劉杰勇

(北京大學 法學院，北京 100871)

數(shù)字技術對經(jīng)濟發(fā)展具有放大、疊加和倍增的作用，是當今經(jīng)濟發(fā)展的強大引擎和新型生產(chǎn)力。數(shù)字經(jīng)濟給人類經(jīng)濟活動的領域和類型帶來巨變，引發(fā)諸多法律制度變革和相關具體理論影響[1]。智能投顧(Robo-Advisors)作為金融創(chuàng)新和數(shù)字技術相結(jié)合的產(chǎn)物，具有個性設計、理性決策、持續(xù)監(jiān)控等優(yōu)勢[2]，在為社會發(fā)展帶來經(jīng)濟利益的同時，也附帶著各類技術性風險。智能投顧又稱自動化顧問(Automated Advisors)，是基于交互式數(shù)據(jù)平臺和網(wǎng)絡程序算法，通過分析市場實時數(shù)據(jù)和客戶所提供的個性化信息，結(jié)合大數(shù)據(jù)及相關數(shù)據(jù)理論，為客戶提供投資組合建議和持續(xù)賬戶管理服務的新型注冊投資顧問模式(1)See Securities and Exchange Commission，Guidance Update:Robo-Advisers，p.1.。相較于傳統(tǒng)人工投顧，智能投顧模式下投資者和投資服務機構(gòu)之間的基礎法律關系雖仍為信托關系，但咨詢方式技術上的差異導致信義義務體系失靈，引發(fā)包括信義義務內(nèi)容滯后、義務主體不適配等問題[3]。及時更新和調(diào)整智能投顧模式下的信義義務體系是具有時代價值的重要課題。職是之故，本文擬在厘清人工投顧模式下信義義務標準的基礎上，分析智能投顧中信義義務更新適用的必要性，進而探討智能投顧模式下信義義務如何適用。

一、人工投顧的信義義務要求

人工投顧(Financial Advisor)通常是指以收費方式提供投資建議的個人(2)See Investment Advisers Act of 1940§202(a)(11)(c).。囿于個體能力不足與社會分工精細化，客戶不得不在投資咨詢關系中信賴投顧，授權投顧為自己管理財產(chǎn)或處理重大事務，而在該關系中，投顧具有知識性資源與權利性資源上的優(yōu)勢，須有法律制度規(guī)制投顧的行為，降低授信風險。多年來，以美國為首的英美法系國家的法院和監(jiān)管機構(gòu)對信托義務進行了無數(shù)的解釋和完善，形成了一套相當完善的法律體系，規(guī)定哪些具體職責構(gòu)成投資顧問的信托義務。我國《信托法》也規(guī)定，受托人需遵守忠實義務、注意義務、分別管理義務、公平義務、記錄保管和報告義務、親自執(zhí)行義務等[4]，其中注意義務與忠實義務是信義義務的本質(zhì)與核心，其他義務都是上述兩種義務的具體化與衍生。因此，下文擬重點討論注意義務與忠實義務在人工投顧模式中的運用。

(一)人工投顧的注意義務要求

根據(jù)美國證監(jiān)會(SEC)所發(fā)布的《委員會關于投資顧問行為準則的解釋》規(guī)定，注意義務要求人工投顧向客戶提供謹慎的建議，這些建議是基于對客戶的財產(chǎn)狀況、投資風險、預期收益等情況的綜合分析結(jié)果，遵循商業(yè)慣例且收費合理，并在合同服務范圍內(nèi)適當?shù)貙蛻糍~戶進行持續(xù)監(jiān)控和管理(3)See SEC.Commission Interpretation Regarding Standard of Conduct for Investment Advisers.17 C.F.R.§276.pp.12-21.?？梢?，注意義務要求對客戶與投資目的進行合理調(diào)查，確定客戶的財務成熟程度，以便投顧為客戶的最佳利益制定適當?shù)耐顿Y建議。其中“合理的調(diào)查”包括投顧是否了解和掌握已經(jīng)發(fā)生的可能導致投資概況不準確或不完整的事件。例如，在投顧持續(xù)提供咨詢意見的財務計劃中，稅法變化、客戶退休或婚姻狀況變化等新信息將觸發(fā)新調(diào)查的開展。這意味著注意義務不僅包括從客戶方收集數(shù)據(jù)的責任，還包括投顧通過其他信息源獲取信息的義務。例如一項新的稅收法規(guī)可能會對客戶產(chǎn)生影響；或者投顧注意到客戶的某些信息，而這些信息在特殊情況下客戶無法分享，如投顧注意到客戶體重減輕，身體不適，并表現(xiàn)出其他疾病跡象，投顧可能需要詢問客戶的健康狀況，在得知客戶患有嚴重疾病后，投顧應建議客戶及時更新醫(yī)療保健、相關授權書等文件，并重新審查遺產(chǎn)計劃；又或者，在簡單詢問客戶家庭情況時，投顧發(fā)現(xiàn)客戶子女患有毒癮，這時投顧可以建議客戶將其子女從聯(lián)名賬戶中除名，以限制其繼續(xù)獲得毒資。雖然與客戶閑聊可能違反信托義務要求，但這種運用判斷分析、收集信息線索和提出探究性問題的能力對于履行信托義務至關重要。可以說，根據(jù)通過正式和非正式方式收集的信息提供投資建議和監(jiān)控賬戶，是投顧履行注意義務的高效表現(xiàn)。在提供法律咨詢服務的信托關系中，律師如果注意到客戶(老年人或患病)認知能力下降，則需轉(zhuǎn)由與其監(jiān)護人對接相關業(yè)務。雖然在投資咨詢服務中，投顧不必采取同樣的行動，但投顧也應在看到客戶認知能力下降時選擇采取相應措施保護客戶，以履行注意義務。

(二)人工投顧的忠實義務要求

忠實義務要求投顧以客戶的最佳利益為出發(fā)點，避免任何可能損害客戶利益的自我交易或利益沖突，并及時向客戶披露重大的相關信息(4)See SEC.Commission Interpretation Regarding Standard of Conduct for Investment Advisers.17 C.F.R.§276.pp.21-29.。簡言之，投顧在提供服務時需以客戶最佳利益為原則，將客戶利益置于投顧自身利益之上，避免和減輕利益沖突。利益沖突行為包括：建議投資投顧管理的共同基金，和投顧的其他客戶投資相同證券等。

首先，就利益沖突而言，有些沖突較為明確，而另一些則落入灰色地帶，顧問需經(jīng)分析判斷以確定采取何種行動履行忠實義務。如果顧問不能或選擇不避免利益沖突，則顧問需提供與沖突相關的充分和真實的信息披露，獲得客戶的知情同意后，方能繼續(xù)利益沖突交易。然而，顧問不能簡單通過獲得客戶對利益沖突的同意來推卸信托責任，相反，如果未能充分披露利益沖突，顧問則必須消除或減輕利益沖突。有趣的是，當將忠實義務的標準應用到智能投顧領域時，一個經(jīng)過適當編程的智能投顧可能比人工顧問更能避免一些利益沖突。

其次,“最佳利益”一詞經(jīng)常在普通法中被用來描述忠誠與公平的信托義務要求。各國信托法大都規(guī)定受托人須為受益人利益管理信托，此處的“利益”經(jīng)歷了從唯一利益(Sole Interest)到最佳利益(Best Interest)的內(nèi)容演變。在傳統(tǒng)上，為保護受益人利益，英美信托法中嚴格奉行唯一利益說，即受托人須以受益人的利益作為唯一追求，摒棄個人利益或第三人利益，任何未經(jīng)受益人許可的利益沖突或潛在利益沖突交易都將被法院直接判定為違反信托責任，不再進一步追查(No Further Inquire)[5]。然而，隨著信托在商事領域泛化適用、專業(yè)信托機構(gòu)出現(xiàn)、民事程序改革、監(jiān)管制度建立等，受托人自利行為被發(fā)現(xiàn)的概率大大增加，而唯一利益說過于嚴苛的弊端則慢慢凸顯[6]，實踐中逐漸出現(xiàn)一些唯一利益規(guī)則的例外情況，被法院所認可，如委托人授權、受益人同意、法院事前批準等情況。傳統(tǒng)受托人基于榮耀而單純?yōu)樗苏加谢蜣D(zhuǎn)移不動產(chǎn)，不收取費用的時代已經(jīng)過去，替他人管理信托財產(chǎn)收取報酬并接受監(jiān)督的職業(yè)受托人成為主流，而為順應時代的發(fā)展，忠實義務的內(nèi)涵也從唯一利益說向最佳利益說轉(zhuǎn)化。最佳利益說下，原告舉證投顧從事利益沖突交易后，投顧可以該交易最符合客戶的利益或不損害受益人等理由抗辯，法院將介入對交易的實質(zhì)性審查。而投顧往往擁有專門技能或資產(chǎn)管理經(jīng)驗，與所在領域金融機構(gòu)存在聯(lián)系，或本身兼營各類金融業(yè)務，完全禁止其從事利益沖突交易并不符合現(xiàn)代金融交易實際。

二、智能投顧中信義義務更新適用的時代價值

算法技術的運用使得智能投顧在咨詢方式、數(shù)據(jù)收集等方面有別于人工投顧，人工投顧模式下的傳統(tǒng)信義義務體系受到巨大沖擊，需及時更新與調(diào)整智能投顧模式下的信義義務體系，以動態(tài)平衡投顧與客戶之間的利益，完善人工智能時代投資顧問的法律責任。本部分內(nèi)容擬在分析智能投顧模式中適用信義義務必要性的基礎上，進一步探討信義義務更新的意義與價值。

(一)信義義務適用的必然要求

智能投顧與客戶之間的基礎法律關系為信托關系[7]。智能投顧作為受托機構(gòu)，在全權委托模式下享有投資咨詢建議與資產(chǎn)管理處分等自由裁量權，但須遵循信義義務，維護客戶利益。信義義務要求智能投顧須以客戶畫像為基礎，結(jié)合最新資本市場信息和證券投資組合理論提供利益最大化投資組合建議，并執(zhí)行相應交易指令，定期向客戶匯報業(yè)績與投資分析報告。

然而，相較于人工投顧，智能投顧的特性極大地增加了其違反信義義務的可能性。具言之：(1)利益關聯(lián)復雜化。首先，智能投顧與證券經(jīng)紀商之間的利益關聯(lián)。僅有注冊投資顧問牌照的智能投顧平臺需與擁有證券經(jīng)紀商牌照的金融機構(gòu)合作，共同完成全權委托模式下的咨詢建議與賬戶管理服務。智能投顧負責提供投資組合建議，證券經(jīng)紀商負責執(zhí)行交易指令，二者屬于利益共同體，智能投顧極有可能提供購買證券經(jīng)紀商及其關聯(lián)機構(gòu)所發(fā)售金融產(chǎn)品的投資建議，以達到利益共同體內(nèi)部利益輸送。其次，智能投顧與第三方科技公司之間的利益關聯(lián)。大部分金融投資機構(gòu)在開展智能投顧業(yè)務時將算法建構(gòu)外包給第三方科技公司，算法包含客戶畫像生成、數(shù)據(jù)分析、投資建議形成等內(nèi)容，是智能投顧的核心組成部分，科技公司可能在設計算法架構(gòu)時收受某金融機構(gòu)的好處，以使其金融產(chǎn)品在優(yōu)勢評估時被廣泛推薦給客戶[8]。(2)自利行為隱蔽化。首先，智能投顧公司所收取費用通常與所管理資產(chǎn)規(guī)模成正比，為吸引更多投資者將更多資本投入管理賬戶中，智能投顧公司可能將盈利能力更強的投資組合推薦給賬戶余額達到一定級別的客戶，以營造賬戶余額越多收益越好的錯覺，誘使客戶持續(xù)不斷投資。其次，智能投顧自我交易。當全權委托模式下的智能投顧公司同時擁有注冊投資顧問牌照和證券經(jīng)紀商牌照時，則無需借助第三方金融機構(gòu)。智能投顧公司可在設計投資組合時給予自家金融產(chǎn)品最優(yōu)評價，并通過合理化解釋推薦給客戶。(3)客戶利益易損化。首先，個性化智能投顧服務以客戶畫像生成為前提，客戶畫像生成需要收集大量客戶私人信息，包括但不限于姓名、住址、聯(lián)系方式、財產(chǎn)狀況、投資經(jīng)驗等，而網(wǎng)絡安全是目前金融系統(tǒng)面臨的主要軟肋，盜竊客戶信息轉(zhuǎn)售牟利的事件屢見不鮮。如摩根士丹利史密斯尼有限責任公司(MSSB)的一名雇員通過長期訪問存儲客戶私人身份信息的內(nèi)部門戶網(wǎng)站，盜取約73萬位客戶的賬戶數(shù)據(jù)，并試圖轉(zhuǎn)售謀利，后被美國證監(jiān)會(SEC)及時制止，連帶MSSB公司一并重罰。可見，網(wǎng)絡信息時代客戶私人信息安全的脆弱性，智能投顧領域也無法幸免。其次，業(yè)務持續(xù)運營難度增加。美國證監(jiān)會(SEC)于2016年頒布一項新規(guī)，要求注冊投資顧問采納并實施書面的業(yè)務連續(xù)性和過渡計劃，旨在確保投資顧問制訂計劃，應對顧問業(yè)務因突發(fā)事件而中斷，如自然災害、網(wǎng)絡攻擊、技術故障和關鍵人員離職等，以盡量減少對客戶和投資者的傷害(5)See Securities and Exchange Commission.SEC Proposes Rule Requiring Investment Advisers to Adopt Business Continuity and Transition Plans.https://www.sec.gov/news/pressrelease/2016-133.html.last visit on June 22，2022.?？梢姡酝顿Y顧問的業(yè)務持續(xù)性已逐漸為主管機關所關注，而作為投資顧問類型之一的智能投顧在提供投資咨詢和資產(chǎn)管理服務時同樣存在業(yè)務持續(xù)性問題，且因人力資源剝離，其應變能力弱，業(yè)務中斷再恢復耗時長，負面影響更大。綜上，智能投顧模式下存在利益關聯(lián)復雜化、自利行為隱蔽化和客戶利益易損化等問題，有必要通過信義義務體系予以規(guī)制。

(二)信義義務更新的現(xiàn)實意義

與人工投顧相比，智能投顧在提供服務的過程中存在利益關聯(lián)復雜、自利行為隱蔽、客戶利益易損等問題，而這些問題的根源在于人工投顧與智能投顧之間的本質(zhì)差異。具體包括：(1)主體的變化——由人工主導向機器主導轉(zhuǎn)化。人工投顧模式下，金融機構(gòu)及其雇員為投資者提供投資咨詢與資產(chǎn)管理服務，若違反信義義務相關內(nèi)容，則由該機構(gòu)承擔責任；智能投顧模式下，預先設計的程序以客戶畫像為基礎，機械地通過算法技術生成投資咨詢建議服務。(2)委托方式的不同。人工投顧以一般授權委托為主，智能投顧則是完全授權委托，智能投顧擁有包括資產(chǎn)管理在內(nèi)的權利。(3)數(shù)字技術與程序算法的加入。人工投顧大多依靠投資顧問的專業(yè)性知識資源與投資經(jīng)驗向客戶提供投資建議，而智能投顧則是基于代碼編程和大數(shù)據(jù)分析等數(shù)字化技術生成投資組合建議。(4)服務方式的變化。人工投顧與投資者一般通過面談，詢問和了解客戶的投資偏好、資產(chǎn)狀況、投資目標等信息后提供個性化投資建議；智能投顧則以線上方式進行，根據(jù)投資者所填寫的調(diào)查問卷數(shù)據(jù)，結(jié)合金融市場信息、投資組合理論等信息形成客戶利益最大化的投資方案?；谏鲜霾町愄匦?，傳統(tǒng)信義義務體系在智能投顧模式下基本處于失靈狀態(tài)，尤其表現(xiàn)在信義義務內(nèi)容滯后和義務主體虛無化上，比如，智能投顧基于算法所提供的投資建議并非客戶利益最大化方案，但并不能因此認定不具備獨立法律人格的算法違反忠實義務[9]。實際上，智能投顧某種意義上可以理解為機構(gòu)運營者提供服務的工具，由智能投顧服務所生的法律責任應由運營者承擔[10]。是故，傳統(tǒng)信義義務體系在人工投顧模式向智能投顧模式轉(zhuǎn)變的過程中需及時更新和調(diào)整，以達持續(xù)規(guī)范運營者行為和維護投資者利益的效果。

首先，智能投顧模式下，更新與調(diào)整信義義務是人工智能時代的必然要求。人工智能正在全球范圍內(nèi)蓬勃發(fā)展。據(jù)推算，人工智能市場規(guī)模從2015年的1684億元漲到2021年的7167億元，年均增幅約27.3%，我國發(fā)展更為迅速，市場規(guī)模從2015年的112億元增長到2021年的958億元，年均增幅高達43.2%[11]。人工智能已成為科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的戰(zhàn)略性技術[12]，提升金融企業(yè)商業(yè)效能，促進數(shù)字經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。而法律作為不斷變化文明的一部分，須與社會結(jié)構(gòu)相適應，為社會目的而出生、改變與死亡[13]。與投資顧問信義義務相關的規(guī)章制度隨著時代變換已有相應更新，例如，2010年10月證監(jiān)會發(fā)布《證券投資顧問業(yè)務暫行規(guī)定》，其第4條和第5條規(guī)定，投資顧問應當遵循忠實義務和注意義務。2018年4月，央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會等金融業(yè)監(jiān)管機構(gòu)聯(lián)合發(fā)布《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》，第23條規(guī)定，金融機構(gòu)運用人工智能技術應當遵守投資者適當性、信息披露等要求。但總的來說，我國針對智能投顧的信義義務要求仍停留于原則層面，具體標準與相關措施模糊，針對性弱，可操作性不強，且有一定滯后性。作為私法學界的恒言話題，信義義務在面對智能投顧這一人工智能領域的新型應用時，有必要及時更新與調(diào)整。

其次，更新與調(diào)整是保持信義義務體系生命力的關鍵。信托憑借其靈活的制度設計，以信義義務為指引，在歷次重大法律和社會變革中扮演重要角色。從教會與國王土地之爭[14]，到后來的婦女解放運動[15]，公司治理原理的建構(gòu)[16]，信托制度及其信義義務體系閃耀其間，作用突出。信義義務本身是判例法中抽象出來的一類義務，源于大法官在法律適用過程中的理解與創(chuàng)造[17]。20世紀，信義義務飛速擴張，不斷出現(xiàn)新的適用領域，如證券、醫(yī)療、金融衍生品等行業(yè)。人工智能時代數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展日新月異，社會需要有效、清晰、富于效率的制度約束權力，調(diào)停不平等，克服利益沖突引發(fā)的機會主義行為，從而實現(xiàn)樸素的公平與正義，而信義義務體系無疑是一把鑰匙。相較于人工投顧，智能投顧的諸多特性無疑對傳統(tǒng)信義義務的合理適用帶來巨大沖擊，更新進化信義義務體系，增加其與智能投顧的制度適配性，是其保持生命力的關鍵，也是所有法律制度在時代風云變幻中常青的關鍵。

三、智能投顧中信義義務更新適用的具體方式

智能投顧作為新型投資顧問模式，自2008年首次在美國金融科技公司運營以來，因其成本低廉、服務效率高、個性化服務、服務對象大眾化等優(yōu)勢，而備受國際金融市場青睞[18]。數(shù)據(jù)顯示，截至2020年，智能投顧已通過數(shù)字化方式管理超過2萬億美元的資產(chǎn)，相較于2015年，增幅高達3000%。美國特許金融分析師(CFA)考試甚至將“人工智能、自動化投資服務和挖掘非常規(guī)數(shù)據(jù)源”等問題納入考試范圍[19]。智能投顧正變得無處不在，包括美國Point of Wealth Register、Kensho、Wealthfront等公司，英國Nutmeg公司，澳大利亞Stock Spot公司，新加坡Dragon Wealth公司等投資咨詢公司都為客戶提供智能投顧服務[20]。智能投顧根據(jù)功能差異可分為“咨詢型”智能投顧、“資管型”智能投顧與“咨詢+資管”型智能投顧等三大類型?！白稍冃汀敝悄芡额櫼宰C券咨詢業(yè)務為主；“資管型”智能投顧多以薦股軟件等形式存在；“咨詢+資管”型智能投顧是投顧平臺與金融機構(gòu)合作，提供證券投資咨詢與資產(chǎn)管理業(yè)務服務[21]。全權委托模式下的智能投顧是目前世界各大成熟資本市場的主流服務類型[22]，其服務流程分為五個步驟：(1)生成客戶畫像?？蛻敉ㄟ^網(wǎng)站或薦股軟件填寫個人或家庭財務狀況、投資經(jīng)歷、風險偏好等信息，智能投顧平臺根據(jù)所收集數(shù)據(jù)綜合分析形成客戶畫像。(2)形成投資組合建議。智能投顧平臺以客戶畫像為基礎，結(jié)合大數(shù)據(jù)和現(xiàn)代投資組合理論(Modern Portfolio Theory)，為客戶提供滿足其個性化需求的利益最大化投資建議。(3)執(zhí)行交易指令。智能投顧平臺或第三方金融投資機構(gòu)根據(jù)投資組合建議執(zhí)行交易指令。(4)動態(tài)賬戶監(jiān)管。智能投顧平臺持續(xù)追蹤最新市場數(shù)據(jù)，結(jié)合客戶畫像，動態(tài)平衡投資組合建議，實時調(diào)倉。(5)指令執(zhí)行完畢。智能投顧平臺完成客戶畫像所要求的投資目標后，定期向客戶出具投資組合業(yè)績與投資組合報告[23]。綜上可知，智能投顧與人工投顧雖在咨詢方式上有所差異，但都在為投資者提供投資建議和資產(chǎn)管理服務，實現(xiàn)投資者利益最大化。

智能投顧作為美國《投資顧問法》(1940)監(jiān)管的注冊投資顧問類型之一，是提供包含證券咨詢和資產(chǎn)管理在內(nèi)的廣義投資咨詢顧問(6)See Investment Advisers Act of 1940§202.。美國證監(jiān)會(SEC)要求智能投顧運營者承擔與人工注冊投資咨詢顧問同等程度的信義義務標準(7)See Securities and Exchange Commission.Investor Bulletin:Robo-Advisers.https://www.sec.gov/oiea/investor-alerts-bulletins/ib_robo-advisers.html.last visit on June 22，2022.，并頒行額外的指導性文件以支持智能投顧滿足信義義務標準。雖然實務上的相關判例、裁決很少涉及以信托義務管理智能投顧的情況，但智能投顧(缺乏任何人類建議成分的投資顧問)是否真的能夠達到信義義務標準，以及信義義務該如何更新調(diào)整，誠值探討。鑒于信義義務主要由注意義務與忠實義務構(gòu)成，本部分內(nèi)容將通過討論智能投顧是否滿足注意義務和忠實義務，以確定其能否符合信義義務要求，并討論信義義務如何在智能投顧模式下更新適用。

(一)智能投顧的注意義務要求

人工投顧模式下，注意義務要求投資顧問根據(jù)投資者的需求、目標和財產(chǎn)狀況提出審慎的投資建議，并要求顧問在服務協(xié)議條款規(guī)定范圍內(nèi)持續(xù)監(jiān)管資產(chǎn)。如前文所述，智能投顧顯然無法與人工投顧模式下注意義務的標準要求相契合。那么，智能投顧中注意義務該如何更新和調(diào)整？

首先，提升調(diào)查問卷設計的科學性與合理性，系統(tǒng)分析投資者的個性化需求。投資顧問過程中，需要充分了解投資者的相關信息，以提供個性化投資方案。由于智能投顧無法像人工投顧一樣提供相應服務，調(diào)查問卷便成為了解投資者需求與信息的主要手段。智能投顧服務流程是根據(jù)預先確定的客戶資料生成投資方案，而這些客戶資料是由預先設計的調(diào)查問卷答案決定的。當客戶在智能投顧平臺上回復問卷后，智能投顧為客戶分配一個預先確定的配置文件，該配置文件反映客戶的風險偏好、目標、投資偏好等，然后客戶的配置文件特征將與生成的投資建議相匹配。然而，智能投顧用來收集客戶信息和制定建議的調(diào)查問卷具有先天不足，且智能投顧無法主動獲取信息。第一，調(diào)查問卷通常沒有統(tǒng)一標準。全球范圍內(nèi)各大金融機構(gòu)所提供的智能投顧服務的調(diào)查問卷良莠不齊，沒有統(tǒng)一的行業(yè)標準區(qū)分調(diào)查問卷優(yōu)劣，再加上問卷篇幅、問卷類型、問卷主題等各不相同，所收集的客戶信息難免有缺陷，不夠全面詳細。部分調(diào)查問卷廣泛地詢問客戶的個人情況、風險承受能力和投資目標，但其他調(diào)查問卷可能會問一些目的指向性弱的問題。在美國證監(jiān)會(SEC)與金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)聯(lián)合發(fā)布的一份關于智能投顧調(diào)查問卷的報告中指出，調(diào)查問卷中的問題可能“過于籠統(tǒng)、含糊不清和具有誤導性”(8)SEC&FINRA.Report on Digital Investment Advice.https://www.finra.org/sites/default/files/digital-investment-advice-report.pdf.last visit on June 22，2022.。智能投顧無法確保所收集客戶信息的準確性，并且無法被編程為發(fā)現(xiàn)不一致答案時要求客戶澄清和解釋問題，導致所獲取信息有缺陷。第二，采用調(diào)查問卷形式收集客戶信息，無法與客戶面對面溝通形成良性互動，導致智能投顧提供投資建議時所依據(jù)的信息不完整，無法進行有效評估和提供具有建設性的投資建議。第三，人工投顧可以通過追問后續(xù)問題，必要時與客戶深入探討某個主題，或者要求提供背景信息，來獲取更多信息以制定最有利于客戶的投資建議。智能投顧卻無法獲取調(diào)查問卷之外的其他信息，問卷調(diào)查過程中客戶無法詢問問題，智能投顧無法辨別客戶是否理解問卷問題，導致其可能提供低質(zhì)量甚至不正確的投資建議，難以完成注意義務要求。

鑒于智能投顧收集投資者信息所采用的調(diào)查問卷方式有標準未統(tǒng)一、無法形成面對面的良性互動等不足，設計一份科學合理的調(diào)查問卷以充分了解投資者的需求和信息就成為彌補缺陷的關鍵。第一，確立調(diào)查問卷的統(tǒng)一行業(yè)標準。為推薦最符合投資者需求的投資方案，調(diào)查問卷范本應當細致、合理、謹慎、全面，調(diào)查問卷的問題類型、問卷主題等均需與投資者的投資狀況密切相關，以橫向(如投資收益預期、風險承受能力等)和縱向(如圍繞投資偏好展開追問)相結(jié)合的方式設計問題，篇幅適中，目的指向性強，減少有用信息獲取的不完整性，排除無用信息的收集，以期通過調(diào)查問卷完美復刻出投資者的“投資畫像”，彌補智能投顧無法面對面互動的不足。第二，構(gòu)建定期回訪制度，持續(xù)追蹤投資者信息。投資者的資產(chǎn)狀況、投資需求等信息隨著時間的推移不斷變化，有必要定期回訪以追蹤最新信息，及時更新和調(diào)整投資方案，以確保投資者利益最大化。

其次，確保算法和程序的準確性與有效性，以提供審慎的個性化投資建議。雖然沒有明確的法規(guī)或政策文件要求智能投顧需利用人的判斷來履行信義義務，但不可否認的是，人的判斷分析能力至關重要，因為其可以讓顧問收集更多有關客戶的信息，有助于顧問提出審慎的建議。具言之，人工投顧可能會注意到客戶在咨詢期間表現(xiàn)出來的不舒服或生氣等情緒，人工投顧可以深入交流以發(fā)現(xiàn)這種情緒的根源，并可能了解到客戶有重大的債務和賭癮問題，進而可以提出如何保護賬戶中的資產(chǎn)不受債權人追索的建議，如此才是符合客戶最佳利益的原則。而智能投顧顯然無法注意到這些線索。

那么，如何讓智能投顧間接獲得判斷分析能力？應確保智能投顧所仰賴的算法和程序的準確性與有效性。智能投顧雖然無法通過“察言觀色”以獲取投資者刻意隱藏的信息，但可以經(jīng)由算法和程序排除干擾性、不準確的信息，提煉出有效、可靠的信息，達到與人工投顧同樣的判斷分析效果，且更為迅速和精準。具體而言：(1)當投資者在回答調(diào)查問卷提供選擇前后矛盾的答案時，智能投顧將彈窗提醒重新作答。(2)當投資者在回答涉及收入水平、風險承擔能力、收益預期等關鍵性問題時，智能投顧將彈出警示性詞句，闡明利害關系，提醒投資者作好準備和真實的答案，不可刻意隱瞞，否則將責任自負。(3)如果投資者因閱讀障礙、視覺受損等自身原因回答問題確有困難，可以提供智能語音服務，甚至可轉(zhuǎn)為人工投顧服務。需注意的是，盡管人工投顧具備人類判斷能力的優(yōu)勢，但人工投顧畢竟理性有限，分析判斷過程往往夾雜情緒、偏見等影響因素，因此所得出結(jié)論未必最優(yōu)。

(二)智能投顧的忠實義務要求

如上所述，忠實義務要求投顧以客戶最佳利益為出發(fā)點，將客戶利益置于自身利益之上，通過充分且真實地披露重大信息以避免或減輕利益沖突，避免誤導客戶。算法層面上，智能投顧可以通過編程在某些方面最大限度地滿足忠實義務，例如消除顧問的利益沖突，確保提供足夠的信息披露，但機構(gòu)層面引發(fā)的利益沖突交易和信息披露有效性問題仍難以解決。事實上，智能顧問的技術復雜性可能會導致這些問題惡化，并對客戶群體產(chǎn)生更大的負面影響。那么，智能投顧模式下忠實義務該如何更新適用？

首先，明確智能投顧運營者為直接的信義義務承擔者。智能投顧不具備思考能力，也不具有法律意義上的主體資格。嚴格來講，智能投顧僅是人工智能的產(chǎn)物，應由運營者承擔責任。智能投顧不易受到人類偏見或動機的影響，可以消除利益沖突交易，但這只限于解決智能投顧和客戶之間直接產(chǎn)生的沖突，智能投顧運營者與客戶之間的利益沖突卻無法通過智能投顧消除。作為智能投顧的核心，算法往往夾雜著機構(gòu)運營者的意志，所提供的投資組合建議利于機構(gòu)金融產(chǎn)品銷售，使機構(gòu)賺取更多服務費。例如，美國金融服務機構(gòu)嘉信理財(Charles Schwab)的智能顧問被設計成將每個客戶投資組合中的7%到30%分配為現(xiàn)金，然后由嘉信理財進行投資管理[24]。嘉信理財通過這種做法盈利，但顯然與客戶最佳利益原則相悖，雖然嘉信理財定期向客戶支付現(xiàn)金存款利息，但現(xiàn)金本可以更有效地進行投資，以為客戶帶來更高的回報。遺憾的是，嘉信理財?shù)淖龇ㄔ诮鹑诜諜C構(gòu)中司空見慣。雖然利益沖突可能在智能投顧服務中發(fā)生，但由于智能投顧中的利益沖突源于程序設計不當，更容易被檢測到。無論是惡意還是無意制造，利害沖突均會在投資組合建議中得到體現(xiàn)。換言之，智能投顧并不能規(guī)避機構(gòu)層面的疏忽或欺詐設計。人工投顧模式下，運營者有權追究投資顧問的過錯責任，運營者僅承擔違反信義義務的部分替代責任；智能投顧模式下，智能投顧并沒有獨立人格，不存在過錯問題討論空間，因此運營者理應成為直接責任主體。

其次，智能投顧必須及時有效地披露重要信息。運行智能投顧的算法往往夾雜了運營者的意志，使得智能投顧所提供的建議無法遵循客戶利益最佳原則。為避免算法的利益沖突，應設計充分、及時和完整的信息披露制度。事實上，智能投顧信息披露的有效性在兩方面受到限制。第一，客戶無法提出后續(xù)問題，或者智能投顧無法通過面部表情辨別客戶是否真正理解披露內(nèi)容。盡管SEC明確指出不要求投顧確?？蛻袅私馀秲?nèi)容，但同時也提出，如果顧問知道或理應知道客戶不了解沖突的性質(zhì)和重要性，則推斷客戶同意不符合投顧的信托義務[25]?？梢?，對于信息披露的有效性，投顧并不是完全不用負責。而且，當客戶無法理解信息披露時，智能投顧無法重新表述或更好地解釋信息，這也是智能投顧信息披露有效性的障礙之一。第二，智能投顧的信息披露內(nèi)容龐雜，客戶往往難以理解。涉及到算法技術時，披露的復雜性會顯著增加。換言之，除傳統(tǒng)披露信息外，智能投顧所運用的算法內(nèi)容及其附帶風險也在信息披露范圍，但投顧可能會有數(shù)百種算法，每種算法都有不同的代碼編排，通常情況下客戶理解程序設計和算法內(nèi)容存在困難，這使得披露變得沒有意義。為確保智能投顧披露定期信息的有效性，監(jiān)督運營者，保護投資者利益，可從兩方面著手：第一，提高智能投顧信息披露的一致性和完整性。智能投顧可以利用技術來強調(diào)披露中的特定信息，例如將部分信息放在彈出框中，要求客戶單擊“我同意”，或突出顯示關鍵文本，規(guī)避“忘記”或“故意”不披露重要信息的風險，以及部分客戶收到與其他客戶不同的信息披露內(nèi)容的可能。第二，披露過程更加細節(jié)化與人性化，便于投資者理解披露內(nèi)容。比如，效仿2016年澳大利亞在相關文件中提出的要求，明確解釋智能投顧中的各項條款，并提供“實時彈窗”設置[26]。還可以在界面彈出相關協(xié)議告知函，對存在利益沖突的地方用加大、加粗、彩色等方式提醒，重要的信息披露突出、易于閱讀和理解，用通俗易懂的語言書寫，并設置強制停留時間，確保投資者充分理解相關信息。

綜上，為提供個性投資方案，最大化投資者利益，同時避免算法的利益沖突，保護投資者利益，智能投顧模式下的注意義務和忠實義務要求需經(jīng)適當更新調(diào)整，具體包括四個方面：(1)提升調(diào)查問卷設計的科學性和合理性；(2)確保算法和程序的準確性和有效性；(3)明確智能投顧運營者為直接的信義義務承擔者；(4)保證智能投顧信息披露的有效性。

值得一提的是，盡管大部分專家仍對智能投顧能否在廣泛、全面的咨詢環(huán)節(jié)中符合傳統(tǒng)信義義務標準保持沉默，但智能投顧在有限參與的情況下能夠履行信托責任似乎已經(jīng)成為行業(yè)共識(9)Jennifer L.Klass & Eric Perelman.The Evolution of Advice:Digital Investment Advisers as Fiduciaries.Morgan lewis.pp.6-8.https://www.morganlewis.com/-/media/files/publication/report/im-the-evolution-of-advice-digital-investment-advisers-as-fiduciaries-october-2016.pdf.last visit on June 22，2022.。智能投顧最顯著的優(yōu)點在于能夠評估近乎無限的數(shù)據(jù)和風險情景，從而計算出一個理想與高效的前沿性投資組合建議。在使用計算機進行財務分析之前，人工投顧會手動計算這些投資組合建議，這些建議自然是基于不太可靠、有限、針對性弱的數(shù)據(jù)，容易出現(xiàn)人為錯誤。智能投顧算法技術的運用使得數(shù)據(jù)的處理速度越來越快。在投資組合設計領域，智能投顧能夠進行更有效的建模，分析數(shù)據(jù)，這顯然遠超人類。因此，在有限參與范圍內(nèi)的交易中，智能顧問可以創(chuàng)建一個比人類顧問更具建設性的投資組合。此外，注意義務還要求投資定期更新信息以確保投資組合建議緊跟金融市場環(huán)境變化。理論上，智能顧問可以通過編程從潛在的多個來源——全球市場、監(jiān)管變化、與客戶業(yè)務相關的行業(yè)新聞、當?shù)亟?jīng)濟，甚至有關客戶競爭對手的新聞收集數(shù)據(jù)，并立即對客戶的投資組合進行調(diào)整或確定風險領域。而人工顧問不太可能有時間或能力了解所有相關數(shù)據(jù)源。而且，人工投顧只能定期監(jiān)控賬戶，而智能投顧可以持續(xù)監(jiān)控和調(diào)整賬戶，最大限度地提高效率。除非編程不當，否則智能投顧幾乎不會錯過任何重新平衡、利用稅收損失收獲機會或及時調(diào)整投資的機會。因而，智能投顧可以比人工投顧更有效地滿足持續(xù)監(jiān)控需求。

結(jié)語

智能投顧作為財務投資咨詢領域的重要組成部分，是人工智能時代數(shù)字經(jīng)濟的一個縮影，其飛速發(fā)展既存在機遇也存在挑戰(zhàn)，有必要經(jīng)由信義義務予以規(guī)制。智能投顧模式下存在調(diào)查問卷所收集信息不完整、交互式咨詢與人類判斷能力缺失等問題，投顧無法獲取更多信息以提供審慎的投資組合建議，且主導智能投顧的算法往往夾雜運營者的意志，難以避免自利行為與利益沖突交易，再加上智能投顧技術的復雜性使得客戶難以理解信息披露內(nèi)容。故而，智能投顧模式下信義義務的更新與調(diào)整具有時代價值，是人工智能時代的必然要求，是保持信義義務體系生命力的關鍵。

此外，當智能投顧在從事有限的服務(如投資組合的創(chuàng)建與監(jiān)控)時，符合信義義務的要求，但當智能投顧提供涉及大規(guī)模持續(xù)性資產(chǎn)管理與財務規(guī)劃時，智能投顧充當合格受托人，并承擔信義義務的能力值得懷疑。智能投顧的優(yōu)勢在于提供有限參與范圍內(nèi)的投資組合建議，并對特定賬戶的持續(xù)動態(tài)監(jiān)控。在涉及大規(guī)模的財務管理計劃中，如遺產(chǎn)規(guī)劃、財富管理和退休規(guī)劃等，智能投顧無法主動收集數(shù)據(jù)，且不具備人類判斷分析能力的缺陷將被放大，這類情境下可以使用人工投顧與智能投顧混合模型，其中智能投顧提供投資建議和持續(xù)監(jiān)控賬戶，人工投顧則負責更多的數(shù)據(jù)收集和客戶關系管理。公平的理念在市場環(huán)境中反復出現(xiàn)，并不是要求所有的市場參與者都遵守完全相同的規(guī)則。相反，公平的含義應是，智能投顧應該能夠向客戶提供其優(yōu)勢服務，而不受傳統(tǒng)的或可能不合適的現(xiàn)有法律規(guī)則的約束。