夏文蔚

摘 要：本文以滬深A股2013-2015年上市公司披露的數(shù)據(jù)為樣本，研究了CEO任期與企業(yè)績效之間的關(guān)系，研究結(jié)果表明 ：CEO任期與企業(yè)績效呈現(xiàn)倒U型關(guān)系且關(guān)系較為顯著；持股CEO的任期與企業(yè)績效關(guān)系更為顯著；學歷層次相對較高的CEO其任期與企業(yè)績效之間關(guān)系顯著相關(guān)，而學歷相對較低的CEO，其任期與企業(yè)績效無顯著關(guān)系。

關(guān)鍵詞：企業(yè)業(yè)績 CEO的任期 CEO持股 教育水平

一、引言

自高階管理理論提出，大量學者開始研究高管的特征，包括高管的性別，年齡，學歷，職稱等等，其中CEO的任期尤其受到關(guān)注。作為企業(yè)的高級管理者，CEO的個人行為和決定會對企業(yè)績效產(chǎn)生重要影響。

企業(yè)績效主要由資產(chǎn)收益率衡量，作為企業(yè)的盈利能力衡量的指向標，決定了該年公司的經(jīng)營是否成功，是否可以順利進入下一年，是否為未來的發(fā)展做好準備工作。分析資產(chǎn)收益率就是為了研究資金運作速度與資產(chǎn)使用效果之間的關(guān)系。資金運作越快，占用越少并且業(yè)務(wù)量大，就可以投資較少的資產(chǎn)獲得較大的利潤。通過分析企業(yè)績效可以使投資者了解企業(yè)所得與所耗之間比例，關(guān)注企業(yè)的發(fā)展。而且，使用資產(chǎn)收益率衡量企業(yè)績效可以分析出企業(yè)盈利的穩(wěn)定性和持久性，從而確定企業(yè)經(jīng)營風險。在實際經(jīng)營中經(jīng)常會出現(xiàn)盈利水平很高但是缺乏穩(wěn)定性，這也說明經(jīng)營出現(xiàn)問題，需要經(jīng)營者予以關(guān)注并加以解決。此外，資產(chǎn)收益率的高低也影響著企業(yè)的經(jīng)濟責任制的落實。經(jīng)濟責任落實情況直接反映在利潤高低以及資產(chǎn)的運用水平，從而更全面體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營水平。本文著力解決兩個主要問題：第一，CEO任期與企業(yè)業(yè)績呈現(xiàn)怎樣的關(guān)系；第二，CEO任期是否會受到CEO持股以及CEO教育水平影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

國內(nèi)外對于CEO任期研究理論模型主要有兩種，即直接關(guān)系模型和間接關(guān)系模型。關(guān)于直接關(guān)系模型，Hambrick和Fukutomi（1991）根據(jù)階段性特征將高管的任期劃分為五個期間，前兩個階段的任期中企業(yè)的業(yè)績會有所上升，而在后兩個任期中企業(yè)業(yè)績有所下降。李培功和肖珉（2012）發(fā)現(xiàn)管理者的任期與投資水平呈線性相關(guān)，CEO的既有任期越長，企業(yè)的投資水平越高；CEO預期任期越短則投資水平越低。對于非線性直接關(guān)系模型，國內(nèi)外也做了相關(guān)研究，主要是分析倒U型模型。Wu和Priem（2005）基于高層管理理論提出在生物制藥行業(yè)，CEO任期與發(fā)明呈倒U型關(guān)系。李龍會和劉行等（2011）研究發(fā)現(xiàn)在CEO的最優(yōu)任期為五年，五年內(nèi)CEO的任期與企業(yè)的業(yè)績成正相關(guān)，當任期大于五年，任期的增加反而會對企業(yè)的業(yè)績造成傷害。國內(nèi)外學者研究間接關(guān)系模型，通過引入中間變量研究CEO任期對企業(yè)績效影響。Henderson等（2006）研究了產(chǎn)業(yè)環(huán)境的穩(wěn)定性對CEO任期與企業(yè)績效之間具有很大的調(diào)節(jié)作用。許曉明和李金早等（2007）總結(jié)了CEO任期與企業(yè)績效之間經(jīng)典模型，在此基礎(chǔ)上改進提出綜合理論模型，加入了戰(zhàn)略與環(huán)境匹配性、高管的變革態(tài)度和高管的變革傾向三個因素，強調(diào)了產(chǎn)業(yè)市場因素對CEO任期與企業(yè)績效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

高階管理理論以人的有限理性為前提，涉及高層管理者的特征、戰(zhàn)略選擇和組織績效，突出了人口統(tǒng)計學對于管理者認知模式的作用以及對組織績效的重要影響。這一理論為本文研究CEO任期與企業(yè)績效關(guān)系提供了重要的基石?；诖?，我們做出假設(shè)1：

H1：CEO任期與企業(yè)業(yè)績之間存在著非線性的倒U型關(guān)系。

是否持股是CEO的一個重要特征，會影響CEO對組織的決策。Yan等（2016）認為CEO的股權(quán)激勵會有效調(diào)節(jié)董事會人力資本和R&D的投資成本，且CEO持有股份越多，緩和效果越好?；诖?，我們提出假設(shè)2：

H2：擁有企業(yè)股份的CEO，其任期對企業(yè)業(yè)績影響存在顯著差異。

教育程度的高低影響著CEO對于問題看法的深淺，受教育程度越高，CEO做出的決策越科學。Goldman（2016）等提出受過高等教育的CEO具有更扎實的專業(yè)知識和完備的管理技能，他們具有更敏銳的洞察力，處理問題也更加理性?；诖?，我們提出假設(shè)3：

H3：教育程度越高的CEO，其任期對企業(yè)業(yè)績存在顯著影響。

三、樣本選擇與研究設(shè)計

本文選擇2013年至2015年間全部A股上市為初始樣本，按照以下原則對樣本進行剔除和篩選：（1）剔除金融行業(yè)上市公司；（2）剔除ST、*ST、PT和S類非正常交易狀態(tài)的公司；（3）剔除高管信息不全（年齡、性別、受教育程度）的公司；（4）剔除相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司。經(jīng)過篩選，最終得到3558個數(shù)據(jù)。文中使用數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。采用數(shù)據(jù)分析的軟件是Excel和Stata 14.0。

根據(jù)以上假設(shè)，我們構(gòu)建模型實證分析CEO任期與企業(yè)業(yè)績之間關(guān)系，本文研究模型如下：

ROA=0+1*Tenure+2*Tenure2+3*Scale+4*Stateown+5*Duality+6Stock+7Age+8Edu+9Year+10Industry+i （1）

模型（1）中被解釋變量資產(chǎn)收益率ROA代表企業(yè)的業(yè)績，且ROA=凈利潤/總資產(chǎn)；解釋變量Tenure表示企業(yè)CEO任期；由于研究CEO任期與企業(yè)的非線性關(guān)系，所以需要引入Tenure2表示任期平方；Scale代表企業(yè)規(guī)模，一般用企業(yè)的總資產(chǎn)的自然對數(shù)值表示；Stateown表示第一大股東是否為國有股，是則取1，否則取0；Duality表示CEO是否兼任董事長，是則取1，否則取0；Stock表示企業(yè)是否對CEO進行股權(quán)激勵，CEO持股取1，否則取0；Age表示CEO年齡的對數(shù)；Edu表示CEO的學歷，學歷為本科以下取0，本科及本科以上取1。

四、實證結(jié)果分析

1.描述性統(tǒng)計。表1是各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，roa的最小值為負，說明有的企業(yè)的績效不是很理想，最大值為10.4009說明有的績效很好，均值為正，說明總體企業(yè)績效還是較正常；tenure和tenure的均值是4.6605和29.6082，最小值是1，標準差分別為2.8090和32.4568說明各個企業(yè)任期之間差距較大；stock均值為0.5632，標準差為0.4961，傳達了企業(yè)為了激勵CEO更好管理公司，經(jīng)常采用股權(quán)激勵方式，所以CEO持股現(xiàn)象普遍。aedu均值為0.8853表示中國CEO教育背景較好，大都接受過良好的教育，為企業(yè)的發(fā)展能提供更好的決策安排。

2.多元回歸分析結(jié)果。為了驗證我們提出的研究假設(shè)，我們根據(jù)研究需求在模型1的基礎(chǔ)上增減變量，從而形成模型2至模型5.使用模型1檢驗假設(shè)1中的CEO任期與企業(yè)業(yè)績之間存在著非線性的倒U型關(guān)系，模型2至模型5分別檢驗假設(shè)2和假設(shè)3.多模型回歸結(jié)果整理如表3。從模型1可以看出，CEO任期與企業(yè)績效在0.01水平上顯著正相關(guān)，CEO任期的平方與企業(yè)績效在0.01水平上呈現(xiàn)顯著負相關(guān)，CEO一次項系數(shù)為正，二次項系數(shù)為負，且都在0.01水平上顯著，表明CEO任期與企業(yè)績效之間存在著非線性的倒U型關(guān)系，因此，假設(shè)1 得到了證明。

為了檢驗假設(shè)2和假設(shè)3，我們做了兩次分組。第一次是根據(jù)CEO是否持股，將樣本分為兩組進行回歸檢驗，結(jié)果發(fā)現(xiàn)持股的CEO與企業(yè)績效在0.05水平上顯著正相關(guān)；而非持股CEO與企業(yè)績效則不怎么顯著，因此假設(shè)2得到驗證。持股CEO得到了股權(quán)激勵，為了共同的利益愿意付出更多的精力使企業(yè)的效益達到最大化，因此企業(yè)的績效才會更好。為了檢驗假設(shè)3，我們將樣本分為兩組，一組的CEO學歷為本科以及本科以上，另一組是本科以下，經(jīng)過回歸，高學歷的CEO與企業(yè)績效在0.01水平上顯著正相關(guān)，而學歷相對低的CEO與企業(yè)績效之間關(guān)系不顯著。因此假設(shè)3得到驗證，教育程度越高的CEO，其任期對企業(yè)業(yè)績存在顯著影響。高學歷的CEO具有創(chuàng)新精神，同時也具有更強大的文化背景和知識儲備，在做決策時頭腦清晰，思維敏捷，因此高學歷的CEO對企業(yè)績效的影響更為顯著。

五、結(jié)語

本文以滬深A股2013-2015年上市公司披露的數(shù)據(jù)為樣本，研究了CEO任期與企業(yè)績效之間的關(guān)系，同時將數(shù)據(jù)做分組驗證假設(shè)，得到以下基本結(jié)論：（1）CEO任期與企業(yè)績效呈現(xiàn)倒U型關(guān)系且影響較為顯著。（2）CEO是否持股對其任期與企業(yè)績效關(guān)系存在顯著差異：持股的CEO更加關(guān)注企業(yè)績效，且企業(yè)績效整體優(yōu)于非持股的CEO所在公司的企業(yè)績效。（3）不同教育層次的CEO，其任期與企業(yè)績效之間也存在著顯著差異：學歷層次相對較高的CEO其任期與企業(yè)績效之間關(guān)系顯著相關(guān)，而學歷相對較低的CEO，其任期與企業(yè)績效無顯著關(guān)系。

通過研究，我們也得到了以下啟示：（1）董事會在招聘CEO時盡可能讓CEO具有較穩(wěn)定的任期，同時對任期較長的CEO予以更多關(guān)注，能夠保持CEO對于公司的信心，為公司繼續(xù)盡心盡力。（2）董事會為了提高CEO的積極性，可以予以CEO適當?shù)墓竟煞?，采用股?quán)激勵的方法達到雙贏共贏的結(jié)果。（3）低學歷的CEO在入職后可能不太準確的做出相關(guān)決策，高學歷的CEO可以更好的做出決策，因此企業(yè)更應(yīng)該選聘高學歷的CEO。

參考文獻：

[1]李培功，肖珉. CEO任期與企業(yè)資本投資[J]. 金融研究，2012（2）：127–141.

[2]李龍會，劉行. 上市公司CEO任期與業(yè)績關(guān)系的實證研究[J]. 會計論壇，2011（2）：95–106.

[3]許曉明，李金早. CEO任期與企業(yè)績效關(guān)系模型探討[J]. 外國經(jīng)濟與管理，2007 （8）：45–52.