鄧海清

銀監(jiān)會(huì)發(fā)布銀行流動(dòng)性新規(guī)，約束同業(yè)負(fù)債，會(huì)對(duì)債券市場(chǎng)形成短期沖擊，但為大行參與債券配置以及長(zhǎng)期利率下行創(chuàng)造了有利條件。

2017年12月6日，銀監(jiān)會(huì)公布《商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理辦法（修訂征求意見稿）》。理解此次征求意見稿的一個(gè)難點(diǎn)在于：流動(dòng)性匹配率指標(biāo)，即“加權(quán)資金來源/加權(quán)資金運(yùn)用”，監(jiān)管要求此比例要在過渡期之后超過100%。

這意味著，對(duì)于銀行的資金來源，由于資金來源為分子，因此，政策對(duì)于資金來源細(xì)項(xiàng)給予的折算率越大，監(jiān)管態(tài)度越為鼓勵(lì)，即存款>發(fā)行債券及發(fā)行同業(yè)存單>同業(yè)拆入及賣出回購>同業(yè)存款，且長(zhǎng)期限較短期限要好。

對(duì)于銀行的資金運(yùn)用，由于資金來源為分母，因此，政策對(duì)于資金運(yùn)用細(xì)項(xiàng)給予的折算率越小，監(jiān)管態(tài)度越為鼓勵(lì)，即債券投資>各項(xiàng)貸款>存放同業(yè)及投資同業(yè)存單>拆放同業(yè)及買入返售>委外等其他投資，且短期限較長(zhǎng)期限要好。

其中，債券投資作為最高流動(dòng)性、隨時(shí)可變現(xiàn)的投資，并不計(jì)入資金運(yùn)用，對(duì)符合流動(dòng)性匹配率是最為有利的。其他投資指?jìng)顿Y、股票投資以外的表內(nèi)投資，包括但不限于特定目的載體投資，如商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托投資計(jì)劃、證券投資基金、證券公司資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金管理公司及子公司資產(chǎn)管理計(jì)劃、保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。

在2月“大資管新規(guī)”征求意見稿中，禁止期限錯(cuò)配包括債券投資，而在11月“大資管新規(guī)”征求意見稿中已經(jīng)將債券投資從期限錯(cuò)配中刪除，這表明監(jiān)管層對(duì)于債券投資持有肯定態(tài)度。因此，筆者推測(cè)，在此次的“流動(dòng)性新規(guī)”中，不可能將債券投資等同于委外等其他投資，而應(yīng)當(dāng)是予以豁免。

對(duì)于資金來源而言，一方面，由于1年期（含）以上的同業(yè)負(fù)債則與存款折算率均為100%，即長(zhǎng)期的同業(yè)負(fù)債具有一定的政策認(rèn)可性。另一方面，由于新增的指標(biāo)對(duì)于資金來源中短期的同業(yè)負(fù)債折算率要小于短期的存款，反映出監(jiān)管層對(duì)短期特別是3月以內(nèi)的同業(yè)負(fù)債仍持有一定的否定態(tài)度。

對(duì)于資金運(yùn)用而言，由于包括委外在內(nèi)其他投資折算率為100%，反映出政策層對(duì)委外業(yè)務(wù)的嚴(yán)監(jiān)管態(tài)度，同時(shí)，由于債券投資并不計(jì)入考核，即政策層鼓勵(lì)債券投資。

從銀行存量數(shù)據(jù)上講，大多數(shù)銀行的流動(dòng)性匹配率都在100%以上，再疊加該指標(biāo)存在較長(zhǎng)的過渡期，因此，對(duì)市場(chǎng)存量的沖擊較為有限，且最多是短期的有限沖擊。

2014年以來，金融體系的資金流向?yàn)檠胄腥诔鲑Y金給大行、大行通過同業(yè)負(fù)債給中小行、中小行通過委外將資金委托給非銀，這樣的情況下，由于2014-2016年三季度央行對(duì)市場(chǎng)注入較多的流動(dòng)性，導(dǎo)致了整個(gè)金融體系資金較為寬裕，形成大量的債券配置行為，從而帶來了長(zhǎng)達(dá)兩年的債券牛市。

2016年四季度之后，隨著“緊貨幣+嚴(yán)監(jiān)管”政策組合的推進(jìn)，一方面，央行在源頭收緊流動(dòng)性；另一方面，政策層逐步將原有的資金流向機(jī)制進(jìn)行“截?cái)唷?，即?yán)監(jiān)管同業(yè)負(fù)債和委外業(yè)務(wù)。這樣的情況下，由于之前大量的機(jī)構(gòu)配置了債券資產(chǎn)，導(dǎo)致大量的存量資產(chǎn)找不到負(fù)債續(xù)接的情況，持有的資產(chǎn)相對(duì)剛性、而負(fù)債的波動(dòng)卻非常大，從而金融體系表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性的負(fù)債成本上升。

此次銀監(jiān)會(huì)的修訂稿，由于對(duì)同業(yè)負(fù)債的嚴(yán)監(jiān)管態(tài)度，將會(huì)進(jìn)一步約束“資金流向機(jī)制”，從而有可能加劇貨幣體系結(jié)構(gòu)性的“負(fù)債荒：，從而對(duì)債券市場(chǎng)形成短期沖擊。同時(shí)，對(duì)于短期同業(yè)負(fù)債擴(kuò)張存在較大否定態(tài)度，而同業(yè)負(fù)債期限的拉長(zhǎng)會(huì)推升負(fù)債成本，同樣不利于債市。

但長(zhǎng)期而言，由于同業(yè)業(yè)務(wù)被約束，大行不僅會(huì)減少資金融出，在債券投資不計(jì)入資金運(yùn)用的情況下更會(huì)偏好于配置債券資產(chǎn)，而由于大行的成本相對(duì)當(dāng)前的中小行、非銀機(jī)構(gòu)成本更低，將有助于打開債券利率的下行空間，或成為債券市場(chǎng)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)的轉(zhuǎn)機(jī)。endprint