高樹根

【摘? 要】股權(quán)眾籌是公司通過出讓股份獲得資金的一種融資方式，它的出現(xiàn)很大程度上解決了中小型企業(yè)融資難、融資貴的問題。但是近年來股權(quán)眾籌的發(fā)展速度逐漸放緩，同時模式本身也暴露出了較高的投資風(fēng)險。針對這些投資風(fēng)險，論文從退出機制、外部審計和監(jiān)管三個層面給出了相應(yīng)的措施建議。

【Abstract】Equity crowdfunding is a financing method by which companies obtain funds by selling shares. Its emergence has largely solved the problems of difficult and expensive financing for small and medium-sized enterprises. However， in recent years， the development speed of equity crowdfunding has gradually slowed down， and the mode has also exposed high investment risks. In view of these investment risks， the paper gives corresponding measures and suggestions from three levels： withdrawal mechanism， external audit and supervision.

【關(guān)鍵詞】股權(quán)眾籌;投資風(fēng)險;退出機制;外部審計;監(jiān)管

【Keywords】equity crowdfunding; investment risk; withdrawal mechanism; external audit; supervision

【中圖分類號】F832.5? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069（2021）04-0101-02

1 股權(quán)眾籌融資簡介及運行模式概述

股權(quán)眾籌是指公司通過出讓一部分股份，借助股權(quán)眾籌平臺向投資者募集資金的一種公眾籌資模式。由于和互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合較為緊密，股權(quán)眾籌又被定義為“私募股權(quán)的互聯(lián)網(wǎng)化”。按是否擔(dān)保來看，可分為無擔(dān)保股權(quán)眾籌和有擔(dān)保股權(quán)眾籌;按運營模式來區(qū)分，可分為憑證式眾籌、會籍式眾籌和天使式眾籌三類。

其中憑證式眾籌是指通過在互聯(lián)網(wǎng)售賣與股權(quán)掛鉤的憑證來獲得募資，投資者享有剩余索取權(quán)但不成為股東的籌資方式;會籍式眾籌是指通過熟人介紹，投資人直接出資并成為企業(yè)股東的籌資方式;天使式眾籌是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺搜尋目標(biāo)企業(yè)，投資人出資從而直接或者間接成為目標(biāo)企業(yè)股東，并對財務(wù)回報目標(biāo)有明確要求的籌資方式。以上三種眾籌模式都以互聯(lián)網(wǎng)為重要載體，并且投資人都以獲得經(jīng)濟利益為最終目的，具有高風(fēng)險、高效率、高期望回報率的特點。

2 股權(quán)眾籌融資發(fā)展概況

因為傳統(tǒng)融資模式具有門檻高、效率低等特點，金融市場很難滿足中小型企業(yè)的融資需求。而股權(quán)眾籌利用大數(shù)據(jù)，依托互聯(lián)網(wǎng)平臺，具備擴寬企業(yè)融資渠道、降低企業(yè)融資成本、實現(xiàn)投資風(fēng)險分散這三大功能，提高了信息的透明度，簡化了審核的流程，解決了創(chuàng)新型企業(yè)和中小型企業(yè)的融資難、融資貴的痛點，是對現(xiàn)有投融資體系的有效補充。

從長遠(yuǎn)來看，發(fā)展股權(quán)眾籌有利于我國建設(shè)現(xiàn)代化多層次的金融體系，然而從近幾年的趨勢來看，我國股權(quán)眾籌的發(fā)展呈現(xiàn)出倒U型的曲線：2012-2016年股權(quán)籌資平臺以爆炸式的速度增長，2016年上線的平臺就高達(dá)283家。然而2018年上半年，股權(quán)眾籌平臺的增長速度驟減至9家，截止到2018年末，正常運營的平臺只剩下251家，其中轉(zhuǎn)型下線的平臺便高達(dá)603家。這反映出我國的股權(quán)眾籌仍然面臨較嚴(yán)峻的內(nèi)部和外部風(fēng)險。

3 股權(quán)眾籌帶來的投資風(fēng)險

投資風(fēng)險是指投資者在投資過程中因為投資收益的不確定性所面臨的虧損甚至是破產(chǎn)的風(fēng)險。這些風(fēng)險的大小和可控程度會影響投資者投資股權(quán)眾籌的積極性，進而影響到股權(quán)眾籌的發(fā)展。在參與股權(quán)眾籌的過程中，投資者面臨的投資風(fēng)險包括經(jīng)營風(fēng)險、流動性風(fēng)險和信用風(fēng)險。

3.1 經(jīng)營風(fēng)險

經(jīng)營風(fēng)險是指企業(yè)經(jīng)營過程中關(guān)于盈虧水平的不確定性，因為投資人的盈虧最終和公司的經(jīng)營狀況掛鉤，因此這一指標(biāo)同時衡量了投資風(fēng)險。

企業(yè)自身在經(jīng)營模式、經(jīng)營戰(zhàn)略、營銷模式、產(chǎn)品開發(fā)等方面的選擇最終會反映在公司的財務(wù)報表上，而投資者作為股東就需要承擔(dān)企業(yè)由于經(jīng)營不善等原因所導(dǎo)致的不能收回本金甚至巨額虧損的風(fēng)險。這一風(fēng)險與股權(quán)眾籌模式本身沒有特殊的關(guān)聯(lián)，而是由投資者本身所處的風(fēng)險地位所決定的。

而股權(quán)眾籌本身所具有的特點又決定了這一模式面臨著較大的經(jīng)營風(fēng)險。目前股權(quán)眾籌平臺上上線的企業(yè)主要以中小型企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為主，它們成立時間短，經(jīng)營現(xiàn)金流量不足，管理能力和盈利能力都較不完善。因此，這類企業(yè)往往都面臨著較大的經(jīng)營風(fēng)險。

3.2 流動性風(fēng)險

流動性風(fēng)險是指企業(yè)具有潛在的清償能力，但無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以應(yīng)對資產(chǎn)增長或支付到期債務(wù)的風(fēng)險[1]。股權(quán)眾籌的流動性風(fēng)險較大，有以下三個原因：

首先，股權(quán)眾籌單個項目的融資額度較小，且項目之間具有較大獨立性和異質(zhì)性，因此對股權(quán)的定價面臨較高的成本;其次，股權(quán)眾籌的退出渠道有限，且尚未形成成熟的二級市場;最后，融資企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險較大，其股權(quán)憑證很難作為抵押品獲得貸款。

3.3 信用風(fēng)險

信用風(fēng)險又稱為違約風(fēng)險，是指交易對手不履行到期債務(wù)的風(fēng)險。這里指融資企業(yè)無力履行合同條件致使投資者遭受損失的風(fēng)險。股權(quán)眾籌的信用風(fēng)險歸根結(jié)底是由經(jīng)營風(fēng)險導(dǎo)致的，但仍具有特殊性。

首先，股權(quán)眾籌以互聯(lián)網(wǎng)為媒介進行直接融資，提高了效率，但同時也增加了信息的不透明度，并且投資人作為弱勢的一方與企業(yè)之間會出現(xiàn)較大的信息不對稱;其次，企業(yè)經(jīng)營者與股東之間存在代理問題，在缺乏監(jiān)督機制的情況下甚至?xí)：蓶|權(quán)益。

4 針對股權(quán)眾籌投資風(fēng)險的改進措施

針對前文所述的股權(quán)眾籌所帶來的投資風(fēng)險，我們不僅要弄清其內(nèi)部不同風(fēng)險的邏輯關(guān)系，還要致力于構(gòu)建全面有效的風(fēng)險防范機制，打造高效準(zhǔn)確的風(fēng)險評估體系，為股權(quán)眾籌的長遠(yuǎn)發(fā)展?fàn)I造一個良好的外部環(huán)境?；谝陨夏康?，以下從構(gòu)建多層次的股權(quán)退出機制、完善對我國股權(quán)眾籌的監(jiān)管、構(gòu)建股權(quán)眾籌企業(yè)外部審計模式三個方面提出針對股權(quán)眾籌投資風(fēng)險的改進措施。

4.1 構(gòu)建多層次的股權(quán)退出機制

股權(quán)眾籌按流程可劃分為籌資、投資、投后管理、退出四個步驟，因此退出機制的完善與否直接關(guān)系到股權(quán)眾籌模式能否正常運行。然而我國股權(quán)眾籌仍然存在退出市場單一的問題——以股權(quán)回購和股權(quán)轉(zhuǎn)讓為主，但股權(quán)回購會減少企業(yè)的現(xiàn)金流，IPO對中小企業(yè)而言財務(wù)門檻過高，收購?fù)顺鲇秩狈_市場。因此，建立多層次的股權(quán)退出機制勢在必行。

股權(quán)眾籌平臺基于投資者多輪融資期退出選擇權(quán)，即投資者在每一期都有權(quán)利選擇繼續(xù)投資或者是退出并收回資金，這樣不僅能有效保障投資者的收益和退出權(quán)益，并且還能倒逼融資企業(yè)完善自己的投后管理，從而提高股權(quán)眾籌的經(jīng)濟效益。

加快推進股權(quán)眾籌二級市場的建立。目前我國股權(quán)眾籌線上項目實現(xiàn)退出的不到總數(shù)的三成，這表明傳統(tǒng)的退出機制很難滿足現(xiàn)有的需求。因此，我們可以借鑒美國的思路，建立與股權(quán)眾籌平臺相分離的股權(quán)交易平臺，讓股權(quán)交易的買賣雙方直接展開對話，推動股權(quán)交易市場定價體系的建立。

加強與其他股權(quán)交易板塊的聯(lián)系。推動區(qū)域性股權(quán)交易市場與場內(nèi)交易市場協(xié)調(diào)發(fā)展，設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一的轉(zhuǎn)板條件，降低企業(yè)轉(zhuǎn)板成本，并為企業(yè)轉(zhuǎn)板提供輔導(dǎo)培訓(xùn)，打通企業(yè)的轉(zhuǎn)板的壁壘。

4.2 完善對股權(quán)眾籌的監(jiān)管

股權(quán)眾籌的健康可持續(xù)發(fā)展需要完備的監(jiān)管體系作為支撐，完備的監(jiān)管體系是由各種行之有效的監(jiān)督機制組成的：

完善信息披露機制。首先需要明確融資者和股權(quán)眾籌平臺信息披露的主體責(zé)任。其次應(yīng)當(dāng)建立科學(xué)的信息披露分級標(biāo)準(zhǔn)，適度的信息披露有利于投資者的決策，但過度的信息披露又會增加企業(yè)的成本，增加企業(yè)的負(fù)擔(dān)，因此，我們應(yīng)該根據(jù)企業(yè)的融資額來制定不同的信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

完善投資額分級管理機制。股權(quán)眾籌與股權(quán)私募之間最大的差別是，股權(quán)眾籌是為創(chuàng)新型和中小型企業(yè)服務(wù)的，因此我們應(yīng)當(dāng)在監(jiān)管層面做到因地制宜。如針對融資額在200萬以下的項目實施企業(yè)上市資格豁免政策，這樣不僅滿足了融資需求還防范了風(fēng)險。

建立第三方資金托管平臺。為了防止融資者直接與股權(quán)眾籌平臺或者領(lǐng)投人勾結(jié)，損害投資者利益，應(yīng)當(dāng)選取具有公信力的第三方平臺托管資金，在融資方完成項目后，再由商業(yè)銀行轉(zhuǎn)交[2]。

4.3 構(gòu)建股權(quán)眾籌企業(yè)外部審計模式

目前針對股權(quán)眾籌市場的外部監(jiān)管仍然處于空白階段，即使是類似托管銀行的第三方監(jiān)管平臺也只是停留在對已發(fā)布信息進行披露的層面上，因此，我們需要引入外部審計來對平臺的風(fēng)險進行控制。

股權(quán)眾籌外部審計應(yīng)當(dāng)具備兩大功能：法律的強制執(zhí)行能力和獨立合規(guī)的監(jiān)管能力。同時，外部審計應(yīng)該結(jié)合社會審計和政府審計兩種模式。政府審計把握方向，制定相關(guān)的法律依據(jù)，并對社會審計展開合規(guī)性監(jiān)督，確保外部審計工作的公正性。社會審計依法開展審計工作，對平臺的交易數(shù)據(jù)和日常經(jīng)營活動進行評估，確保外部審計工作的落實。

5 結(jié)語

股權(quán)眾籌的發(fā)展豐富了我國現(xiàn)有的融資體系，解決了很多中小型企業(yè)融資難、融資貴的問題。但總體來看，股權(quán)融資仍然處在發(fā)展的初期階段，還面臨著內(nèi)部平臺建設(shè)較為滯后、外部監(jiān)管尚不完善所帶來的投資風(fēng)險較大的問題。因此，我們應(yīng)該理性看待股權(quán)眾籌的發(fā)展，既要支持其長遠(yuǎn)發(fā)展，又要加強監(jiān)管，為其營造一個健康良好的外部環(huán)境。

【參考文獻(xiàn)】

【1】姜大維.“天使匯”股權(quán)眾籌平臺的風(fēng)險管理研究[D].云南：云南財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，2018.

【2】張海濤.互聯(lián)網(wǎng)金融視角下美國股權(quán)眾籌法律監(jiān)管經(jīng)驗及啟示[J].經(jīng)濟研究導(dǎo)刊，2020（27）：158-159.