【摘要】廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金近年來發(fā)展迅速，引導(dǎo)了大量社會資金進入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。但是，廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金在發(fā)展過程中也面臨著諸多問題和風(fēng)險，其中退出機制缺失是制約其進一步有序發(fā)展的重要因素。本文介紹了創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的退出方式，分析了廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金成功退出的案例，并提出完善廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金退出機制的相關(guān)建議。

【關(guān)鍵詞】創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金 ?退出機制 ?建議

為了促進廣東省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和中小微企業(yè)的發(fā)展、2009年廣東省設(shè)立了創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，截止到2015年7月，共獲得了中央財政9個億的支持，設(shè)立了18支創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，投資超過70個項目，投入9億多元。根據(jù)2013年《廣東省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金管理暫行辦法》的規(guī)定，參股創(chuàng)業(yè)投資基金的存續(xù)期限原則上不低于8年，不超過10年，早期投入的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金陸續(xù)完成投資，將進入退出階段。

一、創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的退出方式

（一）IPO退出

IPO即首次公開發(fā)行股票是投資人和創(chuàng)業(yè)者最樂于見到的退出方式。IPO是在被投資企業(yè)發(fā)展成熟以后，通過證券市場掛牌上市使股權(quán)投資資金實現(xiàn)增值和退出。IPO可以為投資者帶來股票的增值，獲得高額的收益，比如分眾傳媒、攜程網(wǎng)和如家快捷等企業(yè)，它們的上市都給投資者帶來了巨額的回報。同時，IPO也有一定的局限性，例如手續(xù)比較繁瑣，退出費用較高，禁售期變現(xiàn)風(fēng)險較大等問題。

（二）兼并與收購

如果投資人不愿接受IPO的種種繁瑣手續(xù)和信息披露制度的約束，或者企業(yè)的業(yè)績尚未得到證券市場的認(rèn)可，可以采用兼并與收購的方式來退出。兼并與收購的操作成本少，手續(xù)簡單，退出速度快，可全額退出，但收益比IPO低，而且影響原股東和管理層對企業(yè)的控制，可能會遭到管理層的反對。

（三）股權(quán)回購

股權(quán)回購是最保守的方式，通常按照投資協(xié)議的規(guī)定，在投資期限屆滿之后，由被投資企業(yè)購回投資人所持有的公司股權(quán)。這種退出方式產(chǎn)權(quán)交易過程簡單，退出風(fēng)險較低，保證了創(chuàng)業(yè)者在公司進入正常發(fā)展階段后對企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)。但股份回購的法律障礙較多，時間成本和溝通成本較高，變現(xiàn)風(fēng)險較大，而且早期創(chuàng)業(yè)公司在市場發(fā)展的環(huán)境變幻莫測的情況下，采用這一方式進行退出，可能錯失潛在的投資機遇。

（四）破產(chǎn)清算退出

這種投資方式是迫不得已選擇的最不成功的退出方式。風(fēng)險投資是一種風(fēng)險很高的投資行為，失敗率相當(dāng)高。據(jù)統(tǒng)計，美國由風(fēng)險投資支持的風(fēng)險企業(yè)大約有20%～30%完全失敗，60%左右受到挫折，只有5%～10%的風(fēng)險企業(yè)可以獲得成功。由于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金投資周期長，面臨的風(fēng)險高，當(dāng)被投資企業(yè)經(jīng)營不善并難于挽回時，企業(yè)破產(chǎn)清算可以盡量控制風(fēng)險和減少損失。

（五）新三板

隨著國內(nèi)行業(yè)監(jiān)管政策落定和逐漸完善，2015年，新三板成為除IPO退出、兼并與收購、股權(quán)回購之外的股權(quán)投資退出新通道，新三板的退出模式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓，做市商交易，轉(zhuǎn)板退出，并購重組，競價交易制度。相對與其它方式，新三板承接了投資者的退出以及后續(xù)的融資問題。根據(jù)新三板的規(guī)則，企業(yè)在掛牌的同時就能定增融資，節(jié)約了企業(yè)的時間成本。因此，當(dāng)投資者投資的企業(yè)不能被收購，也不能上市主板的時候，只需掛牌新三板就能夠進行定增，并且在二級市場上也可以以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式成交，或者以做市交易方式進行股份轉(zhuǎn)讓，方便企業(yè)早期進入的投資者順利退出。

二、廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金成功退出的案例

廣東省粵科金融集團有限公司是廣東省人民政府授權(quán)經(jīng)營的國有獨資企業(yè)，是我國最早創(chuàng)立的省級創(chuàng)業(yè)投資公司之一，主要經(jīng)營的業(yè)務(wù)是在創(chuàng)業(yè)投資基礎(chǔ)上，積極拓展科技小額貸款、融資擔(dān)保、融資租賃、資產(chǎn)評估與交易、產(chǎn)業(yè)基金、科技金融產(chǎn)業(yè)園區(qū)等業(yè)務(wù)，近年來，粵科集團在文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域不斷發(fā)力，先后投資了廣東中科二十一世紀(jì)文化傳媒產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金、君聯(lián)資本文化體育產(chǎn)業(yè)基金，投資“時代科騰”“上海棕櫚”、“搏牛文化”等一批文化企業(yè)，其中，投資的粵科軟件于2015年4月被阿里影業(yè)以8.3億元收購，成為文化產(chǎn)業(yè)項目并購?fù)顺龅男袠I(yè)典范。

2015年4月17日，廣東粵科軟件工程有限公司100%國有產(chǎn)權(quán)項目在南方聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易中心公開掛牌轉(zhuǎn)讓成功，掛牌價格為1.8億元，經(jīng)過180輪的激烈競價，最終，阿里巴巴影業(yè)集團（HK：01060）以8.3億元價格成功受讓，較掛牌價格增值361%。

粵科軟件公司成立于1997年，注冊資本1，000萬元，由廣東省科技創(chuàng)業(yè)投資公司（2015年1月改制為廣東省科技創(chuàng)業(yè)投資有限公司）和廣東省計算技術(shù)應(yīng)用研究所各出資50%組建。該公司是一家專注為票務(wù)及電影行業(yè)提供整體解決方案的公司，其業(yè)務(wù)包括影院票務(wù)銷售管理、放映自動化控制、電子票務(wù)平臺、移動購票應(yīng)用和電子商務(wù)運營等，為全國合作票務(wù)運營商最多、行業(yè)資源最廣的售票系統(tǒng)提供商。

2014年初，集團公司制定了推動粵科軟件公司開展國企改制的戰(zhàn)略目標(biāo)，先后制定了解決歷史遺留問題、引進戰(zhàn)略投資者、管理層激勵、國有股退出四項連動的改制行動方案，并嚴(yán)格遵守國有企業(yè)改制的法規(guī)和程序，進行清產(chǎn)核資、資產(chǎn)評估、法律盡職調(diào)查和法定代表人經(jīng)濟責(zé)任審計等工作，在政府主管部門和相關(guān)政府機構(gòu)的支持指導(dǎo)下，集團公司突破各種困難和瓶頸，逐步開展國企改制相關(guān)工作，并先后取得省科技廳、省財政廳和省政府對資產(chǎn)評估、企業(yè)改制、職工安置等相關(guān)事項的全部批復(fù)或回復(fù)。在改制前和改制工作推進期間，粵科軟件公司的經(jīng)營業(yè)績每年皆有較大提升，據(jù)符合資質(zhì)的資產(chǎn)評估機構(gòu)評估，以2014年6月30日為基準(zhǔn)日，粵科軟件公司股東全部權(quán)益評估價值為4，767萬元。

2015年3月18日，粵科軟件公司100%股權(quán)正式在南方聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌公開轉(zhuǎn)讓，共征集到4家意向受讓方，4月17日采取網(wǎng)絡(luò)競價方式組織交易，成交價8.3億元，相對于啟動國有企業(yè)改制之前2013年底情況，國有資產(chǎn)整體增值125倍，市盈率達(dá)到315倍，相對2014年底公開掛牌前情況，國有資產(chǎn)整體增值40倍，市盈率達(dá)到74倍。

阿里巴巴影業(yè)集團承諾，在取得粵科軟件公司全部股權(quán)并完成工商變更登記手續(xù)后6個月內(nèi)對粵科軟件公司現(xiàn)管理層實施股權(quán)激勵，并同意給予廣東省科技創(chuàng)業(yè)投資有限公司在工商變更登記手續(xù)完成后9個月內(nèi)以回購或增資的方式取得粵科軟件20～30%股權(quán)的權(quán)利。

粵科軟件改制工作按照《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》、《關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》等相關(guān)規(guī)定，通過進場交易、發(fā)布公告、公開轉(zhuǎn)讓、網(wǎng)絡(luò)競價的方式，充分利用市場機制，盤活國有資產(chǎn)、深挖企業(yè)價值，以規(guī)范化的手段公開、公平、公正地實現(xiàn)了國有資產(chǎn)增值和國有投資收益的最大化，打造了股權(quán)轉(zhuǎn)讓方、股權(quán)受讓方、標(biāo)的企業(yè)的多方共贏局面，廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金成功退出的典型案例，是國有企業(yè)體制和機制創(chuàng)新改革的有益嘗試和深化實踐。

三、完善廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金退出機制的建議

廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是政策性基金，在遵守國有資產(chǎn)管理等國家現(xiàn)行法律法規(guī)的前提下，借鑒其他省市引導(dǎo)基金好的經(jīng)驗和做法，針對廣東省實際情況提出建議，充分發(fā)揮政府引導(dǎo)基金的最大效益。

（一）進一步修訂廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金管理辦法

關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的實施管理，廣東省政府在2013年出臺了《廣東省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金管理暫行辦法》，在退出機制上明確了存續(xù)期、退出時機和退出方式等，但是規(guī)定比較簡單，引導(dǎo)性不大。尤其是從文件出臺實施到現(xiàn)在已經(jīng)三年，這期間出現(xiàn)了許多新情況和新變化，對于最早一批設(shè)立的即將進入退出階段的基金已，該文件并未涉及退出的具體規(guī)定，因此，進一步修訂廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金管理辦法迫在眉睫。

（二）優(yōu)化績效考核機制

創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是不以營利為目的政策性基金，而非商業(yè)性基金，因此，對它的考核不僅要注重經(jīng)濟效益，更要注重社會效益。在進行廣東省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金考核時，建議分別制定政策性目標(biāo)與經(jīng)營性目標(biāo)的雙重考核機制，并將這兩個方面充分結(jié)合，在實現(xiàn)經(jīng)營利潤的同時，實現(xiàn)政府的政策目標(biāo)。

（三）建立多元化的退出渠道

目前，創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的退出渠道有公開上市、兼并收購、股權(quán)回購及新三板等多種途徑。無論采用哪一種退出方式，都要一個成熟穩(wěn)定的資本環(huán)境為前提，因此，以多層次的資本市場為依托，提供完備的退出保障服務(wù)，完善創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的退出機制，確保創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金能夠在不同投資階段實現(xiàn)成功退出。

（四）完善退出收益分配機制

創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是非盈利性基金，其收益分配實行先回本后分紅，社會出資人可優(yōu)先分紅的原則。國家出資收益可適當(dāng)讓利，收回資金優(yōu)先用于基金滾存使用，社會資本由于承擔(dān)了政府特定目標(biāo)而產(chǎn)生的風(fēng)險，因此企業(yè)的超額收益由非引導(dǎo)基金股東分享，提高社會民間資本參與創(chuàng)業(yè)投資的積極性。通過政府和社會、民間資金協(xié)同發(fā)力，促進大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級。

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作者簡介：盧慧芳（1976-），女，漢族，江西寧都人，碩士，副教授，畢業(yè)于華中師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，任職于廣東開放大學(xué)經(jīng)濟管理與標(biāo)準(zhǔn)化學(xué)院，研究方向：金融學(xué)。