林采宜

百年一遇的冠狀病毒不僅給全球的防疫帶來前所未有的沖擊，同時(shí)也給全球經(jīng)濟(jì)帶來了巨大的陰影，本文就讀者關(guān)心的五個(gè)問題給出簡要分析。

問題一：疫情對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)尤其是產(chǎn)業(yè)會(huì)有哪些影響？是持續(xù)性的還是短暫的？

從宏觀上看，疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響是短期的，主要體現(xiàn)為需求收縮和宏觀經(jīng)濟(jì)減速。隨著病毒傳播的衰減，應(yīng)該第三季度會(huì)進(jìn)入相對(duì)正常的運(yùn)行狀態(tài)。至于疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響程度，三月份的數(shù)據(jù)可以參考。

根據(jù)財(cái)政部4月20日發(fā)布的數(shù)據(jù)，2020年3月，全國一般公共預(yù)算收入同比下降26.1%，其中，稅收收入下降32.2%。其中增值稅、企業(yè)所得稅、消費(fèi)稅同比分別下降36.4%、41.6%、32.3%，個(gè)人所得稅下降25.4%，或顯示居民收入狀況不佳。很多低收入階層本來就不是個(gè)稅繳納者，實(shí)際居民的收入下降幅度可能略大于個(gè)稅下降幅度，我個(gè)人估計(jì)在30%左右。隨著疫情的有效控制和各地復(fù)工，二季度開始應(yīng)該會(huì)基本恢復(fù)正常。

至于行業(yè)層面，對(duì)于某些行業(yè)來說，也許影響是持久的。因?yàn)?，病毒?huì)在一定程度上改變?nèi)藗兊墓ぷ鞣绞剑罘绞?，其中包括人們的溝通，交流和娛樂方式。比如培?xùn)行業(yè)，網(wǎng)課的普及對(duì)現(xiàn)象培訓(xùn)的沖擊可能是改變行業(yè)格局；還有零售行業(yè)，網(wǎng)購改變了很多人的購物方式，日常采購網(wǎng)絡(luò)化將成為常態(tài)。對(duì)于線下零售業(yè)的挑戰(zhàn)可能是持久的；還有餐飲業(yè)，與疫情共舞將導(dǎo)致餐飲的消費(fèi)模式和消費(fèi)規(guī)模出現(xiàn)根本性的變化?？偠灾?，疫情催化了生活服務(wù)行業(yè)進(jìn)一步從線下往線上轉(zhuǎn)移。

問題二：在疫情難以預(yù)測，市場心理比較脆弱的動(dòng)蕩時(shí)期，我們在做投資的時(shí)候，應(yīng)該怎么選擇資產(chǎn)？

安全第一。資產(chǎn)的安全通常可以從兩個(gè)維度來考慮，第一是買便宜的資產(chǎn)，第二是盈利性強(qiáng)、流動(dòng)性好的資產(chǎn)。

先講“便宜”。投資獲利最簡單的法則就是低買高拋，而低買的情形兩種，從趨勢性投資或者價(jià)值投資的角度看，“低買”就是以很低與其自身價(jià)值的價(jià)格買入，估值在這里是一個(gè)硬指標(biāo)（PB）。此外，企業(yè)的盈利水平（即資產(chǎn)的收益率）也是考量資產(chǎn)價(jià)值的重要因素。股票市場通常以市盈率（PE）來衡量。在相同盈利水平情況下，估值水平越低，資產(chǎn)越便宜，投資價(jià)值也越大。目前全球資產(chǎn)均處于歷史低位，且受疫情沖擊后估值有企穩(wěn)的趨勢。

關(guān)于成長性，可以通過營業(yè)收入增速的快慢及凈利潤增速快慢來衡量，高成長性的市場有消化高估值的能力，為投資者帶來較為理想的回報(bào)。

問題三：從目前的估值來看，哪一類資產(chǎn)比較便宜呢？

從橫向維度看，納斯達(dá)克、印度市場、標(biāo)普市場盈利水平和估值水平都比較高，雙因素驅(qū)動(dòng)使得其年化收益率居全球所有市場最高；日本市場估值中樞穩(wěn)定且偏高，主要依靠盈利帶來回報(bào)。英、法、德市場估值水平居中，且盈利與市盈率水平變動(dòng)不一，使得其回報(bào)不高；從平均市盈率和市凈率來看，最便宜的是港股及A股，整體上屬于高盈利水平及低估值，是全球資產(chǎn)中的價(jià)值洼地?？紤]到港股的金融、地產(chǎn)行業(yè)占比較多，在進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整之后，A股股票市場是最便宜的資產(chǎn)。（圖1）

從縱向維度看，目前股票市場的估值水平除了納斯達(dá)克和德國市場外，均處于歷史中位數(shù)水平。也就是說，目前絕大部分資本市場的估值均較低。

問題四：除了便宜的資產(chǎn)，還有哪些資產(chǎn)可以考慮投資？比如說，不算便宜，但是也符合安全這個(gè)原則？

成長性好的資產(chǎn)可以“不便宜”。通過營業(yè)收入增速對(duì)比圖可以看到納斯達(dá)克市場的增長速度最快，與其含有的高科技企業(yè)占比較高有關(guān)，而英、法、德的企業(yè)成長性相對(duì)較慢，股票市場的價(jià)格也與之相對(duì)應(yīng)。日本與中國A股市上市公司的成長性居中。因此，從市場特點(diǎn)來看，納斯達(dá)克市場是全球股票市場中成長性較好的資產(chǎn)，在考量成長性與估值雙重因素后，A股市場的投資價(jià)值應(yīng)該更高。

從行業(yè)來看，未來增長迅速的產(chǎn)業(yè)如科技類，健康類以及其他代表人類生活方式和需求增長方向的行業(yè)都是“成長性”比較好的行業(yè)。

其次，盈利穩(wěn)定、現(xiàn)金回報(bào)率高的資產(chǎn)也可以重點(diǎn)考慮。比如，一些主營業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定，高分紅的股票，一般是藍(lán)籌股。

我們知道，購置資產(chǎn)的獲利渠道有兩個(gè)：一個(gè)是資產(chǎn)在運(yùn)營過程中定期產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入，另一個(gè)是資產(chǎn)的市場價(jià)格上升帶來的資本性溢價(jià)收入。后者無論如何，存在周期性和市場波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，因此，如果前者比較有保障的話，可以作為安全資產(chǎn)長期配置。

問題五：不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的人，是不是可以選擇不同類別的資產(chǎn)，或者不同的資產(chǎn)組合？

是這樣的。偏好高收益的，首先考慮權(quán)益資產(chǎn)。從最近十年的年均資產(chǎn)收益率來看，權(quán)益類資產(chǎn)是最高的。在權(quán)益資產(chǎn)中，成長性高的收益率尤其高，當(dāng)然，波動(dòng)也相應(yīng)較大。

偏好現(xiàn)金流收入和穩(wěn)定性的可以選擇藍(lán)籌股或者估值低，租金收益率較高的房地產(chǎn)。通常，固定資產(chǎn)除了流動(dòng)性以外，其他方面的特征跟藍(lán)籌股有點(diǎn)像，東方民族對(duì)房地產(chǎn)有一種特殊的情結(jié)，因此，考慮長期通脹因素，租金收益率高的房地產(chǎn)也是可以配置的資產(chǎn)。

從眼下來看，不僅中國，全球經(jīng)濟(jì)在疫情之后，都會(huì)經(jīng)歷一次產(chǎn)業(yè)格局的大調(diào)整，調(diào)整之后的變化顯示未來哪些產(chǎn)業(yè)可能面臨萎縮、衰退甚至危機(jī)，哪些產(chǎn)業(yè)可能會(huì)有較大的成長空間。在這一切尚未明朗之前，資產(chǎn)配置應(yīng)該本著安全原則，選擇資產(chǎn)，第一是安全，第二是安全，第三，還是安全。

因此，盈利穩(wěn)定的資產(chǎn)和流動(dòng)性好的資產(chǎn)，是我們優(yōu)先考慮的資產(chǎn)。