李元橋　楊鵬遠(yuǎn)

[摘 要] 本文收集了37家股權(quán)分置改革紡織企業(yè)2004、2005和2006年的原始財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù),采用T檢驗(yàn)和兩配對(duì)樣本的Wilcoxon符號(hào)平均秩檢驗(yàn)的數(shù)理統(tǒng)計(jì)分析方法,評(píng)估樣本企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)4個(gè)方面在股改前后的變化,結(jié)果表明紡織企業(yè)在股權(quán)分置改革后,財(cái)務(wù)績(jī)效暫時(shí)沒有發(fā)生明顯的改善。

[關(guān)鍵詞] 股權(quán)分置改革;紡織業(yè);財(cái)務(wù)績(jī)效

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2009 . 20 . 017

[中圖分類號(hào)]F275;F276.6[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1673 - 0194(2009)20 - 0041- 04

紡織業(yè)是我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè),是重要的出口創(chuàng)匯產(chǎn)業(yè),同時(shí)也解決了我國(guó)大量的勞動(dòng)力就業(yè)問題。中國(guó)紡織行業(yè)自身經(jīng)過多年的發(fā)展,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)十分明顯,具備世界上最完整的產(chǎn)業(yè)鏈,最高的加工配套水平,眾多發(fā)達(dá)的產(chǎn)業(yè)集群地,應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的自我調(diào)節(jié)能力不斷增強(qiáng),給行業(yè)保持穩(wěn)健的發(fā)展步伐提供了堅(jiān)實(shí)的保障。本文以紡織業(yè)上市公司為研究對(duì)象,不再橫跨多個(gè)行業(yè),規(guī)避了因不同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境不同而對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生的影響,試圖在相同的競(jìng)爭(zhēng)條件下,考察股權(quán)分置改革對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。

一、紡織類公司股權(quán)分置改革的必要性

在股權(quán)分置時(shí)代,我國(guó)紡織業(yè)上市公司股權(quán)集中度高,并且主要集中在國(guó)有股,國(guó)有股與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān),這種股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致許多不利的影響:

(1)公司治理結(jié)構(gòu)不健全。紡織服裝上市公司中普遍存在的國(guó)有股“一股獨(dú)大”和“國(guó)有股主體缺位”現(xiàn)象,造成國(guó)有控股的紡織服裝上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)執(zhí)行中的眾多缺陷, 比如股東大會(huì)被國(guó)有控股股東控制,董事會(huì)的董事大多是國(guó)有控股股東的代表,政府常常憑借其在公司的控股地位把公司董事會(huì)作為安排干部的場(chǎng)所,監(jiān)事會(huì)如同虛設(shè),經(jīng)營(yíng)者的控制權(quán)與剩余索取權(quán)不配比導(dǎo)致絕大多數(shù)經(jīng)營(yíng)者沒有剩余索取權(quán)等。

(2)激勵(lì)機(jī)制不科學(xué)。我國(guó)紡織服裝上市公司中國(guó)有股“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象, 不利于對(duì)經(jīng)理人員的激勵(lì)和約束。我國(guó)紡織服裝上市公司的激勵(lì)功能不夠完善, 存在著以下問題:首先,經(jīng)營(yíng)者的報(bào)酬結(jié)構(gòu)不合理。我國(guó)紡織服裝上市公司所采用的經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬結(jié)構(gòu)基本上都是“基薪+風(fēng)險(xiǎn)收入+養(yǎng)老基金計(jì)劃”。這些只是短期風(fēng)險(xiǎn)收入,而非遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)收入,這種經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬結(jié)構(gòu)不具備長(zhǎng)期激勵(lì)功能。其次,部分紡織類上市公司的高層管理人員是由上級(jí)主管部門或當(dāng)?shù)卣块T任命, 屬于國(guó)家行政干部, 不從公司領(lǐng)取報(bào)酬,而由干部關(guān)系所在原單位開支。這種責(zé)權(quán)利不對(duì)稱的 “零報(bào)酬”制度, 無法對(duì)這部分高層管理人員進(jìn)行約束, 投資者對(duì)他們也不會(huì)產(chǎn)生信任感。

基于以上的種種弊端,紡織業(yè)上市公司的股權(quán)分置改革勢(shì)在必行。2005年5月開始的股權(quán)分置改革,是對(duì)中國(guó)證券體制的重建,具有十分深遠(yuǎn)的意義?，F(xiàn)在股權(quán)分置改革已經(jīng)完成,對(duì)于紡織行業(yè)來講,這項(xiàng)改革的效果怎樣,是否優(yōu)化了公司的治理結(jié)構(gòu),改善了公司的績(jī)效?這個(gè)問題是非常值得關(guān)注和研究的。本文以財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù),對(duì)滬深兩市的紡織類上市公司股改前后的財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行分析,研究股權(quán)分置改革對(duì)紡織企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。

二、樣本數(shù)據(jù)與研究方法

1. 統(tǒng)計(jì)樣本。本文按照CSRC行業(yè)分類篩選出屬于紡織類上市公司37家企業(yè),所取得的數(shù)據(jù)均來自CCER數(shù)據(jù)庫(kù)中各公司的年度財(cái)務(wù)報(bào)告。

2. 檢驗(yàn)指標(biāo)。企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效可以從多個(gè)方面加以分析和衡量,本文選擇了4項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)去評(píng)價(jià)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效,分別是:ROE:凈資產(chǎn)收益率;ATR:總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率;ALR:資產(chǎn)負(fù)債率;BIR:營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。

凈資產(chǎn)收益率反映投資者的盈利水平,是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的核心指標(biāo)。指標(biāo)值越大表明投資利潤(rùn)越高,企業(yè)管理當(dāng)局為企業(yè)所有者獲取了較大利益,此指標(biāo)反映企業(yè)的盈利能力?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映資產(chǎn)總額的周轉(zhuǎn)速度。周轉(zhuǎn)越快,反映營(yíng)運(yùn)效率越高,企業(yè)通過加速資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)可帶來利潤(rùn)絕對(duì)額的增加,此指標(biāo)可以評(píng)價(jià)企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)效率。資產(chǎn)負(fù)債率反映企業(yè)的資產(chǎn)總額中有多少是通過舉債而得到的,指標(biāo)值越低表明企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)越輕,其長(zhǎng)期償債能力越強(qiáng),該指標(biāo)可以反映企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和償債能力。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率用來衡量公司的產(chǎn)品生命周期,判斷公司發(fā)展所處的階段。一般來說,營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率越高,說明公司產(chǎn)品的成長(zhǎng)性越好。此指標(biāo)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)潛力和成長(zhǎng)能力。因此,以上4個(gè)指標(biāo)能夠從盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)4個(gè)方面比較全面地評(píng)價(jià)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效。

3. 研究思路與方法。本文研究股權(quán)分置改革后我國(guó)紡織類上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效是否有所改善,它的檢驗(yàn)符合兩配對(duì)樣本的檢驗(yàn)范疇,即屬于同一研究對(duì)象受某一事件影響前后效果的比較。因此,本文采用了兩配對(duì)樣本的檢驗(yàn)方法,分為兩種:一是兩配對(duì)樣本的T檢驗(yàn),其前提是樣本來自的總體服從或近似服從正態(tài)分布;二是兩配對(duì)樣本的Wilcoxon符號(hào)平均秩檢驗(yàn),這是在對(duì)總體分布不甚了解的情況下進(jìn)行的。一般我們認(rèn)為總體分布是服從或者近似服從正態(tài)分布的,所以,主要以兩配對(duì)樣本的T檢驗(yàn)的結(jié)果為準(zhǔn),兩配對(duì)樣本的Wilcoxon符號(hào)平均秩檢驗(yàn)的結(jié)果作為參考。不管總體分布如何,通過這兩種檢驗(yàn)可以對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的變化情況作出比較合理的評(píng)價(jià)。本研究在檢驗(yàn)方法上,主要是考察各指標(biāo)值在股改開始當(dāng)年與改革前一年、改革后一年與改革當(dāng)年、改革后一年與改革前一年的差異。就是本文研究的指標(biāo)差異共有3組。以ROE為例,分別為ROE0-ROE-1,ROE1-ROE0,ROE1-R0E-1,分別通過統(tǒng)計(jì)分析推斷差異是否顯著。

三、實(shí)證過程與討論

本文主要采用SPSS 15.0統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行分析。為了分析方便,筆者將SPSS 15.0輸出的結(jié)果整理成表格的形式。首先提出原假設(shè)H0:財(cái)務(wù)績(jī)效差μ=0。因?yàn)闄z驗(yàn)中各對(duì)數(shù)據(jù)的觀測(cè)值均為37個(gè),所以df值為36,取顯著性水平為0.05,那么t雙尾臨界值為2.028 1。

1. 樣本企業(yè)的盈利能力分析。對(duì)凈資產(chǎn)收益率的討論見表1。

根據(jù)表1的數(shù)據(jù),T統(tǒng)計(jì)值均小于t雙尾臨界值 2.028 1,因而接受原假設(shè),即改革前后凈資產(chǎn)收益率無顯著差異。整個(gè)檢驗(yàn)中Z的值都不顯著,也證明了這個(gè)結(jié)論。由此說明股權(quán)分置改革對(duì)企業(yè)的盈利能力的提高暫時(shí)還沒有發(fā)揮出作用來。

2.樣本企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量分析。對(duì)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的討論,見表2。

根據(jù)表2的數(shù)據(jù),績(jī)效差全部是負(fù)值,2005年與2004年之差與2006年與2004年之差檢驗(yàn)的T統(tǒng)計(jì)值絕對(duì)值分別為2.815和2.531,大于t雙尾臨界值2.028 1,所以拒絕原假設(shè),說明股改前總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有顯著降低,就是說股改當(dāng)年和后一年比股改前的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率要明顯低些,股改前資產(chǎn)質(zhì)量有所下滑。但是股改后2005年與2006年T統(tǒng)計(jì)值小于t雙尾臨界值,說明股改后一年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率沒有發(fā)生太大的變化,資產(chǎn)質(zhì)量沒有下滑,但也沒有提高。Z檢驗(yàn)也證明了這個(gè)結(jié)論。這表明股權(quán)分置改革在一定程度上有可能抑制了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降。

3.樣本企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的探討,見表3。

根據(jù)表3的數(shù)據(jù),T統(tǒng)計(jì)值均小于t雙尾臨界值 2.028 1,因而接受原假設(shè),即改革前后企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率無顯著差異。整個(gè)檢驗(yàn)中Z的值都不顯著,也證明了這個(gè)結(jié)論。由此說明改革前后企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)沒有發(fā)生顯著變化。

4. 樣本企業(yè)的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)分析。對(duì)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的探討,見表4。

根據(jù)表4的數(shù)據(jù),T統(tǒng)計(jì)值均小于t雙尾臨界值 2.028 1,因而接受原假設(shè),即改革前后企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率無顯著差異。整個(gè)檢驗(yàn)中Z的值都不顯著,也證明了這個(gè)結(jié)論。由此說明改革前后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)水平?jīng)]有發(fā)生顯著變化。

四、結(jié)論及分析

通過以上的分析,我們可以得到以下結(jié)論:“凈資產(chǎn)收益率”、“資產(chǎn)負(fù)債率”、“營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率”3個(gè)指標(biāo)的T統(tǒng)計(jì)量均小于t 雙尾臨界值,股改并沒有對(duì)這3個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)產(chǎn)生顯著影響,即沒有對(duì)紡織業(yè)樣本公司的盈利能力、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)能力產(chǎn)生良好的改善作用?！翱傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”在股改前明顯下降,股改后保持穩(wěn)定,股改可能對(duì)改善資產(chǎn)質(zhì)量起到了一定作用?？偟膩碇v,股改對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效沒有產(chǎn)生正面的影響。產(chǎn)生這樣的結(jié)果可能有以下幾個(gè)方面的原因:

1. 股權(quán)分置改革才剛剛完成,其成效不可能短時(shí)間內(nèi)完全顯示在上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中,需要一定的過渡期。因?yàn)楦母锴暗墓局卫斫Y(jié)構(gòu)及其他的管理制度都是建立在股權(quán)分置這個(gè)基礎(chǔ)制度上面的,改革了這個(gè)基礎(chǔ)制度,建立在這個(gè)制度基礎(chǔ)上的其他制度也要相應(yīng)地進(jìn)行變革,包括管理者的管理方式也要作相應(yīng)的變化,只有這樣股改的效果才能充分顯示出來。有專家表示,股權(quán)分置改革對(duì)上市公司的影響要到2007年以后才逐漸真正體現(xiàn)出來。

2. 本文選取改革方案通過后的一段時(shí)間為樣本研究與觀察期間,這段時(shí)間對(duì)于紡織業(yè)非流通股來說僅僅是獲得了全流通的權(quán)利,而并沒有實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的全流通。全流通對(duì)公司業(yè)績(jī)的改善要在改革后非流通股真正實(shí)現(xiàn)全流通時(shí)才能逐步得以體現(xiàn),這也可能對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生一定影響。

3. 紡織業(yè)這個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈,受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響特別大,比如很容易受國(guó)際貿(mào)易摩擦、出口退稅率下調(diào)和人民幣升值等因素的影響,這些因素使紡織品出口增長(zhǎng)有所減緩。這對(duì)企業(yè)績(jī)效也是有影響的,可能在一定程度上抵消了股改的成果。

以上可能是紡織業(yè)公司股改效果不明顯的幾個(gè)原因,但是,從理論上看股權(quán)分置改革是優(yōu)化我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)的唯一辦法,只要堅(jiān)定不移地執(zhí)行下去,相信在未來的幾年中股改效果會(huì)逐漸體現(xiàn)出來。

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