuò)綜復(fù)雜的系統(tǒng)，不會(huì)像有效市場(chǎng)假說(shuō)所描述的那樣簡(jiǎn)單、和諧、有效地運(yùn)行。公開(kāi)透明的信息披露制度是資本市場(chǎng)能夠有效運(yùn)行的保證。信息披露分為歷史信息披露和未來(lái)信息披露，歷史信息能夠反映公司的盈利能力等各項(xiàng)指標(biāo)，從而為投資者作出準(zhǔn)確的投資決策提供歷史依據(jù)。本文著重研究歷史信息對(duì)上市公司股票價(jià)格的影響。從國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)的發(fā)展歷程和經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，只有及時(shí)有效的信息披露才能夠保護(hù)投資者的利益，投資者通過(guò)分析公司披露的財(cái)務(wù)信息來(lái)判斷公司的經(jīng)營(yíng)運(yùn)行狀況從而作出相應(yīng)的投資決策。股票價(jià)格是指公司的股票在交易市場(chǎng)上的出售價(jià)格，而股票價(jià)格的變動(dòng)不僅受到外部等宏觀因素的影響也受到公司內(nèi)部因素的影響，如上市公司財(cái)務(wù)狀況、交易雙方的心態(tài)、市場(chǎng)管理行為等。本文主要研究公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)公司股票價(jià)格的影響機(jī)制，以房地產(chǎn)和鋼鐵行業(yè)A股上市公司作為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)上市公司披露的財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格的影響和解釋能力，進(jìn)而探尋股價(jià)反映企業(yè)業(yè)績(jī)和盈利能力的機(jī)制，降低投資者和上市公司之間的信息不對(duì)稱，為投資者作出正確的投資決策提供依據(jù)。

二、模型建立

本文仿照Febtham（1995）選取主要財(cái)務(wù)指標(biāo)，以資產(chǎn)負(fù)債比率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益、市盈率、存貨周轉(zhuǎn)率作為自變量X。因?yàn)檫x取的財(cái)務(wù)指標(biāo)過(guò)多必定會(huì)存在自變量之間的自相關(guān)，所以選取這五個(gè)具有代表性的指標(biāo)，并以股票一整年的收盤(pán)均價(jià)作為因變量P建立模型：

P=C0+C1X1+C2X2+C3X3+∧+CnXn+？著

式中，Xj（j=1，2，3…，n）是股票的影響因素，P為因變量即上市公司一整年的收盤(pán)均價(jià)，ε是隨機(jī)誤差。

由此提出假設(shè)：上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格存在線性相關(guān)關(guān)系。

三、樣本數(shù)據(jù)選取

（一）樣本選擇

本次樣本的選取采用了鋼鐵和房地產(chǎn)板塊A股上市公司作為研究樣本，同時(shí)剔除了ST類的股票，以及數(shù)據(jù)缺失的股票。最終選取了符合條件的74只鋼鐵公司股票和82只房地產(chǎn)公司股票。

（二）數(shù)據(jù)選擇

本文參照Fama and French的研究設(shè)計(jì)，選取2009年、2010年、2011年鋼鐵行業(yè)公司公布的年報(bào)所體現(xiàn)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，同時(shí)股票的價(jià)格為3年中每年股票的年收盤(pán)均價(jià)。樣本原始數(shù)據(jù)全部來(lái)自于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)）。

四、相關(guān)性分析

（一）相關(guān)性檢驗(yàn)

通過(guò)相關(guān)性檢驗(yàn)可以檢測(cè)各自變量與因變量之間的相關(guān)性，也可以檢測(cè)各因變量之間是否存在相關(guān)性。將在國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)搜集到的財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)和每年股票收盤(pán)價(jià)的平均值輸入到SPSS13.0統(tǒng)計(jì)分析軟件，分析各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格的相關(guān)性。為使數(shù)據(jù)更加準(zhǔn)確，設(shè)定顯著性水平為5%，所得到的相互關(guān)系數(shù)如表1。

表1顯示，資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)系數(shù)為-0.017，對(duì)應(yīng)的P值為0.041，所以資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；每股收益的相關(guān)系數(shù)為0.027，對(duì)應(yīng)的P值為0.004，所以每股收益與股票價(jià)格存在顯著正相關(guān)；凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)為0.237，對(duì)應(yīng)的P值為0.023，所以凈資產(chǎn)收益率與股票價(jià)格存在顯著正相關(guān)關(guān)系；且每個(gè)自變量之間的相關(guān)系數(shù)都沒(méi)有超過(guò)0.5，這表明自變量之間不存在多重共線性。

因此這三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)在統(tǒng)計(jì)上與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)，即：財(cái)務(wù)指標(biāo)越大，股價(jià)越高；財(cái)務(wù)指標(biāo)越小，股價(jià)越低。資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，而其他的財(cái)務(wù)指標(biāo)，如產(chǎn)權(quán)比率、銷售凈利率等與股價(jià)的相關(guān)性不顯著。

為了保證檢驗(yàn)的穩(wěn)健性，用房地產(chǎn)行業(yè)的數(shù)據(jù)依照上面的模型重新檢驗(yàn)，得出表2。

依表2可知，與股票價(jià)格顯著相關(guān)的因素有每股收益、凈資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率。與價(jià)格的相關(guān)系數(shù)分別為0.252、0.366、0.676，對(duì)應(yīng)的P值分別為0.000、0.013、0.000。表明他們與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而每股收益與股票價(jià)格正相關(guān)關(guān)系最顯著。而資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格相關(guān)系數(shù)為-0.047，對(duì)應(yīng)的P值為0.041，這表明資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這項(xiàng)分析與鋼鐵行業(yè)的分析基本一致，唯一的區(qū)別是房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格顯著正相關(guān)，而鋼鐵行業(yè)不顯著，這可能是由房地產(chǎn)行業(yè)的特殊性造成的。該表中的自變量之間的相關(guān)系數(shù)也都沒(méi)有超過(guò)0.5，這表明自變量之間不存在多重共線性。

（二）回歸分析

以上所做的分析僅檢驗(yàn)了變量之間是否存在相關(guān)性，不能檢驗(yàn)各變量間的數(shù)量關(guān)系，只是表明了各變量間的因果關(guān)系，為了檢驗(yàn)股票價(jià)格與上市公司各財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的數(shù)量關(guān)系，將各自變量與因變量進(jìn)行回歸分析。

將所有的數(shù)據(jù)代入設(shè)定的模型：

P=C0+C1X1+C2X2+C3X3+C5X5+？著

將財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)和股價(jià)數(shù)據(jù)輸入SPSS13.0統(tǒng)計(jì)軟件中，使用回歸法進(jìn)行檢驗(yàn)，估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表3。

從表3可以看出方程的估計(jì)值及其檢驗(yàn)結(jié)果，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格顯著正相關(guān)，而資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著負(fù)相關(guān)。根據(jù)表3的數(shù)據(jù)得出回歸方程：

P=12.673-1.303X1+12.152X2+1.329X4

通過(guò)統(tǒng)計(jì)分析可以得出，每股收益與股票價(jià)格的相關(guān)關(guān)系最顯著，而市盈率對(duì)股價(jià)的反應(yīng)較弱。假定其他條件不變，每股收益平均每增加1個(gè)單位，股價(jià)平均上升12.152個(gè)單位；資產(chǎn)負(fù)債率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格下降1.303個(gè)單位；凈資產(chǎn)收益率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格增加1.329個(gè)單位。

同樣，將房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)輸入SPSS13.0中，相關(guān)回歸結(jié)果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。根據(jù)上述數(shù)據(jù)可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產(chǎn)負(fù)債率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格就下降7.194個(gè)單位；每股收益平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加6.236個(gè)單位；凈資產(chǎn)收益率平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加173.360個(gè)單位；存貨周轉(zhuǎn)率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加2.636個(gè)單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的區(qū)別，如表5所示。

鋼鐵行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)的主要區(qū)別就是存貨周轉(zhuǎn)率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格不存在相關(guān)性或者說(shuō)相關(guān)性較弱。而房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率T值較大且P值特別小，這表明房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系。這個(gè)顯著區(qū)別可能與行業(yè)差異有關(guān)。

六、研究結(jié)論與啟示

四個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格存在顯著相關(guān)性，但是它們各自的標(biāo)準(zhǔn)誤都很大，這說(shuō)明各個(gè)數(shù)據(jù)的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數(shù)據(jù)偏少，不能全面代表整個(gè)上市公司的行業(yè)。第二，代表上市公司財(cái)務(wù)狀況的指標(biāo)很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對(duì)象，不能全面反映影響公司股票價(jià)格的因素。第三，由于中國(guó)的特殊國(guó)情，我國(guó)的股票市場(chǎng)存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱也可以稱為信息傳遞無(wú)效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對(duì)股票價(jià)格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)僅僅是對(duì)上市公司股票價(jià)格影響的其中一個(gè)方面，股票的價(jià)格還會(huì)受到股票市場(chǎng)上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項(xiàng)變化等多方面的影響。本文僅就房地產(chǎn)和鋼鐵板塊上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，沒(méi)有能夠全面代表整個(gè)股票市場(chǎng)的情況。廣大投資者在選擇股票時(shí)應(yīng)該盡量全面了解上市公司的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息，以便獲得理想的收益。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 蔣義宏，魏剛.凈資產(chǎn)收益率與配股條件//證券市場(chǎng)會(huì)計(jì)問(wèn)題實(shí)證研究[M].上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，1998.

[2] 趙春光，袁君麗.股價(jià)與成交量關(guān)系的實(shí)證研究——來(lái)自深圳證券市場(chǎng)的實(shí)證證據(jù)[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2006（6）：47-52.

[3] 田靜.上市公司財(cái)務(wù)信息對(duì)股價(jià)解釋力度的實(shí)證分析[J].商業(yè)時(shí)代，2007（15）：82-85.

[4] 陳浪南，屈文洲.資本資產(chǎn)定價(jià)模型的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2000（4）：23-32.

[5] Febtham， G. A. and Oblson， J. A. Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J]. Contemporary Accounting Research，1995：687-730.

同樣，將房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)輸入SPSS13.0中，相關(guān)回歸結(jié)果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。根據(jù)上述數(shù)據(jù)可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產(chǎn)負(fù)債率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格就下降7.194個(gè)單位；每股收益平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加6.236個(gè)單位；凈資產(chǎn)收益率平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加173.360個(gè)單位；存貨周轉(zhuǎn)率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加2.636個(gè)單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的區(qū)別，如表5所示。

鋼鐵行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)的主要區(qū)別就是存貨周轉(zhuǎn)率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格不存在相關(guān)性或者說(shuō)相關(guān)性較弱。而房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率T值較大且P值特別小，這表明房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系。這個(gè)顯著區(qū)別可能與行業(yè)差異有關(guān)。

六、研究結(jié)論與啟示

四個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格存在顯著相關(guān)性，但是它們各自的標(biāo)準(zhǔn)誤都很大，這說(shuō)明各個(gè)數(shù)據(jù)的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數(shù)據(jù)偏少，不能全面代表整個(gè)上市公司的行業(yè)。第二，代表上市公司財(cái)務(wù)狀況的指標(biāo)很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對(duì)象，不能全面反映影響公司股票價(jià)格的因素。第三，由于中國(guó)的特殊國(guó)情，我國(guó)的股票市場(chǎng)存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱也可以稱為信息傳遞無(wú)效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對(duì)股票價(jià)格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)僅僅是對(duì)上市公司股票價(jià)格影響的其中一個(gè)方面，股票的價(jià)格還會(huì)受到股票市場(chǎng)上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項(xiàng)變化等多方面的影響。本文僅就房地產(chǎn)和鋼鐵板塊上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，沒(méi)有能夠全面代表整個(gè)股票市場(chǎng)的情況。廣大投資者在選擇股票時(shí)應(yīng)該盡量全面了解上市公司的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息，以便獲得理想的收益。

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[5] Febtham， G. A. and Oblson， J. A. Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J]. Contemporary Accounting Research，1995：687-730.

同樣，將房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)輸入SPSS13.0中，相關(guān)回歸結(jié)果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)格呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。根據(jù)上述數(shù)據(jù)可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產(chǎn)負(fù)債率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格就下降7.194個(gè)單位；每股收益平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加6.236個(gè)單位；凈資產(chǎn)收益率平均增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加173.360個(gè)單位；存貨周轉(zhuǎn)率平均每增加一個(gè)單位，股票價(jià)格相應(yīng)增加2.636個(gè)單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)的區(qū)別，如表5所示。

鋼鐵行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)的主要區(qū)別就是存貨周轉(zhuǎn)率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格不存在相關(guān)性或者說(shuō)相關(guān)性較弱。而房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率T值較大且P值特別小，這表明房地產(chǎn)行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率與股票價(jià)格呈顯著正相關(guān)關(guān)系。這個(gè)顯著區(qū)別可能與行業(yè)差異有關(guān)。

六、研究結(jié)論與啟示

四個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格存在顯著相關(guān)性，但是它們各自的標(biāo)準(zhǔn)誤都很大，這說(shuō)明各個(gè)數(shù)據(jù)的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數(shù)據(jù)偏少，不能全面代表整個(gè)上市公司的行業(yè)。第二，代表上市公司財(cái)務(wù)狀況的指標(biāo)很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對(duì)象，不能全面反映影響公司股票價(jià)格的因素。第三，由于中國(guó)的特殊國(guó)情，我國(guó)的股票市場(chǎng)存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱也可以稱為信息傳遞無(wú)效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對(duì)股票價(jià)格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)僅僅是對(duì)上市公司股票價(jià)格影響的其中一個(gè)方面，股票的價(jià)格還會(huì)受到股票市場(chǎng)上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項(xiàng)變化等多方面的影響。本文僅就房地產(chǎn)和鋼鐵板塊上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，沒(méi)有能夠全面代表整個(gè)股票市場(chǎng)的情況。廣大投資者在選擇股票時(shí)應(yīng)該盡量全面了解上市公司的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息，以便獲得理想的收益。

【參考文獻(xiàn)】

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