摘要：近些年，虛擬經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展結(jié)構(gòu)失衡，越來越多實(shí)體企業(yè)步入金融化道路。以云南白藥為例，選取2013—2022年15個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用熵權(quán)法探究其金融化行為、動(dòng)因及程度，并將其財(cái)務(wù)指標(biāo)與片仔癀做對(duì)比，進(jìn)一步剖析金融化對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，云南白藥資金運(yùn)用不合理，甚至出現(xiàn)過度金融化問題，既產(chǎn)生了“投資替代效應(yīng)”，又對(duì)主業(yè)形成“擠出效應(yīng)”，在一定程度上削弱了企業(yè)的盈利能力。總體看，云南白藥金融化整體降低了其綜合績(jī)效。基于此，對(duì)實(shí)體企業(yè)金融化提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：實(shí)體企業(yè)；金融化；熵權(quán)法；財(cái)務(wù)績(jī)效

0 引言

“脫實(shí)向虛、青睞金融及其衍生產(chǎn)業(yè)”的金融化資本主義走向，是當(dāng)代資本主義的重要特征與必然趨勢(shì)^[1]。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，我國(guó)金融業(yè)增加值占GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）的比重逐年上升，2021年達(dá)到8%，而工業(yè)增加值占GDP的比重卻在逐年下降。這反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展結(jié)構(gòu)失衡，虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展過度膨脹。當(dāng)經(jīng)濟(jì)金融化處于一個(gè)合理的閾值時(shí)，它才可以對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)起到積極作用，從而實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)效應(yīng)的最大化^[2]。云南白藥集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“云南白藥”）作為傳統(tǒng)實(shí)體中醫(yī)藥企業(yè)，便步入了金融化道路，甚至出現(xiàn)過度依賴金融投資、“脫實(shí)向虛”現(xiàn)象。本文以云南白藥為例，探討其金融化戰(zhàn)略實(shí)施的動(dòng)因、行為描述及程度測(cè)算等，并選取漳州片仔癀藥業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“片仔癀”）作為對(duì)比公司，運(yùn)用熵權(quán)法深度剖析金融化行為對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，金融化短期內(nèi)也許能為云南白藥帶來收益，但隨著金融化程度不斷加深，云南白藥綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)整體呈現(xiàn)下坡態(tài)勢(shì)，甚至出現(xiàn)收益越來越依賴金融投資問題。這導(dǎo)致云南白藥盈利能力逐年下降，閑置資金使用效率越發(fā)低下，出現(xiàn)“投資替代效應(yīng)”，從整體上削弱了企業(yè)發(fā)展能力。在此基礎(chǔ)上，本文結(jié)合云南白藥金融化發(fā)展的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)提出建議，以期促進(jìn)實(shí)體企業(yè)健康發(fā)展。

1 云南白藥案例分析

1.1 企業(yè)簡(jiǎn)介

云南白藥是一家以中藥、中草藥資源和個(gè)人保健用品為主的企業(yè)，其產(chǎn)品遍及全國(guó)。1993年，云南白藥在深圳證券交易所上市，為云南省最早上市的企業(yè)。自2016年起，云南白藥開展了混合所有制改革（以下簡(jiǎn)稱“混改”）。經(jīng)過兩個(gè)階段的推進(jìn)，云南白藥實(shí)現(xiàn)整體上市，達(dá)成了改革目標(biāo)，國(guó)有資本與民營(yíng)資本分別占據(jù)25.14%的股份，形成了無實(shí)際控制人的股權(quán)結(jié)構(gòu)。2021年，云南白藥正式開始數(shù)字化轉(zhuǎn)型，構(gòu)建了一系列數(shù)字平臺(tái)，如數(shù)字三七產(chǎn)業(yè)平臺(tái)、5G智慧中醫(yī)云平臺(tái)等，并在2022年3月獲得了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院牌照，實(shí)現(xiàn)了數(shù)字化轉(zhuǎn)型的初步成功。

1.2 云南白藥金融化動(dòng)因分析

1.2.1 混改后閑置資金充裕，提高資金使用效率

貨幣資金對(duì)于企業(yè)金融化有正向作用，貨幣供應(yīng)量越大，越會(huì)提高企業(yè)的金融化程度，從而讓企業(yè)面對(duì)更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)^[3]。在混改之前，云南白藥閑置資金存量屬于行業(yè)中等偏上水平。起初，云南白藥只是將部分自有資金進(jìn)行委托理財(cái)，因?yàn)槲欣碡?cái)具有風(fēng)險(xiǎn)低、收益較穩(wěn)定等特點(diǎn)。此時(shí)，云南白藥尚處于金融化水平較低的保守階段。然而，隨著混改的推進(jìn)及對(duì)云南白藥控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“白藥控股”）的吸收合并，云南白藥貨幣資金大幅增長(zhǎng)。為提高閑置資金使用效率，云南白藥正式步入以股票為主的證券投資行列，一度出現(xiàn)過度金融化問題。充裕的閑置資金是云南白藥不斷金融化的保障與基礎(chǔ)。

1.2.2 主業(yè)增長(zhǎng)乏力，尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)

2013—2020年云南白藥營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)增速見表1。由表1可知，2013—2014年，云南白藥營(yíng)業(yè)收入增速有所上升，但2015—2017年連續(xù)3年下降，2020年尚未恢復(fù)到2013年的水平。2013—2020年，云南白藥凈利潤(rùn)增速呈現(xiàn)先降后升的走勢(shì)，下降幅度明顯?；跔I(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)增速情況，2016年云南白藥正式開啟混改?；旄臑樵颇习姿帋砹她嫶蟮馁Y金量。為改善經(jīng)營(yíng)情況、提高閑置資金利用率，2019年，云南白藥開始投資債券型基金及股票等。2019年盈利2.27億元后，2020年及2021年云南白藥更是在金融產(chǎn)品上投入了更多資金。

1.2.3 決策不合理，高管出現(xiàn)逐利行為

云南白藥的經(jīng)營(yíng)決策存在一定的不合理性。一方面，極具投資經(jīng)驗(yàn)的陳發(fā)樹在2016年加入云南白藥，擔(dān)任聯(lián)席董事職位，將公司帶入了金融業(yè)軌道；另一方面，云南白藥混改結(jié)束后便形成了無實(shí)際內(nèi)部控制人的股權(quán)結(jié)構(gòu)。2019年10月，云南白藥公布了針對(duì)公司董事會(huì)成員及高管的《激勵(lì)基金管理辦法（草案）》，規(guī)定公司董事會(huì)成員及高管的激勵(lì)基金為公司當(dāng)年凈利潤(rùn)扣減上年凈利潤(rùn)之后金額的15%。若當(dāng)年業(yè)績(jī)完成率在90%以下，則取消當(dāng)年激勵(lì)基金。該公告進(jìn)一步促使高管產(chǎn)生逐利投機(jī)行為，加劇了云南白藥的金融化。

2 云南白藥金融化行為及測(cè)算

2.1 云南白藥金融化行為描述

早在2014年，云南白藥就出現(xiàn)了金融化趨勢(shì)，如對(duì)大理德園生態(tài)園林發(fā)展有限公司高達(dá)1億元的委托貸款、購(gòu)買價(jià)值超過5億元的理財(cái)產(chǎn)品等。最初，云南白藥投資方向主要為有嚴(yán)格預(yù)算的貨幣理財(cái)產(chǎn)品。2015年，其投資范圍擴(kuò)大到與生物醫(yī)藥相關(guān)的證券投資基金、股票或股權(quán)、新股配售或申購(gòu)等，并且理財(cái)總額度提高了15%。2018年，云南白藥投資范圍擴(kuò)增至全行業(yè)股權(quán)。在此基礎(chǔ)上，2019年，云南白藥又進(jìn)一步提高了預(yù)算額度。這意味著云南白藥邁入金融化不斷深入的進(jìn)程。

2019年，云南白藥持有九州通、紅塔證券、中國(guó)抗體等多只股票，積累了投資經(jīng)驗(yàn)并實(shí)現(xiàn)投資盈利。2020年，云南白藥證券投資資產(chǎn)同比增長(zhǎng)41.82%，包括以4.26億元買入恒瑞醫(yī)藥424.83萬股、以8.87億元買入伊利股份2 551.86萬股、以8.69億元買入騰

訊控股181.06萬股、以16.32億元買入小米集團(tuán)1.13億股。2020年末，云南白藥發(fā)布《關(guān)于2021年繼續(xù)利用閑置自有資金開展證券投資的公告》，維持原有投資范圍及投資額度。

然而，隨著證券投資市場(chǎng)的變化，2021年云南白藥僅對(duì)小米集團(tuán)的投資就虧損近14億元，當(dāng)年末公允價(jià)值變動(dòng)損益達(dá)到-19.29億元。鑒于此，云南白藥發(fā)布了《關(guān)于2022年利用閑置自有資金開展證券投資并調(diào)整額度的公告》，對(duì)其投資額度做出調(diào)整，投資股票和股票基金、股權(quán)基金的比例由15%降到8%。2022年，云南白藥清倉(cāng)并減持了大部分股票。截至2022年末，云南白藥持有小米集團(tuán)1.10億股、中國(guó)抗體5 035.8萬股、雅各臣科研制藥2億股、健倍苗苗2 500萬股，但證券投資仍虧損6.09億元。云南白藥歷年閑置資金投資相關(guān)公告見表2。

2.2 云南白藥金融化程度測(cè)算

2.2.1 指標(biāo)選取

盡管有不少學(xué)者對(duì)企業(yè)金融化這一領(lǐng)域進(jìn)行了深入研究，但到目前為止，學(xué)術(shù)界對(duì)金融化還沒有形成一個(gè)明確、統(tǒng)一的定義。除此之外，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于非金融化度量標(biāo)準(zhǔn)也沒有達(dá)成一致。Orhangazi^[4]利用企業(yè)金融資產(chǎn)占有形資產(chǎn)的比重衡量企業(yè)金融化程度。Demir^[5]將企業(yè)金融化定義為，企業(yè)持有的金融資產(chǎn)占固定資產(chǎn)的比重，其中金融資產(chǎn)包括貨幣資金、流動(dòng)性投資等科目期末余額。劉珺等^[6]同樣用企業(yè)持有金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重來衡量企業(yè)金融化，對(duì)金融資產(chǎn)的類別進(jìn)行了進(jìn)一步細(xì)化，將交易性金融資產(chǎn)、買入返售金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資、發(fā)放貸款及墊款5類科目的年末余額之和，作為企業(yè)金融投資的估算指標(biāo)。彭俞超等^[7]、吳一丁和呂芝蘭^[8]、許莉和王歡^[9]大都持相同觀點(diǎn)。本文參照杜勇等^[10]的研究，用金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例衡量企業(yè)金融化程度，其中金融資產(chǎn)包括交易性金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)、發(fā)放貸款及墊款凈額、可供出售金融資產(chǎn)凈額、持有至到期投資凈額、投資性房地產(chǎn)凈額。

2.2.2 金融化程度測(cè)算

2013—2022年云南白藥金融化相關(guān)指標(biāo)見表3。由表3可知，2013年云南白藥金融化程度近似0。2014年，云南白藥開始購(gòu)入委托貸款、理財(cái)產(chǎn)品等，金融化程度達(dá)到3.07%。之后隨著云南白藥混改的開啟，其金融化程度總體攀升。隨著具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)的陳發(fā)樹的加入及混改的結(jié)束，云南白藥金融資產(chǎn)增長(zhǎng)率在2017年達(dá)到222.18%的峰值，反觀總資產(chǎn)增長(zhǎng)率僅為12.67%?？梢姡颇习姿幙傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)不及投資增長(zhǎng)速度。隨后的2019—2020年也是如此，云南白藥金融化程度在2020年更是超過了20%。2021年，云南白藥證券、基金投資公允價(jià)值變動(dòng)損益達(dá)到-19.29億元，市場(chǎng)上出現(xiàn)了懷疑其沉迷投資、偏離主業(yè)的聲音。由此，2021年下半年，云南白藥開始減倉(cāng)，金融資產(chǎn)從2020年的112.29億元降至2021年47.21億元，下降近58%，金融化程度也隨之降至9.03%。

而與云南白藥同行業(yè)的片仔癀，其金融化程度總體呈遞減趨勢(shì)（見表4）。2019—2022年，片仔癀金融化程度不足1%。2013—2022年，片仔癀總資產(chǎn)逐年增加，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率平均達(dá)到20%，而金融資產(chǎn)總體卻在下降。這從側(cè)面反映了片仔癀專注主業(yè)發(fā)展，不受外界資本高收益的影響，實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定發(fā)展。

2013—2022年云南白藥與片仔癀金融化程度對(duì)比見圖1。由圖1可知，2015—2020年，云南白藥金融化程度幾乎都處于較高水平，甚至偏離主業(yè)，盲目尋求高收益，進(jìn)入“脫實(shí)向虛”狀態(tài)。直到2021年出現(xiàn)較大虧損，云南白藥才開始減持金融資產(chǎn)，金融化程度也有所下降。反觀片仔癀，從2014年開始，其金融化程度便呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。2022年，其金融化程度更是降至0.16%的極低位。顯而易見，片仔癀更傾向于“脫虛向?qū)崱钡慕?jīng)營(yíng)策略。

3 熵權(quán)法下云南白藥金融化財(cái)務(wù)績(jī)效分析

3.1 財(cái)務(wù)績(jī)效評(píng)價(jià)設(shè)計(jì)

本文運(yùn)用熵權(quán)法對(duì)云南白藥財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行探究，并通過縱向?qū)Ρ群蜋M向?qū)Ρ冗M(jìn)一步分析金融化對(duì)云南白藥財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。熵權(quán)法是根據(jù)指標(biāo)信息熵的大小對(duì)指標(biāo)客觀賦值的一種方法。信息熵越小，代表指標(biāo)的離散程度越大，包含的信息就多，被賦予的權(quán)重就越大。

本文以國(guó)務(wù)院國(guó)資委編制的企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)體系為基礎(chǔ)展開研究和分析，具體評(píng)價(jià)指標(biāo)見表5。本文選取云南白藥2013—2022年相關(guān)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)主要來源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。績(jī)效指數(shù)構(gòu)建模型及步驟如下：

第一，對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。具體是采用極值法對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行無量綱化處理。

正向指標(biāo)采用公式

負(fù)向指標(biāo)采用公式

式中，x_ij為第i年的第j個(gè)指標(biāo)。本文只有資產(chǎn)負(fù)債率為負(fù)向指標(biāo)，其余均為正向指標(biāo)。

第二，對(duì)各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行比重處理。采用公式

第三，計(jì)算各項(xiàng)指標(biāo)熵值。運(yùn)用公式

第四，計(jì)算各項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重，運(yùn)用公式

第五，計(jì)算各級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)。三級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)等于標(biāo)準(zhǔn)化后的各項(xiàng)指標(biāo)乘以各項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重W_j；二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)等于對(duì)應(yīng)指標(biāo)下的三級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)之和；一級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)，即綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)，等于對(duì)應(yīng)年份二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)指數(shù)加總。

3.2 綜合績(jī)效

2013—2022年云南白藥綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)變化趨勢(shì)見圖2。由圖2可知，2013—2018年，云南白藥金融化程度總體深化，以此帶來的綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)逐年降低，從0.669 4下降到

0.300 5；到2021年，云南白藥金融化程度仍維持在較高水平，隨之而來的綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)也一直處于低谷。隨著金融化程度的加深，云南白藥的盈利能力指數(shù)、營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)及發(fā)展能力指

數(shù)總體都呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，其中營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)下降幅度最大；2015—2018年，云南白藥的償債能力逐年下降，之后幾年波動(dòng)較大，尚不穩(wěn)定。但總體而言，云南白藥償債能力在醫(yī)藥行業(yè)仍屬于較好水平。

2013—2022年云南白藥與片仔癀綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)對(duì)比見圖3。由圖3可知，隨著金融化程度的加深，云南白藥綜合績(jī)效指數(shù)整體也呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，從2014年的0.649 8下降到2022年的0.241 7。其金融化程度與綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)變化趨勢(shì)總體相反，二者呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。反觀片仔癀，2013—2016年，其金融化程度較高，但整體呈下降趨勢(shì)，綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)也隨之逐年下降。2016年出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，片仔癀金融化程度總體加快下降，2022年更是降至0.16%的超低位；同時(shí)，其綜合績(jī)效評(píng)價(jià)指數(shù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，2017年已反超云南白藥。由此可見，企業(yè)不同的金融化行為對(duì)其財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生不同的影響。盡管從短期看金融化行為能為企業(yè)帶來一定的收益，但隨著金融化程度的不斷加深，金融化行為對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生的消極影響會(huì)逐漸顯現(xiàn)。

3.3 盈利能力

2013—2022年云南白藥盈利能力指標(biāo)見圖4。由圖4可知，2013—2022年，在云南白藥全部盈利能力指標(biāo)中，凈資產(chǎn)收益率指數(shù)下降幅度最大。2013年，云南白藥處于金融化程度較低的初始階段，其凈資產(chǎn)收益率也處于最高值25.71%。之后隨著云南白藥正式實(shí)施金融化戰(zhàn)略，其各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)與金融化程度均呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系。2020年，云南白藥各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)均有較大提升，但2021年急轉(zhuǎn)直下，凈資產(chǎn)收益率更是首次降到10%以下，達(dá)到最低值7.28%。2019年，云南白藥步入證券投資行列，先后投資了九州通、紅塔證券、雅各臣科研制藥和中國(guó)抗體等股票，共獲得投資盈利2.27億元。2020年，云南白藥更是加大投資，帶來公允價(jià)值變動(dòng)收益22.4億元，占利潤(rùn)總額的比重達(dá)32.94%。由此可見，其收益越來越依賴金融投資。云南白藥在關(guān)注金融投資高收益的同時(shí)，忽視了金融投資的高風(fēng)險(xiǎn)性。2021年證券市場(chǎng)整體低迷，云南白藥僅在小米股份上的投資就虧損了超過14億元，全年其證券投資共虧損19.29億元。這也是云南白藥各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)在2020年得到極大提高，而2021年出現(xiàn)斷崖式下跌的重要因素之一。

2013—2022年云南白藥與片仔癀凈資產(chǎn)收益率對(duì)比、盈利能力指數(shù)對(duì)比分別見圖5、圖6。由圖5可知，2013—2022年，片仔癀的金融化程度總體呈下降趨勢(shì)，而凈資產(chǎn)收益率卻呈上升趨勢(shì)，2017年甚至超過了云南白藥。這說明金融化程度與企業(yè)盈利能力之間總體呈現(xiàn)反向關(guān)系。由圖6可知，2013—2022年，云南白藥的盈利能力指數(shù)總體呈下降趨勢(shì)，而片仔癀的盈利能力指數(shù)先降后升且上升速度較快?？傮w而言，片仔癀的盈利能力更強(qiáng)。

綜上所述，盡管金融投資能為云南白藥帶來短期收益，但是隨著金融化程度的不斷加深，云南白藥各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)與金融化程度總體呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系。總體而言，云南白藥金融投資削弱了其盈利能力。云南白藥甚至為了獲取更多收益，將專注力逐漸從主業(yè)轉(zhuǎn)向金融投資，出現(xiàn)過度金融化問題，面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

3.4 營(yíng)運(yùn)能力

2013—2022年云南白藥營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)走勢(shì)見圖7。由圖7可知，云南白藥營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)整體呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，從2013年的0.219 1下降至2022年的0.025 3，下降幅度較大，2021年更是下降到最低值0.017 0。同期其各項(xiàng)營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)指數(shù)均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2020年，云南白藥總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指數(shù)下降到最低值0.624 4?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為銷售收入與資產(chǎn)總額的比值，而金融資產(chǎn)就包含在總資產(chǎn)之中。隨著云南白藥金融化程度的加深，其金融資產(chǎn)對(duì)總資產(chǎn)的帶動(dòng)作用越來越強(qiáng)，而其營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)速度很緩慢，甚至一度下降到10%以下。這也說明隨著云南白藥金融化行為不斷增多，其總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率連續(xù)下降。從云南白藥年度報(bào)告數(shù)據(jù)可知，其貨幣資金逐年上漲，但流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年降低。這說明云南白藥閑置資金雖逐年上漲，但資金利用效率不佳，印證了云南白藥未合理利用閑置資金進(jìn)行金融投資。金融化程度不斷加深，甚至過度金融化，對(duì)云南白藥的營(yíng)運(yùn)能力產(chǎn)生一定的消極影響。

2013—2022年云南白藥與片仔癀營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)對(duì)比見圖8。由圖8可知，2013—2018年，隨著金融化程度的逐漸降低，片仔癀的營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)逐年攀升，2017年反超云南白藥；2019—2022年，片仔癀的金融化程度更是趨于0。同期，其營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)較為平穩(wěn)，且處于較高水平。再看云南白藥，其金融化程度總體較高，特別是2017—2018年達(dá)到24%以上，相應(yīng)的營(yíng)運(yùn)能力指數(shù)卻呈下降趨勢(shì)。

由此可見，云南白藥金融化程度的加深，導(dǎo)致其主營(yíng)業(yè)務(wù)受到擠壓，產(chǎn)生了一定的“擠出效應(yīng)”。同時(shí)，云南白藥金融資產(chǎn)逐年增加，資金使用效率卻不佳，導(dǎo)致各項(xiàng)營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)總體下降，逐漸產(chǎn)生了“投資替代效應(yīng)”，在一定程度上削弱了營(yíng)運(yùn)能力。

3.5 償債能力

2013—2022年云南白藥償債能力指標(biāo)走勢(shì)見圖9。由圖9可知，2013—2022年，云南白藥的償債能力指數(shù)波動(dòng)較大，2014—2018年呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，之后波動(dòng)上升，保持在相對(duì)較高的水平。在長(zhǎng)期償債能力方面，云南白藥資產(chǎn)負(fù)債率在2019年出現(xiàn)較大幅度提升，主要是因?yàn)楫?dāng)年云南白藥吸收合并了白藥控股，使得其總資產(chǎn)出現(xiàn)63.47%的增幅。整體而言，云南白藥的資產(chǎn)負(fù)債率一直保持在25%～35%的范圍內(nèi)，較為優(yōu)秀。從整體上看，2013—2022年，云南白藥已獲利息倍數(shù)呈現(xiàn)“U形”走勢(shì)。通常已獲利息倍數(shù)應(yīng)大于1，云南白藥這一指數(shù)的波動(dòng)幅度雖然較大，但整體在20上下浮動(dòng)，表明其償債風(fēng)險(xiǎn)較小。在短期償債能力方面，通常企業(yè)的速動(dòng)比率保持在1左右較好，而云南白藥總體速動(dòng)比率在2以上波動(dòng)，表明其具有較強(qiáng)的短期償還能力。但是，這也從側(cè)面反映了云南白藥流動(dòng)資金較為充裕，為其進(jìn)行金融投資提供了條件。另外，云南白藥現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率整體也表現(xiàn)良好。

2013—2022年云南白藥與片仔癀償債能力指數(shù)對(duì)比見圖10。由圖10可知，片仔癀的償債能力指數(shù)雖然在2016年大幅度下降，但之后又呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，整體向好；云南白藥償債能力指數(shù)雖波動(dòng)較大，但整體表現(xiàn)較好?？傮w而言，兩家企業(yè)的償債能力都較強(qiáng)。

3.6 發(fā)展能力

2013—2022年云南白藥發(fā)展能力指標(biāo)走勢(shì)見圖11。由圖11可知，2013—2022年，隨著金融化程度不斷加深，云南白藥發(fā)展能力指數(shù)整體呈下降趨勢(shì)，從2013年的0.152 8降到2022年的0.033 3，其中2019年出現(xiàn)明顯提升。這是因?yàn)?019年云南白藥完成混改，總資產(chǎn)相比2018年增長(zhǎng)了63.47%，對(duì)其發(fā)展能力指數(shù)產(chǎn)生了積極作用。隨后2020年總資產(chǎn)增長(zhǎng)率恢復(fù)正常值，其發(fā)展能力評(píng)價(jià)指數(shù)有所下降。到2021年，云南白藥發(fā)展能力指數(shù)又一次降到低谷。這是因?yàn)?020年云南白藥借金融投資獲取不少收益，2021年又進(jìn)一步加大了投資。而這一年，中國(guó)股市“白馬股”集體退潮，再疊加互聯(lián)網(wǎng)反壟斷、醫(yī)藥集采利空，云南白藥持有的幾大股票集體暴跌，導(dǎo)致其虧損嚴(yán)重，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率也跌到低谷。這進(jìn)一步加劇了2021年云南白藥發(fā)展能力指數(shù)的下降。

2013—2022年云南白藥與片仔癀發(fā)展能力指數(shù)對(duì)比見圖12。由圖12可知，隨著金融化程度的降低，片仔癀發(fā)展能力指數(shù)于2017年反超云南白藥。2020年受新冠疫情影響，其發(fā)展能力指數(shù)低于云南白藥，但總體表現(xiàn)較好。再看云南白藥，2013—2022年，隨著金融化程度的不斷加深，其發(fā)展能力指數(shù)整體呈下降態(tài)勢(shì)。

綜上所述，金融化雖然能為企業(yè)帶來一時(shí)的收益，但過度金融化顯然弊大于利。過度金融化整體削弱了云南白藥的發(fā)展能力。

4 結(jié)語(yǔ)

本文通過分析云南白藥金融化動(dòng)因、行為、程度等，探究金融化對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響；再將云南白藥與片仔癀進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)一步剖析金融化對(duì)實(shí)體企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，云南白藥在金融化初始階段的投資獲得成功，誘使其產(chǎn)生投機(jī)逐利動(dòng)機(jī)，金融化程度不斷加深。2020年，云南白藥投資收益占凈利潤(rùn)的比重超過35%，表明其收益過度依賴金融化行為。2021年云南白藥金融投資出現(xiàn)近20億元的巨額虧損?？梢姡^度金融化弊大于利，在一定程度上削弱了云南白藥的盈利能力。實(shí)際上，在金融化初始階段，云南白藥便已出現(xiàn)主業(yè)發(fā)展乏力苗頭，但其未合理利用閑置資金發(fā)展主業(yè)。云南白藥實(shí)施金融化戰(zhàn)略之后，更是愈加依賴金融投資收益，甚至將專注力從主業(yè)轉(zhuǎn)移到金融投資上，對(duì)主業(yè)產(chǎn)生了一定的“擠出效應(yīng)”，不利于其整體發(fā)展。基于此，本文提出以下建議：

第一，企業(yè)應(yīng)嚴(yán)格把控金融化程度，設(shè)置合理的閾值。企業(yè)應(yīng)調(diào)整金融投資比例，保持金融投資與實(shí)體投資比例的平衡。企業(yè)不應(yīng)將過量資金投入金融領(lǐng)域，避免產(chǎn)生逐利投機(jī)行為，甚至出現(xiàn)過于依賴金融投資的現(xiàn)象。追求短期高金融收益更易讓企業(yè)處于高風(fēng)險(xiǎn)之中。所以，企業(yè)應(yīng)遵從可持續(xù)發(fā)展原則，適度、合理地進(jìn)行金融化，在獲取金融收益的同時(shí)，注重實(shí)體發(fā)展，為自身經(jīng)營(yíng)與長(zhǎng)久發(fā)展提供動(dòng)力。

第二，企業(yè)應(yīng)重視主業(yè)發(fā)展。鑒于云南白藥金融化程度不斷加深，對(duì)其主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生了“擠出效應(yīng)”，企業(yè)更應(yīng)專注主業(yè)發(fā)展及自身技術(shù)創(chuàng)新，不斷增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力；適度進(jìn)行金融投資，切勿因盲目追求短期金融資產(chǎn)高收益而偏離了主業(yè)。

第三，政府及相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)金融監(jiān)管及引導(dǎo)。針對(duì)不同行業(yè)、不同性質(zhì)的企業(yè)設(shè)置不同的規(guī)章制度，嚴(yán)格監(jiān)管各企業(yè)金融活動(dòng)，防范企業(yè)出現(xiàn)過度金融化現(xiàn)象，防止虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域過度膨脹；引導(dǎo)各企業(yè)合理開展金融活動(dòng)，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行實(shí)體投資；對(duì)于涉嫌違反相關(guān)規(guī)則、過度金融投機(jī)的企業(yè)，實(shí)施一定的處罰措施。

參考文獻(xiàn)

[1]蔡景慶.經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融化資本主義走向及防范[J].社會(huì)科學(xué)家，2023（5）：63-69.

[2]宋博，宋士云.中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響效應(yīng)研究[J].經(jīng)濟(jì)體制改革，2023 （2）：139-147.

[3]徐國(guó)祥，郝晉豪.非金融企業(yè)金融化、貨幣政策與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)[J].國(guó)際金融研究，2023 （5）：85-96.

[4]ORHANGAZI O.Financialization and capital accumulation in the non-financial corporate sector：a theoretical and empirical investigation on the US economy： 1973-2003[J].Cambridge Journal of Economics，2008，32（6）：863-886.

[5]DEMIR F.Financial liberalization，private investment and portfolio choice： financialization of real sectors in emerging markets[J].Journal of Development Economics，2009，88（2）：314-324.

[6]劉珺，盛宏清，馬巖.企業(yè)部門參與影子銀行業(yè)務(wù)機(jī)制及社會(huì)福利損失模型分析[J].金融研究，2014（5）：96-109．

[7]彭俞超，韓珣，李建軍.經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)金融化[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2018（1）：137-155.

[8]吳一丁，呂芝蘭.非金融企業(yè)金融化會(huì)損害企業(yè)價(jià)值嗎？基于經(jīng)濟(jì)增加值視角[J].金融與經(jīng)濟(jì)，2019（5）：56-62.

[9]許莉，王歡.中國(guó)企業(yè)金融化的同群效應(yīng)研究[J].南京財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2021（4）：25-33，53.

[10]杜勇，何碩穎，陳建英.企業(yè)金融化影響審計(jì)定價(jià)嗎[J].審計(jì)研究，2019（4）：101-110.

收稿日期：2023-07-11

作者簡(jiǎn)介：

龔銘滟，女，1999年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：企業(yè)財(cái)務(wù)、產(chǎn)業(yè)投融資。