鄭 玉

(鄭州輕工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，鄭州 450002)

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變，創(chuàng)新作為經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的第一動(dòng)力進(jìn)一步得到強(qiáng)化。對(duì)于國家來說，創(chuàng)新能力能為其在激烈的國際競爭中贏得主動(dòng)；對(duì)于企業(yè)而言，創(chuàng)新能力是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力源泉，有利于樹立良好的品牌形象。據(jù)《世界品牌實(shí)驗(yàn)室》發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，微軟、蘋果、騰訊等7家創(chuàng)新型企業(yè)穩(wěn)居全球市值排名前10的榜單之列。企業(yè)是國家創(chuàng)新發(fā)展的微觀主體，然而創(chuàng)新所具有的風(fēng)險(xiǎn)大、周期長、不確定強(qiáng)以及正外部性等特征使得企業(yè)開展創(chuàng)新活動(dòng)的動(dòng)力不足。為了提升國家整體的科技實(shí)力，政府試圖通過“幫扶之手”增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新意愿。而高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策成為近年來激勵(lì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的重要政策工具，政府設(shè)計(jì)高新認(rèn)定政策的初衷在于引導(dǎo)創(chuàng)新資源配置、激勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新，從而提升產(chǎn)品的科技含量、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。那么，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的實(shí)施效果如何？該認(rèn)證信號(hào)是否得到了市場的積極回應(yīng)？目前尚存在一些不同的聲音，比如有人指出政府傾向于支持基礎(chǔ)性研究以及私人回報(bào)低的共性技術(shù)，而市場更青睞于高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的商業(yè)化項(xiàng)目，所以政府釋放的信號(hào)可能只是一種“噪音”［1］，且高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的政策優(yōu)惠誘發(fā)的“偽高新”亂象頻發(fā)［2］，使得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的實(shí)施效果更值得商榷與考量?！罢帧焙汀罢钨Y源詛咒論”之爭難分伯仲，再一次將選擇性產(chǎn)業(yè)政策的有效性推上風(fēng)口浪尖［2-3］。針對(duì)這一問題，本文擬考察獲得高新認(rèn)定的企業(yè)是否是真正的受益者？高新認(rèn)定政策是否真正提高了企業(yè)的創(chuàng)新能力并實(shí)現(xiàn)預(yù)期的經(jīng)營紅利？準(zhǔn)確評(píng)估高新認(rèn)定政策的實(shí)施效果，并探討其發(fā)揮作用的中間機(jī)制，對(duì)于優(yōu)化和完善政策設(shè)計(jì)具有重要意義。

高新認(rèn)定政策屬于選擇性產(chǎn)業(yè)政策，旨在通過政府傾斜式扶持高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，以加快產(chǎn)業(yè)的演化進(jìn)程，最終實(shí)現(xiàn)高科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)趕超。從文獻(xiàn)檢索情況來看，目前有關(guān)高新認(rèn)定政策經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)的研究，主要從獲得認(rèn)定后的優(yōu)惠政策對(duì)企業(yè)研發(fā)投入及創(chuàng)新的影響［4-6］，該激勵(lì)作用主要體現(xiàn)為策略性創(chuàng)新還是實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新［5］，以及高新認(rèn)定政策是否存在研發(fā)操縱和激勵(lì)扭曲效應(yīng)［2］?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要存在以下不足：主要研究高新認(rèn)定政策“放水養(yǎng)魚”的資源效應(yīng)及企業(yè)為迎合政策標(biāo)準(zhǔn)的策略性應(yīng)對(duì)，較少關(guān)注融資約束背景下其“栽梧引鳳”的信號(hào)效應(yīng)對(duì)外部資本市場的影響及其對(duì)推進(jìn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的可行性和有效性。僅許玲玲和鄭春美［7］關(guān)注了高新資質(zhì)認(rèn)定在股市中的信號(hào)功能，研究獲得認(rèn)定的高新企業(yè)是否被資本市場給予更高的定價(jià)。鑒于此，本文實(shí)證考察融資約束背景下高新認(rèn)定政策對(duì)企業(yè)外部融資的信號(hào)功能，并對(duì)該信號(hào)功能在異質(zhì)性企業(yè)間的差異展開研究；同時(shí)，采用傾向得分匹配法探討高新認(rèn)定政策的微觀作用機(jī)制，估計(jì)高新認(rèn)定政策的額外激勵(lì)效應(yīng)。

1 研究假設(shè)

1.1 高新認(rèn)定、外部融資激勵(lì)與企業(yè)績效

在激烈的市場環(huán)境中，持續(xù)不斷的創(chuàng)新是企業(yè)保持競爭優(yōu)勢的重要來源。然而，研發(fā)項(xiàng)目通常具有投入大、周期長、風(fēng)險(xiǎn)高等特征，且其盈利前景等商業(yè)信息無法在財(cái)務(wù)報(bào)告中充分展現(xiàn)［8］，研發(fā)產(chǎn)出具有不確定性知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系尚不完善［9］，這些因素導(dǎo)致無形資產(chǎn)價(jià)值難以被有效評(píng)估和準(zhǔn)確測量［10］，因此，專業(yè)知識(shí)有限的外部投資者很難從技術(shù)角度判斷研發(fā)項(xiàng)目的優(yōu)劣，使得輕資產(chǎn)的高新技術(shù)企業(yè)面臨融資約束的困境。因此，高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)決策不僅與研發(fā)項(xiàng)目的成本收益有關(guān)，還受到資金的約束［11］。研究表明，融資約束對(duì)中國高新技術(shù)企業(yè)的危害極大，是企業(yè)發(fā)展的最大障礙，高新技術(shù)企業(yè)被長期壓抑不斷錯(cuò)失良好的投資機(jī)會(huì)，導(dǎo)致發(fā)展后勁不足［12-13］。融資約束背景下，高新技術(shù)企業(yè)開展R&D投資可能面臨進(jìn)退兩難的窘境。高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策能夠通過以下兩條渠道發(fā)揮外部融資激勵(lì)效應(yīng)。①高新認(rèn)定會(huì)顯著增加獲得認(rèn)定企業(yè)的信用擔(dān)保預(yù)期，使得當(dāng)?shù)劂y行對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的授信額度和貸款利率優(yōu)惠力度會(huì)同時(shí)增大［14］，政府的青睞和銀行的支持直接緩解了企業(yè)開展R&D活動(dòng)中面臨的融資約束問題，顯著增強(qiáng)了企業(yè)的創(chuàng)新能力和創(chuàng)新績效。②高新認(rèn)定政策具有認(rèn)證效應(yīng)，能夠向外部投資者傳遞企業(yè)質(zhì)量和發(fā)展能力的客觀訊息，從而提高外部投資者對(duì)企業(yè)的信任和認(rèn)可程度，可有效解決企業(yè)開展R&D活動(dòng)中的融資不足問題，使得資本市場的“資金鏈”與高新技術(shù)企業(yè)的“創(chuàng)新鏈”迅速結(jié)合，提高金融資本服務(wù)高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新的效率。由此，提出如下假設(shè)。

H1 高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效具有額外激勵(lì)效應(yīng)。

高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定屬于典型的選擇性產(chǎn)業(yè)政策，是政府篩選機(jī)制的重要體現(xiàn)，獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的信號(hào)功能可顯著提升企業(yè)的品牌形象，有助于企業(yè)在項(xiàng)目融資中處于優(yōu)勢地位，為技術(shù)密集型的高新技術(shù)企業(yè)提供研發(fā)資金保障，通過優(yōu)化研發(fā)資本的配置效率、提升高科技企業(yè)的成果轉(zhuǎn)化率，最終影響高科技產(chǎn)品的銷售收入和經(jīng)營業(yè)績［15-16］。除了緩解企業(yè)創(chuàng)新面臨的融資約束，對(duì)人力資本的保障作用亦是高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定提升企業(yè)績效的重要通道［3］。根據(jù)創(chuàng)新理論和人力資本理論，高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)資本很大程度上體現(xiàn)在研發(fā)團(tuán)隊(duì)中的員工身上。研發(fā)人員流失不但使企業(yè)的關(guān)鍵技術(shù)面臨外泄的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)使研發(fā)團(tuán)隊(duì)產(chǎn)生調(diào)整成本，不利于高質(zhì)量研發(fā)活動(dòng)的持續(xù)推進(jìn)。為此，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策通過篩選并對(duì)具有戰(zhàn)略前景的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行資質(zhì)認(rèn)定，可促使敏銳的外部資本市場對(duì)企業(yè)的發(fā)展前景產(chǎn)生良好預(yù)期，從而對(duì)外部資本產(chǎn)生強(qiáng)大的虹吸效應(yīng)。雄厚的資金支持不但可保障研發(fā)項(xiàng)目的順利進(jìn)行，還能提高研發(fā)人員的薪酬待遇，使研發(fā)人員的離職意愿有效降低，可保障研發(fā)人員的穩(wěn)定。高新認(rèn)定政策的外部融資激勵(lì)機(jī)制為高新技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)新提供源源不斷的研發(fā)資金保障和穩(wěn)定的研發(fā)團(tuán)隊(duì)支撐，以及研發(fā)投入帶來的產(chǎn)品優(yōu)勢和市場競爭優(yōu)勢等創(chuàng)新效應(yīng)能夠?yàn)楣窘?jīng)營業(yè)績的提升起到助推作用［17］。由此，本文提出以下假設(shè)。

H2 高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績具有額外激勵(lì)效應(yīng)。

然而，企業(yè)自身的融資約束差異導(dǎo)致企業(yè)投融資行為受到壓抑的程度有所不同，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)和經(jīng)營業(yè)績提升的影響也迥然相異。也就是說，企業(yè)自身的融資約束狀況對(duì)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策外部融資激勵(lì)效應(yīng)的大小將產(chǎn)生非常重要的影響。一方面，融資約束較大的企業(yè)難以聘請(qǐng)高素質(zhì)研發(fā)人員和高端研發(fā)團(tuán)隊(duì)，使得企業(yè)學(xué)習(xí)先進(jìn)技術(shù)的能力和對(duì)前沿技術(shù)的管理經(jīng)驗(yàn)受到極大掣肘。而且，資金匱乏導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投資水平達(dá)不到帕累托最優(yōu)狀態(tài)，創(chuàng)新資源配置效率存在較大的改進(jìn)空間。因此，融資約束越大的企業(yè)，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的融資激勵(lì)效應(yīng)越敏感，企業(yè)的創(chuàng)新投資欲望越強(qiáng)烈；另一方面，激烈的市場競爭以及消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品和服務(wù)較高的需求層次，使感受到巨大生存壓力的企業(yè)的研發(fā)意識(shí)進(jìn)一步增強(qiáng)，但也可能因?yàn)槿谫Y約束的束縛望而卻步。因而，融資約束型企業(yè)在高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定帶來的融資機(jī)遇下，不斷催化創(chuàng)新本能，通過技術(shù)創(chuàng)新獲取新的競爭優(yōu)勢，使得創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)更加突出［18-19］。由此，本文提出如下假設(shè)。

H3 企業(yè)面臨的融資約束越大，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)越顯著。

1.2 金融資源獲取能力的調(diào)節(jié)作用

高新認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)及其企業(yè)績效不僅與高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的制度設(shè)計(jì)有關(guān)，也會(huì)受到制度環(huán)境和市場環(huán)境的直接影響，為此，本文借鑒車嘉麗和薛瑞［20］的研究，進(jìn)一步引入金融資源獲取能力研究中廣泛使用的金融市場化程度、所有制類型和規(guī)模類型3個(gè)調(diào)節(jié)變量。

高新認(rèn)定通過向外部資本市場釋放企業(yè)獲得認(rèn)定的信號(hào)從而快速聚攏創(chuàng)新所需要的資金，因此，金融市場化程度直接影響高新認(rèn)定政策外部融資激勵(lì)機(jī)制的作用。金融市場化程度較高的地區(qū)，往往意味著發(fā)達(dá)的金融體系、寬廣的融資通道、良好的投資者保護(hù)制度以及暢通無阻的信息傳遞機(jī)制，可有效發(fā)揮對(duì)高新認(rèn)定外部融資激勵(lì)機(jī)制的協(xié)同效應(yīng)。由此，提出如下假設(shè)。

H4 金融市場化程度越高，高新認(rèn)定對(duì)創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績的外部融資激勵(lì)效應(yīng)越顯著。

考慮企業(yè)的所有制特征，民營企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)具有更大的靈活性，能夠迅速執(zhí)行創(chuàng)新決策，并具有根植于市場需求的天性［20］。然而，我國以商業(yè)銀行為主體的金融機(jī)構(gòu)長期以來“抓大放小”“扶優(yōu)限劣”的經(jīng)營理念使得民營企業(yè)“深受其害”，長期處于融資約束的困境［20］。受高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策激勵(lì)的民營企業(yè)有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)獲取創(chuàng)新所需要的金融資源，爭取更多的“國民待遇”。獲取的創(chuàng)新資源直接推動(dòng)了民營企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)，對(duì)民營企業(yè)的發(fā)展將產(chǎn)生更顯著的影響。由此，提出如下假設(shè)。

H5 相對(duì)國有企業(yè)，高新認(rèn)定對(duì)民營企業(yè)的創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績的外部融資激勵(lì)效應(yīng)更強(qiáng)烈。

對(duì)比不同規(guī)模的企業(yè)特征，后期金融生命周期理論認(rèn)為，相比大企業(yè)，中小企業(yè)成長前期的信息封閉引致的信息不對(duì)稱，嚴(yán)重制約了中小企業(yè)的融資能力和獲取資源的能力［21］。資源的匱乏使其時(shí)刻面臨夾縫中求生存的壓力，中小企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)舉步維艱，難以在激烈的市場競爭中安身立命。因此，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的信號(hào)功能可以向外部資本市場傳遞企業(yè)良好發(fā)展前景的信息，可顯著降低資本市場的信息搜尋成本，有效提高資本市場的資金讓渡規(guī)模，從而提升融資契約的達(dá)成概率。在擴(kuò)大融資渠道和降低融資成本的刺激下，中小企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的積極性被顯著激發(fā)。創(chuàng)新強(qiáng)度的提高能夠促進(jìn)企業(yè)績效的快速提升。由此，提出如下假設(shè)。

H6 相對(duì)大企業(yè)，高新認(rèn)定對(duì)中小企業(yè)的創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績的外部融資激勵(lì)效應(yīng)更顯著。

本文考察了融資約束背景下，宏觀經(jīng)濟(jì)政策通過引導(dǎo)創(chuàng)新資源，對(duì)企業(yè)“創(chuàng)新鏈”的影響機(jī)制及其企業(yè)績效：高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的信號(hào)功能不僅在于對(duì)外部融資的杠桿效應(yīng)，還會(huì)撬動(dòng)大量的優(yōu)質(zhì)技術(shù)資源，信息流帶動(dòng)資金流和技術(shù)流，三流合力可有效激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新活力，打造高新技術(shù)領(lǐng)域創(chuàng)新高地［22-23］。“高新認(rèn)證—外部融資激勵(lì)—企業(yè)績效”的傳導(dǎo)路徑如圖1所示。

圖1 創(chuàng)新激勵(lì)的邏輯框架Fig.1 Logical framework of innovation incentive

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究方法：傾向得分匹配法（PSM）

在評(píng)估高新認(rèn)定的激勵(lì)效應(yīng)時(shí)，需要準(zhǔn)確區(qū)分哪些是高新資質(zhì)認(rèn)定的激勵(lì)效果，哪些是企業(yè)自身的研發(fā)決策。同時(shí)，高新認(rèn)定的過程也是一個(gè)“優(yōu)勝劣汰”的非隨機(jī)化篩選過程?；诖?，為了克服內(nèi)生性及樣本自選擇等問題，本文擬采用傾向得分匹配法(PSM)進(jìn)行分析［24］，主要邏輯思路如下：假定處理組與對(duì)照組的差異可以由企業(yè)在獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定之前的重要特征刻畫，就可以利用PSM法完成這些協(xié)變量的匹配；通過尋找與處理組在協(xié)變量維度上類似的樣本作為對(duì)照組，可有效解決對(duì)照組與處理組的樣本選擇偏差，從而得出兩個(gè)組別在結(jié)果變量上的差異即高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策所產(chǎn)生的凈效應(yīng)。

由于直接匹配多維協(xié)變量存在一定的難度，因此，PSM利用降維的方法計(jì)算企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的概率，即

其中，X代表多維協(xié)變量的集合，這些協(xié)變量會(huì)影響企業(yè)是否能夠獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定和企業(yè)績效；p為企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的概率，也稱為傾向得分(Pscore)概率，通過將傾向得分近似的樣本進(jìn)行匹配，并剔除沒有找到匹配對(duì)象的觀測值，使得對(duì)照組與處理組在協(xié)變量上的差異大幅度減少；D是處理變量，表示是否獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定，分別用1和0表示。

匹配方法主要包括最近鄰匹配、半徑匹配以及核匹配。相對(duì)于半徑匹配和核匹配而言，最近鄰匹配更易于理解，因此在文獻(xiàn)中廣泛運(yùn)用，其匹配原則是為處理組樣本尋找得分最接近的對(duì)照組樣本，使得匹配后兩者的得分之差最小，即本文將最近鄰匹配法作為主要的匹配方法，并用半徑匹配法和核匹配法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

依據(jù)傾向得分概率為處理組匹配對(duì)照組以后，高新認(rèn)定的額外激勵(lì)效應(yīng)ATT［25］表達(dá)如下式所示。

其中，Y1i和Y0i分別表示獲得高新資質(zhì)認(rèn)定的結(jié)果變量(激勵(lì)效果)以及該企業(yè)在反事實(shí)下的潛在結(jié)果，這體現(xiàn)了PSM的匹配過程也是為處理組樣本尋找無限接近的對(duì)照組匹配對(duì)象的過程。

2.2 數(shù)據(jù)來源

高新認(rèn)定政策及管理辦法的頒布及規(guī)范實(shí)施始于2008年，因此本文選取2008—2018年中國滬深兩市的A股上市企業(yè)為研究樣本。高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定數(shù)據(jù)來自萬得(Wind)數(shù)據(jù)庫，并通過手工整理得到；其他變量及融資約束指標(biāo)測量所需數(shù)據(jù)均來自國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫。本文剔除了金融類企業(yè)以及變量數(shù)據(jù)不完整的企業(yè)，并對(duì)所有連續(xù)變量都在1%水平上進(jìn)行縮尾(winsor)處理。

2.3 變量定義

2.3.1 結(jié)果變量(激勵(lì)效果) 為了對(duì)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的激勵(lì)效果做出細(xì)致刻畫和分析，本文借鑒LIAN等［26］的研究思想，將結(jié)果變量分成兩個(gè)層次：①SA=-0.737×Size+0.043×Size2-0.040×Age，計(jì)算SA指數(shù)所用的變量是企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡，因此具有更強(qiáng)的外生性。高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的直接激勵(lì)效果，借鑒楊國超等［2］以及孫剛［23］的方法，采用專利和發(fā)明專利的申請(qǐng)情況進(jìn)行衡量；②高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策的最終激勵(lì)效果，借鑒LIAN等［26］的方法，采用ROA、ROE進(jìn)行衡量。

2.3.2 處理變量 表示是否獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定，分別用1和0表示。

2.3.3 融資約束變量 衡量融資約束的方法有很多，比如SA指數(shù)、KZ指數(shù)、WW指數(shù)、股利支付率、投資—現(xiàn)金流敏感性、企業(yè)負(fù)債率等。鑒于SA指數(shù)①［27］較其他指標(biāo)具有更強(qiáng)的外生性且易于計(jì)算，因此得到了廣泛應(yīng)用，本文主要選擇以SA指數(shù)衡量融資約束狀況；高新企業(yè)的融資約束問題更嚴(yán)重，投資決策更依賴于內(nèi)部現(xiàn)金流，故而以投資—現(xiàn)金流敏感性衡量高新企業(yè)的融資約束較為合理［28-29］，因此，本文采用投資—現(xiàn)金流敏感性對(duì)本文的研究結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)健性測試。

2.3.4 協(xié)變量 《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》明確規(guī)定了高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的標(biāo)準(zhǔn)，包括研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例、大專以上科技人員占比、高科技產(chǎn)品占比等指標(biāo)，同時(shí)要求研發(fā)組織水平、科研成果轉(zhuǎn)化能力、銷售和總資產(chǎn)成長率等符合《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理工作指引》的要求。在借鑒王剛剛等［30］、張新民等［31］、楊國超等［2］以及孫剛［23］等相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，選取了以下企業(yè)特征和行業(yè)特征等變量作為協(xié)變量：①根據(jù)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的主要指標(biāo)，結(jié)合數(shù)據(jù)的可得性，本文選擇研發(fā)投入比例(Rdspe)、無形資產(chǎn)(Intan)、銷售增長率(Sale_gr)、總資產(chǎn)成長率(Ta_gr)等指標(biāo)加以控制；②通常學(xué)術(shù)界用無形資產(chǎn)(剔除無形資產(chǎn)中的土地使用權(quán))來衡量一個(gè)企業(yè)的創(chuàng)新能力和發(fā)展能力。企業(yè)特征對(duì)研發(fā)資源供應(yīng)具有顯著影響［32］，故而對(duì)企業(yè)規(guī)模(Size)、股權(quán)性質(zhì)(State)進(jìn)行控制；③外部市場治理及內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)治理對(duì)企業(yè)創(chuàng)新等戰(zhàn)略決策存在潛在影響［33］，因此隔離了分析師跟蹤(Analyst)、機(jī)構(gòu)持股(Inst)和股權(quán)制衡(Balanc)等因素產(chǎn)生的影響；④企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況在一定程度上反映了資金的豐裕度［32］，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有重要影響，因此控制了現(xiàn)金流(Cflow)、資本結(jié)構(gòu)(Lev)、流動(dòng)資產(chǎn)(Liqui)以及長期借款(Longloan)。

相關(guān)變量的定義、測量指標(biāo)說明以及描述性統(tǒng)計(jì)參見表1。

表1 變量的描述性統(tǒng)計(jì)Tab.1 Descriptive statistics of the variables

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 政府進(jìn)行高新資質(zhì)認(rèn)定的主要影響因素

表2為政府篩選高新企業(yè)的參考標(biāo)準(zhǔn)及主要參考因素?！陡咝录夹g(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》及其工作指引明確規(guī)定了法律標(biāo)準(zhǔn)，包括研發(fā)投入比例、創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化能力、銷售增長率和總資產(chǎn)成長率等指標(biāo)。本文發(fā)現(xiàn)，作為高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的門檻標(biāo)準(zhǔn)，研發(fā)投入比例(Rdspe)、無形資產(chǎn)(Intan)②、銷售增長率(Sale_gr)和總資產(chǎn)成長率(Ta_gr)都對(duì)企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定產(chǎn)生積極的正向影響。除了高新認(rèn)定的法律標(biāo)準(zhǔn)，以下企業(yè)特征和行業(yè)特征也將對(duì)企業(yè)是否能夠獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定產(chǎn)生重要影響。后文將對(duì)這些特征逐一進(jìn)行分析。

表2 Logit回歸：高新資質(zhì)認(rèn)定的主要參考因素Tab.2 Logit models：main reference factors of high-tech identification

分析師跟蹤(Analyst)、股權(quán)制衡(Balanc)和機(jī)構(gòu)持股(Inst)顯著增強(qiáng)了企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的能力。這些企業(yè)特征在一定程度上有利于克服企業(yè)的短視行為，矯正公司的研發(fā)投資決策，從而正確引導(dǎo)企業(yè)資源流向并提高研發(fā)資本的配置效率，提升企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的機(jī)會(huì)［34］。

充裕的現(xiàn)金流(Cflow)和較強(qiáng)的流動(dòng)資產(chǎn)(Liqui)變現(xiàn)能力能夠提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，幫助企業(yè)抓住更好的投資機(jī)會(huì)進(jìn)而在市場中獲取先發(fā)制人的優(yōu)勢地位，從而更易于獲得高新資質(zhì)認(rèn)定。然而，資本結(jié)構(gòu)(Lev)的提高卻對(duì)企業(yè)獲得高新資質(zhì)認(rèn)定產(chǎn)生不利影響，因?yàn)檩^高的資本結(jié)構(gòu)降低了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，甚至使其被迫放棄發(fā)展前景較好的投資項(xiàng)目，這將在一定程度上制約了企業(yè)的發(fā)展。

就公司規(guī)模(Size)和股權(quán)性質(zhì)(State)而言，總體來看，中小企業(yè)和非國有企業(yè)獲得高新資質(zhì)認(rèn)定的可能性更大。可能的原因是中小企業(yè)和非國有企業(yè)基于生存和發(fā)展的需要，根植于市場需求，創(chuàng)新動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。該結(jié)論與中國以中小民營企業(yè)為市場主體的現(xiàn)實(shí)情境高度契合。

長期借款(Longloan)有利于企業(yè)獲得高新認(rèn)定，能夠獲得長期借款的企業(yè)往往具有較好的市場聲譽(yù)和商業(yè)信譽(yù)，較強(qiáng)的競爭能力和較好的運(yùn)營狀況也能夠?yàn)槠浍@得高新認(rèn)定贏得了更多的機(jī)會(huì)。

3.2 基準(zhǔn)回歸結(jié)果：高新認(rèn)定額外激勵(lì)效應(yīng)的考察

表3匯報(bào)了基于最近鄰匹配法匹配前后的ATT值。研究發(fā)現(xiàn)，匹配后高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定對(duì)資產(chǎn)利潤率(ROA)、股東權(quán)益凈利率(ROE)、專利申請(qǐng)量(Patenapp)和發(fā)明專利申請(qǐng)量(Invenapp)的額外激勵(lì)效應(yīng)分別為0.004、0.016、0.121以及0.049，且都在10%以上的水平上顯著，說明通過高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的企業(yè)績效顯著高于與之匹配的未通過高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的企業(yè)，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定在促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的同時(shí)也提高了公司業(yè)績。通過觀察匹配后處理組與對(duì)照組的差異，發(fā)現(xiàn)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定使企業(yè)的資產(chǎn)利潤率(ROA)、股東權(quán)益凈利率(ROE)、專利申請(qǐng)量(Patenapp)、發(fā)明專利申請(qǐng)量(Invenapp)分別提高11.4%、29.1%、4.3%、2.3%，說明獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定釋放了政府對(duì)企業(yè)創(chuàng)新成果認(rèn)可的信號(hào)，有利于促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，使企業(yè)獲得更好的經(jīng)營績效。在未進(jìn)行匹配時(shí)，ATT值分別為0.013、0.027、0.165以及0.097，這表明若不控制高新資質(zhì)認(rèn)定過程中可能存在的內(nèi)生性及樣本選擇偏差，高新資質(zhì)認(rèn)定對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效及公司經(jīng)營業(yè)績的激勵(lì)效果會(huì)被高估。

表4為高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的額外激勵(lì)效應(yīng)(ATT值)③ATT值就是高新資質(zhì)認(rèn)定的額外激勵(lì)效應(yīng)，即處理組樣本和對(duì)照組樣本在企業(yè)創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績上存在的差異(即ATT值)，源于是否獲得高新資質(zhì)認(rèn)定，而與其他因素?zé)o關(guān)。以及這種效應(yīng)隨著融資約束的不同所呈現(xiàn)出的差異。通過觀察第1列全樣本的變量平衡表以及圖2對(duì)照組和處理組的P-Score密度函數(shù)擬合圖，發(fā)現(xiàn)對(duì)照組和處理組的樣本較為相似，平衡假設(shè)和共同支撐假設(shè)同時(shí)得到滿足，PSM匹配效果較為理想。

表3 基于最近鄰匹配的ATT值Tab.3 ATT values based on nearest neighbor matching approach

表4 PSM匹配結(jié)果：變量平衡表和ATT值Tab.4 PSM results：variable balance table and ATT value

本文通過PSM匹配模擬的“自然實(shí)驗(yàn)”得到的ATT結(jié)果說明，獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定對(duì)企業(yè)資產(chǎn)利潤率(β=0.004，t=1.79)和股東權(quán)益凈利率(β=0.016，t=2.19)均具有顯著的額外激勵(lì)效應(yīng)，而且獲得高新認(rèn)定對(duì)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新也有積極影響。具體表現(xiàn)在：獲得高新認(rèn)定提高了企業(yè)對(duì)創(chuàng)新資源的配置能力，使得其對(duì)以專利申請(qǐng)量(β=0.121，t=2.08)和發(fā)明專利申請(qǐng)量(β=0.049，t=1.76)為代表的創(chuàng)新績效具有顯著的增量效應(yīng)。這為H1和H2通過檢驗(yàn)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，即高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的信號(hào)功能可以吸引外部資金流、撬動(dòng)技術(shù)流，不斷提高企業(yè)創(chuàng)新績效和公司經(jīng)營業(yè)績。

圖2 全樣本匹配前后的P-Score擬合圖Fig.2 P-Score kernel density of total samples before and after matching

3.3 激勵(lì)機(jī)制的識(shí)別：高新資質(zhì)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)

本文進(jìn)一步對(duì)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制進(jìn)行了考察和識(shí)別，并選取SA指數(shù)來測度企業(yè)面臨的融資約束狀況。分別采用SA指數(shù)的35%分位數(shù)和65%分位數(shù)作為臨界值，將樣本分為3組來檢驗(yàn)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定政策在不同融資約束狀況下，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效及公司經(jīng)營業(yè)績的影響是否存在差異，并進(jìn)一步探索融資約束企業(yè)對(duì)高新認(rèn)定是否更加敏感的微觀證據(jù)及其作用機(jī)制。表4中的第2列、第3列和第4列分別對(duì)應(yīng)SA指數(shù)小于35%分位數(shù)、介于35%～65%分位數(shù)之間、大于65%分位數(shù)3類企業(yè)的PSM匹配結(jié)果，3類企業(yè)分別匹配了774對(duì)、619對(duì)、695對(duì)認(rèn)定和未認(rèn)定組。從變量平衡表來看，對(duì)照組和處理組匹配的變量指標(biāo)不存在統(tǒng)計(jì)顯著性偏差，且對(duì)應(yīng)3類企業(yè)匹配后的擬合程度都明顯優(yōu)于匹配前⑤限于篇幅，本文不再報(bào)告3類企業(yè)對(duì)應(yīng)的P-Score密度分布擬合圖，感興趣的讀者可向作者索取。。平衡假設(shè)和共同支撐假設(shè)都得到了滿足，說明PSM的匹配效果比較理想。ATT結(jié)果顯示，SA指數(shù)越小⑥SA指數(shù)越小，表示企業(yè)面臨的融資約束越大［26］。，獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效(以專利申請(qǐng)量和發(fā)明專利申請(qǐng)量為代表)和公司經(jīng)營業(yè)績(以資產(chǎn)利潤率和股東權(quán)益凈利率為代表)的額外激勵(lì)效應(yīng)越大。

獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的企業(yè)，由于受到國家政策的鼓勵(lì)和支持，其銀行授信額度和貸款利息優(yōu)惠力度同時(shí)增大［14］，且常常是政府補(bǔ)助和稅收優(yōu)惠的贏家［35-37］，與此同時(shí)，當(dāng)?shù)卣€會(huì)開通方便快捷的綠色審批通道以示對(duì)國家大政方針的重視［38］，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的杠桿效應(yīng)更是虹吸了大量的資金流和技術(shù)流向企業(yè)聚攏［22］，為獲得認(rèn)定的企業(yè)提供了極大的融資便利。然而，不同企業(yè)的融資約束程度不同，導(dǎo)致其投融資行為受到壓抑的程度也不同，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)及企業(yè)績效的影響也迥然相異：融資約束越大，在擴(kuò)大融資渠道和降低融資成本的刺激下，企業(yè)的創(chuàng)新投資欲望越強(qiáng)烈，其會(huì)更加積極主動(dòng)地投資于創(chuàng)新政策支持的領(lǐng)域［19］，從而使得其創(chuàng)新績效和公司業(yè)績的表現(xiàn)也更加突出。至此，H3得到了完全的支持性經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，即高新認(rèn)定對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效和公司經(jīng)營業(yè)績的增量作用隨著融資約束的增大而逐漸增強(qiáng)。

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由于融資約束的衡量有較大的主觀性，因此本文采用FAZZARI等［28］提出的投資—現(xiàn)金流敏感性指標(biāo)作為融資約束的代理變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。本文以投資—現(xiàn)金流敏感性指標(biāo)50%分位數(shù)作為臨界值將樣本分為兩組，表4的第5列和第6列是重新衡量融資約束狀況后的兩類企業(yè)的PSM匹配結(jié)果。通過觀察變量平衡表和匹配后的P-Score擬合圖⑦限于篇幅，本文不再報(bào)告對(duì)應(yīng)的兩類企業(yè)的P-Score密度分布擬合圖，感興趣的讀者可向作者索取。，研究發(fā)現(xiàn)平衡假設(shè)和共同支撐假設(shè)均較好地得到了滿足，PSM的匹配效果較好。

ATT結(jié)果顯示，投資—現(xiàn)金流敏感性越大，獲得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定對(duì)資產(chǎn)利潤率(ROA)、股東權(quán)益凈利率(ROE)、專利申請(qǐng)量(Patenapp)以及發(fā)明專利申請(qǐng)量(Invenapp)的額外激勵(lì)效應(yīng)越大。由于投資對(duì)現(xiàn)金流的敏感性越強(qiáng)，表示企業(yè)面臨的融資約束越大［28］，至此，穩(wěn)健性檢驗(yàn)進(jìn)一步支持了H3的預(yù)期，企業(yè)自身面臨的融資約束越大，高新認(rèn)定對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效和公司經(jīng)營業(yè)績的激勵(lì)效果越好。

3.5 進(jìn)一步討論：異質(zhì)性企業(yè)的外部融資激勵(lì)問題

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)高新認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制在異質(zhì)性企業(yè)間的差異及其經(jīng)濟(jì)后果，本文主要呈現(xiàn)了根據(jù)金融市場化程度、所有制類型、企業(yè)規(guī)模進(jìn)行分組后的PSM檢驗(yàn)結(jié)果，如表5所示。其中，金融市場化程度借鑒肖晶［39］的方法，用“金融機(jī)構(gòu)非國有貸款比重”衡量；金融市場化程度和企業(yè)規(guī)模是連續(xù)變量，均以50%分位數(shù)作為臨界點(diǎn)分為兩組。

表5的第1列和第2列結(jié)果顯示，在金融市場化程度較高的地區(qū)，高新認(rèn)定對(duì)緩解融資約束的積極作用進(jìn)一步加強(qiáng)。在金融市場化程度較高的地區(qū)，金融資源豐富，金融機(jī)構(gòu)種類及數(shù)量繁多，在擴(kuò)大金融產(chǎn)品的供給方面具有較大的優(yōu)勢，因而在金融市場運(yùn)作更加規(guī)范的地區(qū)，高新認(rèn)定的信號(hào)功能通過金融市場投資者的認(rèn)可得到了較充分的發(fā)揮，進(jìn)而緩解了當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的融資約束對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的束縛。因此，H4通過檢驗(yàn)得到支持。

表5 高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定對(duì)異質(zhì)性企業(yè)的外部融資激勵(lì)效應(yīng)及其企業(yè)績效Tab.5 External financing incentive effect and enterprise performance of the identification of high-tech enterprises on heterogeneous enterprises

第3列和第4列的結(jié)果顯示，高新認(rèn)定對(duì)非國有企業(yè)具有更加顯著的積極影響。原因在于，國有企業(yè)居于行業(yè)壟斷地位且享有政府的隱性擔(dān)保，相對(duì)能夠輕易獲得銀行的信貸援助和稅收減免等政策支持。相比之下，遭遇“所有制歧視”的民營企業(yè)面臨更嚴(yán)峻的競爭環(huán)境、更少的制度保護(hù)、更強(qiáng)的融資約束，往往需要支付相對(duì)高昂的信用溢價(jià)，一直飽受融資難、融資貴問題的困擾［40］。高新認(rèn)定釋放的質(zhì)量信號(hào)和監(jiān)管信號(hào)能夠有效緩解融資約束對(duì)非國有企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響，并顯著提升了非國有企業(yè)績效。因此，H5得到支持。

第5列和第6列比較而言，高新認(rèn)定對(duì)中小企業(yè)的影響更加顯著。中小企業(yè)缺乏穩(wěn)定的現(xiàn)金流和充足的抵押物，又不愿主動(dòng)披露研發(fā)項(xiàng)目的核心信息和盈利前景，嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問題導(dǎo)致其在獲取外部融資時(shí)需要支付高昂的“檸檬溢價(jià)”，從而使其在創(chuàng)新資源的供給與需求上極不匹配。因此，改善中小企業(yè)的融資狀況可以顯著增加其創(chuàng)新活動(dòng)。因此，H6也得到支持。

4 結(jié)論與政策建議

4.1 結(jié)論與理論貢獻(xiàn)

在高新技術(shù)企業(yè)普遍面臨信息不對(duì)稱引致的融資約束背景下，本文旨在考察高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)認(rèn)定是否具有信號(hào)效應(yīng)，是否能夠通過外部融資激勵(lì)緩解融資約束，并對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生積極影響，并且同時(shí)考察以金融市場化程度、所有制類型和規(guī)模類型為代表的金融資源獲取能力對(duì)該認(rèn)證效應(yīng)的調(diào)節(jié)作用。本文的主要結(jié)論和理論貢獻(xiàn)如下。

首先，高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績效具有額外激勵(lì)效應(yīng)。該研究結(jié)論驗(yàn)證了高新認(rèn)定具有“栽梧引鳳”的信號(hào)效應(yīng)，為緩解高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)活動(dòng)面臨的融資約束提供了嶄新的思路，拓寬了企業(yè)創(chuàng)新理論的研究邊界。

其次，高新認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績具有額外激勵(lì)效應(yīng)。該研究結(jié)論說明，獲得認(rèn)定的高新技術(shù)企業(yè)從該項(xiàng)政策中獲得了足夠的優(yōu)惠和政策紅利，有利于調(diào)動(dòng)企業(yè)的積極性，從而形成了對(duì)高新認(rèn)定的正向信息反饋。

再次，企業(yè)面臨的融資約束越大，高新認(rèn)定的外部融資激勵(lì)效應(yīng)越顯著。該結(jié)論表明，在企業(yè)獲取外部資源的機(jī)會(huì)和能力有限的情況下，給予融資約束企業(yè)更多的創(chuàng)新政策支持，能夠促使其為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展做出更大貢獻(xiàn)。

最后，金融資源獲取能力對(duì)該認(rèn)證效應(yīng)具有調(diào)節(jié)作用。在金融市場化程度越高的環(huán)境中、所受融資約束越大的情景中，其認(rèn)證效應(yīng)越顯著，對(duì)創(chuàng)新績效和經(jīng)營業(yè)績的外部融資激勵(lì)效應(yīng)的調(diào)節(jié)作用越突出。

4.2 政策建議

中國特殊的制度背景下，很多高科技企業(yè)面臨信息不對(duì)稱引致的融資約束困境，企業(yè)只有不斷主動(dòng)地提升創(chuàng)新能力，才能真正獲取組織合法性［41］，提高獲取外部創(chuàng)新資源的機(jī)會(huì)。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)積極響應(yīng)國家政策，積極投資于政府鼓勵(lì)性行業(yè)，以此獲取更多的支持和無形資源。

政府要高度重視市場的資源配置效應(yīng)，充分論證自身決策的影響力。政府對(duì)企業(yè)的高新認(rèn)定不僅具有“放水養(yǎng)魚”的資源效應(yīng)，還可能具有“栽梧引鳳”的信號(hào)效應(yīng)，對(duì)資本市場的投資者行為產(chǎn)生引導(dǎo)作用，這將在更大范圍內(nèi)影響資本的配置效率。所以，政府應(yīng)高度重視自身主導(dǎo)的各類評(píng)審，保證評(píng)審的公平性、權(quán)威性和連貫性，為高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展?fàn)I造良好的市場環(huán)境。

優(yōu)化金融市場環(huán)境，為中小民營企業(yè)提供更多的創(chuàng)新支持。推進(jìn)金融市場化改革，提高金融市場化程度，充分發(fā)揮市場“無形之手”對(duì)政府“有形之手”的協(xié)同作用。另外，鑒于高新認(rèn)定政策對(duì)中小民營企業(yè)的激勵(lì)效應(yīng)更顯著，政府應(yīng)該為中小民營企業(yè)提供更多的科技政策支持，充分挖掘中小民營企業(yè)的創(chuàng)新潛力，推動(dòng)中小民營企業(yè)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新性發(fā)展。

4.3 不足與展望

本文研究高新認(rèn)定的外部融資激勵(lì)機(jī)制對(duì)企業(yè)創(chuàng)新及經(jīng)營業(yè)績的額外激勵(lì)效應(yīng)，未對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的細(xì)分行業(yè)展開探討。同時(shí)，除了金融資源獲取能力具有調(diào)節(jié)作用外，其他因素(如知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平)可能也會(huì)影響該認(rèn)證效應(yīng)的大小。今后可以針對(duì)這些方向展開進(jìn)一步研究。