王正艷 徐光華

企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露、媒體關(guān)注與企業(yè)價值

【摘要】? 文章首先對環(huán)境責(zé)任信息披露與企業(yè)價值之間的關(guān)系進(jìn)行了理論分析，然后以重污染行業(yè)采礦業(yè)作為研究樣本進(jìn)行了實證檢驗。實證研究結(jié)果表明：（1）媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的水平顯著正相關(guān)。（2）環(huán)境責(zé)任信息披露水平與企業(yè)價值正相關(guān)。（3）媒體對企業(yè)的負(fù)面報道越多，越會降低企業(yè)價值，環(huán)境責(zé)任信息披露水平與企業(yè)價值正相關(guān)關(guān)系越弱。最后基于實證研究結(jié)論對政府、媒體、企業(yè)以及投資者給出了相關(guān)的對策建議。

【關(guān)鍵詞】? 環(huán)境責(zé)任信息披露;媒體關(guān)注;企業(yè)價值

【中圖分類號】? F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）19-0026-06

一、引言

伴隨著我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速的發(fā)展，環(huán)境問題引起了國家和社會公眾的廣泛關(guān)注。企業(yè)自愿性地進(jìn)行環(huán)境責(zé)任信息披露是協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境問題的方法之一。企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露是指企業(yè)將其日常的經(jīng)營活動對環(huán)境造成的影響以及企業(yè)在環(huán)境保護(hù)方面所采取的措施向其利益相關(guān)者進(jìn)行公開的報告。企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的方式主要有三種：一是企業(yè)社會責(zé)任報告，這是環(huán)境責(zé)任信息披露最主要的方式。以中石油為例，在2016年的社會責(zé)任報告中，中石油用專門的章節(jié)將企業(yè)的環(huán)境保護(hù)措施進(jìn)行了披露。二是企業(yè)年報，例如華為公司在2015年的企業(yè)年報中披露了具體的廢物填埋率以及供應(yīng)商碳減排量等信息。三是公司官網(wǎng)，這是大眾傳媒方式之一，以美的集團(tuán)為例，該公司近幾年來借助官方網(wǎng)站對環(huán)境責(zé)任信息進(jìn)行了披露，利益相關(guān)者只要登錄公司網(wǎng)站就可以下載相關(guān)信息。

雖然社會大眾的環(huán)保意識越來越強(qiáng)，環(huán)境責(zé)任信息披露的呼聲越來越高，但從《中國上市公司環(huán)境責(zé)任信息評價報告（2015）》可以看出，我國上市公司環(huán)境責(zé)任信息披露的總體水平并不高，尚處于初級發(fā)展階段。該《報告》顯示，2015年發(fā)布環(huán)境信息報告的上市公司數(shù)量為747家，占所有上市公司數(shù)量的26.62%;國家級重點監(jiān)控企業(yè)的樣本環(huán)境信息披露總體處于發(fā)展階段;企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露對企業(yè)價值具有正向作用。企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露雖然不能從根本上解決生態(tài)環(huán)境污染問題，但是通過環(huán)境責(zé)任信息披露可以影響到企業(yè)的日常環(huán)境治理工作。企業(yè)將自己所履行的環(huán)境責(zé)任行為及時地向社會大眾進(jìn)行披露，可以使利益相關(guān)者更加全面深入地了解企業(yè)的環(huán)境治理狀況，也有利于政府部門和媒體及時對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，從而在一定程度上緩解企業(yè)不顧環(huán)境污染一味求發(fā)展的現(xiàn)狀，有利于企業(yè)健康可持續(xù)的發(fā)展。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）關(guān)于環(huán)境責(zé)任信息披露現(xiàn)狀的研究

20世紀(jì)40年代初，在企業(yè)社會責(zé)任信息披露研究的基礎(chǔ)上學(xué)者們開始關(guān)注企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息的披露，并且隨著全球環(huán)境問題的日益嚴(yán)重，環(huán)境責(zé)任信息披露方面的研究成為了一個熱門議題。關(guān)于環(huán)境責(zé)任信息披露狀況的研究，國外學(xué)者Robyn（2009）的研究表明，披露環(huán)境信息的企業(yè)數(shù)量雖然在增加，但是披露總體質(zhì)量卻不高，披露大都以文字描述的形式進(jìn)行，并且不夠詳細(xì)具體。相對于國際上的研究，我國對環(huán)境信息披露的研究起步較晚，研究仍需要加強(qiáng)和深化。從現(xiàn)有研究看，環(huán)境信息披露的相關(guān)制度不完善，環(huán)境信息隱瞞、遺漏或誤報反復(fù)發(fā)生，比如舒利敏（2014）的研究結(jié)果就表明，重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露平均水平較低。

（二）關(guān)于環(huán)境責(zé)任信息披露影響因素的研究

國內(nèi)外學(xué)者從外部和內(nèi)部兩個方面研究環(huán)境責(zé)任信息披露的影響因素，概括來講內(nèi)部因素有行業(yè)類型（Bigonessand Perrealt，1981）、管理者（Wilmhurst and Frost，2000）、盈利能力（Brwman and Haire，1975）、公司績效（Anderson and Frankle，1980;Freedman and Jaggi，1982） 和財務(wù)風(fēng)險（Leftwitch， 1981;L.L.Eng and Y.T.mak，2003）。外部因素有公共壓力（陳小林，2010）、制度約束（畢茜、顧立盟、張濟(jì)建，2015）、企業(yè)聲譽(yù)形象（Solomon and Lewis，2002）以及投資者（Walter Aerts、Denis Cormier and Michel Magnan，2008）。

（三）關(guān)于環(huán)境責(zé)任信息披露與企業(yè)價值關(guān)系的研究

關(guān)于環(huán)境信息披露與企業(yè)價值相關(guān)性的研究相對較少。Russo 和Fouts（1997）、Richardson（1999）、Nike和Janice（2006）、Plumlee M（2015）等的研究都發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的環(huán)境責(zé)任信息披露與企業(yè)價值存在正相關(guān)關(guān)系。國內(nèi)學(xué)者比如吳紅軍（2014）、常凱（2015）的研究結(jié)果也表明，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露能夠提高企業(yè)的財務(wù)績效。這些研究都說明企業(yè)自愿性的環(huán)境信息披露對企業(yè)價值的增長具有一定的推進(jìn)作用，對企業(yè)的日常經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生一定的影響，也會在一定程度上影響投資者的投資決策。

國內(nèi)外很多學(xué)者從媒體關(guān)注角度出發(fā)研究了其對企業(yè)信息披露行為的影響。Reverte（2009）、Solimon（2012）、Byun及Oh（2012）、Cahan S F（2015）等的研究都認(rèn)為，媒體關(guān)注會帶來公眾關(guān)注，媒體關(guān)注對企業(yè)有一定的監(jiān)督作用，會進(jìn)一步提高企業(yè)的知名度。國內(nèi)學(xué)者沈洪濤、馮杰（2012），陶文杰、金占明（2012），陶董、董大勇（2013），羅進(jìn)輝、蔡地（2013），孔東民等（2013）的研究也發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的環(huán)境責(zé)任履行行為會給企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效帶來提升，在媒體監(jiān)督下企業(yè)的一些不良行為會因為媒體關(guān)注的壓力而受到約束。

通過對現(xiàn)有文獻(xiàn)的分析發(fā)現(xiàn)，關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任信息披露的研究成果很多，相對而言專門針對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的文獻(xiàn)較少。關(guān)于企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的動機(jī)、披露的具體行為以及披露帶來的效應(yīng)的研究都在不斷的拓展中，這些研究不管是對企業(yè)本身還是對利益相關(guān)者都具有十分現(xiàn)實的意義。本文在已有的研究成果上，借助媒體關(guān)注這個中介變量，研究媒體關(guān)注對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的影響、企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露對企業(yè)價值的影響，以及媒體關(guān)注對二者關(guān)系的影響。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）媒體關(guān)注對環(huán)境責(zé)任信息披露水平的影響

信息不對稱理論認(rèn)為，在我國市場仍然是弱有效性的背景下，信息不對稱問題依然較為嚴(yán)重，這時媒體作為中介媒介能夠迅速地對企業(yè)相關(guān)信息進(jìn)行加工及報道，從而減少了信息不對稱問題，同時對企業(yè)也形成了一股監(jiān)督的力量。公共壓力理論指出，企業(yè)進(jìn)行信息披露可以看成是為了生存而采取的一種自利行為。合法性理論認(rèn)為，可以將信息披露當(dāng)作是一種維持合法性的必要工具。以媒體對企業(yè)環(huán)境方面報道的新聞數(shù)量作為媒體關(guān)注的衡量指標(biāo)，則媒體的報道會對企業(yè)構(gòu)成合法性壓力，促使企業(yè)為了獲得大眾的肯定而披露更多的資源性信息。

在已有的研究媒體關(guān)注對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平影響的文獻(xiàn)中，基本上都認(rèn)為媒體關(guān)注能夠提升企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平。McCombs和Carroll（2003）認(rèn)為，媒體對企業(yè)的新聞報道數(shù)量與公眾對媒體的關(guān)注呈正相關(guān)關(guān)系，并且媒體對企業(yè)某一方面的報道越正面，公眾對企業(yè)這方面的看法也越正面，反之亦然。同時不少文獻(xiàn)的研究結(jié)果也表明，媒體對企業(yè)環(huán)境方面的新聞報道數(shù)量與企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的程度存在相關(guān)性。比如沈洪濤（2012）通過實證檢驗認(rèn)為，媒體關(guān)注與公司環(huán)境披露水平成正比，主要依據(jù)的理論就是合法性理論和信息不對稱理論。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè) 1：媒體關(guān)注能顯著促進(jìn)企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的水平。

（二）環(huán)境責(zé)任信息披露水平對企業(yè)價值的影響

關(guān)于企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露提升企業(yè)價值的機(jī)制，不少學(xué)者也做過相關(guān)研究，但結(jié)論并不統(tǒng)一。張淑惠和史玄玄（2011）認(rèn)為，二者顯著正相關(guān)，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露行為會在一定程度上緩解企業(yè)與其利益相關(guān)者之間的信息不對稱問題。常凱（2015）認(rèn)為，環(huán)境信息披露和企業(yè)價值負(fù)相關(guān);胡華夏、胡東（2008）的研究表明兩者之間沒有關(guān)系;胡珍珍、高民芳、趙睿（2014）則認(rèn)為，短期內(nèi)二者沒有顯著相關(guān)性關(guān)系，但長期來看卻是顯著相關(guān)的。環(huán)境責(zé)任信息披露行為是企業(yè)積極履行社會責(zé)任的表現(xiàn)，可以看成是企業(yè)主動向其利益相關(guān)者公開信息的過程，緩解了企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信息不對稱，滿足了利益相關(guān)者的信息需求，體現(xiàn)了企業(yè)對其利益相關(guān)者利益的重視。這種重視會取得投資者對企業(yè)的認(rèn)可，會讓利益相關(guān)者做出有利于企業(yè)的投資決策，從而促進(jìn)企業(yè)價值的提高。為此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè) 2：企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平與企業(yè)價值正相關(guān)。

（三）環(huán)境責(zé)任信息披露、媒體關(guān)注與企業(yè)價值

媒體關(guān)注對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露與企業(yè)價值關(guān)系起到的調(diào)節(jié)作用，可以從兩個方面加以理解。一方面，媒體作為信息媒介，通過對企業(yè)相關(guān)信息的報導(dǎo)可以有效緩解投資者與企業(yè)之間的信息不對稱，會迅速地通過各種媒介將企業(yè)自愿披露的信息傳遞給利益相關(guān)者，增加其對企業(yè)的好感，提高企業(yè)的市場認(rèn)可度，從而有助于提升企業(yè)價值。Nguyne（2009）的研究結(jié)果表明，媒體對企業(yè)的正面報道程度與企業(yè)價值正相關(guān)。相反，當(dāng)企業(yè)有某些污染環(huán)境行為、甚至是一些違法違紀(jì)行為時，媒體也會將這些信息以負(fù)面報道的形式傳遞給利益相關(guān)者，部分投資者在進(jìn)行投資決策時就會規(guī)避這些企業(yè)，從而降低企業(yè)價值。另一方面，媒體報道對于企業(yè)而言是一種獨立的監(jiān)督力量，Besley和Prat（2006）將媒體監(jiān)督看成是社會制度的組成部分。當(dāng)媒體對企業(yè)的負(fù)面報道較多時，這時即使企業(yè)進(jìn)行了環(huán)境責(zé)任信息披露，部分投資者也會寧愿選擇沒有負(fù)面新聞的企業(yè)，從而削弱了環(huán)境責(zé)任信息披露對企業(yè)價值的提升作用。為此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：媒體對企業(yè)的負(fù)面報道越多，企業(yè)價值就越低，環(huán)境責(zé)任信息披露水平與企業(yè)價值正相關(guān)關(guān)系越弱。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文以2010—2013年滬深兩市所有采礦業(yè)的A股企業(yè)為初始樣本，主要是考慮到采礦業(yè)企業(yè)在采掘時對周圍的環(huán)境破壞很大，任何重大的環(huán)境污染事故都會對企業(yè)造成嚴(yán)重的不良影響，甚至造成不可逆的后果，該行業(yè)企業(yè)的環(huán)境責(zé)任信息披露行為越來越受到社會大眾的重視，因此選擇該行業(yè)更具有代表性。

本文研究的環(huán)境責(zé)任信息披露水平（CER）數(shù)據(jù)主要借助于企業(yè)的年報、社會責(zé)任報告、環(huán)境責(zé)任報告以及可持續(xù)發(fā)展報告、企業(yè)官網(wǎng)等，通過手工搜集整理、逐項評分獲得;研究所需的媒體關(guān)注的數(shù)據(jù)是利用網(wǎng)站http：//www.infobank.cn，通過輸入精準(zhǔn)的關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，以搜索結(jié)果中出現(xiàn)的負(fù)面新聞報道的條數(shù)作為媒體關(guān)注的測度。所有的財務(wù)數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量設(shè)計

1.被解釋變量。被解釋變量是企業(yè)價值，通常用托賓Q值來表示，該指標(biāo)具有很多傳統(tǒng)會計指標(biāo)所具備的特點，是投資者對企業(yè)成長性的市場評價，它綜合考慮了企業(yè)的整體價值，將公司治理這種無形要素的附加值考慮了進(jìn)去，反映了投資者對企業(yè)的投資意愿。為此，本文也采用Tobin Q值來衡量企業(yè)價值，但由于Tobin′Q的計算方法并沒有形成統(tǒng)一的規(guī)定，本文也不再對Tobin′Q值進(jìn)行計算，直接用國泰安數(shù)據(jù)庫中的Tobin′Q1和Q2值。

2.解釋變量。關(guān)于環(huán)境信息披露的計量方法目前主流的有三種：一是聲譽(yù)法，借助第三方機(jī)構(gòu)對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的水平進(jìn)行判斷;二是問卷調(diào)查法，向環(huán)境領(lǐng)域的專業(yè)人員發(fā)放問卷，根據(jù)問卷結(jié)構(gòu)來統(tǒng)計各單位的環(huán)境責(zé)任披露水平。三是內(nèi)容分析法，從企業(yè)的年報、社會責(zé)任報告、可持續(xù)發(fā)展報告等報告中提取與環(huán)境信息相關(guān)的信息，給每個獨立項目打分再匯總得出總分。這三種方法中，第一種由于我國目前第三方機(jī)構(gòu)的發(fā)展水平還跟不上要求，所以并不適用，第二種由于調(diào)查規(guī)模的不可控加上調(diào)查對象不容易確定，所以也不采用。因此第三種分析方法便成了學(xué)者們研究時的主流方法，Clarkson等以及Botosan都采用了內(nèi)容分析法對企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平進(jìn)行衡量，本文的環(huán)境責(zé)任信息披露指標(biāo)主要依據(jù)Clarkson（2008）的環(huán)境披露評分體系（該體系是基于GRI標(biāo)準(zhǔn)），借鑒宛思佳、徐光華（2016）的指標(biāo)劃分標(biāo)準(zhǔn)，手動搜集2010—2013年滬深兩市所有采礦業(yè)的A股企業(yè)年度報告、社會責(zé)任報告、環(huán)境報告書及可持續(xù)發(fā)展報告。根據(jù)這些報告中是否對相關(guān)信息做出披露給予打分，并將細(xì)分指標(biāo)得分加總，從而得到環(huán)境責(zé)任信息披露水平的量化數(shù)據(jù)。

已有文獻(xiàn)中關(guān)于媒體關(guān)注的計量主要有兩種方法，一種是選取幾家典型的紙質(zhì)報刊，以每年報刊對各公司報道標(biāo)題的總數(shù)目作為公司的媒體關(guān)注強(qiáng)度;另一種方法是在特定的網(wǎng)站上輸入一定的關(guān)鍵詞進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)搜索，根據(jù)搜索出來的報道數(shù)量來計量媒體關(guān)注度。由于第二種方法更加快捷并且更加具有針對性，因此本文采用第二種方法對媒體關(guān)注進(jìn)行計量。具體的媒體關(guān)注的數(shù)據(jù)是在網(wǎng)站http：//www.infobank.cn上通過輸入精準(zhǔn)的“公司名稱”“環(huán)境”“綠色”等關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，以搜索結(jié)果中出現(xiàn)的相關(guān)報道的數(shù)目總和作為媒體關(guān)注的測度。本文還將媒體報道分成了正面報道和負(fù)面報道，雖然不管是正面報道還是負(fù)面報道對公司都有治理作用，都會使利益相關(guān)者更能了解企業(yè)的行為，但是由于負(fù)面報道往往具有更強(qiáng)烈的轟動效應(yīng)，因此考慮媒體的負(fù)面報道對企業(yè)價值，以及對企業(yè)價值及環(huán)境責(zé)任信息披露二者關(guān)系的影響具有一定的現(xiàn)實意義。

3.控制變量。通過搜集和整理國內(nèi)外的相關(guān)文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，影響企業(yè)價值的因素主要有企業(yè)規(guī)模（Tagesson，2009;陳國輝，2010）、盈利能力（郭凱明、李昕、蔡永峰，2008;辛敏、王建明，2009;Frendy and Kusuma，2011）、財務(wù)杠桿（Russo and Fouts，1997）、股權(quán)結(jié)構(gòu)（盧馨、李建明，2010;黃珺、周春娜，2012）等。

（1）企業(yè)規(guī)模。大規(guī)模企業(yè)相對于小規(guī)模企業(yè)受到政府及媒體的關(guān)注可能更多，迫于外部壓力大企業(yè)往往更加注重自己的聲譽(yù)，需要承擔(dān)更多的社會責(zé)任，包括環(huán)境責(zé)任，也更需要向利益相關(guān)者披露相關(guān)信息，并借助媒體樹立自己的正面形象。借鑒前人的研究，本文采用年末市值的自然對數(shù)計量企業(yè)規(guī)模。

（2）盈利能力。契約理論認(rèn)為盈利能力強(qiáng)的公司經(jīng)理往往更愿意對外披露企業(yè)的相關(guān)信息，信號理論也認(rèn)為高盈利的公司自愿披露更多信息，以使投資者對企業(yè)價值做出正確的評估。通常用股東權(quán)益報酬率（ROE）和資產(chǎn)報酬率（ROA）來衡量公司的盈利能力，本文采用總資產(chǎn)報酬率來衡量公司的盈利能力。

（3）財務(wù)杠桿。通常采用企業(yè)的總負(fù)債與總資產(chǎn)的比率來計量企業(yè)的財務(wù)杠桿，財務(wù)杠桿比率越高的企業(yè)，債權(quán)人的利益受到侵害的可能性越高，為了規(guī)避風(fēng)險和損失，債權(quán)人就會要求企業(yè)披露更多的信息。

（4）股權(quán)結(jié)構(gòu)。國有企業(yè)在我國國民經(jīng)濟(jì)中的地位是至關(guān)重要的，特殊的性質(zhì)決定了國有企業(yè)往往要承擔(dān)更多的社會責(zé)任和環(huán)境責(zé)任，并且主動對環(huán)境責(zé)任信息進(jìn)行披露。而民營企業(yè)為了生存迫于社會壓力也會向國有企業(yè)看齊，提高環(huán)境責(zé)任信息的披露水平。

本文的主要研究變量及計算方法如表1所示。

（三）模型建立

根據(jù)三個假設(shè)條件，運用回歸分析方法，可以建立以下三個模型：

其中，α0是模型（1）的常數(shù)項，α1至α5是模型（1）各變量的回歸系數(shù);β0是模型（2）的常數(shù)項，β1至β5是模型（2）各變量的回歸系數(shù);γ0是模型（3）的常數(shù)項，γ1至γ7是模型（3）各變量的回歸系數(shù);ε1、ε2、ε3是殘差項。

（四）實證分析

1.描述性統(tǒng)計。本文運用SPSS軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計分析，分析結(jié)果如表2所示。從表2可以看出，所有變量的均值與中位數(shù)較為接近，說明數(shù)據(jù)分布正態(tài)性較好。變量CER的均值大于0，說明采礦業(yè)公司普遍對環(huán)境責(zé)任信息有所披露。

2.回歸結(jié)果與說明。在上述描述性統(tǒng)計的基礎(chǔ)上，利用SPSS軟件對模型（1）、（2）和（3）進(jìn)行回歸分析，探討環(huán)境責(zé)任信息披露對企業(yè)價值的影響以及媒體關(guān)注對信息披露與企業(yè)價值二者關(guān)系的影響。

首先對模型（1）進(jìn)行回歸，得到表3，從表3可以看出，媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露呈顯著正相關(guān)關(guān)系，也就是說媒體對企業(yè)相關(guān)報道的新聞數(shù)目越多，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平越高。企業(yè)的利益相關(guān)者獲取信息的渠道是有限的，媒體對企業(yè)報道的數(shù)量越多，信息不對稱性越低，并且企業(yè)為了獲得社會大眾的認(rèn)可、提高自身的聲譽(yù)，以及迫于外部輿論壓力，有可能主動提高環(huán)境責(zé)任信息的披露水平。

對模型（2）進(jìn)行線性回歸，回歸結(jié)果如下頁表4所示。

從下頁表4可以看出，模型（2）調(diào)整后的R2是0.356，說明該模型的擬合優(yōu)度比較理想。環(huán)境責(zé)任信息披露與企業(yè)價值在1%顯著性水平上強(qiáng)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.193，T值為3.113。這表明企業(yè)的環(huán)境責(zé)任信息披露程度越高，其企業(yè)價值越高，從而假設(shè)1得到驗證。另外，從表4中還可以看出，企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價值在1%顯著性水平上存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這和很多學(xué)者的研究結(jié)論是一致的，表明市場上還未出現(xiàn)“規(guī)模效應(yīng)”;在1%顯著性水平上，總資產(chǎn)報酬率與企業(yè)價值顯著正相關(guān)，這說明高盈利能力、高收益水平會帶來高的企業(yè)價值;企業(yè)性質(zhì)與資產(chǎn)負(fù)債率均與企業(yè)價值在5%的顯著性水平上存在正相關(guān)關(guān)系，這說明國有企業(yè)性質(zhì)能夠促進(jìn)企業(yè)價值的提升，同時負(fù)債融資也能夠提高企業(yè)的價值。

在模型（2）的基礎(chǔ)上，我們引入媒體關(guān)注這個變量再次進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表5所示。

從表5回歸數(shù)據(jù)可以看出，模型（3）調(diào)整后的R2是0.384，說明模型（3）的擬合優(yōu)度更理想。在10%的置信水平上，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露的程度與企業(yè)價值顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.116，t值為1.783;媒體關(guān)注與企業(yè)價值在10%的置信水平上顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.146，t值為? -1.651，說明媒體對企業(yè)的負(fù)面報道越多，越會降低企業(yè)價值;環(huán)境責(zé)任信息披露與媒體關(guān)注的交乘項在1%的置信水平上顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.305，t值為3.131，假設(shè)3得到驗證。這也說明媒體關(guān)于企業(yè)的負(fù)面報道會降低企業(yè)價值，那么企業(yè)就可以通過履行環(huán)境責(zé)任并主動進(jìn)行相關(guān)信息披露，將環(huán)境保護(hù)納入企業(yè)的日常管理中，從長遠(yuǎn)來看，履行環(huán)境責(zé)任與追求經(jīng)濟(jì)績效同樣重要。

同時，國有企業(yè)性質(zhì)（Soe）和資產(chǎn)報酬率（Roa）都與企業(yè)價值在1%的置信水平上存在顯著正相關(guān)關(guān)系;企業(yè)規(guī)模（Size）與企業(yè)價值在1%的置信水平上存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系;資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與企業(yè)價值在5%的置信水平上存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

3.穩(wěn)健性檢驗。對于模型（1）的穩(wěn)健性檢驗，王輝（2003）認(rèn)為，債務(wù)融資可以提升企業(yè)價值，蘇啟林（2004）的研究結(jié)果表明，債務(wù)融資會導(dǎo)致企業(yè)價值的下降。因此本文用長期負(fù)債與總資產(chǎn)的比率ld/asset代替變量資產(chǎn)負(fù)債率做穩(wěn)健性檢驗，得到如表6所示的回歸結(jié)果。

從表6可以看出，變量替換后主要結(jié)論沒有變，說明模型（1）還是比較穩(wěn)健的。

對于模型（2）和（3）的穩(wěn)健性檢驗，本文主要采用企業(yè)價值（Tobin′Q1）的另一種計算方法Tobin′Q2=（股權(quán)市值+凈債務(wù)市值）/（資產(chǎn)總額-無形資產(chǎn)凈值）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，結(jié)果如下頁表7、表8所示。

從下頁表7可以看出，在1%的置信水平上企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露程度（CER）與企業(yè)價值（Tobin′Q2）顯著正相關(guān)。從下頁表8可以看出，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露程度（Cer）與企業(yè)價值（Tobin′Q2）在5%的置信水平上顯著正相關(guān)，媒體關(guān)注（Media）與企業(yè)價值（Tobin′Q2）在10%的置信水平上顯著負(fù)相關(guān)，環(huán)境責(zé)任信息披露與媒體關(guān)注的交乘項（Cer×Media）在5%的置信水平上顯著正相關(guān)。

由此可見，在采用Tobin′Q2代替Tobin′Q1的方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗時，除了變量國有企業(yè)性質(zhì)（Soe）與企業(yè)價值的關(guān)系未通過顯著性檢驗外，其他各主要結(jié)論仍然成立。這表明模型2和模型3在一定程度上是穩(wěn)健的，研究結(jié)論具有說服力和可靠性。

五、結(jié)論與建議

本文通過實證研究主要得出以下結(jié)論：首先，媒體關(guān)注可以促進(jìn)企業(yè)積極主動地進(jìn)行環(huán)境責(zé)任信息的披露;其次，企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息披露水平與企業(yè)價值存在顯著正相關(guān)關(guān)系;最后，驗證了媒體對企業(yè)的負(fù)面報道越多，企業(yè)價值就越低，環(huán)境責(zé)任信息披露水平對企業(yè)價值的影響越弱。基于以上結(jié)論，本文提出以下政策性建議：

第一，從政府角度來說，要解決目前企業(yè)自愿披露環(huán)境責(zé)任信息情況不理想以及整體環(huán)境責(zé)任信息披露水平低的問題，需要政府加大宣傳力度，完善相關(guān)法律法規(guī)，出臺更多的激勵機(jī)制，讓企業(yè)意識到環(huán)境責(zé)任信息披露的重要性及好處，從而使企業(yè)能夠更加自覺地披露環(huán)境責(zé)任信息。政府作為監(jiān)管者，可以從媒體報道中捕捉到企業(yè)違規(guī)的線索，督促企業(yè)履行環(huán)境責(zé)任，加大對企業(yè)在環(huán)境方面違法違紀(jì)行為的懲罰力度，加大企業(yè)違法違紀(jì)的成本，達(dá)到讓企業(yè)寧可選擇進(jìn)行環(huán)保投入并公開環(huán)境信息也不愿意去違規(guī)的效果。

第二，從媒體角度來說，因為媒體的關(guān)注和報道會給企業(yè)帶來一定的輿論壓力，媒體對企業(yè)的正面報道會讓企業(yè)的利益相關(guān)者增加信心，會得到社會大眾的肯定，可能會給企業(yè)帶來政府補(bǔ)助或者稅收優(yōu)惠等，從而使得企業(yè)在資本市場競爭上具有一定的優(yōu)勢。反之，媒體對企業(yè)的負(fù)面報道會損壞企業(yè)的良好形象，降低公眾對企業(yè)的認(rèn)可度，使得企業(yè)在資本市場上喪失一定的競爭優(yōu)勢，會降低企業(yè)價值。因此媒體報道不管是正面的還是負(fù)面的對于企業(yè)來說都很重要，媒體必須公正、客觀、全面地對企業(yè)相關(guān)信息進(jìn)行報道，形成正確的輿論導(dǎo)向，從而實現(xiàn)對企業(yè)的有效監(jiān)督。

第三，從企業(yè)角度來說，一方面，應(yīng)該及時向利益相關(guān)者公布有關(guān)環(huán)境責(zé)任履行方面的信息，提高企業(yè)的透明度，讓投資者盡可能多且全面地了解企業(yè)，做出有利于企業(yè)的投資決策，從而提升企業(yè)價值。另一方面，企業(yè)應(yīng)該充分認(rèn)識到媒體監(jiān)督的力量，利用媒體的關(guān)注積極、正面地宣傳自己，努力減少負(fù)面報道，積極樹立企業(yè)的正面形象，得到投資者的認(rèn)可和青睞，從而實現(xiàn)企業(yè)價值增長。

第四，從投資者角度來說，對于機(jī)構(gòu)投資者，要利用自己的資源優(yōu)勢，整合自己能夠獲得的信息，將環(huán)境責(zé)任信息披露水平高、最具有投資價值的企業(yè)甄別出來。對于個人投資者，由于個人獲得信息的渠道是有限的，所以個人投資者更應(yīng)該關(guān)注媒體的相關(guān)報道，盡量避免投資出現(xiàn)負(fù)面報道較多的企業(yè)，以降低投資風(fēng)險?？傊?，無論是機(jī)構(gòu)投資者還是個人投資者都要學(xué)會利用媒體對企業(yè)的報道，從中發(fā)現(xiàn)有用的信息，并結(jié)合公司的年報、社會責(zé)任報告、環(huán)境責(zé)任報告等對公司做出理性的判斷。X

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