王希為, 白 嘉, 張 碩

(西北大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，陜西 西安710127)

一、引 言

物流行業(yè)作為影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤為重要的一環(huán)，被業(yè)界稱為“第三利潤(rùn)源”、被媒體稱為“21世紀(jì)最大的行業(yè)”，國(guó)家對(duì)此高度重視，因此在目前我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)刻，勢(shì)必需要增加對(duì)物流行業(yè)的關(guān)注，以更好地推動(dòng)物流行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。從我國(guó)改革開放到全面深化改革，物流上市企業(yè)在市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)地位不斷提高，行業(yè)影響力范圍正在不斷擴(kuò)大，但是我國(guó)物流上市企業(yè)多由國(guó)有企業(yè)改制而來，其歷史背景比較復(fù)雜以及因缺少一定的現(xiàn)實(shí)條件而導(dǎo)致改革效果不太明顯，股權(quán)結(jié)構(gòu)仍有較突出的問題。而且當(dāng)下物流產(chǎn)業(yè)自身以較快的速度發(fā)展，這也在一定程度上造成了企業(yè)容易忽略治理方面的問題，包括股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理及公司治理機(jī)制不完善等問題。

企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了其控制權(quán)的分布，從而決定了企業(yè)所有者與經(jīng)營(yíng)者兩者之間委托代理關(guān)系的性質(zhì)，因此決定了企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)是企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)；企業(yè)績(jī)效最終體現(xiàn)了企業(yè)的治理效率。因此無論是從理論研究角度，還是從實(shí)證研究的角度，去探討企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與其績(jī)效兩者之間的關(guān)系對(duì)企業(yè)的治理改革意義重大。

當(dāng)前，學(xué)界內(nèi)對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的相關(guān)性方面進(jìn)行了大量的理論研究，但以往關(guān)于兩者之間的關(guān)系研究主要是分析我國(guó)全部行業(yè)的上市公司或是對(duì)比分析不同的行業(yè)，針對(duì)物流行業(yè)進(jìn)行專門的研究比較少，且得出的關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的關(guān)系結(jié)論各異?；诖?，本文將物流上市企業(yè)作為研究對(duì)象來分析股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響關(guān)系，選取長(zhǎng)時(shí)段的數(shù)據(jù)并運(yùn)用主成分分析法得出綜合績(jī)效進(jìn)行實(shí)證分析，這樣就避免了宏觀經(jīng)濟(jì)因素以及績(jī)效指標(biāo)的片面性對(duì)其造成的影響，以此作為對(duì)物流行業(yè)研究的一個(gè)補(bǔ)充，作為對(duì)提高企業(yè)績(jī)效和物流上市企業(yè)采取更加合理的公司治理方法的一些嘗試。

二、文獻(xiàn)綜述

1.股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效

在股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的認(rèn)識(shí)上，目前學(xué)者們是存在多種不同的觀點(diǎn)，主要有不相關(guān)論、負(fù)相關(guān)論、正U型論、正相關(guān)論以及倒U型論。Demsetz & Lehn[1]通過對(duì)美國(guó)上市公司股權(quán)集中度與企業(yè)會(huì)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行實(shí)證，最后得出研究結(jié)果，兩者之間不存在顯著相關(guān)性。Cornqvist & Nilsson[2]結(jié)合托賓 Q理論，通過測(cè)量瑞典上市公司的企業(yè)績(jī)效水平，發(fā)現(xiàn)高股權(quán)集中度會(huì)帶來較低的資產(chǎn)回報(bào)率。陳德萍等[3]以2007-2009年中小企業(yè)板塊數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈顯著的正U型關(guān)系，他們認(rèn)為在持股比例低的情況下，體現(xiàn)的是壕溝防御效應(yīng); 在持股比例高的情況下，體現(xiàn)的是利益協(xié)同效應(yīng)。顏愛民等[4]從企業(yè)生命周期視角探討股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，研究表明處于成長(zhǎng)和衰退階段的企業(yè)，其股權(quán)集中度與績(jī)效具有顯著的正向線性關(guān)系，而在成熟階段影響不顯著。張娜[5]采用因子分析法度量公司績(jī)效，以物流上市企業(yè)為研究對(duì)象進(jìn)行實(shí)證分析，研究表明第一大股東持股比例與企業(yè)績(jī)效之間呈顯著性倒U型關(guān)系，也就是說存在最優(yōu)的股權(quán)集中度使企業(yè)績(jī)效達(dá)到最高，前五大股東持股比例和赫爾芬達(dá)系數(shù)與企業(yè)績(jī)效呈顯著性正相關(guān)關(guān)系。徐麗萍[6]認(rèn)為由于業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)選取的不同，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)存在著內(nèi)生性問題，不同企業(yè)之間股權(quán)劃分標(biāo)準(zhǔn)不同，這些因素導(dǎo)致不同企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響不同。

2.股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效

學(xué)界目前在研究股權(quán)制衡和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系上，存在較大的分歧。朱紅軍、汪輝[7]以宏智科技的股權(quán)之爭(zhēng)為例，研究了股權(quán)設(shè)置與公司治理效率的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡對(duì)我國(guó)民營(yíng)上市公司的治理效率沒有太多的促進(jìn)作用，民營(yíng)企業(yè)的董事會(huì)比較容易受到控制性股東完全控制，在利益的驅(qū)動(dòng)下控制股東傾向?qū)⑸鲜泄咎涂眨@一行為容易引起股東為了自己的利益激烈爭(zhēng)奪公司控制權(quán)。趙景文等[8]采用我國(guó) A股上市公司1992-2001年共10年的數(shù)據(jù), 從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)角度對(duì)股權(quán)制衡公司與“一股獨(dú)大”公司進(jìn)行了對(duì)比研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)明顯差于“一股獨(dú)大”的公司?？梢缘贸鼋Y(jié)論，“一股獨(dú)大”并非壞事, 相關(guān)研究試圖用股權(quán)制衡來替代“一股獨(dú)大”的公司以改善公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不一定行得通。佟巖等[9]則表明股權(quán)制衡無法提高企業(yè)價(jià)值，而且研究認(rèn)為過高的股權(quán)制衡還會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值有抑制作用。張榮[10]以遼寧省國(guó)有上市公司 2005-2015 年的數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行實(shí)證，結(jié)果表明股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效呈倒U型關(guān)系。錢敏[11]就新三板企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡度對(duì)公司績(jī)效的影響不顯著。張娜[5]以第二至第五大股東持股比例與第一大股東持股比例的比值Z作為衡量股權(quán)制衡的指標(biāo)，在對(duì)Z值與企業(yè)績(jī)效進(jìn)行回歸分析時(shí)發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡度對(duì)企業(yè)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系，即物流上市企業(yè)在一定程度上提高企業(yè)的股權(quán)制衡度會(huì)相應(yīng)地促進(jìn)企業(yè)績(jī)效。

綜上所述，在股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響關(guān)系上學(xué)者們的認(rèn)識(shí)是不一致的，即使在物流行業(yè)也是存在不同的結(jié)論。筆者認(rèn)為造成結(jié)論不一致的原因可能是由于選取的樣本時(shí)期存在差異，而且大多數(shù)選取的樣本時(shí)期都較短，忽視了宏觀經(jīng)濟(jì)的影響；選取的樣本數(shù)量不一樣；選取的研究對(duì)象不一致；選取的變量也存在差異等。故本文依照證監(jiān)會(huì)2012版行業(yè)分類以及物流行業(yè)所包括范圍，選取2009-2018年滬深A(yù)股上市物流行業(yè)企業(yè)作為研究樣本，數(shù)據(jù)來源為國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，同時(shí)選取多方面的績(jī)效衡量指標(biāo)運(yùn)用主成分分析法得出綜合績(jī)效及控制多個(gè)變量來進(jìn)行實(shí)證研究。

三、研究假設(shè)

1.股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效

H1:第一大股東持股比例CR1與企業(yè)績(jī)效之間呈正U型關(guān)系。

2.股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效

股權(quán)制衡是通過股東之間的相互牽制，相互監(jiān)督，使得企業(yè)不被任何一個(gè)大股東單獨(dú)控制。如此一來在保留企業(yè)各股東股權(quán)相對(duì)集中的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)又可以有效減少大股東對(duì)公司利益的侵害。股權(quán)制衡可以緩解股權(quán)集中與分散之間的矛盾，保護(hù)企業(yè)中小股東利益，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)，提高企業(yè)績(jī)效。股權(quán)制衡程度越高，外部股東的影響力相對(duì)于控股股東就越強(qiáng)，相應(yīng)地外部股東對(duì)控股股東監(jiān)督的動(dòng)機(jī)和能力也就越強(qiáng)，控股股東侵害其他股東的能力就會(huì)被極大地削弱，但是如此一來，大股東之間更易產(chǎn)生矛盾或引起權(quán)利爭(zhēng)斗問題，導(dǎo)致企業(yè)決策效率低下，從而不利于績(jī)效的提高；基于本文選取的物流業(yè)上市公司，大多是由國(guó)有企業(yè)改制而來，股權(quán)相對(duì)集中，結(jié)合中國(guó)的國(guó)情，所以本文認(rèn)為股權(quán)制衡是對(duì)企業(yè)績(jī)效有著負(fù)向影響，故提出假設(shè)：

H2：股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

四、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文依照證監(jiān)會(huì)2012版行業(yè)分類以及物流行業(yè)所包括范圍，選取國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)2009-2018年滬深A(yù)股上市物流行業(yè)企業(yè)作為研究樣本。為保證選取的樣本數(shù)據(jù)有效性，本文按照如下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)樣本進(jìn)行篩選：(1)剔除發(fā)生PT、ST、*ST的上市企業(yè)；(2)剔除2009-2018年中數(shù)據(jù)缺失，或者新進(jìn)、退出、發(fā)生重大資產(chǎn)重組的企業(yè)；(3)剔除所屬管道運(yùn)輸業(yè)的企業(yè)，由于管道運(yùn)輸業(yè)享受即征即退的稅收優(yōu)惠政策，且無相應(yīng)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，故不符合本文研究?jī)?nèi)容，予以剔除；經(jīng)篩選最后得到55家企業(yè)10年數(shù)據(jù)，共計(jì)550個(gè)樣本點(diǎn)。企業(yè)績(jī)效和股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)分析軟件為stata15.1，SPSS 25和Excel。

2.變量選取與定義

(1)被解釋變量。本文運(yùn)用主成分分析法得出綜合績(jī)效指標(biāo)來測(cè)量企業(yè)績(jī)效。已有研究中通常對(duì)企業(yè)績(jī)效主要有托賓Q值、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收益率等衡量方法，但是這類指標(biāo)往往具有一定的片面性，只能單一的反映某一個(gè)方面，所以為更加客觀、全面地衡量物流行業(yè)的企業(yè)績(jī)效，借鑒財(cái)政部頒發(fā)的企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)體系，本文選用每股收益、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率，運(yùn)用因子分析法得出綜合績(jī)效指標(biāo)F，使用的軟件工具為SPSS 25。表1為具體的各個(gè)變量指標(biāo)定義。

表1 我國(guó)物流上市公司績(jī)效綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

通過KMO和Bartlett球形檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，本文選取的樣本數(shù)據(jù)具有明顯的相關(guān)性和結(jié)構(gòu)性，同時(shí)運(yùn)用碎石圖驗(yàn)證了合理性，最后得出結(jié)論可以運(yùn)用主成分分析法。根據(jù)成分得分系數(shù)矩陣結(jié)合標(biāo)準(zhǔn)化變量得到各成分得分Fi(i=1,2,3,4),再結(jié)合成分系數(shù)得到最后的指標(biāo)F。

F=A1×F1+A2×F2+A3×F3+A4×F3

(1)

式中，Aj=方差貢獻(xiàn)率/累計(jì)方差貢獻(xiàn)率(j=1，2，3，4)。

在疾病預(yù)防工作推進(jìn)中構(gòu)建疾病綜合防控機(jī)制，積極推進(jìn)政府領(lǐng)導(dǎo)以及群眾全面參與的防控機(jī)制的形成，以提升預(yù)防工作的有效性。政府人員需要不斷提升自身工作的積極性，以這種方式調(diào)動(dòng)和激發(fā)養(yǎng)殖人員疾病防治工作中的積極性和主動(dòng)性，最終為群防群控工作機(jī)制的推進(jìn)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)[4]。

(2)解釋變量。學(xué)界目前的相關(guān)研究中對(duì)股權(quán)集中度(OC)主要有CR指數(shù)、赫爾芬達(dá)系數(shù)(H指數(shù))等衡量方法。這些指數(shù)能夠在各大股東持股比例相差不大的情況下，突出股東間持股比例的差異。故本文選取第一大股東持股比例CR1，因物流產(chǎn)業(yè)集中度較高，第一大股東持股比例已足夠反映物流上市企業(yè)的股權(quán)集中度。股權(quán)制衡度(CN)是除過實(shí)際控股股東以外前十大股東持股與實(shí)際控制人持股的比值，主要用Z指數(shù)、S指數(shù)衡量方法。故本文選取第二到第五大股東持股比例與第一大股東持股比例的比值Z來衡量股權(quán)制衡度。

(3)控制變量。企業(yè)績(jī)效除受股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響外，還受資產(chǎn)規(guī)模的影響，同時(shí)不同企業(yè)運(yùn)用負(fù)債的能力是不同的，財(cái)務(wù)杠桿的大小會(huì)導(dǎo)致企業(yè)績(jī)效極大的差異。故本文選取的控制變量有資產(chǎn)規(guī)模、企業(yè)成長(zhǎng)能力、財(cái)務(wù)杠桿水平和組織冗余。變量定義以及計(jì)量如表2所示。

表2 變量定義與計(jì)量

3.模型構(gòu)建

根據(jù)研究假設(shè)，參考已有文獻(xiàn)研究，本文建立多元回歸模型如下：

(1)股權(quán)集中度模型

β6FIXEDZ+β7SLACK+β8-16YEAR+ε

(2)

(2)股權(quán)制衡度模型

F=C+β1Z+β2SIZE+β3IRBR+β4LEV+

β5FIXEDZ+β6SLACK+β7-15YEAR+ε

(3)

式中，C為常數(shù)項(xiàng)，βi為回歸系數(shù)(i=1，2,…,16)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

五、實(shí)證分析與結(jié)果

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

如表3所示，通過對(duì)各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，核心解釋變量CR1(第一大股東持股比例)的最大值為0.794 7，最小值為0.110 4，可見第一大股東的持股比例差異比較大，企業(yè)的股權(quán)集中度差異明顯。平均值為0.441 3，對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，多數(shù)的企業(yè)的股權(quán)集中度都比較小，低于44.13%，股權(quán)相對(duì)較為集中。對(duì)于企業(yè)股權(quán)制衡度Z的衡量，可以發(fā)現(xiàn)，最大值為2.998 4，最小值為0.003 1，不同企業(yè)的股權(quán)制衡程度差異比較大，平均數(shù)0.457 9，可見大多數(shù)企業(yè)的股權(quán)制衡比較明顯。而公司規(guī)模SIZE方面的統(tǒng)計(jì)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，最大值和最小值差別不大，而且中位數(shù)和平均值的差異也不大，可見物流行業(yè)的公司規(guī)模差異不是很明顯。在企業(yè)成長(zhǎng)能力IRBR方面，最大值為434.593 3，最小值為-1.245 4，不同企業(yè)的成長(zhǎng)能力差異明顯，平均數(shù)為1.048 9，可見多數(shù)企業(yè)的成長(zhǎng)能力較差。同時(shí)根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)也可以發(fā)現(xiàn)，本文選取的樣本數(shù)據(jù)中存在這異常的數(shù)據(jù)值，因此在進(jìn)行回歸之前將會(huì)對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行1%～99%的縮尾處理，使得最終的數(shù)據(jù)變得平滑。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

2.相關(guān)性分析

在進(jìn)行回歸分析之前，先對(duì)變量進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果如表4所示。

通過變量間的相關(guān)性分析，可以發(fā)現(xiàn)，綜合績(jī)效F值和CR1的平方項(xiàng)是正相關(guān)關(guān)系。F和企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率是負(fù)相關(guān)關(guān)系，和企業(yè)成長(zhǎng)能力是正相關(guān)關(guān)系。各控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，可見相關(guān)程度不大，排除多重共線性的影響。本文決定不剔除相關(guān)變量，進(jìn)一步進(jìn)行回歸分析，以準(zhǔn)確確定公司績(jī)效和企業(yè)股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度的相關(guān)程度。

3.回歸結(jié)果與分析

為了降低極端值對(duì)參數(shù)估計(jì)的影響，本文在多元回歸前對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行Winsorize縮尾處理，使得數(shù)據(jù)變得比較平滑。然后根據(jù)模型1和模型2運(yùn)用stata15.1軟件進(jìn)行回歸分析，具體回歸結(jié)果見表4和表5。

表4 相關(guān)性分析

(1)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效。從表5可以看出，在5%的水平下，CR1和企業(yè)績(jī)效呈現(xiàn)出顯著的正U型關(guān)系，即企業(yè)的第一大股東股權(quán)集中起先是會(huì)抑制企業(yè)的績(jī)效，而隨著股權(quán)集中度達(dá)到一定的程度時(shí)又會(huì)提高企業(yè)的績(jī)效，這一結(jié)果支持了原假設(shè)1。模型的擬合優(yōu)度為0.252，方程的F檢驗(yàn)在1%水平下顯著，可見模型很好地描述了變量之間的相關(guān)性。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)為-0.928，可見資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)顯著抑制上市物流企業(yè)的績(jī)效。企業(yè)規(guī)模的回歸系數(shù)接近于0且不顯著，意味著企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)于抑制物流企業(yè)的績(jī)效水平并不明顯。企業(yè)成長(zhǎng)能力的回歸系數(shù)為正，表示企業(yè)的成長(zhǎng)和企業(yè)績(jī)效F成顯著的正相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)果和表2的相關(guān)性分析的結(jié)論相同。

表5 模型1回歸結(jié)果

(2)股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效。從表6可以看出，在1%的水平下企業(yè)股權(quán)制衡度和企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即股權(quán)制衡度越強(qiáng)，企業(yè)的績(jī)效會(huì)越差，這一實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)2。模型2的擬合優(yōu)度為0.310 8，F(xiàn)檢驗(yàn)為17.38，在1%的水平下顯著，可見模型很好地描述了變量間的相關(guān)性。而企業(yè)規(guī)?；貧w系數(shù)均正數(shù)且顯著，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為顯著得負(fù)相關(guān)，二者對(duì)企業(yè)的績(jī)效水平產(chǎn)生作用相反。

表6 模型2 回歸結(jié)果

4.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

運(yùn)用變量替代法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

(1)用托賓Q的值替代被解釋變量，按照之前的步驟重新回歸，得出和回歸結(jié)果。

通過表7中的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在更換被解釋變量以后，回歸結(jié)果仍然支持假設(shè)1，即在控制其他條件不變的情況下，上市物流企業(yè)的股權(quán)集中度和企業(yè)的績(jī)效呈現(xiàn)正U形的非線性關(guān)系；同時(shí)也支持假設(shè)2，即在控制其他條件不變的情況下，上市物流企業(yè)的股權(quán)制衡度和企業(yè)的績(jī)效呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。可見回歸結(jié)果具有一定的可靠性。

表7 托賓Q值回歸結(jié)果

(2)用前5家股東持股比例的和(CR5)替代第一大股東持股比例(CR1)來代表股權(quán)集中度，分別用綜合績(jī)效指標(biāo)F和托賓Q作為被解釋變量重新進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見表8。

表8 CR5回歸結(jié)果

在變更解釋變量以后，回歸結(jié)果仍然與前面的回歸結(jié)論相同，因此穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表明本研究具有可靠性。

六、研究結(jié)論與啟示

1.研究結(jié)論

以滬深A(yù)股55家物流上市企業(yè)10年數(shù)據(jù)為研究樣本，運(yùn)用主成分分析法得出綜合績(jī)效指標(biāo)F，避免了單一指標(biāo)的片面性，以此和股權(quán)集中度CR1、股權(quán)制衡度Z來進(jìn)行實(shí)證分析。從表2物流上市企業(yè)2009-2018 年數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看到第一大股東持股比例CR1最大值為79.47%，表現(xiàn)出較高的股權(quán)集中度，其均值為44.13%，表現(xiàn)出相對(duì)集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，可見我國(guó)物流上市企業(yè)的股權(quán)集中度是處于一個(gè)較高的水平。通過建立多元回歸模型，得出研究結(jié)果：第一大股東持股比例與企業(yè)績(jī)效成正U型關(guān)系，即低水平的股權(quán)集中度對(duì)物流上市企業(yè)績(jī)效有抑制作用，而高水平的股權(quán)集中度對(duì)物流上市企業(yè)績(jī)效有促進(jìn)作用，也就是說當(dāng)股權(quán)集中度超過某一水平時(shí)，提高企業(yè)的股權(quán)集中度可以使企業(yè)績(jī)效得到提升；以第二至第五大股東持股比例與第一大股東持股比例的比Z值作為衡量股權(quán)制衡的指標(biāo)，在對(duì)Z值與企業(yè)績(jī)效進(jìn)行回歸分析時(shí)發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡度與企業(yè)績(jī)效之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即物流上市企業(yè)提升企業(yè)的股權(quán)制衡度，將在一定程度上會(huì)降低企業(yè)績(jī)效。

2.管理啟示

根據(jù)上述研究得到如下啟示：第一，股權(quán)結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代公司制度中最重要的一個(gè)部分，合適的股權(quán)結(jié)構(gòu)有助于提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，以及防止大股東對(duì)中小股東的利益侵占，從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來看，隨著公司治理，特別是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的不斷推進(jìn)，“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象將會(huì)進(jìn)一步弱化，這對(duì)于進(jìn)一步推進(jìn)混合所有制改革提供了經(jīng)驗(yàn)支持，有助于從微觀層面推動(dòng)經(jīng)濟(jì)更高質(zhì)量發(fā)展。第二，一般來說股權(quán)制衡的提高有助于抑制大股東掏空，緩解大股東和中小股東之間的委托代理問題，適度的股權(quán)制衡可以改善公司監(jiān)管機(jī)制，約束大股東的侵權(quán)，但過高的股權(quán)制衡會(huì)降低企業(yè)績(jī)效，大股東的互相制衡降低了企業(yè)的決策效率，影響了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)運(yùn)行。因此物流上市企業(yè)需要制定有效的決策機(jī)制，明確企業(yè)內(nèi)部各層級(jí)權(quán)力關(guān)系，將利益結(jié)構(gòu)與權(quán)力結(jié)構(gòu)相匹配，以保證制定的決策等更加合理，同時(shí)也可以建立智囊團(tuán)等職能部門來提供建議來提高決策效率。第三，隨著國(guó)家物流政策的落地以及物流對(duì)外合作的推進(jìn)，物流行業(yè)將會(huì)保持良好的向上發(fā)展[12]，要使物流上市企業(yè)保障長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，還需對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理調(diào)整，站在公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的角度來建立既能保護(hù)投資者利益又能激勵(lì)管理人員努力工作的有效股權(quán)結(jié)構(gòu)，比如可以進(jìn)行管理層激勵(lì)，實(shí)施管理層收購(gòu)(MBO)和股票期權(quán)制(ESO)等，在優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，以此來緩解兩權(quán)分離引起的股東和管理層之間的委托代理問題，從而推動(dòng)物流上市企業(yè)更好地經(jīng)營(yíng)發(fā)展。