王清源

摘要：隨著商業(yè)銀行的陸續(xù)上市，以利潤為核心的考核機制已不再適應當前需要，國際上普遍適用的以EVA為核心的價值管理體系更具解釋力。本文采用實證方法對EVA在我國商業(yè)銀行的應用進行了初步的探討。

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；EVA；價值創(chuàng)造；實證分析

Abstract：As the Chinese commercial banks are listed successively，the current assessment mechanism with standard of profit maximum is outdated. EVA as prevailing value management system is more convictive. This paper discusses the EVA application in Chinese commercial banks through empirical research.

Key Words：commercial bank，EVA，value creat，empirical analysis

中圖分類號：F830.33文獻標識碼：A文章編號：1674-2265（2012）06-0065-05

一、引言

目前，商業(yè)銀行的積極上市已使商業(yè)銀行實現(xiàn)了初步的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，但是如何才能使商業(yè)銀行內(nèi)外治理和經(jīng)營發(fā)展協(xié)調(diào)統(tǒng)一，還需要發(fā)掘更有效的管理模式來引導商業(yè)銀行的持續(xù)發(fā)展。國際上普遍采用以EVA為核心的價值管理體系，它的優(yōu)勢在于把投資決策、業(yè)績評價以及薪酬激勵等統(tǒng)一起來，使得基于價值的管理變得簡單、直接，具有邏輯上的一致性，從而讓銀行在根本上優(yōu)化資源配置、發(fā)揮最大潛能。

近年來，我國商業(yè)銀行已形成以利潤為核心的業(yè)績評價體系，但是由于利潤指標沒有考慮經(jīng)營風險和資本成本，在實際運用中普遍存在重規(guī)模、忽視風險的情況，偏離了股東利益最大化的目標。目前我國僅有少數(shù)商業(yè)銀行開始以EVA指標作為業(yè)績評價的核心指標。本文采用實證的方法對EVA在我國商業(yè)銀行的應用做初步的探討。

二、EVA理論及在商業(yè)銀行中的應用

（一）EVA理論

EVA（Economic value added）即經(jīng)濟增加值。首先引入EVA定義并將其作為公司管理評價工具加以發(fā)展和推廣的是美國Stern Stewart公司。EVA的基本含義是指公司的剩余收入必須大到能夠彌補投資風險，它是扣除了所有成本后的經(jīng)濟利潤，其計算公式是：

其中，NOPAT（Net Operating Profit After Tax）是稅后凈經(jīng)營利潤，它等于稅后凈利潤加上利息支出部分，反映了公司資產(chǎn)的盈利能力；C%是資本成本系數(shù)，反映公司在經(jīng)營活動中使用的有償資本的成本；TC（Total Capital）是使用的全部資本，即所有投資者投入公司經(jīng)營的全部資金的賬面價值，包括債務(wù)資本和股權(quán)資本。資本總額還可以理解為公司的全部資產(chǎn)減去商業(yè)信用后的凈值。

若EVA﹥0，表明公司資產(chǎn)使用效率高，公司價值增加；若EVA=0，說明公司的盈利僅能滿足債權(quán)人和投資者預期獲得的最低報酬；若EVA﹤0，即使會計報表上的凈利潤為正值，也表明公司的經(jīng)營狀況并不理想，公司的價值在減少，出資人的財富受到侵蝕。EVA仍是一個利潤概念，只不過這里的“利潤”是經(jīng)濟利潤。

（二）商業(yè)銀行EVA會計項目的調(diào)整

為了使EVA有效地衡量企業(yè)價值創(chuàng)造以及正確地指導資源的正確配置，就需要對會計項目進行相應的調(diào)整。具體在商業(yè)銀行EVA計算中，主要調(diào)整項目包括銀行當期發(fā)生的資本化費用、提取的壞賬準備、呆賬準備及各種資產(chǎn)減值準備的變化、營業(yè)外收支、遞延稅項的變化、EVA 的所得稅調(diào)整等；同時，股權(quán)資本也同樣要進行調(diào)整，主要是應收利息等非營業(yè)性資產(chǎn)以及各種準備和遞延稅項等。

根據(jù)EVA理論，只要商業(yè)銀行的稅后經(jīng)營利潤大于其所適用的資本成本，就表明為股東創(chuàng)造了價值，為股東創(chuàng)造價值就可以表述為未來預期EVA現(xiàn)值最大化，即認為未來預期EVA貼現(xiàn)與未來預期自現(xiàn)金流貼現(xiàn)的凈現(xiàn)值等價。因此，銀行價值評估就采用預期的未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF法）。用 表示各期預期現(xiàn)金凈流量，包括股東和附屬資本中的次級債券、法定可轉(zhuǎn)換債券等債權(quán)人的現(xiàn)金流量等。C%指權(quán)益資本和附屬資本中的次級債券、法定可轉(zhuǎn)換債券等債務(wù)資本的加權(quán)平均資本成本。因此，公式可表示為：

其中， 表示息前稅前收益，利息主要指附屬資本中的次級債券債務(wù)資本的利息支出，不包括存款利息支出； 可用 表示。這里假定在長期經(jīng)營情況下，處于成熟發(fā)展階段的銀行是在所計提的折舊總和范圍內(nèi)安排新增投資和營運資本的，因此，這里 。所以，銀行的價值可表述為：

如果結(jié)合 可以得出銀行價值：

可以看出當 一定、而c%可以判定的情況下， 的大小取決于 的大小。只有實現(xiàn)EVA的增長才能有銀行價值的增長，通過EVA指標體系可以將銀行價值創(chuàng)造體現(xiàn)得淋漓盡致，從而能使投資者更好地預期銀行的未來，并有助于管理者更好地執(zhí)行代理人應盡的義務(wù)。

三、構(gòu)建我國商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的EVA模型

（一）NOPAT和資本總額的界定

首先，NOPAT包含了一般的經(jīng)營業(yè)務(wù)利潤，同時也包含對外投資收益等。其次，一些非常損益項目所引起的收益或支出，應該去除其偶然和特殊性影響，這類項目主要是營業(yè)外支出項目。再次，銀行采用納稅影響會計法進行所得稅會計處理時，由于稅前會計利潤與應納稅所得額之間的時間性差額而影響的所得稅金額應當作為遞延稅項加以處理，所以需要將遞延稅項的貸方余額加入到權(quán)益資本中，而借方余額則從權(quán)益資本中扣除，而且還要相應根據(jù)當期遞延稅項的變化調(diào)整NOPAT。另外，對于銀行的利息支出部分就不需要加回NOPAT了，因為對于銀行經(jīng)營貨幣的特殊性來說，其所有非權(quán)益類融資的利息成本都當做了營運費用，如果加回就不能反映一大塊產(chǎn)品成本的信息，無法說明創(chuàng)造經(jīng)營利潤的能力。與此同時，資本總額的度量中沒有債務(wù)資本，因為商業(yè)銀行債務(wù)資本占比極低，大部分商業(yè)銀行沒有或者很少發(fā)行金融債券，畢竟銀行生存的關(guān)鍵是風險而非現(xiàn)金流，籌資結(jié)構(gòu)不是銀行財務(wù)管理的重點，負債成本已經(jīng)作為經(jīng)營成本在NOPAT中扣除，因而銀行的負債不作資本考慮。基于上述說明，調(diào)整后的NOPAT和資本總額公式如下：

調(diào)整后的NOPAT=稅后利潤＋當年計提或沖銷的貸款呆賬準備變化數(shù)+其他資產(chǎn)減值準備變化數(shù)+遞延稅款貸項增加－遞延稅款借項減少+營業(yè)外支出（收入）×（1-所得稅稅率）+資本化費用×（1-所得稅稅率）

資本=股東權(quán)益+年末的貸款損失準備+年末的其他資產(chǎn)準備+遞延稅項凈額+累進稅后的營業(yè)外支出（收入）

（二）商業(yè)銀行資本成本系數(shù)的確定

資本成本系數(shù)在商業(yè)銀行表現(xiàn)為資本期望回報率或經(jīng)濟資本成本系數(shù)，因而不再是債務(wù)資本與權(quán)益資本的加權(quán)平均，而是股權(quán)成本率。目前所用最廣泛的方法是采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM），其計算公式為：

其中， 表示普通股期望收益率； 表示股票的 系數(shù)，描述了單一證券的收益相對于市場組合收益的波動； 表示無風險收益率； 表示市場平均收益率與無風險收益率之差即風險溢價。確定 的主要變量即 和 值。

1.的確定。在本文中，無風險收益率使用1年期定期存款利率，主要原因在于我國資本市場尚不完善，市場參與者對利益的短期追逐意愿很強烈，短期固定存款利率較能體現(xiàn)投資者的機會成本。

2.系數(shù)的確定。本文 數(shù)據(jù)采用BvD金融分析數(shù)據(jù)，在分析對比了樣本銀行的 值后，采用招商銀行的 值作為所有銀行的 數(shù)據(jù)，主要原因在于招商銀行在股份制商業(yè)銀行中非常有代表性，其 值在所有銀行 值中居中且差別不大，除交通銀行和建設(shè)銀行 值大于1.3外（原因在于貸款項目中基建項目居多），其他都小于1；其次，采用同樣的數(shù)據(jù)也是為了突出銀行之間的創(chuàng)收能力差異。

3. 風險溢價的確定。風險溢價反映證券市場相對于無風險收益的額外報酬，由于美國股票市場比較成熟，因而通常參照美國的風險溢價進行計算，公式如下：

我國的風險溢價=美國市場風險溢價×（中國股市月收益標準差/中國股市收益月平均）/（美國股市月收益標準差/美國股市收益月平均）

近年美國風險溢價率為5%左右，而我國GDP增長率通常都是美國的2—3倍，國內(nèi)很多學者都采用了較為簡便的做法即直接取國內(nèi)GDP增長率作為風險溢價率，本文也采用這種辦法。國外商業(yè)銀行資本期望回報率大多確定在10%—13%，我國商業(yè)銀行資本期望回報率也基本在這個區(qū)間，如建行實施EVA管理以來，2005年確定C%為10%，2006年為11%。比照起來，上述計算雖然帶有主觀判斷的成分，但基本符合我國商業(yè)銀行的情況，而且這從根本上不影響銀行之間創(chuàng)值能力的橫向與縱向分析。

四、實證分析

（一）商業(yè)銀行樣本選取

目前我國商業(yè)銀行主要包括國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行，考慮到數(shù)據(jù)的可得性與代表性，本文選取的樣本銀行為最具代表性的三大國有商業(yè)銀行和八家股份制商業(yè)銀行，即中國工商銀行、中國建設(shè)銀行、中國銀行、交通銀行、上海浦東發(fā)展銀行、深圳發(fā)展銀行、招商銀行、民生銀行、華夏銀行、中信銀行和興業(yè)銀行。本文選取的數(shù)據(jù)時間段為2006—2010年，樣本銀行所有數(shù)據(jù)均來源于Wind資訊、BvD—《全球銀行與金融機構(gòu)分析庫》以及商業(yè)銀行各年年報。

（二）商業(yè)銀行EVA驅(qū)動因子的選擇和實證分析

1. 驅(qū)動因子分析和指標選取。本文立足我國國情，在借鑒已有研究的基礎(chǔ)上，主要從股權(quán)結(jié)構(gòu)、盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量和公司治理結(jié)構(gòu)四個方面選取EVA的驅(qū)動因素指標（見表1）。

表1：我國商業(yè)銀行EVA驅(qū)動指標

因變量 描 述

EVA回報率(REVA) EVA與資本額的比值

Panel A：盈利能力變量（Payoff）

變 量 描 述

中間業(yè)務(wù)收入占比(pay1) 中間業(yè)務(wù)收入占總收入的比例 為避免多重共線性，同一組中指標解釋變量最多取兩個

凈資產(chǎn)收益率(pay2) 凈利潤占凈資產(chǎn)額的比例

成本費用率(pay3) 營業(yè)成本與營業(yè)收入的比例

Panel B：資產(chǎn)質(zhì)量變量（Quality）

貸存款比(qua1) 貸款總額與存款總額比值 為避免多重共線性，同一組中指標解釋變量最多取兩個

撥備覆蓋率(qua2) 貸款損失準備與不良貸款的比值

不良貸款率(qua3) 不良貸款與貸款總額的比值

Panel C: 股權(quán)結(jié)構(gòu)變量（Structure）

變 量 描 述

法人股占比（str1） 這里法人股指國有控股公司擁有的國家法人股、一般法人股和境外法人股

第一大股東是否國家股股東(str2) 虛擬變量，“是”則取1，“否”則取0；這里國家股股東定義為由國家財政部、地方財政廳和匯金公司擁有的股權(quán)，不包括國有控股公司擁有的國有法人股

Panel D: 公司治理結(jié)構(gòu)變量(Management)

變 量 描 述

董事會責任(man1) 每年召開董事會次數(shù)

薪酬激勵(man2) 前三位高管薪酬和的自然對數(shù)

是否上市（包括H股）(man3) 虛擬變量，“是”則取1，“否”則取0

CEO是否同時為董事會主席或副主席（man4） 虛擬變量，“是”則取1，“否”則取0

是否引進戰(zhàn)略投資者(man5) 虛擬變量，“引進”取1，“否”則取0

2. 實證模型設(shè)定與分析。本文采用GLS（廣義最小二乘法）估計，針對模型的銀行個體，存在實質(zhì)上的個體差異，而且這種差異長期并相對穩(wěn)定的存在，因而為了檢驗回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，這里采用面板數(shù)據(jù)下的固定效應模型分析。設(shè)立的多元一次基本方程模型為：

， t=1，2，…,T

其中 ， 為隨機誤差項。

因統(tǒng)計數(shù)據(jù)篇幅較長，這里不再對驅(qū)動因子數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計，模型的回歸結(jié)果（見表2）。

表2：對樣本數(shù)據(jù)的固定效應模型回歸分析（因變量為REVA）

五、結(jié)論

從模型的回歸分析可以看出，各回歸結(jié)果總體都比較顯著，調(diào)整的可決系數(shù)都在0.6以上，F(xiàn)值合理。具體分析如下：

（一）盈利能力對商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的影響

從所有模型中可以看出，商業(yè)銀行盈利能力表現(xiàn)在凈資產(chǎn)收益率和成本費用率上對價值創(chuàng)造的解釋比較顯著，基本都在10%以下的置信水平。從模型1至4可以看出，中間收入占比對EVA的影響表現(xiàn)為負，且比較顯著。就目前我國銀行業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)看，貸款業(yè)務(wù)仍然是企業(yè)盈利的核心部分，中間業(yè)務(wù)雖然沒有資本經(jīng)營的風險，但最近幾年數(shù)據(jù)表明，各個銀行中間業(yè)務(wù)的占比相對穩(wěn)定，而成本費用占比卻沒有下降，其利潤增長的貢獻度仍不及主營業(yè)務(wù)。但對模型5和6的結(jié)果分析可知，國有銀行的中間收入占比與價值創(chuàng)造呈正比關(guān)系，而股份制銀行的結(jié)果呈負向關(guān)系，前者影響度為0.46，后者為-0.40，且都非常顯著。究其原因，國有銀行以其龐大的分支機構(gòu)優(yōu)勢占據(jù)了市場，其資源對需求中間業(yè)務(wù)的客戶的配置較為充分，而股份制度銀行網(wǎng)點較少，這一劣勢促使其中間業(yè)務(wù)的側(cè)重點并不在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上，而多集中于創(chuàng)新業(yè)務(wù)。但目前我國銀行創(chuàng)新業(yè)務(wù)仍處于初級發(fā)展階段，隨著資本市場的大力發(fā)展，商業(yè)銀行應適時改變經(jīng)營戰(zhàn)略，積極發(fā)展零售等業(yè)務(wù)，充分發(fā)掘潛在的客戶價值，以此獲得穩(wěn)定的價值增長和持續(xù)的經(jīng)營能力。

（二）資產(chǎn)質(zhì)量對商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的影響

從資產(chǎn)質(zhì)量的驅(qū)動指標可以看出，總體上貸存比例越高、創(chuàng)值能力越低，撥備覆蓋率和不良貸款率也與創(chuàng)值能力成較顯著的負向關(guān)系。撥備覆蓋率的提高雖然在很大程度上彌補了不良貸款的損失，但卻占用了相當一部分資金的價值創(chuàng)造。如果在不良貸款沒有改善的情況下，加大放款的力度并不一定能改善和提高價值的創(chuàng)造。銀行需要不斷完善信用體系以及加大風險控制力度，才能提高銀行資產(chǎn)管理的質(zhì)量、增強經(jīng)營能力。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)對商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的影響

股權(quán)結(jié)構(gòu)與商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的關(guān)系表明，如果第一大股東為國家股股東，那么對公司的價值創(chuàng)造有較強的負效應；公司法人股占比與公司價值創(chuàng)造的正向關(guān)系較為顯著。從模型1、4中可以看出，法人股對公司的價值創(chuàng)造的影響至少在10%的置信水平下。徐、王（Xu、Wang，1999）發(fā)現(xiàn)，中國上市公司的獲利能力與法人股的份額呈正相關(guān)關(guān)系，而與國家股的份額和流通股的份額呈負相關(guān)關(guān)系。孫、董（Sun、Tong，2003）也發(fā)現(xiàn)，國家股對公司績效有負面影響，法人股對公司績效有正面影響，外資股對公司績效沒有顯著的影響。本文認為，用這些結(jié)論解釋目前我國商業(yè)銀行的現(xiàn)狀是合理的。因為在我國特有的背景下，商業(yè)銀行監(jiān)事會往往不能充分發(fā)揮作用，職責多與董事會職責重復，而且利益主體委托人多是同一主體，因而監(jiān)督能力大大降低。這樣，法人股比例越大，對公司監(jiān)督管理程度就越大。而且由于商業(yè)銀行特殊的經(jīng)營性質(zhì)和具有相對于一般企業(yè)龐大的資產(chǎn)規(guī)模，在控制權(quán)主體上就更需要有多方利益主體給予制衡。但按照本文的回歸結(jié)果是否是控制權(quán)越集中越好呢？孫永祥、黃祖輝（1999）的實證研究表明，第一大股東的持股比例與公司的Tobin-Q值呈倒U型關(guān)系，并且較高的股權(quán)集中度和股權(quán)制衡有利于公司價值的提高?？梢?，股權(quán)集中應相對適度，尤其是雖然國有銀行法人股占大部分比例，但法人股多集中在國有大型法人身上，其委托代理問題相對于多樣化法人主體的股份制銀行就顯得更為嚴重了。同時，國有商業(yè)銀行包括個別股份制銀行第一大股東都為國家股，大多數(shù)現(xiàn)有文獻的研究結(jié)論都表明，第一大股東是國家股的上市公司其股東利益侵占更為嚴重，實證結(jié)論也證明了這一點。國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)主體表面上是清晰的，但實質(zhì)上是虛置的，因而委托代理安排中就導致了國家的所有者約束軟化。目前的國有股減持也正是為解決這一問題而做的努力。

（四）公司治理結(jié)構(gòu)對商業(yè)銀行價值創(chuàng)造的影響

1. 董事會責任指標對經(jīng)營績效影響不顯著，可能反映了國有銀行激勵約束機制較淡；股份制銀行回歸結(jié)果通過了10%的置信水平檢驗，說明股份制銀行的各方利益關(guān)系更直接，委托代理鏈較簡單，管理者能更好地為企業(yè)負起責任。由此也可看出，股份制銀行的董事會在運作效率方面總體上高于國有銀行。

2. 高管薪酬激勵指標對價值創(chuàng)造影響非常顯著，總體都在10%置信水平下，影響系數(shù)為正。應該說銀行的經(jīng)營管理不僅是對高管經(jīng)營能力的肯定，也是對銀行管理人員聲譽效應的積累，因而高管薪酬應是經(jīng)營業(yè)績的最好體現(xiàn)。翁洪波、吳世農(nóng)（2006）認為隨著高管薪酬越高，將有助于降低所有者與經(jīng)營者的代理成本，使得經(jīng)營者追求股東利益最大化的目標，從而有助公司的價值創(chuàng)造。但在模型6中，股份制銀行回歸結(jié)果與總體相反。本文分析發(fā)現(xiàn)，股份制銀行的薪酬增長遠大于銀行EVA的增長甚至凈利潤的增長。很難想象，在銀行經(jīng)營結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定的狀態(tài)下，高管的薪酬竟然不能完全體現(xiàn)銀行的價值創(chuàng)造。

3. 回歸結(jié)果顯示，銀行的CEO同時兼任董事會主席或副主席將不利于企業(yè)創(chuàng)值能力的提高。在樣本銀行中，國有銀行的行長都同時兼任董事會副主席，股份制銀行大多與之相反。實證中設(shè)立這一指標主要考慮了公司所有權(quán)與控制權(quán)的分離程度與銀行價值創(chuàng)造的關(guān)系。結(jié)果如預期一樣，上述情況的存在使監(jiān)事會的監(jiān)督作用進一步打折扣，股東權(quán)益受侵害的可能性就會變大。這也進一步加強了前面股權(quán)結(jié)構(gòu)對價值創(chuàng)造的影響的分析結(jié)果。

同時，本文對商業(yè)銀行是否上市以及是否引進戰(zhàn)略投資者兩項指標重新作了滯后一期和滯后二期的回歸檢驗。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，兩項指標均不同程度的由經(jīng)營績效負影響變?yōu)檎绊?。這說明，商業(yè)銀行在后續(xù)的業(yè)務(wù)開展中，隨著聲譽的提高和監(jiān)督體系的擴充與完善，上市和戰(zhàn)略投資者的引進對公司的價值創(chuàng)造會產(chǎn)生積極的作用。

參考文獻：

[1][美]AI.埃巴著，凌曉東等譯.經(jīng)濟增加值——如何為股東創(chuàng)造財富[M].北京：中信出版社，2001年.

[2]李德懷.經(jīng)濟增加值理論與銀行價值最大化[J].蘭州交通大學學報（社會科學版），2004，（4）.

（責任編輯 孫 軍；校對 SJ）