李晗

【摘要】資本是逐利的，資本跨國(guó)流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)很高，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等原則，資本跨國(guó)流動(dòng)更會(huì)凸顯逐利的本質(zhì)。本文通過(guò)對(duì)引進(jìn)外資、對(duì)外貿(mào)易以及匯率利率之間互相作用分析，闡述產(chǎn)業(yè)資本和金融資本在跨國(guó)流動(dòng)中，獲取超額利潤(rùn)的周期循環(huán)過(guò)程，并在此基礎(chǔ)上，推演中美印三國(guó)資本跨國(guó)流動(dòng)趨勢(shì)，最后探討中國(guó)應(yīng)對(duì)資本外流策略。

【關(guān)鍵詞】資本跨國(guó)流動(dòng)外匯貨幣政策美國(guó)印度

【中圖分類號(hào)】F83

一、資本跨國(guó)流動(dòng)逐利周期分析

資本通常從價(jià)值高估的地方流向價(jià)值低估的地方，追逐超額利潤(rùn)。國(guó)際產(chǎn)業(yè)和金融資本在跨國(guó)流動(dòng)中相互作用，通過(guò)攪動(dòng)外資、外貿(mào)以及匯率利率變動(dòng)，獲取價(jià)值洼地、貨幣套利以及資產(chǎn)升值三重超額利潤(rùn)后離場(chǎng)。

（一）價(jià)值洼地吸引國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本流入

低成本是制造業(yè)生存的剛性法則。產(chǎn)業(yè)資本輸入國(guó)往往是一個(gè)價(jià)值洼地，成本、稅收、人口紅利、招商引資政策以及營(yíng)商環(huán)境等方面綜合起來(lái)，具有比較優(yōu)勢(shì)。國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本利用這個(gè)價(jià)值洼地，降低生產(chǎn)和交易成本，然后通過(guò)國(guó)際貿(mào)易，獲取第一重超額利潤(rùn)。

（二）貨幣套利吸引國(guó)際金融資本流入

隨著國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本的不斷流入，產(chǎn)業(yè)資本輸入國(guó)制造業(yè)逐漸強(qiáng)大，對(duì)外貿(mào)易、貿(mào)易順差、外匯儲(chǔ)備均有增加，經(jīng)濟(jì)發(fā)展加速促使產(chǎn)業(yè)資本輸入國(guó)匯率上升。與此同時(shí)，由于產(chǎn)業(yè)資本輸入國(guó)缺乏資金，利率一般較高，匯率升值和相對(duì)較高的利率（或利率上升）就會(huì)產(chǎn)生貨幣套利空間。隨著產(chǎn)業(yè)資本輸入國(guó)外匯儲(chǔ)備增加和外匯管制放松，國(guó)際金融資本會(huì)乘勢(shì)而入，進(jìn)行貨幣套利，獲取第二重超額利潤(rùn)。

（三）兩類資本共享資產(chǎn)價(jià)格膨脹盛宴

國(guó)際金融資本流入后，會(huì)推高資本輸入國(guó)資產(chǎn)價(jià)格，資本輸入國(guó)將面臨通貨膨脹，為給過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)降溫，往往會(huì)采取加息措施，這將進(jìn)一步擴(kuò)大貨幣套利空間。面對(duì)更大的貨幣套利空間以及資產(chǎn)價(jià)格膨脹，國(guó)際金融資本會(huì)蜂擁而入，進(jìn)一步推高資本輸入國(guó)資產(chǎn)價(jià)格，獲取第三重超額利潤(rùn)。

（四）產(chǎn)業(yè)資本流出帶動(dòng)金融資本流出

在國(guó)際金融資本瘋狂推高資產(chǎn)價(jià)格時(shí)，資本輸入國(guó)制造業(yè)成本也被推高，價(jià)值洼地帶來(lái)的超額利潤(rùn)逐漸消失，產(chǎn)業(yè)資本會(huì)陸續(xù)流出。隨著產(chǎn)業(yè)資本流出，原資本輸入國(guó)對(duì)外貿(mào)易下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，外匯儲(chǔ)備下降，匯率貶值；同時(shí)為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，原資本輸入國(guó)一般會(huì)通過(guò)降息釋放流動(dòng)性。隨著匯率和利率的降低，貨幣套利帶來(lái)的超額利潤(rùn)逐漸消失，金融資本會(huì)陸續(xù)離場(chǎng)。

從上述分析可知，產(chǎn)業(yè)資本流入是資本跨國(guó)流動(dòng)周期的起步階段，產(chǎn)業(yè)資本流入帶動(dòng)資本輸入國(guó)外資、外貿(mào)以及匯率利率步入上升周期，促使金融資本流入；金融資本流入會(huì)逐漸推高制造業(yè)成本，直至過(guò)高的成本迫使產(chǎn)業(yè)資本流出，產(chǎn)業(yè)資本流出帶動(dòng)原資本輸入國(guó)外資、外貿(mào)以及匯率利率步入下降周期，這又促使金融資本流出。金融資本流出標(biāo)志著資本跨國(guó)流動(dòng)一個(gè)周期循環(huán)結(jié)束。

二、資本跨國(guó)流動(dòng)趨勢(shì)推演

當(dāng)前資本跨國(guó)流動(dòng)方向發(fā)生了重大變化，2015年美國(guó)利用外資超過(guò)中國(guó)，重新奪回全球第一位置，印度利用外資增速全球第一。與此同時(shí)，中國(guó)首次變成資本凈輸出國(guó)家，資本跨國(guó)流動(dòng)轉(zhuǎn)向會(huì)對(duì)三國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

（一）美國(guó)

1.先進(jìn)制造業(yè)持續(xù)流入。2008年美元指數(shù)跌至歷史最低水平，房地產(chǎn)價(jià)格也大幅下跌，同時(shí)奧巴馬政府出臺(tái)移民、稅收、招商引資等各種優(yōu)惠政策吸引外資，這些因素致使去美國(guó)投資、生產(chǎn)和交易成本大幅降低，美國(guó)可能成為先進(jìn)制造業(yè)的價(jià)值洼地。

美國(guó)利用低成本策略吸引外資效果明顯，2009～2012年間，國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本大幅流入美國(guó)。2012年度美國(guó)利用外資達(dá)到歷史最高水平，近年來(lái)也一直接近歷史最高水平。隨著產(chǎn)業(yè)資本陸續(xù)流入，美國(guó)貿(mào)易逆差明顯縮小，目前已經(jīng)縮小至2008年一半左右，而2008年美國(guó)貿(mào)易逆差處于歷史最高水平。

2.貨幣套利空間打開(kāi)。隨著國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本持續(xù)流入和制造業(yè)的強(qiáng)大，美國(guó)貿(mào)易逆差將會(huì)持續(xù)改善，美元指數(shù)將會(huì)進(jìn)一步上漲。另外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)早已走出危機(jī)的陰霾，而目前聯(lián)邦基準(zhǔn)利率接近歷史最低水平，因此，美元加息預(yù)期強(qiáng)烈。美元利率和匯率的提高將打開(kāi)貨幣套利空間。

當(dāng)然，美元指數(shù)還會(huì)受到國(guó)際環(huán)境的影響，目前最大的不確定性來(lái)自歐盟。從1990年至今，德國(guó)貿(mào)易盈余一直穩(wěn)步增長(zhǎng)，德國(guó)最主要的貿(mào)易伙伴是歐盟國(guó)家，由于德國(guó)制造業(yè)的強(qiáng)大，德國(guó)貨幣本應(yīng)該升值，但由于歐盟統(tǒng)一貨幣匯率，德國(guó)實(shí)際匯率被嚴(yán)重低估，歐盟其他國(guó)家實(shí)際匯率被嚴(yán)重高估，這變相降低了德國(guó)對(duì)外貿(mào)易成本，抬高了歐盟其他國(guó)家成本，進(jìn)而導(dǎo)致歐盟其他國(guó)家制造業(yè)逐漸衰退。如果這種趨勢(shì)進(jìn)一步加劇，歐元很可能要步布雷頓森林體系的后塵，如果歐元瓦解，美元指數(shù)將會(huì)強(qiáng)勁上漲。

在國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本持續(xù)流入以及貨幣套利空間打開(kāi)的情況下，國(guó)際金融資本會(huì)蜂擁而至，可以合理的推測(cè)，未來(lái)一段時(shí)期，美元匯率和利率水平會(huì)進(jìn)一步提高，資產(chǎn)價(jià)格將會(huì)上漲，國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本和國(guó)際金融資本可以享受貨幣套利和資產(chǎn)升值帶來(lái)的雙重超額利潤(rùn)。

（二）印度

1.中低端制造業(yè)價(jià)值洼地。印度是全球第二人口大國(guó)，25歲以下的人口占總?cè)丝?0%以上，平均工資約為我國(guó)1/6，英語(yǔ)語(yǔ)言優(yōu)勢(shì)明顯，印度人口紅利巨大，土地等資源價(jià)格極其低廉，現(xiàn)任政府高度重視招商引資工作，可以合理的推測(cè)，印度將會(huì)成為全球中低端制造業(yè)最大的價(jià)值洼地。目前印度引進(jìn)外資達(dá)到歷史最高水平，增速全球第一，印度利用外資成效明顯，2013年印度貿(mào)易逆差處于歷史最高水平，目前貿(mào)易逆差已縮減了60%。

2.貨幣存在套利空間。目前印度基準(zhǔn)利率為6.25%，屬于高息貨幣，隨著印度制造業(yè)的強(qiáng)大，印度對(duì)外貿(mào)易將會(huì)增加，外匯儲(chǔ)備增加，印度盧比將會(huì)升值，高利率和具有升值潛力的匯率使得印度盧比未來(lái)很可能存在套利空間。

現(xiàn)在印度引進(jìn)外資體量相對(duì)較小，但國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本利用印度價(jià)值洼地獲取超額利潤(rùn)的潛在空間巨大，如果國(guó)際產(chǎn)業(yè)資本持續(xù)進(jìn)場(chǎng)，印度制造業(yè)將會(huì)崛起。印度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度在主要經(jīng)濟(jì)體中已經(jīng)第一，目前主要依靠?jī)?nèi)需拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，如果對(duì)外貿(mào)易這駕馬車再發(fā)力，印度經(jīng)濟(jì)將會(huì)有大發(fā)展。屆時(shí)國(guó)際金融資本會(huì)第一時(shí)間進(jìn)駐印度，享受貨幣套利和資產(chǎn)升值帶來(lái)的雙重超額利潤(rùn)。

（三）中國(guó)

2015年中國(guó)首次轉(zhuǎn)為資本凈輸出國(guó)，進(jìn)出口數(shù)據(jù)雙雙下降，說(shuō)明產(chǎn)業(yè)資本陸續(xù)流出。從2014年開(kāi)始，人民幣利率下降近3成，對(duì)美元貶值15%左右，此消彼漲，貨幣套利超額利潤(rùn)逐漸消失，金融資本也會(huì)逐漸離場(chǎng)，從外匯儲(chǔ)備情況看，2014年至今，我國(guó)外匯儲(chǔ)備減少了20%左右。

本輪中國(guó)資本外流根本原因在于，曾經(jīng)制造業(yè)的價(jià)值洼地被填平。中低端制造業(yè)成本高于印度和其他東南亞國(guó)家，中高端制造業(yè)成本相對(duì)于美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在縮小，產(chǎn)業(yè)資本外流帶動(dòng)金融資本外流，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大。

三、中國(guó)應(yīng)對(duì)資本外流策略探討

根據(jù)本文第一部分——資本跨國(guó)流動(dòng)逐利周期分析可知，產(chǎn)業(yè)資本在資本跨國(guó)流動(dòng)中起主導(dǎo)作用，這是矛盾的主要方面。對(duì)于產(chǎn)業(yè)資本外流，根本措施是打造價(jià)值新洼地，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)資本回流當(dāng)務(wù)之急是要啟動(dòng)內(nèi)需市場(chǎng)，穩(wěn)定國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，為打造價(jià)值新洼地贏得時(shí)間。對(duì)于金融資本外流，現(xiàn)階段我們要順勢(shì)而為，讓人民幣資本擁抱國(guó)際化，在國(guó)際市場(chǎng)上大展拳腳，待產(chǎn)業(yè)資本回流后，金融資本也會(huì)回流。

（一）進(jìn)一步寬松貨幣政策，補(bǔ)充流動(dòng)性

美國(guó)、歐洲、日本都采用了量化寬松政策來(lái)應(yīng)對(duì)危機(jī)，甚至是負(fù)利率政策。在經(jīng)濟(jì)下行階段，實(shí)行寬松貨幣政策目的在于：第一，央行向社會(huì)提供流動(dòng)性，履行最后貸款人職責(zé)；第二，努力提高通脹水平，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；第三，通過(guò)降息降低國(guó)債實(shí)際利率，維持國(guó)債市場(chǎng)穩(wěn)定向好；最后，向金融機(jī)構(gòu)提供巨額資本，金融資本通過(guò)跨國(guó)流動(dòng)賺取超額利潤(rùn)。

目前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率4.35%，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率為16.5%，利率和存款準(zhǔn)備金率都比較高，貨幣政策還有很大的調(diào)控空間。

（二）人民幣資本國(guó)際化獲取超額利潤(rùn)

1.搶占制造業(yè)價(jià)值洼地。在全球債務(wù)累累的今天，如果美元強(qiáng)勢(shì)回流，許多國(guó)家將會(huì)出現(xiàn)企業(yè)破產(chǎn)潮，這些國(guó)家流動(dòng)性需求強(qiáng)烈，這為人民幣國(guó)際化創(chuàng)造了歷史性機(jī)遇。人民幣可以以對(duì)外投資形式流出，布局印度等制造業(yè)價(jià)值洼地，加大海外并購(gòu)力度，獲取價(jià)值洼地所帶來(lái)的超額利潤(rùn)。

2.享受全球廉價(jià)商品紅利。當(dāng)美元強(qiáng)勢(shì)回流時(shí)，全球資源價(jià)格將會(huì)下跌，人民幣可以以對(duì)外貿(mào)易形式流出，采購(gòu)全球廉價(jià)原材料和商品，在享受廉價(jià)資源紅利的同時(shí)，促使我國(guó)淘汰低端制造業(yè)，迫使產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

3.獲取跨國(guó)金融超額利潤(rùn)。美國(guó)產(chǎn)業(yè)資本回流會(huì)帶動(dòng)金融資本回流，從而提高美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格，此消彼漲，可以合理的推測(cè)，未來(lái)人民幣與美元之間極有可能存在較大的貨幣套利空間。我國(guó)金融資本應(yīng)充分利用這次機(jī)會(huì)，享受美元貨幣套利和資產(chǎn)升值雙重盛宴。在此過(guò)程中，美國(guó)制造業(yè)成本也會(huì)被推高，我國(guó)先進(jìn)制造業(yè)將更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

（三）擴(kuò)大內(nèi)需，助力經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)

1.擴(kuò)大內(nèi)需是必然選擇。從“三駕馬車”角度看，未來(lái)我國(guó)對(duì)外貿(mào)易很可能會(huì)下降，受政府債務(wù)約束投資空間有限，所以擴(kuò)大內(nèi)需將是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿?。從人民幣?guó)際化角度看，如果人民幣通過(guò)對(duì)外貿(mào)易方式進(jìn)行外流，這將會(huì)導(dǎo)致我國(guó)成為進(jìn)口大國(guó)，換個(gè)角度講，我國(guó)需要成為消費(fèi)大國(guó)。從消費(fèi)需求和能力角度看，國(guó)人在國(guó)外大型商場(chǎng)和免稅店掃貨的景象令外國(guó)人羨慕不已，中國(guó)消費(fèi)需求和消費(fèi)能力強(qiáng)勁。

2.提高品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)促使消費(fèi)回流。目前我國(guó)對(duì)優(yōu)質(zhì)消費(fèi)品和服務(wù)的需求很旺盛，但是越來(lái)越多的升級(jí)性消費(fèi)需求在外溢，主要原因是本國(guó)產(chǎn)品質(zhì)量和標(biāo)準(zhǔn)得不到國(guó)人的認(rèn)可。因此，要通過(guò)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，提高產(chǎn)品品質(zhì)和標(biāo)準(zhǔn)，提升國(guó)人對(duì)本國(guó)產(chǎn)品信任度，改變需求外溢現(xiàn)象，讓消費(fèi)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Γ瑸榇蛟靸r(jià)值新洼地提供保障。

（四）打造價(jià)值新洼地引導(dǎo)資本回流

1.價(jià)值回歸降成本。價(jià)值洼地的重要特征是低成本，資產(chǎn)和匯率價(jià)值回歸是必然選擇。然而價(jià)值回歸會(huì)加快資本外流，資本外流又很可能迫使資產(chǎn)和匯率進(jìn)一步下跌，一旦形成惡性循環(huán)，就會(huì)產(chǎn)生一系列經(jīng)濟(jì)和社會(huì)問(wèn)題。我國(guó)應(yīng)在消費(fèi)新動(dòng)力發(fā)力，再有序引導(dǎo)資產(chǎn)和匯率價(jià)值回歸，以免陷入惡性循環(huán)。

除此之外，政府還要通過(guò)減稅降費(fèi)，降低企業(yè)的顯性成本，通過(guò)制度改革降低企業(yè)的隱性成本。通過(guò)綜合成本的降低，營(yíng)商環(huán)境的改善，以及更優(yōu)惠的招商引資政策和稅收政策，吸引產(chǎn)業(yè)資本回流，促使中國(guó)步入新的增長(zhǎng)周期。

2.結(jié)構(gòu)調(diào)整補(bǔ)短板。資產(chǎn)和匯率價(jià)值回歸雖然能夠降低成本，但是與印度等中低端制造業(yè)價(jià)值洼地相比，我國(guó)中低端制造業(yè)成本仍然較高，淘汰中低端制造業(yè)是大勢(shì)所趨。因此，我國(guó)應(yīng)該加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，將我國(guó)打造成中高端制造業(yè)價(jià)值新洼地。

（1）發(fā)展技術(shù)交易市場(chǎng)。科技進(jìn)步是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的動(dòng)力源泉。我國(guó)科學(xué)技術(shù)已經(jīng)取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步，很多技術(shù)到達(dá)世界先進(jìn)水平，甚至領(lǐng)先水平，但我國(guó)成果轉(zhuǎn)換率相對(duì)較低，2015年我國(guó)國(guó)家創(chuàng)新能力世界排名第18位。

目前，我國(guó)中小企業(yè)技術(shù)需求特別強(qiáng)烈，而航天航空、航海、高鐵等行業(yè)和廣大科研院所技術(shù)儲(chǔ)備比較充足，關(guān)鍵在于如何解決信息不對(duì)稱問(wèn)題。因此，要大力發(fā)展技術(shù)交易市場(chǎng)，把企業(yè)需求和技術(shù)供給有效融合起來(lái)，提高成果轉(zhuǎn)換率，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，最終將科技轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力。

（2）發(fā)展多層次資本市場(chǎng)。間接融資主要在低風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域發(fā)揮資源配置作用，而直接融資可以在高風(fēng)險(xiǎn)高收益領(lǐng)域發(fā)揮作用。直接融資，尤其是引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，可以起到企業(yè)孵化器的作用，幫助企業(yè)發(fā)展壯大。目前我國(guó)間接融資比重較大。

在經(jīng)濟(jì)下行的情況下，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)陡然增加，銀行傾向于謹(jǐn)慎放貸，大量資金貸不出去，與此同時(shí)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金需求特別強(qiáng)烈，資源配置效率降低。因此，要大力發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，提升直接融資比重，提高資源配置效益，助力產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

3.實(shí)現(xiàn)人口質(zhì)量紅利。二戰(zhàn)后的20年世界迎來(lái)了“嬰兒潮”，而現(xiàn)在這些人正步入老年化。世界進(jìn)入老年化之后，勞動(dòng)生產(chǎn)率會(huì)降低，除此之外，總需求會(huì)萎縮，但養(yǎng)老醫(yī)療服務(wù)業(yè)需求會(huì)增加。我國(guó)是世界第一人口大國(guó)，必須積極應(yīng)對(duì)人口老齡化，要發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)，更要通過(guò)科技創(chuàng)新來(lái)修復(fù)勞動(dòng)生產(chǎn)率，通過(guò)教育培訓(xùn)來(lái)提高人口素質(zhì)，實(shí)現(xiàn)人口質(zhì)量紅利。