趙曉星

摘要：利用我國創(chuàng)業(yè)板上市公司2010～2016年樣本數(shù)據(jù)，分析了政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的影響以及債務(wù)融資在其中的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：政府補(bǔ)助與創(chuàng)新投資顯著正相關(guān)，提高政府補(bǔ)助有利于激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新投資，但其作用會受到債務(wù)融資的抑制;債務(wù)來源與期限均會影響政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的激勵效果;銀行借款比商業(yè)信用、長期負(fù)債比短期負(fù)債的抑制作用更強(qiáng)。強(qiáng)化創(chuàng)新投資激勵，既要提高政府補(bǔ)助水平，又要優(yōu)化企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)。

關(guān)鍵詞：政府補(bǔ)助;債務(wù)融資;創(chuàng)新投資

中圖分類號：F273;F821.45;F275?文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A?文章編號：1008-4657（2019）05-0048-09

0?引言

當(dāng)前，我國正在大力實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，通過政府補(bǔ)助引導(dǎo)和支持企業(yè)創(chuàng)新是該戰(zhàn)略的重要組成部分。政府補(bǔ)助不僅能夠直接增加企業(yè)創(chuàng)新投資資金、分散創(chuàng)新投資的外部性風(fēng)險[1]，還具有信號傳遞的功能[2]，吸引外部投資者投資，政府補(bǔ)助具有擠入效應(yīng)，可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投資。當(dāng)然，也存在這種可能：創(chuàng)新投資風(fēng)險較大，即使企業(yè)獲得了政府補(bǔ)助也不愿把資金投入到創(chuàng)新中去[3]，政府補(bǔ)助會擠出企業(yè)自身對創(chuàng)新的投入。

鑒于企業(yè)面臨環(huán)境的復(fù)雜性，融資約束程度[4]、風(fēng)險厭惡程度[5]和市場需求規(guī)模[6]等因素都會影響到政府補(bǔ)助的效果，使得政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的擠入效應(yīng)和擠出效應(yīng)變得更加復(fù)雜。其中，債務(wù)融資的影響尤為突出，高負(fù)債不利于企業(yè)創(chuàng)新投資，高負(fù)債意味著高風(fēng)險，企業(yè)不僅面臨償債的流動性壓力，也會存在資金投向的契約束縛，企業(yè)難以進(jìn)行創(chuàng)新投資活動。然而，債務(wù)融資如何影響政府補(bǔ)助效果，以及高負(fù)債企業(yè)是否把政府補(bǔ)助資金用于他處還有待進(jìn)一步研究。

本文結(jié)合外部性、信號傳遞等理論，從債務(wù)融資來源和融資期限兩個角度研究債務(wù)融資對政府補(bǔ)助效果的影響，以創(chuàng)業(yè)板上市公司2010～2016年的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗。

1?理論分析與研究假設(shè)

1.1?政府補(bǔ)助與創(chuàng)新投資

從整個社會角度來看，創(chuàng)新投資通常具有正外部性，有利于提高整個社會的福利;從創(chuàng)新投資企業(yè)來看，創(chuàng)新項目往往具有負(fù)外部性，創(chuàng)新成果易遭競爭對手模仿，企業(yè)不能得到創(chuàng)新投資的全部回報。而且，創(chuàng)新投資具有投入大、周期長、風(fēng)險高的特征，企業(yè)自發(fā)的創(chuàng)新投資積極性較低不難理解[7]。

政府補(bǔ)助對企業(yè)創(chuàng)新投資的意義重大。從現(xiàn)有的研究來看，政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資主要存在兩種截然相反的效應(yīng)，即擠入效應(yīng)和擠出效應(yīng)。擠入效應(yīng)是指政府補(bǔ)助能夠降低企業(yè)面臨的風(fēng)險，激勵企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新投資[8]，而信號傳遞功能還可以幫助獲得政府補(bǔ)助的企業(yè)更好吸引銀行、投資者的資金，緩解企業(yè)的融資約束。持?jǐn)D出效應(yīng)則表明：但政府補(bǔ)助并非越多越好，如果政府補(bǔ)助過多，企業(yè)就會對政府產(chǎn)生依賴，進(jìn)而減少企業(yè)自身的研發(fā)投入[9]。甚至企業(yè)也可能把獲得的補(bǔ)助用于其他方面，使政府補(bǔ)助難以發(fā)揮功效。

由于我國當(dāng)前政府補(bǔ)助水平整體偏低，提高補(bǔ)助能夠激勵企業(yè)的創(chuàng)新投資顯然毋庸置疑[10]，政府在篩選補(bǔ)助對象時的限制條件可以為使用最少資金達(dá)到最大收益的理想狀態(tài)提供保障[11]。為此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資具有促進(jìn)作用。

1.2?債務(wù)融資、政府補(bǔ)助與創(chuàng)新投資

政府補(bǔ)助效果不僅受到外界因素的影響，也會受到企業(yè)債務(wù)水平的影響，債務(wù)水平高不利于企業(yè)開展創(chuàng)新活動[12]。企業(yè)創(chuàng)新投資首選企業(yè)權(quán)益性資金而不是債務(wù)性資金[13]。當(dāng)企業(yè)沒有充裕的資金來支持創(chuàng)新投資時，外部資金支持就不可或缺。企業(yè)在選擇債務(wù)融資時，只有在認(rèn)為負(fù)債收益大于負(fù)債成本時才會對創(chuàng)新項目進(jìn)行投資。因此，對兩個得到相同政府補(bǔ)助的企業(yè)來說，債務(wù)水平低的企業(yè)更有動力去進(jìn)行創(chuàng)新投資。鑒于通常情況下債權(quán)人利息收入的固定性，企業(yè)負(fù)債水平越高，債權(quán)人要求的資金使用成本越高，也可能同時采取一些其他措施來限制企業(yè)的創(chuàng)新投資[14]。由此可見，政府對高負(fù)債企業(yè)創(chuàng)新投資的補(bǔ)助效果要差于對低負(fù)債企業(yè)的補(bǔ)助效果。為此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：負(fù)債水平會抑制政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的激勵作用。

從負(fù)債來源上看，主要有銀行借款、商業(yè)信用和企業(yè)債券等，但目前主要是前兩種[9]。因此，在研究負(fù)債來源對政府補(bǔ)助效果的影響時，僅考慮銀行借款和商業(yè)信用二者的差異。從銀行借款的角度來看，銀行在債務(wù)關(guān)系中往往處于優(yōu)勢地位，其會與債務(wù)人形成嚴(yán)格的契約關(guān)系。若債務(wù)人不履行契約，則會影響到債務(wù)人的信用，未來將難以與銀行繼續(xù)合作[14]。并且，銀行傾向于把資金投向風(fēng)險較小的企業(yè)中。對風(fēng)險較大的創(chuàng)新投資，銀行往往會限制貸出資金的用途、提高資金的使用費(fèi)，嚴(yán)格監(jiān)督資金使用[15]。從商業(yè)信用的角度來看，它是一種實物融資，單筆金額較小，主要是上游企業(yè)為了促進(jìn)產(chǎn)品銷售而提供的融資，對企業(yè)創(chuàng)新投資活動的約束力較小[16]。相比之下，銀行借款與商業(yè)信用相比負(fù)債成本更高，企業(yè)在權(quán)衡創(chuàng)新投資的負(fù)債成本與收益時，銀行借款對政府補(bǔ)助效果的抑制作用更強(qiáng)。為此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：與商業(yè)信用相比，銀行借款對政府補(bǔ)助效果的抑制作用更強(qiáng)。

負(fù)債分為長期負(fù)債和短期負(fù)債，不同期限結(jié)構(gòu)的債務(wù)自然對創(chuàng)新投資的制約作用存在差異[17]。長期負(fù)債一般存在數(shù)額大、時間長、風(fēng)險高的特點，債權(quán)人通常會對債務(wù)人進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)督，限制企業(yè)的研發(fā)活動。不僅如此，債權(quán)人用來彌補(bǔ)風(fēng)險損失而要求債務(wù)人增加的借款回報率，既造成企業(yè)面臨較大的還款壓力，也會使企業(yè)研發(fā)積極性不高。對于短期負(fù)債來說，期限短、流動快，需要經(jīng)常重新簽訂契約，在一定程度上降低了企業(yè)的資產(chǎn)替代行為。而且，在短期負(fù)債中債權(quán)人對債務(wù)人的約束作用較小，債務(wù)人可能會獨享研發(fā)創(chuàng)新成果[18]。雖說債務(wù)融資在整體上都不利于企業(yè)的創(chuàng)新投資，都會對企業(yè)的創(chuàng)新投資產(chǎn)生一定約束，但長期負(fù)債明顯對企業(yè)的約束作用更強(qiáng)。當(dāng)政府對長期負(fù)債較高的企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)助時，其補(bǔ)助效果要差于短期負(fù)債較高的企業(yè)。為此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)4：與短期負(fù)債相比，長期負(fù)債對政府補(bǔ)助效果的抑制作用更強(qiáng)。

2?研究設(shè)計

2.1?樣本選擇

本文選取2010～2016年創(chuàng)業(yè)板上市公司的樣本為研究對象，為提高樣本的有效性，對以下情況的數(shù)據(jù)加以剔除：①財務(wù)狀況差、含有異常值的樣本;②金融保險業(yè)的樣本;③通過相關(guān)網(wǎng)站下載、手工收集之后，主要變量仍然缺失的樣本。同時，為了消除異常值的影響，還對變量進(jìn)行了2%的縮尾處理。最終，獲得了1 465個有效樣本值。文中主要使用Excel和Stata14.0對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理分析，數(shù)據(jù)則主要來源于巨潮資訊網(wǎng)、國泰安數(shù)據(jù)庫和同花順數(shù)據(jù)庫。

2.2?主要變量

①被解釋變量。作為被解釋變量的創(chuàng)新投資（RDIi，t），可分為絕對指標(biāo)和相對指標(biāo)。由于企業(yè)不同的發(fā)展規(guī)模與狀況，使用絕對指標(biāo)來衡量可比性不強(qiáng)，故本文選用相對指標(biāo)，用研發(fā)費(fèi)用/主營業(yè)務(wù)收入來衡量。

②解釋變量。作為解釋變量的政府補(bǔ)助（Govi，t-1）同樣選用相對指標(biāo)，用政府補(bǔ)助/主營業(yè)務(wù)收入來表示，以消除規(guī)?；挠绊?。同時，為了消除可能存在的內(nèi)生性問題，把政府補(bǔ)助滯后一期進(jìn)行研究[19]。

③調(diào)節(jié)變量。調(diào)節(jié)變量有負(fù)債水平（Levi，t-1）、銀行借款（Lpai，t-1）、商業(yè)信用（Bpai，t-1）、長期負(fù)債（Ldbi，t-1）和短期負(fù)債（Sdbi，t-1）。為了使研究結(jié)論更具說服力，同樣也對調(diào)節(jié)變量滯后一期。負(fù)債水平用企業(yè)負(fù)債總額/資產(chǎn)總額表示;銀行借款和商業(yè)信用分別用（長期借款+短期借款）/資產(chǎn)總額、（應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)收賬款）/資產(chǎn)總額表示;長期負(fù)債和短期負(fù)債分別用長期負(fù)債/負(fù)債總額、短期負(fù)債/負(fù)債總額表示。

④控制變量。控制變量包括企業(yè)規(guī)模（SIZEi，t）、企業(yè)成長性（Growi，t）、投資機(jī)會（TobinQi，t）、內(nèi)部現(xiàn)金流量（CFi，t）、股權(quán)集中度（Topi，t）和盈利能力（Profiti，t）。其中，企業(yè)規(guī)模用企業(yè)資產(chǎn)總額的自然對數(shù)來衡量，企業(yè)規(guī)模越大，越有利于創(chuàng)新投資[20]。企業(yè)成長性用本期凈利潤/上期凈利潤-1來計算。一般情況下，高成長性的企業(yè)會投入更多的資金去進(jìn)行研發(fā)活動。投資機(jī)會用TobinQ來表示[21]，內(nèi)部現(xiàn)金流量用經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量/資產(chǎn)總額來表示[22]，股權(quán)集中度用第一大股東持股比例來衡量，盈利能力用凈利潤/資產(chǎn)總額來衡量。同時，本文還控制年份和行業(yè)變量，具體見表1。

2.3?模型構(gòu)建

為了驗證假設(shè)1，構(gòu)建了如下模型：

為了驗證假設(shè)2、3、4，在模型中加入解釋變量與調(diào)節(jié)變量的交乘項，構(gòu)建的模型如下：

上述模型中β0為截距項，β1-β9為各個變量的相關(guān)系數(shù)，Ui，t為隨機(jī)誤差項，各個變量的下標(biāo)i和t分別表示不同的企業(yè)和不同的年份。

3?實證結(jié)果與分析

3.1?描述性統(tǒng)計

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。創(chuàng)新投資的平均值為0.069 8，標(biāo)準(zhǔn)差為0.056 9，最小值為0.008 9，最大值為0.269。可以看出，創(chuàng)業(yè)板上市公司中創(chuàng)新投資的相對水平之間相差較大。政府補(bǔ)助的平均值為0.022 4，標(biāo)準(zhǔn)差為0.024 8，最小值為0.001，最大值為0.108 6。顯然，不同企業(yè)獲得政府補(bǔ)助水平也有較大差異。企業(yè)的負(fù)債水平均值為0.278 3，整體負(fù)債水平不是很高，但最大值與最小值之間的差異較大，企業(yè)間負(fù)債水平很不平衡。銀行借款和商業(yè)信用相比，銀行借款均值較低，說明創(chuàng)業(yè)板中債務(wù)來源于商業(yè)信用的較多。長期負(fù)債和短期負(fù)債相比，長期負(fù)債的均值較低，可見企業(yè)中的短期負(fù)債較多。

3.2?相關(guān)性分析

相關(guān)性檢驗見表3?？梢钥吹剑a(bǔ)助與創(chuàng)新投資顯著正相關(guān)，初步驗證了假設(shè)1。調(diào)節(jié)變量負(fù)債水平、銀行借款、商業(yè)信用、短期負(fù)債、長期負(fù)債分別與政府補(bǔ)助和創(chuàng)新投資顯著相關(guān)，為后續(xù)的假設(shè)提供了一定支持。同時，解釋變量與控制變量之間、調(diào)節(jié)變量與控制變量之間、控制變量之間相關(guān)性較弱，說明沒有多重共線性的問題存在。

3.3?回歸結(jié)果分析

基本回歸結(jié)果見表4。從模型1中可以看到，政府補(bǔ)助（Govi，t-1）與創(chuàng)新投資（RDIi，t）之間在1%的水平上顯著正相關(guān)，說明提高政府補(bǔ)助有利于促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新投資，驗證了假設(shè)1。負(fù)債水平在1%的顯著性水平上負(fù)向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資，說明負(fù)債水平越高越不利于企業(yè)的創(chuàng)新投資。負(fù)債水平與政府補(bǔ)助的交互項（Levi，t-1*Govi，t-1）系數(shù)為負(fù)，并在1%的水平上顯著，說明負(fù)債水平高時會抑制政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的激勵作用，假設(shè)2得到了驗證。在模型1中，控制變量企業(yè)規(guī)模（Sizei，t）、成長性（Growi，t）、投資機(jī)會（TobinQi，t）和內(nèi)部現(xiàn)金流量（CFi，t）均與創(chuàng)新投資正相關(guān)，說明企業(yè)規(guī)模越大、成長性越高、投資機(jī)會越多和內(nèi)部現(xiàn)金流越充裕越有利于企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新投資;股權(quán)集中度（Topi，t）與創(chuàng)新投資負(fù)相關(guān)，說明第一大股東持股比例過多不利于企業(yè)的創(chuàng)新投資;盈利水平（Profiti，t）也負(fù)向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資，盈利水平一般應(yīng)正向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資，出現(xiàn)負(fù)向影響的原因可能是因為創(chuàng)業(yè)板中企業(yè)的盈利水平不穩(wěn)定所導(dǎo)致的。在模型2中，加入了負(fù)債水平以及負(fù)債水平與政府補(bǔ)助的交互項之后并沒有使控制變量的相關(guān)系數(shù)發(fā)生明顯變化。

分債務(wù)來源和債務(wù)期限的回歸結(jié)果見表5。模型3和模型4分別是銀行借款和商業(yè)信用對政府補(bǔ)助激勵效果影響的回歸結(jié)果，模型5和模型6分別是長期負(fù)債和短期負(fù)債對政府補(bǔ)助激勵效果影響的回歸結(jié)果。

在模型3和模型4中，政府補(bǔ)助均在1%的水平上正向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資。銀行借款與政府補(bǔ)助的交互項（Lpai，t-1*Govi，t-1）系數(shù)為-0.495 5，顯著性水平為1%，商業(yè)信用與政府補(bǔ)助的交互項（Bpai，t-1*Govi，t-1）系數(shù)為-0.384 4，絕對值小于模型3中的交互項系數(shù)，顯著性水平同樣為1%，說明銀行借款與商業(yè)信用均會抑制政府補(bǔ)助的激勵作用，但銀行借款的抑制作用更強(qiáng)，假設(shè)3得到了驗證。在模型5和模型6中，政府補(bǔ)助同樣都在1%的顯著性水平上正向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資。長期負(fù)債與政府補(bǔ)助的交互項（Ldbi，t-1*Govi，t-1）系數(shù)為-0.279 7，在1%的水平上顯著，短期負(fù)債與政府補(bǔ)助的交互項（Sdbi，t-1*Govi，t-1）系數(shù)為-0.085 1，也在1%的水平上顯著。所以，長期負(fù)債和短期負(fù)債也都抑制了政府補(bǔ)助的激勵效果，但長期負(fù)債與政府補(bǔ)助的交互項系數(shù)更大，長期負(fù)債對政府補(bǔ)助激勵效果的抑制作用更強(qiáng)，證明了假設(shè)4。而且，在表5中各個模型的控制變量的相關(guān)性沒有發(fā)生顯著變化。

3.4?穩(wěn)健性檢驗

為了驗證上述結(jié)果是否具有可靠性，根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)研究，對本文提出的假設(shè)做如下穩(wěn)健性檢驗：

①改變被解釋變量的衡量方法。前述回歸分析時選用研發(fā)費(fèi)用/主營業(yè)務(wù)收入作為被解釋變量，鑒于有研究使用研發(fā)費(fèi)用/營業(yè)成本來衡量企業(yè)的創(chuàng)新投資，故本文選擇研發(fā)費(fèi)用/營業(yè)成本作為衡量創(chuàng)新投資的方法再次進(jìn)行檢驗。從表6中可以看到，政府補(bǔ)助仍正向影響企業(yè)的創(chuàng)新投資，負(fù)債水平會削弱政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用。其中，銀行借款比商業(yè)信用的抑制作用更強(qiáng)，長期負(fù)債比短期負(fù)債的抑制作用更強(qiáng)，與研究結(jié)果一致。

②改變解釋變量的衡量方法。改變原政府補(bǔ)助/主營業(yè)務(wù)收入這一計算方法，用政府補(bǔ)助/資產(chǎn)總額來重新衡量解釋變量[20]，再次對模型1至模型6進(jìn)行回歸分析，具體結(jié)果見表7。從表中可以看出，回歸結(jié)果與上文結(jié)果一致，說明文中的結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

4?研究結(jié)論與啟示

政府補(bǔ)助對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響是實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略亟待厘清的一個重要問題，廣受關(guān)注。為此，本文選擇我國創(chuàng)業(yè)板上市公司2010～2016年的樣本，基于外部性和信號傳遞等理論，檢驗了政府補(bǔ)助對創(chuàng)新投資的影響，結(jié)果表明：

①政府補(bǔ)助有利于企業(yè)的創(chuàng)新投資。政府提高對創(chuàng)業(yè)板上市公司的補(bǔ)助能夠增加企業(yè)的創(chuàng)新投資。

②債務(wù)融資影響政府補(bǔ)助對企業(yè)創(chuàng)新投資的激勵效果。企業(yè)負(fù)債水平越高越不利于政府補(bǔ)助激勵效果的發(fā)揮，不同來源的債務(wù)和不同期限的債務(wù)對政府補(bǔ)助激勵作用的抑制程度也不同，銀行借款比商業(yè)信用的抑制作用更強(qiáng)，長期負(fù)債比短期負(fù)債的抑制作用更強(qiáng)。

本文從企業(yè)債務(wù)融資影響政府補(bǔ)助與創(chuàng)新投資關(guān)系的視角，拓展了政府補(bǔ)助的相關(guān)研究，有助于全面地認(rèn)識政府補(bǔ)助、債務(wù)融資與創(chuàng)新投資三者間的關(guān)系，厘清了政府補(bǔ)助是否有利于企業(yè)的創(chuàng)新投資，明晰了債務(wù)融資對政府補(bǔ)助與創(chuàng)新投資的調(diào)節(jié)作用。從政府的角度來看，進(jìn)一步提高政府補(bǔ)助水平有助于增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新激勵，同時，政府也可通過提供擔(dān)保等緩解債權(quán)人對企業(yè)的過度約束提升激勵效果。從企業(yè)的角度來看，增強(qiáng)創(chuàng)新投資能力既要控制債務(wù)水平、提高信用能力，又要優(yōu)化債務(wù)融資期限結(jié)構(gòu)，提高負(fù)債資金的使用效率。

注釋：

（1） X（1）表示企業(yè)的債務(wù)水平。在模型3中，X（1）表示Lpai，t-1;在模型4中，X（1）表示Bpai，t-1;在模型5中，X（1）表示Ldbi，t-1;在模型6中，X（1）表示Sdbi，t-1。

（2） Y（1）表示政府補(bǔ)助與債務(wù)水平的交互項。在模型3中，Y（1）表示Lpai，t-1*Govi，t-1;在模型4中，Y（1）表示Bpai，t-1*Govi，t-1;在模型5中，Y（1）表示Ldbi，t-1*Govi，t-1;在模型6中，Y（1）表示Sdbi，t-1*Govi，t-1。

（3） X（2）表示企業(yè)的債務(wù)水平。在模型2中，X（2）表示Levi，t-1;在模型3中，X（2）表示Lpai，t-1;在模型4中，X（2）表示Bpai，t-1;在模型5中，X（2）表示Ldbi，t-1;在模型6中，X（2）表示Sdbi，t-1。

（4） Y（2）表示政府補(bǔ)助與債務(wù)水平的交互項。在模型2中，Y（2）表示Levi，t-1*Govi，t-1;在模型3中，Y（2）表示Lpai，t-1*Govi，t-1;在模型4中，Y（2）表示Bpai，t-1*Govi，t-1;在模型5中，Y（2）表示Ldbi，t-1*Govi，t-1;在模型6中，Y（2）表示Sdbi，t-1*Govi，t-1。

（5） X（3）表示企業(yè)的債務(wù)水平。在模型2中，X（3）表示Levi，t-1;在模型3中，X（3）表示Lpai，t-1;在模型4中，X（3）表示Bpai，t-1;在模型5中，X（3）表示Ldbi，t-1;在模型6中，X（3）表示Sdbi，t-1。

（6） Y（3）表示政府補(bǔ)助與債務(wù)水平的交互項。在模型2中，Y（3）表示Levi，t-1*Govi，t-1;在模型3中，Y（3）表示Lpai，t-1*Govi，t-1;在模型4中，Y（3）表示Bpai，t-1*Govi，t-1;在模型5中，Y（3）表示Ldbi，t-1*Govi，t-1;在模型6中，Y（3）表示Sdbi，t-1*Govi，t-1。

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