譚雅玲

中國外匯投資研究院院長

美國強勢貨幣政策與人民幣自由化

譚雅玲

中國外匯投資研究院院長

2016年以來，美元指數(shù)下跌幅度達(dá)到4%，指標(biāo)走勢從98.84點一度下跌到最低點91點。美聯(lián)儲以加息為宗旨的匯率調(diào)節(jié)原則十分清晰地展現(xiàn)，美元升值是階段性不得已為之，美元貶值是策略與戰(zhàn)略性結(jié)合，其方向非常明確與堅定。市場輿論的強勢美元有很多誤區(qū)與盲點，并非是美聯(lián)儲政策的要領(lǐng)與方向。尤其是美聯(lián)儲的預(yù)期措辭變數(shù)很大，對美元匯率走勢產(chǎn)生較大影響，反過來也牽制著美聯(lián)儲加息的政策選擇。觀察與研究美國貨幣政策對中國貨幣自由化改革具有十分重要的意義。

一、美國貨幣政策的特性

美元是全球關(guān)注的焦點，也是金融市場的重點。一方面，美元作為全球貨幣制度的主體，在全球外匯儲備體系和國際金融市場結(jié)構(gòu)中，包括結(jié)算貨幣、交易貨幣、融資貨幣、投資貨幣等各個方面，覆蓋范圍達(dá)60%～80%，凸顯了其權(quán)力性貨幣特權(quán)。另一方面，美元作為具有壟斷全球金融與商品資源影響的唯一貨幣，除金融資產(chǎn)的報價與定價之外，其權(quán)力性貨幣特權(quán)更直接壟斷了全球商品價格，石油、黃金、農(nóng)產(chǎn)品的價格均在美元主導(dǎo)的格局之下。

當(dāng)前，在美聯(lián)儲寬松貨幣政策及全球超寬松貨幣政策的影響下，國際金融市場的認(rèn)知與預(yù)測混亂，其所導(dǎo)致的判斷上的不準(zhǔn)確反過來影響了市場行為的有效性和政策的效率。全球各國央行的主要職責(zé)與美聯(lián)儲的職責(zé)目標(biāo)千差萬別，美元的地位與影響是核心要素。海外為主、全球主宰、全球化基點是美元貨幣政策的特殊性所在，美元的霸權(quán)資質(zhì)為美國金融戰(zhàn)略全球化提供了載體和通道。目前研究問題與焦點討論的混亂使問題本身難以得到清晰透徹的梳理，甚至?xí)槒拿缆?lián)儲政策需求，違背各國自主貨幣政策的目標(biāo)和原則。其中美聯(lián)儲的扭曲操作是問題的關(guān)鍵，市場對貨幣政策的期待不準(zhǔn)確甚至被誤導(dǎo)，也是近期國際金融市場震蕩的主要原因。美聯(lián)儲的緊縮政策先于全球有其長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略考慮與預(yù)期，其基本思路是以美元霸權(quán)為主線、以美國經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)、以美國戰(zhàn)略為歸宿。美元作為全球主導(dǎo)貨幣的地位始終難以替代和撼動，隨著金融危機之后回歸獨霸地位，其融入了更加廣泛乃至全球壟斷的新屬性。因此，對貨幣的觀察已不同于傳統(tǒng)時期的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)要素，需要與時俱進(jìn)的新思維和新觀察，即經(jīng)濟(jì)要素的信心是核心面，市場要素的心理是關(guān)鍵點?？梢钥吹剑涝獏R率在突發(fā)事件和戰(zhàn)爭沖突初始總是穩(wěn)步向上，隨后則會下跌；在美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不好時則會向上，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較好時則會下跌。美聯(lián)儲創(chuàng)造了流動性，并成功駕馭了流動性的分布與流向，在流動性過剩時期準(zhǔn)備和設(shè)計工作充分，面對新局面時調(diào)整與對策則行之有效，這種先見之明是其他貨幣難以望其項背的。

美國經(jīng)濟(jì)全球化以美元市場化為基礎(chǔ)，進(jìn)而實現(xiàn)全球化基礎(chǔ)要素的合理配置，有效保障了全球化推進(jìn)與布局，實現(xiàn)了有面有點、點面配合、以面帶點、以面促點、主次分明、目標(biāo)明確。

第一，以意識調(diào)整全球概念。準(zhǔn)確認(rèn)識市場是影響市場運作的關(guān)鍵，美元地位的逐漸形成即始于以意識和認(rèn)識論調(diào)整全球概念化的輿論和進(jìn)程?；仡櫴袌?，將流動性不足轉(zhuǎn)為流動性過剩是美聯(lián)儲的先見之明。2001—2003年美聯(lián)儲下調(diào)利率13次，2008—2009年下調(diào)利率10次，全球市場從流動性不足到流動性過剩、流動性泛濫。美聯(lián)儲政策旨在實現(xiàn)全球市場架構(gòu)范圍的擴張，而非僅僅局限于美國本土，這一點有別于任何其他國家的貨幣政策和全球政策。此外，美聯(lián)儲還頗有預(yù)見性地將金融市場概念擴展到全球范圍，將黃金重新回歸金融屬性，將石油價格兩地分化（紐約與倫敦石油期貨價格倒掛）等。上述諸多簡單現(xiàn)象的背后籌謀耐人尋味，美聯(lián)儲的最終目標(biāo)是將美國概念全球化、美國規(guī)模世界化，在各國政策局限于本國本土之時，美國討論的概念是世界及全球，這也是市場關(guān)注的焦點和討論分歧的差異所在。

第二，以價格調(diào)節(jié)市場范圍。對市場循環(huán)機制的控制是價格調(diào)節(jié)的核心，美元自身定價地位的保障與美元報價地位的擴張使其具有以價格調(diào)節(jié)市場的獨特工具和手段。美元準(zhǔn)確地把握了這種資源特性和優(yōu)勢，借助市場流動性過剩局面，發(fā)揮調(diào)節(jié)價格優(yōu)勢，調(diào)動全球價格的同步性與非對稱性，進(jìn)而使得由價格引起的市場判斷進(jìn)一步分化乃至混亂，從而更加順暢地實施美元價格和價值的通道與定律。

第三，以戰(zhàn)略調(diào)動全球資源。對市場機構(gòu)的設(shè)計是實現(xiàn)全球資源配置的重點，美元霸權(quán)特性決定了美元架構(gòu)的自我性和特殊性。美元獨具的戰(zhàn)略遠(yuǎn)見是其維持霸權(quán)、發(fā)揮霸權(quán)的核心。美元不僅具有明確的貨幣競爭對手，更有組合型與合作型的戰(zhàn)略伙伴和新型合作關(guān)系。因此，美元匯率走向之下的不同價格走勢，既受制于美元，又有違于美元，其關(guān)鍵在于美元的政策與策略需求。日元匯率的變化是最為有力的例證，日元匯率走勢并非依據(jù)日本經(jīng)濟(jì)狀況，而是美元全球利益與需求的輔助。

美元以價格入手，以收益率為目標(biāo)，進(jìn)而取得利潤最大化的價格要素配置，得到最佳和最優(yōu)的資源空間和時機，占領(lǐng)最有利的時機與地域，實現(xiàn)美國國家利益最大化。

二、美國貨幣政策的深謀遠(yuǎn)慮

美聯(lián)儲貨幣政策的特殊性是投資風(fēng)險要素的參考值，而美聯(lián)儲貨幣政策的進(jìn)展十分詭異，尤其是美國自身的全球戰(zhàn)略性更加突出、經(jīng)濟(jì)收益以及投資收益非常明顯、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)健、美元全球貨幣地位進(jìn)一步夯實、金融擴張十分有效，這些進(jìn)展都與美聯(lián)儲的量化寬松政策密切相關(guān)。

美國經(jīng)濟(jì)借助量化寬松政策實現(xiàn)提升與轉(zhuǎn)型，戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型反過來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)，進(jìn)一步引導(dǎo)世界經(jīng)濟(jì)的再分工和再配置。美元貨幣地位的基礎(chǔ)要素進(jìn)一步鞏固和完善，使美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)居世界首位，尤其是金融戰(zhàn)略的保障作用功不可沒。金融危機以來，美國相關(guān)政策發(fā)揮了其在國際金融領(lǐng)域的實力，美國金融戰(zhàn)略的意圖與目標(biāo)進(jìn)一步凸顯，全球資產(chǎn)和商品定價權(quán)被美元全面壟斷，美元的特權(quán)與霸權(quán)回歸常態(tài)，其勢力范圍和主導(dǎo)作用進(jìn)一步擴大。

第一，美元貨幣政策的特性與特色進(jìn)一步發(fā)揮。美元作為全球定價與報價貨幣的特權(quán)與霸權(quán)使美國貨幣政策獨具特色，它不是以本國經(jīng)濟(jì)為重點，而是著力于全球范圍，貨幣政策的實施使美元在市場所占比重大增，壟斷性進(jìn)一步擴張到世界各個領(lǐng)域。回顧2000年以來的美聯(lián)儲貨幣政策的思路與路徑，其逐步擴大美元在市場的覆蓋率顯而易見。2001—2003年美國推行貨幣寬松政策促成了市場基礎(chǔ)要素，流動性過剩局面的形成成為下一步美元霸權(quán)回歸市場的基礎(chǔ)。2007—2009年的貨幣寬松政策促成了機制體系要素，流動性泛濫的局面使美元特權(quán)覆蓋了所有商品與價格，壟斷性進(jìn)一步擴大。美元定價與報價體系從金融領(lǐng)域向全球擴張，無論黃金、石油、資源，或是大宗商品等都被美元所壟斷。美聯(lián)儲量化寬松政策的宗旨明確而有效，其角色與影響遠(yuǎn)超出單一國家央行。而市場對這一焦點問題的解讀與理解存在偏差，期盼美聯(lián)儲繼續(xù)實施量化寬松政策，卻未能理解美聯(lián)儲實施該項政策的基礎(chǔ)并不同于其他各國央行，美聯(lián)儲的追求也遠(yuǎn)高于其他各國央行，其能量與控制更遠(yuǎn)大于各國央行。各國以本國本土概念的推論并不適合對美聯(lián)儲貨幣政策的識別與判斷。

第二，美國正在收獲經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與效率。美國經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)代化與新型化是美國經(jīng)濟(jì)與眾不同的全球特權(quán)支點，其中最關(guān)鍵之處在于其新能源戰(zhàn)略。一方面，美國傳統(tǒng)能源戰(zhàn)略取得成效，豐厚的石油戰(zhàn)略儲備進(jìn)一步穩(wěn)固了美國控制全球戰(zhàn)略制高點。另一方面，美國新能源戰(zhàn)略卓有成效。新能源的研究、開發(fā)、技術(shù)創(chuàng)新等使其壟斷了頁巖氣技術(shù)，并確立了石油出口大國地位，美國石油對外依存度的下降進(jìn)一步顯示了新能源戰(zhàn)略的效率與作用。同時，頗受關(guān)注的失業(yè)問題也與美國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級有關(guān)。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的就業(yè)技能已經(jīng)不能適應(yīng)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)需求，就業(yè)壓力的根本原因在于國民需要追趕經(jīng)濟(jì)發(fā)展的節(jié)奏。美國國民已經(jīng)感受到這種變化，近兩年來失業(yè)率的變化也表明了美國民眾就業(yè)思路與戰(zhàn)略效應(yīng)的進(jìn)步。國內(nèi)外在理解問題的角度與解析方法上存在的差異，是美聯(lián)儲政策被誤解的關(guān)鍵，也是美國經(jīng)濟(jì)被悲觀化的重要因素。

第三，美國戰(zhàn)略的定位與目標(biāo)十分明確。任何一個國家的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略都發(fā)揮著重要的指導(dǎo)作用，特別是在高科技發(fā)展迅速、國家競爭日趨激烈的時期，國家戰(zhàn)略的意義與作用更加重要。考察美國國家戰(zhàn)略的定位，其核心就是維護(hù)美元霸權(quán)地位這一確保美國經(jīng)濟(jì)利益及全球戰(zhàn)略的根基。在美國戰(zhàn)略定位下，美元的競爭目標(biāo)十分明確，歐元、人民幣等都在其列。對中國而言，貨幣改革的宗旨應(yīng)以推動實現(xiàn)本國貨幣自由兌換和國際儲備地位為目標(biāo)，而非簡單地推進(jìn)人民幣國際化，將人民幣置于與美元的戰(zhàn)略沖突之下，無益于增強和發(fā)揮中國在金融領(lǐng)域的競爭力。尤其在當(dāng)前，美元戰(zhàn)略目標(biāo)明確而敏感，對歐元決戰(zhàn)期的戰(zhàn)略對策已初現(xiàn)有效，歐元加劇瓦解概率加大。目前歐元面對的問題不是在消化矛盾和壓力，而是在消耗實力和積累壓力，不對癥的救助措施不僅難以救助歐元，還會使歐元的前途更加悲觀。然而，由于歐元區(qū)并不存在體制與體系的實際風(fēng)險，成員國各自為政提供的風(fēng)險屏障使歐元爆發(fā)危機的概率極低。此外，美元和歐元雖為對手，但美歐也是經(jīng)濟(jì)同盟，在國際金融領(lǐng)域居主導(dǎo)地位，彼此又有深厚的合作基礎(chǔ)與戰(zhàn)略共識。即便美國擊垮歐元，其也會反手救助歐洲經(jīng)濟(jì)。

此輪國際金融危機的復(fù)雜性與嚴(yán)重性并不僅限于眼前造成的傷害，更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)在于對未來風(fēng)險的掌控與應(yīng)對能力。特別對于發(fā)展中國家和新興市場經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)實力雖實現(xiàn)了快速發(fā)展，但其金融實力尚不足以對抗國際金融風(fēng)險，中國和亞洲一些國家爆發(fā)危機的風(fēng)險更大，甚至可能爆發(fā)真正意義上的傳統(tǒng)金融危機。未來，國際金融市場的競爭與動蕩可能引發(fā)國際金融體系更大的變動與調(diào)整，而美元有望進(jìn)一步增強其影響力與主導(dǎo)地位。

三、準(zhǔn)確定位人民幣國際化

人民幣自由兌換的戰(zhàn)略規(guī)劃正在緊鑼密鼓地實施，其基點仍應(yīng)為促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和進(jìn)一步健全金融市場。發(fā)展實體經(jīng)濟(jì)是貨幣與黃金發(fā)揮作用的核心要素。以美國經(jīng)濟(jì)為例，美國儲備著全球最多的黃金，美元又是全球獨一無二的霸權(quán)貨幣，在其經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)穩(wěn)健復(fù)蘇的情況下，美國仍然重視黃金儲備與交易。這對于正在推行貨幣自由化改革的國家具有重要的借鑒意義。人民幣在強勢美元環(huán)境下的走勢并非出于自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，更多的是順應(yīng)外部要求。美元強弱與人民幣升貶并無直接關(guān)聯(lián)，經(jīng)濟(jì)信心和市場心理主導(dǎo)的技術(shù)調(diào)整和策略運用才是關(guān)鍵。

人民幣國際化是中國目前的輿論熱點與市場焦點，但在汲取國際經(jīng)驗教訓(xùn)方面有所欠妥。尤其是在當(dāng)前美元霸權(quán)進(jìn)一步強化時期，中國不應(yīng)急于設(shè)計有針對性的話語與方案，而應(yīng)從自身實際需求出發(fā)，考慮妥善的切入路徑與方法。例如，在歐元區(qū)域化與美元全球化沖突嚴(yán)重的問題上，歐元面臨的不利因素增多、負(fù)面壓力增大，甚至存在歐元可能消失的前景。中國應(yīng)認(rèn)識到，其根本原因在于美元全球化的定義與定位明確，美聯(lián)儲推出的貨幣政策也都旨在推動實現(xiàn)美元全球化的定位，因而歐元區(qū)域化是美元所不能接受的。對于人民幣而言，其定位是否應(yīng)以國際化的展開，特別是以海外市場為主，值得我們反思，因為此舉不僅不利于中國經(jīng)濟(jì)與人民幣的發(fā)展和保護(hù)，甚或可能進(jìn)一步加劇國際矛盾和貨幣壓力。中國目前定義的人民幣國際化與美元實施的全球化是矛盾和對立的，而事實上中國追求的最終貨幣目標(biāo)是實現(xiàn)貨幣自由兌換與貨幣儲備地位的認(rèn)可，所以沒有必要強調(diào)人民幣國際化，而應(yīng)具體推進(jìn)人民幣自由兌換路徑和國際儲備地位，黃金儲備是實現(xiàn)這一目標(biāo)的必要條件與基礎(chǔ)。

貨幣自由化的基本路徑應(yīng)遵循先本土、后海外，先在岸、后離岸，先國內(nèi)、后國際這一基本流程。當(dāng)前中國貨幣自由化流程過度倚重海外，只注意規(guī)模和工具方式，忽略了質(zhì)量、技術(shù)和戰(zhàn)略設(shè)計，市場不足、機制低效、產(chǎn)品單一、技術(shù)經(jīng)驗不夠等風(fēng)險正在加大。為此，中國應(yīng)強化貨幣自由化進(jìn)程的設(shè)計，加強基礎(chǔ)工程要素配置，以中國特色對接國際市場，而非以國際需求引入國內(nèi)市場。目前，風(fēng)險防控遠(yuǎn)比國際需求引進(jìn)更加重要，黃金儲備的實力基礎(chǔ)也不容忽略。