林樂芬 孫馨

內容提要：選取2012-2020年六大高耗能行業(yè)上市企業(yè)作為研究對象,探究綠色信貸政策對企業(yè)綠色績效的影響效應及作用機制。研究結果表明,綠色信貸實施對六大高耗能行業(yè)企業(yè)的綠色績效有顯著的促進作用,其主要通過影響企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新實現(xiàn);從影響差異性來看,綠色信貸對國有高耗能企業(yè)綠色績效的促進作用更大,對不同行業(yè)大類高耗能企業(yè)綠色績效均有正向影響但無顯著差異,對綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)綠色績效存在激勵作用?；诖?需要建立健全綠色金融體系,完善配套支持政策,提升綠色低碳技術創(chuàng)新水平,實施差別化金融政策,以推動高耗能企業(yè)轉型升級和綠色發(fā)展。

一、引 言

2020年9月22日,習近平主席在第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論上首次鄭重宣布了中國碳達峰、碳中和“30·60”目標。這是中國作為負責任的大國向世界所作出的莊嚴承諾。長期以來,高耗能行業(yè)因其產(chǎn)品性質和工藝特點,在生產(chǎn)過程中需要消耗大量能源,是碳排放的主要來源。相關數(shù)據(jù)顯示,高耗能行業(yè)的二氧化硫、氮氧化物及顆粒物排放分別占據(jù)全國工業(yè)排放量的86.5%、44.5%與22.7%。但是,高耗能行業(yè)又是國民經(jīng)濟健康穩(wěn)定運行的“壓艙石”,對市場供給穩(wěn)定與經(jīng)濟穩(wěn)步增長都有重要的支撐作用。因此,如何以工業(yè)領域的“重頭”高耗能、高排放行業(yè)為著力點,推動其發(fā)展模式由落后低效向綠色高效轉變,是實現(xiàn)“雙碳”目標和經(jīng)濟高質量發(fā)展所亟需解決的難題。

“金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的血脈”,“雙碳”目標的實現(xiàn)離不開綠色金融的支持。《國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》明確提出要大力發(fā)展綠色金融。中共二十大報告也強調完善支持綠色發(fā)展的財稅、金融、投資、價格政策和標準體系,發(fā)展綠色低碳產(chǎn)業(yè)。其中,綠色信貸占據(jù)舉足輕重的地位。銀行等金融機構通過信貸途徑對社會資金進行引導與調配,從而履行自身社會環(huán)境責任,促進生態(tài)環(huán)境協(xié)調與可持續(xù)發(fā)展。為落實并推動綠色信貸發(fā)展,相關的國家政策指引與指導意見相繼出臺。2012年銀監(jiān)會頒布的《綠色信貸指引》,被稱為綠色信貸實施的綱領性文件,首次對商業(yè)銀行相關信息披露進行了強制性規(guī)定。2016年8月,由中國人民銀行等七部門聯(lián)合發(fā)布的《關于構建綠色金融體系的指導意見》明確了綠色信貸在綠色金融體系中的重要地位。2018年2月,銀監(jiān)會首次對綠色信貸總量進行全面而系統(tǒng)的披露。2021年7月起,中國人民銀行印發(fā)的《銀行業(yè)金融機構綠色金融評價方案》正式施行,不僅對銀行實施綠色信貸的評估指標進行了更新,而且將最終評價結果的應用場景進行了拓展,使得銀行等主體更加注重綠色信貸的實施與創(chuàng)新。

隨著實踐層面逐漸推進,學術界相關研究也不斷深入。其中,對于綠色信貸的影響研究主要從宏觀和微觀兩個角度出發(fā)。從宏觀角度看,現(xiàn)有研究認為綠色信貸通過資本及融資渠道發(fā)揮作用,對整體產(chǎn)業(yè)結構升級具有顯著的正向促進作用,但這種效應在區(qū)域和產(chǎn)業(yè)層面存在異質性(李毓等,2020)。此外,綠色信貸發(fā)揮著“綠色創(chuàng)新渠道”的重要作用,不僅體現(xiàn)對清潔行業(yè)的支持,還助力了高污染高耗能行業(yè)內部環(huán)保技術升級(封海燕和楊松令,2021)。從微觀角度看,在商業(yè)銀行層面,綠色信貸實施能夠影響商業(yè)銀行的經(jīng)濟績效、聲譽與社會影響力等多方面特征。在企業(yè)層面,現(xiàn)有研究關于綠色信貸對企業(yè)的影響效應結論并不一致。部分研究認為綠色信貸實施可以顯著降低高耗能企業(yè)債務融資的規(guī)模(蔡海靜等,2019),縮短貸款期限(Xu和Li,2020),提高貸款成本(蘇冬蔚和連莉莉,2018),提升企業(yè)創(chuàng)新能力(Hu等,2021)和綠色績效(魏澤盛等,2018)等,并加快企業(yè)轉型升級(Xing和Zhang,2021)。相關學者基于“波特假說”,認為綠色信貸的實施能夠產(chǎn)生創(chuàng)新補償效應,且銀行業(yè)金融機構對綠色項目的支持也將激發(fā)起企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新的內在動力(汪建成等,2021),從而能夠提高環(huán)?？冃?以及ROA與ROE等財務績效(Wong 等,2012;林婷,2022),即綠色信貸對高污染高耗能企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績效存在正向影響效應,綠色創(chuàng)新在其中存在顯著的中介效應(姜燕和秦淑悅,2022)。但部分學者通過實證研究發(fā)現(xiàn)綠色信貸對重污染企業(yè)的財務績效存在負向影響(Yao等,2021),可能導致企業(yè)的研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出都有所降低(Wen等,2021)。相關學者基于“成本假說”,認為綠色信貸對高污染高耗能行業(yè)形成了信貸融資約束,提高了借貸門檻與成本,導致企業(yè)綠色技術創(chuàng)新動力受到抑制(陸菁等,2021)。

綜上,現(xiàn)有研究已經(jīng)取得了豐富成果,為本研究提供了思路與啟發(fā),但仍存在進一步探索的空間。一方面,既有針對綠色信貸、綠色技術創(chuàng)新、綠色績效三者之間關系的研究,更多地僅分析企業(yè)綠色績效的某一細分指標,但綠色發(fā)展應該是經(jīng)濟、社會與環(huán)境協(xié)調統(tǒng)一的發(fā)展,具有更深刻更豐富的內涵;另一方面,現(xiàn)有專門針對高耗能企業(yè)的綠色績效以及綠色信貸影響的研究相對較少,多集中于企業(yè)整體或綠色產(chǎn)業(yè)。據(jù)此,本文以高耗能企業(yè)為研究對象,從上述三個維度出發(fā)構建企業(yè)綠色績效綜合評估體系,以探究綠色信貸實施對高耗能行業(yè)企業(yè)綠色績效及其各細分指標的影響及機制,并在此基礎上提出相應的政策建議。這將對綠色金融支持高耗能行業(yè)企業(yè)綠色發(fā)展轉型,助力“雙碳”目標和高質量發(fā)展實現(xiàn)具有重要的借鑒意義。

二、研究假說與研究設計

1. 研究假設

本文的研究框架如圖1所示。

(1) 綠色信貸與高耗能企業(yè)綠色績效。綠色信貸是銀行業(yè)金融機構對高耗能企業(yè)所形成的信貸融資限制。該限制主要從兩個方面對高耗能企業(yè)形成約束與管理:一方面,根據(jù)信號傳遞理論,銀行業(yè)金融機構實施綠色信貸,是貫徹國家發(fā)展政策,即走生態(tài)優(yōu)先、綠色低碳的高質量發(fā)展之路。該目標的實現(xiàn)最終是要落實到區(qū)域、行業(yè)和企業(yè)本身,而高耗能企業(yè)作為能源消耗以及污染排放大戶,承擔著絕大部分任務,因此從政府層面對其形成了約束。另一方面,對高耗能企業(yè)發(fā)放信貸的商業(yè)銀行將面臨輿論曝光、評級降低等風險,極大地影響品牌形象。因此,銀行業(yè)金融機構實施綠色信貸,將企業(yè)的社會與環(huán)境風險納入信貸發(fā)放評估體系,以減少對高耗能企業(yè)的信貸發(fā)放,繼而形成融資約束。然而,企業(yè)若要維持長足發(fā)展,外部融資至關重要。因此,為了緩解以上兩個層面的外部壓力,高耗能企業(yè)會通過退出重污染項目、減少傳統(tǒng)能源消耗或進行綠色技術創(chuàng)新等方式,不斷轉型升級,提升環(huán)境績效與社會績效,最終實現(xiàn)綠色績效提升。因此,本文提出以下假說:

H1:綠色信貸能夠提升高耗能企業(yè)的綠色績效。

(2) 綠色技術創(chuàng)新的中介效應。綠色信貸可以倒逼高耗能企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新?！安ㄌ丶僬f”認為合理的環(huán)境規(guī)制存在創(chuàng)新補償效應,即雖然環(huán)境規(guī)制會導致成本上升,但同時也可以激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新的內在動力,不斷實現(xiàn)生產(chǎn)技術進步,進而提升效率與競爭力,從而在一定程度上抵消成本,形成補償。綠色信貸對高耗能企業(yè)信貸融資所形成的限制與約束以提高該類企業(yè)借貸門檻與成本的方式來實現(xiàn)。這勢必會對其生產(chǎn)經(jīng)營活動造成阻礙,影響其經(jīng)濟效益。然而,轉變融資方式等途徑不能從根本上解決信貸約束問題,保持原有的落后生產(chǎn)方式也不利于企業(yè)長遠發(fā)展。因此,從這個角度出發(fā),綠色信貸的確能夠激發(fā)高耗能企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新的內在動力。

高耗能企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新能夠提升綠色績效。綠色技術創(chuàng)新作為高耗能企業(yè)應對環(huán)境挑戰(zhàn)的一種戰(zhàn)略工具,對其獲取競爭優(yōu)勢和綠色績效具有正向影響。具體來說:針對環(huán)境績效層面,綠色技術創(chuàng)新一方面通過使用清潔能源生產(chǎn)技術從源頭上減少污染的發(fā)生,鑒于高耗能企業(yè)對傳統(tǒng)不可再生能源的高度消耗與依賴,可以通過尋求可替代性能源及能源循環(huán)使用等方式,在提高能效的同時緩解能源約束;另一方面通過創(chuàng)新末端污染治理技術,在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營全過程進行嚴格地污染物處理,實現(xiàn)實時監(jiān)管,以達到節(jié)能減排的效果。針對財務績效層面,綠色技術創(chuàng)新一方面可以形成關鍵資源和核心競爭力,另一方面可以通過社會責任報告等途徑披露相關信息,樹立綠色形象,吸引消費者,緩解融資約束,從而達到提高生產(chǎn)效率、降低生產(chǎn)成本、增加利潤等效果。針對社會績效層面,評估的重點在于企業(yè)對社會貢獻價值的大小,根據(jù)技術溢出效應理論,企業(yè)的技術創(chuàng)新除了對自身產(chǎn)生積極效益外,能夠對他人或社會產(chǎn)生福利溢出;另外,企業(yè)在獲得收入的同時,也會繳納所得稅并進行公益捐贈,這些途徑都會提升企業(yè)的社會責任績效。綜合以上分析,本文提出以下假說:

H2:綠色信貸可以通過綠色技術創(chuàng)新促進高耗能企業(yè)綠色績效提升。

(3) 綠色信貸影響效應的異質性。本文的異質性分析主要從內外部兩個層面進行,內部主要根據(jù)產(chǎn)權性質和行業(yè)差異進行劃分,外部主要選取綠色企業(yè)與高耗能企業(yè)形成對照。

根據(jù)產(chǎn)權性質不同,將選取的高耗能企業(yè)樣本劃分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)兩個子樣本,分別探究綠色信貸的影響效應并進行比較。國有企業(yè)較非國有企業(yè)承擔著更多的政策導向責任,在綠色發(fā)展方面需要發(fā)揮示范帶頭作用,因此在綠色信貸政策出臺后,它們會率先響應并創(chuàng)新綠色技術,進行轉型升級。與此同時,國有企業(yè)也享有更多的政府擔保和融資便利,因此能夠尋求更多途徑緩解信貸融資所帶來的約束,降低綠色技術創(chuàng)新成本,繼而提升綠色績效水平。因此,本文提出以下假說:

H3a:綠色信貸對不同產(chǎn)權性質的高耗能企業(yè)綠色績效具有差異性影響效應,且相較于非國有企業(yè),國有企業(yè)的綠色信貸影響效應更大。

雖然本文研究對象來自六大高耗能行業(yè),但是行業(yè)與行業(yè)間還是存在很多差異,受到綠色信貸的約束程度有高低之分,對綠色績效提升效果也存在差異。本文將樣本按照行業(yè)代碼劃分為C類制造業(yè)與D類電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)兩個子樣本,探究綠色信貸對不同行業(yè)大類所產(chǎn)生的不同影響。C類制造業(yè)對非再生能源的依賴性更強,而D類行業(yè)可以轉向使用新能源進行生產(chǎn)經(jīng)營,不僅能夠使企業(yè)避免陷入融資困境,改善自身財務績效,而且能夠從源頭上治理污染,樹立“綠色生產(chǎn)”形象,有助于環(huán)境及社會責任績效提升。因此,本文提出以下假說:

H3b:綠色信貸對不同行業(yè)的高耗能企業(yè)綠色績效具有差異性影響效應,且相較于C類制造業(yè),對D類行業(yè)的綠色信貸影響效應更大。

再次,雖然本文研究對象是六大高耗能行業(yè),但是綠色信貸的實施對綠色企業(yè)的綠色績效也有一定影響。因為銀行業(yè)金融機構實施綠色信貸,會加大對綠色產(chǎn)業(yè)支持力度,相較高耗能行業(yè)而言信貸融資限制較少,有利于綠色產(chǎn)業(yè)獲得資金支持,從而更大幅度地提升綠色績效水平。因此,本文提出以下假說:

H3c:綠色信貸對綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)和高耗能企業(yè)的綠色績效具有差異性影響效應,且相較于高耗能企業(yè),對綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)的綠色信貸影響效應更大。

2. 研究設計

(1) 樣本選取。由于2012年頒布的《綠色信貸指引》是綠色信貸政策的綱領性文件,在此之后綠色信貸得到銀行業(yè)金融機構的有效實踐。本文選取2012-2020年工業(yè)行業(yè)A股上市企業(yè)為原始樣本,選取其中六大高耗能行業(yè)企業(yè)作為實驗組。另外,綠色信貸變量的構建以及后續(xù)異質性分析還需要綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)作為對照組。2019年國家七部委聯(lián)合發(fā)布的《綠色產(chǎn)業(yè)指導目錄》將節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、清潔生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)、清潔能源產(chǎn)業(yè)、生態(tài)環(huán)境產(chǎn)業(yè)、基礎設施綠色升級產(chǎn)業(yè)以及綠色服務產(chǎn)業(yè)等六個產(chǎn)業(yè)劃定為綠色產(chǎn)業(yè)。本文在該指導目錄基礎上,結合既有研究,對綠色產(chǎn)業(yè)作出如下界定:綠色產(chǎn)業(yè)是進行節(jié)能環(huán)保、清潔生產(chǎn)、清潔能源生產(chǎn)及綠色基礎設施相關生產(chǎn)經(jīng)營活動的工業(yè)企業(yè)集合,具體包括的產(chǎn)業(yè)名稱及主營業(yè)務如表1所示。參照各細分產(chǎn)業(yè)的主營業(yè)務對原始樣本進行關鍵詞匹配,從而篩選出綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)。根據(jù)行業(yè)匹配好相應的A股上市企業(yè)樣本之后,依照以下條件進一步篩選:剔除樣本期間標注ST、*ST以及PT的企業(yè);剔除資產(chǎn)負債率大于1的企業(yè);剔除財務數(shù)據(jù)以及變量數(shù)據(jù)嚴重缺失的樣本。最終,共篩選出379家企業(yè)作為樣本。其中,228家企業(yè)為實驗組樣本,共2052個觀測值;145家企業(yè)為對照組樣本,共1305個觀測值。

表1 綠色產(chǎn)業(yè)類型及主營業(yè)務

(2) 變量說明和數(shù)據(jù)來源。一是被解釋變量綠色績效指標。依據(jù)概念界定,企業(yè)綠色績效從三個維度進行構建。企業(yè)財務績效通過WIND數(shù)據(jù)庫中的總資產(chǎn)報酬率進行衡量。參照解學梅和朱琪瑋(2021)的研究,企業(yè)社會績效和環(huán)境績效分別通過WIND的ESG評分中的企業(yè)環(huán)境管理實踐得分和企業(yè)社會管理實踐得分進行衡量。綜合三個指標可以得到表征綠色績效的代理指標。當運用多指標體系對某一特定對象進行綜合評價時,隨著指標數(shù)量的增多,各指標間的信息會產(chǎn)生一定程度的重疊,有必要對其進行重新賦權并整合。熵權法能夠更好地保留原始信息,因此本文選取熵權法構建企業(yè)綠色績效綜合指標。

二是核心解釋變量綠色信貸。目前,針對企業(yè)每年所獲得的綠色信貸總量并沒有權威數(shù)據(jù)進行專門披露。大多數(shù)文獻的綠色信貸指標是以2012年《綠色信貸指引》作為外部沖擊事件所設置的虛擬變量。本文考慮到政策的時效性,沒有采用這種方式。另外,少部分文獻采用商業(yè)銀行披露的綠色信貸余額作為代理變量,但是該變量主要運用于銀行層面的研究,無法針對性地對接到每個企業(yè)。參考既有權威文獻基于綠色信貸宏觀層面的研究發(fā)現(xiàn):無論是針對綠色信貸的專門研究(林伯強和潘婷,2022;謝婷婷和劉錦華,2019),還是綠色金融指標的構建(蔡強和王旭旭,2022),將六大高耗能行業(yè)利息支出占工業(yè)行業(yè)總利息支出作為綠色信貸的反向指標都是較為通用且權威的做法。信貸支持的減少必然會導致這些行業(yè)利息支出的減少,因此該指標越小,說明綠色信貸發(fā)揮的效用越大。本文將該代理變量類比到針對六大高耗能企業(yè)的實證研究中,選取高耗能企業(yè)利息支出/所選工業(yè)行業(yè)總利息支出指標度量。為了指標的正向化,利用1減去該指標,形成最終代理指標。

三是中介變量綠色技術創(chuàng)新。企業(yè)綠色技術創(chuàng)新水平主要從研發(fā)投入與產(chǎn)出兩個角度進行衡量。研發(fā)投入屬于企業(yè)進行技術創(chuàng)新相關資源的前期投資,然而由于后期研發(fā)過程中存在不確定性及失敗率等風險,從該角度出發(fā)并不能充分展現(xiàn)企業(yè)的技術創(chuàng)新能力。從研發(fā)產(chǎn)出角度來看,綠色專利具有代表性,而且能夠更好地衡量企業(yè)綠色技術創(chuàng)新水平。企業(yè)綠色專利數(shù)據(jù)包括申請數(shù)和授權數(shù)。由于綠色專利授權數(shù)是在企業(yè)進行專利申請后,經(jīng)由相關機構審核查實并予以授權的,在時間上具有一定的滯后性和不確定性,因此本研究參照蔡衛(wèi)星等(2019)的做法,采取年度綠色專利申請量來衡量企業(yè)綠色技術創(chuàng)新,并以申請量加1取對數(shù)作為代理變量。

四是控制變量。本文根據(jù)企業(yè)綠色績效的三個方面,參照既往文獻,選取如下控制變量。企業(yè)規(guī)模:本文采用企業(yè)期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)對其進行衡量。成立年限:本文采用企業(yè)成立年限的自然對數(shù)對其進行衡量。資產(chǎn)負債率:資產(chǎn)負債率能夠很好地展示出企業(yè)資本結構,本文采用總負債與總資產(chǎn)的比值進行衡量。股權制衡度:股權制衡度代表了企業(yè)股東間相互制衡的水平。本文用第二到第五大股東持股比例與第一大股東持股比列的比值進行衡量。營業(yè)收入增長率:營業(yè)收入增長率代表企業(yè)成長能力。本文用營業(yè)收入增長額與期初營業(yè)收入之比來衡量。企業(yè)數(shù)字化水平:企業(yè)數(shù)字化水平代表了企業(yè)數(shù)字化轉型的總體水平。本文用企業(yè)年報中涉及數(shù)字化轉型的詞匯數(shù)量占全部詞匯數(shù)量的比例來衡量。企業(yè)融資約束水平:企業(yè)融資約束水平代表了企業(yè)外部融資水平。本文用融資約束SA指數(shù)來衡量。地區(qū)數(shù)字金融水平:地區(qū)數(shù)字金融水平代表了企業(yè)所在地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展水平。本文中用北大數(shù)字金融指數(shù)衡量。地區(qū)環(huán)境管制水平:地區(qū)環(huán)境管制水平代表了企業(yè)所在地區(qū)對于環(huán)境管制的程度。本文用企業(yè)所在省份的工業(yè)環(huán)境投資額與工業(yè)產(chǎn)值的比率來衡量。此外,考慮到企業(yè)產(chǎn)權與所處行業(yè)的異質性,本文設置產(chǎn)權和行業(yè)虛擬變量。

以上所有變量的定義及數(shù)據(jù)來源如表2所示。

表2 變量定義和數(shù)據(jù)來源

(3) 模型構建。依據(jù)以上理論分析和研究假說,為檢驗綠色信貸對六大高耗能企業(yè)綠色績效的影響效應,本文構建如下基準回歸模型:

Gwsi,t=α0+α1Gcrediti,t+γXi,t+δi+λt+εi,t

(1)

其中,下標i表示企業(yè),t表示時間;Gwsi,t表示企業(yè)綠色績效水平;Gcrediti,t表示企業(yè)綠色信貸水平;Xi,t表示企業(yè)層面控制變量;δi代表個體固定效應;λt代表時間固定效應;εi,t為隨機擾動項。

模型(1)用來檢驗假設1是否成立,若假設1成立,則α1顯著大于0。在此基礎上,可以進一步分析綠色信貸對企業(yè)各細分績效的不同影響,以具體探究其作用效果。

為了識別綠色技術創(chuàng)新的作用,聯(lián)合模型(1)構建如下中介效應模型:

Gti,t=β0+β1Gcrediti,t+γXi,t+δi+λt+εi,t

(2)

Gwsi,t=φ0+φ1Gcrediti,t+φ2Gti,tγ+γXi,t+δi+λt+εi,t

(3)

其中,Gtit為中介變量,其他變量定義與模型(1)相同。具體檢驗步驟為:當模型(1)中綠色信貸的回歸系數(shù)α1顯著為正時,可以建立綠色信貸對綠色技術創(chuàng)新的回歸模型(2)以及二者對企業(yè)綠色績效的回歸模型(3),根據(jù)以上兩個模型的回歸系數(shù)來判斷綠色技術創(chuàng)新是否存在中介效應。若模型(3)中綠色信貸的回歸系數(shù)φ1顯著且小于α1,則表明綠色技術創(chuàng)新發(fā)揮部分中介效應;若φ1不顯著,則表明綠色技術創(chuàng)新為唯一作用機制。

三、實證研究與結果分析

1. 描述性統(tǒng)計

縮尾處理能夠有效緩解數(shù)據(jù)樣本中異常值對于實證結果產(chǎn)生的影響,本文首先采用Winsorize方法對數(shù)據(jù)進行處理,以使數(shù)據(jù)更加平滑。根據(jù)表3,樣本企業(yè)綠色績效均值為0.514,低于綠色產(chǎn)業(yè)行業(yè)企業(yè)的均值,符合高耗能行業(yè)特點。其中,財務績效均值為0.558,社會績效均值為0.682,環(huán)境績效均值較低為0.448。即在綠色績效構成中,高耗能企業(yè)的環(huán)境績效處于較低水平,為實現(xiàn)綠色轉型目標還需要持續(xù)加大投入。此外,綠色信貸均值為0.988,整體處于較高水平,說明綠色信貸發(fā)揮出了對高耗能高污染企業(yè)的融資約束限制作用。綠色技術創(chuàng)新均值為1.206,標準差為1.252,最小值為0,最大值為5.737,說明高耗能企業(yè)綠色技術創(chuàng)新平均水平較低,且存在著較大差異。

表3 變量描述性統(tǒng)計

2. 基準回歸結果與分析

根據(jù)表4,就綠色績效總體回歸而言,列(1)為未添加控制變量的回歸結果,綠色信貸回歸系數(shù)為正,且在1%的統(tǒng)計水平上顯著。列(2)為添加了控制變量的回歸結果,其回歸系數(shù)仍在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正?？梢?綠色信貸對高耗能企業(yè)綠色績效的影響為正效應,驗證了假說1。通過觀察控制變量的系數(shù)發(fā)現(xiàn):企業(yè)規(guī)模(Size)、成立年限(Age)、營業(yè)收入增長率(Growth)以及企業(yè)數(shù)字化轉型(DT)顯著為正,說明隨著企業(yè)規(guī)模、成立年限及成長能力的增長,企業(yè)綠色績效也有所增加。即企業(yè)的長足發(fā)展需要順應外部環(huán)境,及時調整發(fā)展策略與行為。另外,資產(chǎn)負債率(Lev)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為負,說明隨著企業(yè)資產(chǎn)負債率增大,企業(yè)綠色績效有所下降。資產(chǎn)負債率高,說明企業(yè)的資金中來源于債務的資金較多,財務風險相對較高。這一方面可能會影響企業(yè)財務績效,另一方面管理者會更注重企業(yè)生存盈利情況,而非環(huán)境社會績效,綜合導致綠色績效有所降低。

表4 綠色信貸對企業(yè)綠色績效影響的回歸結果

就綠色績效的細分指標而言,列(3)為綠色信貸對企業(yè)財務績效影響的回歸結果,綠色信貸系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為負。這說明目前綠色信貸政策對于高耗能企業(yè)的財務績效影響仍處于抑制階段,企業(yè)尚未能在提升環(huán)境績效的同時實現(xiàn)財務績效提升。此外,控制變量結果顯示,數(shù)字金融發(fā)展有助于企業(yè)實現(xiàn)財務績效提升。列(4)為綠色信貸對企業(yè)環(huán)境績效影響的回歸結果,綠色信貸系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正。這說明綠色信貸實施使得高耗能企業(yè)環(huán)境績效有所提升。此外,控制變量結果顯示,企業(yè)數(shù)字化轉型、外部融資約束以及環(huán)境規(guī)制均有助于企業(yè)提升環(huán)境績效。列(5)為綠色信貸對社會績效影響的回歸結果,綠色信貸系數(shù)為正但并未通過顯著性檢驗。這可能是因為社會責任實施需要一定的財務績效支撐。此外,控制變量結果顯示,外部融資約束有助于企業(yè)提升社會責任績效。上述結果的原因在于,隨著綠色信貸政策推行與落實,銀行在發(fā)放信貸時需要考慮企業(yè)環(huán)境風險,高耗能企業(yè)作為被約束限制群體,缺少了外部信貸融資支持,導致其財務績效有所降低。但高耗能企業(yè)為了生存經(jīng)營與長足發(fā)展,會采取一系列行動,如退出高耗能高污染項目、減少能源消耗或技術創(chuàng)新等,這些轉型升級行為雖然在短期內會對企業(yè)的收益產(chǎn)生一定程度的削弱,但是能提升其社會與環(huán)境績效,以達成節(jié)能減排目標。不過,其中社會責任績效多方面提升仍需要一定的財務績效支撐,因此結果并不顯著。

3. 中介效應分析

根據(jù)表5,列(2)和列(5)展示了綠色信貸的實施對高耗能企業(yè)綠色技術創(chuàng)新水平的影響效應。結果顯示,回歸系數(shù)在1%的顯著性水平上為正。這說明綠色信貸對高耗能企業(yè)所形成的信貸融資限制確實起到了倒逼企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新的效果。此外,列(3)和列(6)結果顯示,納入綠色技術創(chuàng)新(Gt)后,綠色信貸對高耗能企業(yè)綠色績效和環(huán)境績效的影響分別有所降低,但仍在1%的統(tǒng)計水平上顯著。同時,綠色技術創(chuàng)新對綠色績效和環(huán)境績效的影響均具有顯著正效應。綜上,綠色技術創(chuàng)新是綠色信貸影響企業(yè)綠色績效和環(huán)境績效的中介變量,即綠色信貸可以通過提升高耗能企業(yè)綠色技術創(chuàng)新從而促進綠色績效提升。據(jù)此,研究假說2得到驗證。

表5 綠色技術創(chuàng)新的中介效應分析結果

4. 異質性分析

本文從三個角度檢驗不同組別企業(yè)間綠色信貸對綠色績效影響的差異性,結果見表6。

表6 不同組別企業(yè)的異質性分析回歸結果

(1) 以產(chǎn)權性質為標準將高耗能企業(yè)分為國有企業(yè)與非國有企業(yè),只有國有企業(yè)通過了顯著性檢驗,非國有企業(yè)雖然系數(shù)為正但并未通過顯著性檢驗。即綠色信貸對于國有企業(yè)的綠色績效影響更為顯著,這驗證了研究假說3a。具體而言,六大高耗能行業(yè)中,國有企業(yè)占比很大,而國有企業(yè)作為受國家重點扶持的企業(yè)類型在面對綠色信貸約束時會更有能力應對。一方面,國有企業(yè)一般規(guī)模較大,資金雄厚,穩(wěn)定性更強,因此在信貸融資方面優(yōu)勢更大,相較于非國有企業(yè)可以更靈活地調整信貸結構,那么在投入綠色項目與技術創(chuàng)新方面更有資金優(yōu)勢,從而提升綠色績效。另一方面,政府在政策中不斷貫徹綠色高質量發(fā)展理念,實施綠色信貸,因此國有高耗能高污染企業(yè)也會成為環(huán)保部門的重點監(jiān)管對象,會對企業(yè)披露的各項環(huán)境信息更加密切關注,由此可以更好地指導生產(chǎn)活動。國有企業(yè)作為具有特殊社會責任的企業(yè),需要維護好自身的形象與聲譽以及政企間關系,因此會更加積極地響應綠色信貸政策,由此擁有更好的ESG治理表現(xiàn),從而在幫助國家達成節(jié)能減排目標、起到行業(yè)示范帶頭作用的同時,能夠有效緩解信貸融資的約束。

(2) 將六大高耗能行業(yè)劃分為C類制造業(yè)與D類電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)兩大類。結果顯示,綠色信貸對兩種類型高耗能行業(yè)的綠色績效影響均顯著為正,但在系數(shù)差異上并未通過檢驗,即不能說明綠色信貸對兩種行業(yè)綠色績效的促進作用存在差異。

(3) 在與綠色產(chǎn)業(yè)的對比中,同一綠色信貸指標對綠色產(chǎn)業(yè)與高耗能產(chǎn)業(yè)綠色績效的作用方向相反。其原因在于,本文對于高耗能企業(yè)綠色信貸水平采取懲罰式度量方式,即利息支出占比越高綠色信貸水平越低。但是,綠色信貸對于綠色產(chǎn)業(yè)卻為激勵式,即利息支出占比越高綠色信貸水平理應越高。綠色信貸水平越高,對于綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)的綠色績效的影響仍為正向。綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)在獲得綠色信貸資金支持時具有可得性和便利性優(yōu)勢,更好地發(fā)揮了綠色信貸的激勵效應。

5. 穩(wěn)健性檢驗

(1) 替換變量和內生性檢驗。為了保證回歸計量結果的穩(wěn)健性,本文通過替換解釋變量和被解釋變量的方式進行穩(wěn)健性檢驗,結果見表7。列(1)是采用綠色信貸滯后1期(L.Gcredit)作為替換變量,列(2)是采用企業(yè)利息支出占營收比重的負數(shù)(GcreditP_)作為替換變量,列(3)為被解釋變量綠色績效用樣本企業(yè)WIND的ESG得分(Esg)作為替換變量。結果顯示,主要回歸系數(shù)的方向都與基準結果保持一致,從而驗證了模型及結果的穩(wěn)健性。此外,考慮到綠色信貸和企業(yè)綠色績效可能存在反向因果關系問題,即商業(yè)銀行會加大對綠色績效水平高的高耗能企業(yè)的支持力度。為了降低內生性,本文借鑒相關文獻,在列(4)中將被解釋變量綠色績效作提前1期處理,結果顯示,系數(shù)仍在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正。這說明綠色信貸對提前1期的綠色績效仍呈現(xiàn)顯著的正向影響,與基準回歸結果一致,通過了內生性檢驗,驗證了前文結論的穩(wěn)健性。

表7 穩(wěn)健性檢驗結果

(2) DID檢驗。為了進一步驗證綠色信貸對高耗能企業(yè)綠色績效的影響效應,本文采用雙重差分法(DID)進行評估。2012年銀監(jiān)會頒布的《綠色信貸指引》標志著綠色信貸政策得到了進一步強化,大多數(shù)文獻均以其為外部沖擊事件,設置相應的虛擬變量?！毒G色信貸指引》這一綠色信貸政策是在2012年頒布的,因此設置政策實施虛擬變量,在2012年之前取值0(取2010年和2011年),在2012年及以后取值1。

其中,針對分組虛擬變量,本文分別檢驗了國有/非國有、C類行業(yè)/D類行業(yè)、重污染企業(yè)/綠色產(chǎn)業(yè)三種組合的平行趨勢,前兩組通過了檢驗。在此基礎之上,分兩組進行雙重差分檢驗,第一組中國有企業(yè)取值為1,非國有企業(yè)取值為0;第二組中C類行業(yè)取值為0,D類行業(yè)取值為1。核心解釋變量為政策實施虛擬變量與分組虛擬變量的交互項did,如第一組中當且僅當2012年綠色信貸政策實施之后國有重污染企業(yè)取值為1,其他取值為0。表8結果顯示,列(1)中交互項did系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正,證明了綠色信貸對高污染企業(yè)綠色績效促進作用及其在國有與非國有企業(yè)間的差異性;列(2)中交互項did系數(shù)未通過顯著性檢驗,表明在綠色信貸政策的沖擊下,C類行業(yè)與D類行業(yè)企業(yè)綠色績效并未形成明顯差異。上述結果與前文結果一致,結論具有穩(wěn)健性。

表8 DID檢驗結果

四、結論與建議

本文利用2012-2020年高耗能行業(yè)A股上市企業(yè)面板數(shù)據(jù),采用實證模型探究綠色信貸政策對高耗能企業(yè)綠色績效的影響效應及作用機制,得到如下主要結論:從整體看,綠色信貸實施有助于提升高耗能企業(yè)綠色績效。這從一定程度說明,綠色信貸作為綠色金融體系重要組成部分,為助力高耗能行業(yè)綠色轉型升級作出了應有貢獻。從綠色績效各細分績效來看,綠色信貸對高耗能企業(yè)環(huán)境績效的影響顯著為正,對財務績效的影響顯著為負,對社會責任績效的影響不顯著。這說明綠色信貸的實施確實提升了高耗能企業(yè)的社會與環(huán)境責任意識,推動其綠色發(fā)展,但是在缺少信貸資金支持并采取綠色技術創(chuàng)新行為的情況下,高耗能企業(yè)財務績效會受到削弱,社會績效履行也會受到一定程度抑制。從作用機制角度看,綠色信貸實施后,對高耗能企業(yè)所形成的信貸融資限制,能夠倒逼企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新,不斷轉型升級,繼而提升綠色績效。從異質性看,綠色信貸對國有高耗能企業(yè)綠色績效的激勵作用較非國有企業(yè)更大,但綠色信貸對C類與D類兩大類行業(yè)的影響作用未呈現(xiàn)出明顯差異,對綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)綠色績效存在激勵作用。

據(jù)此,本文提出如下政策建議:一是建立健全綠色金融體系,激勵轉型金融產(chǎn)品創(chuàng)新。進一步完善包括綠色信貸、綠色債券、綠色保險、綠色基金及碳金融等在內的綠色金融體系,推進助力高耗能企業(yè)綠色轉型的轉型金融體系構建,引導更多社會資金支持高碳經(jīng)濟活動向低碳與零碳目標轉型。二是把握高耗能企業(yè)轉型節(jié)奏,完善配套支持政策。綠色信貸確實提升了高耗能企業(yè)環(huán)境績效,但是財務績效卻有所下降。對此,政府可以出臺相關配套輔助政策,如實施綠色補貼、稅收優(yōu)惠等,對轉型企業(yè)進行支持,以緩解過渡期企業(yè)財務績效壓力。三是提升綠色低碳技術創(chuàng)新水平,強化綠色技術創(chuàng)新對高耗能行業(yè)綠色發(fā)展的引領作用,加快推動綠色發(fā)展。四是深入實施差別化金融政策,助力非國有企業(yè)綠色轉型,解決對非國有企業(yè)抽貸、壓貸、斷貸和高息過橋等突出問題,提振綠色轉型信心。五是打造跨行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈,綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè)在綠色高質量發(fā)展方面起著示范帶頭作用,在高耗能行業(yè)與綠色產(chǎn)業(yè)間打造循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈,推動循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展。