沈翠芝

(福建師范大學(xué) 協(xié)和學(xué)院，福州 350116)

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貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱效應(yīng)研究綜述

沈翠芝

(福建師范大學(xué) 協(xié)和學(xué)院，福州 350116)

關(guān)于貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱性研究已成為國(guó)內(nèi)外金融領(lǐng)域的重要議題?？v觀已有文獻(xiàn)研究，本文以貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的研究方法和研究方向作為兩個(gè)切入點(diǎn)，詳盡介紹了該非對(duì)稱性問(wèn)題的最新進(jìn)展，并從主觀預(yù)期、傳導(dǎo)渠道及行業(yè)自身異質(zhì)性的非對(duì)稱性闡釋了其形成機(jī)理。通過(guò)綜述發(fā)現(xiàn)，從行業(yè)異質(zhì)性視角出發(fā)，利用SFAVAR模型分析我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱效應(yīng)，并基于微觀角度深入剖析非對(duì)稱效應(yīng)的原因，以進(jìn)一步檢驗(yàn)影響效應(yīng)的時(shí)間穩(wěn)健性，將是未來(lái)研究的新趨勢(shì)。

貨幣政策；股票市場(chǎng)；非對(duì)稱效應(yīng)；形成機(jī)理；行業(yè)異質(zhì)性

眾所周知，貨幣政策在發(fā)揮作用時(shí)并不能掩飾存在一些非對(duì)稱性特征，本文擬從貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱性研究的方向、方法及形成機(jī)理角度對(duì)最新相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行評(píng)述，以期為進(jìn)一步研究貨幣政策影響股票市場(chǎng)的非對(duì)稱效應(yīng)問(wèn)題厘清思路。

一、概念界定及相關(guān)理論

在貨幣政策與股票市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系下，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和經(jīng)驗(yàn)實(shí)證的相關(guān)研究表明，擴(kuò)張性貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)具有正沖擊的作用，緊縮性貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)具有負(fù)沖擊的作用。但是，相同幅度地變動(dòng)貨幣政策，卻對(duì)股票市場(chǎng)在不同時(shí)間、不同環(huán)境下產(chǎn)生不同的影響效果。我們也可以看到，即使調(diào)整手段力度相同，市場(chǎng)在不同時(shí)期的反應(yīng)也存在明顯區(qū)別。一般來(lái)說(shuō)，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期貨幣政策對(duì)股市的積極作用小于其在擴(kuò)緊縮階段的負(fù)面影響；貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)在熊市態(tài)勢(shì)下的沖擊比其在牛市態(tài)勢(shì)中大得多；即使是貨幣政策的同一變量，對(duì)股票市場(chǎng)不同行業(yè)指數(shù)的影響幅度和持續(xù)時(shí)間都存在明顯的差異性。著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家Cover指出，貨幣政策非對(duì)稱效應(yīng)指的是擴(kuò)張或者緊縮的貨幣政策在通貨緊縮或通貨膨脹這兩種不同的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的存在顯著的差異影響，即貨幣政策工具負(fù)向比正向沖擊對(duì)產(chǎn)出的影響更顯著。對(duì)于貨幣政策傳導(dǎo)渠道之一的股票市場(chǎng)，存在對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)策效應(yīng)，這種非對(duì)稱性效應(yīng)主要表現(xiàn)在貨幣政策的同一代理變量在不同市場(chǎng)狀態(tài)和不同行業(yè)中對(duì)股票市場(chǎng)的影響是非對(duì)稱的，以及貨幣政策的不同代理變量在同一市場(chǎng)狀態(tài)和同一行業(yè)中對(duì)股票市場(chǎng)的影響也是非對(duì)稱的?？梢?jiàn)，貨幣政策對(duì)股市的非對(duì)稱影響效應(yīng)對(duì)于股票市場(chǎng)的影響, 不僅依賴貨幣政策的強(qiáng)度和方向, 而且依賴股市態(tài)勢(shì)及行業(yè)異質(zhì)性，這種貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生的不同作用及其形成機(jī)制則被稱為貨幣政策對(duì)股市影響的非對(duì)稱效應(yīng)。另外，本文除了探討一般意義上的非對(duì)稱性效應(yīng)外，還包括基于行業(yè)異質(zhì)性角度的非對(duì)稱性效應(yīng)。

二、貨幣政策對(duì)股市非對(duì)稱性影響效應(yīng)的研究方法分析

對(duì)于貨幣政策與股票市場(chǎng)之間的經(jīng)驗(yàn)實(shí)證研究，所采用的方法有回歸分析法、事件研究方法和向量自回歸(VAR)及擴(kuò)展模型分析方法。

1.回歸分析法

早在1964年，Sprinkel[1]采用圖表分析法對(duì)貨幣政策與股票市場(chǎng)之間關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，且以貨幣供應(yīng)量作為衡量貨幣政策的指標(biāo)，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格的變動(dòng)始終滯后于貨幣供應(yīng)量變動(dòng)。隨后學(xué)者Keran(1971)[2]、Homa&Jaffee (1971)[3]及Hamburger&Kochin(1972)[4]分別利用線性回歸分析方法，經(jīng)過(guò)實(shí)證研究表明貨幣政策的調(diào)整可以引起股票市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng),而且貨幣政策變量的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)股票價(jià)格具有預(yù)測(cè)效力，顯然這些結(jié)果與有效市場(chǎng)假說(shuō)是互相沖突的。后續(xù)研究指出了此類研究存在的一些問(wèn)題：將屬于內(nèi)生決定部分的貨幣供應(yīng)量與需求簡(jiǎn)單地用一定期限內(nèi)的貨幣存量作為衡量指標(biāo)，且貨幣供應(yīng)量會(huì)隨著貨幣流速的變化而發(fā)生變化。但是,隨著事件研究法和計(jì)量方法的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)始對(duì)這些經(jīng)驗(yàn)結(jié)果做出更合理的解釋，并為貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱性效應(yīng)提供論據(jù)。

2.事件研究方法

事件研究方法主要把貨幣政策宣告事件作為外生部分，考察中央銀行貨幣政策變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)引起的即刻反應(yīng)。許多學(xué)者選取不同的貨幣政策工具運(yùn)用事件研究法分析貨幣政策的宣告效應(yīng)。利率作為金融市場(chǎng)的“晴雨表”，因而在實(shí)證分析中被廣泛地用作貨幣政策衡量指標(biāo)，以取代貨幣供應(yīng)量。Cook and Hahn (1989)[5]運(yùn)用事件研究方法考察1963-1990年間股票市場(chǎng)對(duì)美國(guó)聯(lián)邦基金利率調(diào)整的反應(yīng)，研究發(fā)現(xiàn)聯(lián)邦基金利率調(diào)整對(duì)股指存在顯著性沖擊作用，表現(xiàn)為擴(kuò)張性貨幣政策可以促使股票價(jià)格水平提高。利用相似的方法，Thorbecke & Alami(1992)[6]開(kāi)始采用聯(lián)邦基金利率這一衡量指標(biāo)，研究聯(lián)邦基金利率變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生的即刻變化和波動(dòng)幅度?？梢?jiàn)，采用貨幣供應(yīng)量和利率的變動(dòng)這兩個(gè)衡量指標(biāo)都能得出貨幣政策變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)影響的作用機(jī)制。

事件研究法得出的結(jié)論是增加貨幣供應(yīng)量將引起股票價(jià)格下跌。同時(shí)發(fā)現(xiàn)事件研究法存在的一些問(wèn)題：對(duì)于利率變動(dòng)宣告的研究認(rèn)為擴(kuò)張性的貨幣政策對(duì)股票收益具有正的影響作用，而對(duì)于貨幣供應(yīng)量宣告的研究卻清楚地表明擴(kuò)張性的貨幣政策對(duì)股票收率存在負(fù)向影響效應(yīng)。

3.向量自回歸(VAR)及擴(kuò)展模型分析方法

隨著貨幣政策與股票市場(chǎng)之間關(guān)系研究的深入，計(jì)量方法的發(fā)展使得其實(shí)證研究結(jié)果也更具解釋能力。

源于1980年Sims的研究成果，Sims首先提出VAR模型[7]，自此成為研究各種經(jīng)濟(jì)沖擊與經(jīng)濟(jì)變量之間關(guān)系的一個(gè)有效工具。由于VAR系統(tǒng)中假設(shè)所有的變量都是內(nèi)生性的，所以可作為衡量?jī)?nèi)生變量之間相互影響的計(jì)量分析方法，并得到廣泛應(yīng)用。20世紀(jì)90年代后期,許多學(xué)者如Thorbecke(1997)[8]、Patelis(1997)[9]、Lastrapes(1998)[10]紛紛采用向量自回歸(VAR)模型建模分析方法來(lái)判斷貨幣政策沖擊對(duì)股票市場(chǎng)的影響效應(yīng)。人們發(fā)現(xiàn)，貨幣政策變動(dòng)與股價(jià)間存在交互影響的關(guān)系，針對(duì)不用國(guó)家、不同行業(yè)、企業(yè)規(guī)模及不同數(shù)據(jù)區(qū)間的研究成果表明擴(kuò)展性的貨幣政策對(duì)股票收益存在正向影響效應(yīng),而緊縮性的貨幣政策對(duì)股票收益存在負(fù)向影響效應(yīng)。同時(shí)注意到，一般VAR 模型對(duì)所要估計(jì)參數(shù)的自由度有限制，使得經(jīng)濟(jì)變量的選擇變少，從而對(duì)信息造成缺失，不能有效地反應(yīng)股票市場(chǎng)受到貨幣政策沖擊的效應(yīng)。隨后，不少國(guó)內(nèi)外學(xué)者采用了擴(kuò)展的VAR模型，即SVAR模型。但是傳統(tǒng)的SVAR模型采用的是Cholesky分解法， 在進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析和方差分解時(shí)，本質(zhì)上只能分析前一個(gè)變量變動(dòng)對(duì)后一個(gè)變量的同期影響。鑒于此，Bernanke etal (2005)[11]提出FA-VAR(Factor-Augment Vector Autoregressive) 模型，對(duì)VAR模型進(jìn)行了改進(jìn)，解決了VAR模型遺漏經(jīng)濟(jì)信息、不能確切反應(yīng)總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境的問(wèn)題。如國(guó)內(nèi)學(xué)者王少林等(2015)[12]建立FAVAR擴(kuò)展模型，實(shí)證檢驗(yàn)貨幣政策與股價(jià)波動(dòng)的數(shù)量關(guān)系，結(jié)果表明，我國(guó)貨幣政策與股票市場(chǎng)之間的互動(dòng)關(guān)系是非對(duì)稱的。在同期關(guān)系中，股票指數(shù)每上漲1%將引起利率提升大約1個(gè)基點(diǎn)；利率每提高100個(gè)基點(diǎn)將導(dǎo)致股票指數(shù)大約8%的跌幅，隨時(shí)間的推移，前者的增長(zhǎng)強(qiáng)度明顯慢于后者的減弱強(qiáng)度?？梢?jiàn)，采用FA-VAR 模型來(lái)探討股票市場(chǎng)，很大程度上解釋了“價(jià)格之謎”存在的問(wèn)題。該模型要求對(duì)大量不可觀測(cè)經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行因子分析，從而提取公共因子。但是，提取的公共因子所代表的具體經(jīng)濟(jì)含義無(wú)法明確定義。結(jié)構(gòu)因子擴(kuò)充向量自回歸模型 (SFAVAR) 是就是為了解決公共因子無(wú)法定義的問(wèn)題，而在一般VAR模型及其擴(kuò)展的FAVAR模型 (因子擴(kuò)充向量自回歸模型) 的基礎(chǔ)上發(fā)展來(lái)的，解決了 FAVAR 模型中因子不可命名的缺陷，而且在實(shí)證檢驗(yàn)過(guò)程中能夠應(yīng)用脈沖響應(yīng)函數(shù)的方法進(jìn)行相關(guān)的計(jì)量分析。

三、貨幣政策對(duì)股市非對(duì)稱性影響效應(yīng)的研究方向分析

(1) 研究在不同政策方向上貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的非對(duì)稱性影響 貨幣政策操作效應(yīng)的不同方向即緊縮性和擴(kuò)張性貨幣政策。Luo等(2011)[13]采用兩步最小二乘法對(duì)貨幣政策與股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)雙重非對(duì)稱性進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果顯示股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)對(duì)于擴(kuò)張性和緊縮性的貨幣政策沖擊的反應(yīng)具有雙重非對(duì)稱性。張小宇等(2013)[14]基于1996年到2011年期間的數(shù)據(jù)構(gòu)建ST-SVAR模型，驗(yàn)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)存在非對(duì)稱性影響, 即擴(kuò)張性的貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的拉動(dòng)效應(yīng)大于緊縮性的貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的抑制效應(yīng)。

(2) 研究在不同市場(chǎng)態(tài)勢(shì)下貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的非對(duì)稱性影響 股市的周期性波動(dòng)特征引起了許多專家和學(xué)者的關(guān)注，尤其是深入研究股票市場(chǎng)的狀態(tài)識(shí)別(Pagan 和Sossounov, 2003; Lunde和Timmermann,2004)。股票市場(chǎng)的兩種狀態(tài)牛市和熊市是不斷交替出現(xiàn)的，那么在這兩種市場(chǎng)狀態(tài)下貨幣政策對(duì)股票回報(bào)的影響是否對(duì)稱。隨著進(jìn)一步研究， Jansen and Tsai(2010)[15]使用Kuttner (2001)[16]介紹的方法通過(guò)對(duì)1994年至2005年期間的牛市和熊市的股票收益率進(jìn)行研究。經(jīng)驗(yàn)顯示,在熊市中,貨幣政策的影響是巨大且消極的,并且在統(tǒng)計(jì)上有意義?；谶@一研究視域，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)貨幣政策與股市之間的非對(duì)稱影響問(wèn)題展開(kāi)了廣泛討論，但起步比較晚，諸如吳淑娥等(2012)[17]借鑒了何興強(qiáng)和周開(kāi)國(guó)(2006)對(duì)牛熊市的劃分方法，實(shí)證檢驗(yàn)了利率和貨幣供應(yīng)量?jī)蓚€(gè)衡量指標(biāo)在牛熊市背景條件下對(duì)股票價(jià)格指數(shù)影響的非對(duì)稱性，即在熊市態(tài)勢(shì)下貨幣政策對(duì)股市的影響要比牛市態(tài)勢(shì)下更加明顯。史永東、趙智勇和張立斌(2014)[18]運(yùn)用Markov Switching模型把上海股票市場(chǎng)劃分為牛市、小熊市和大熊市三種市場(chǎng)狀態(tài)，實(shí)證結(jié)論顯示我國(guó)貨幣政策對(duì)上海股票市場(chǎng)存在非對(duì)稱影響效應(yīng)，且這種非對(duì)稱性表現(xiàn)在不同市場(chǎng)狀態(tài)下，貨幣政策的同一變量對(duì)股市的影響是非對(duì)稱的。

(3) 研究貨幣政策對(duì)不同行業(yè)的股票指數(shù)影響的非對(duì)稱性 大多數(shù)文獻(xiàn)都集中在貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的整體影響的研究，但貨幣政策對(duì)各個(gè)行業(yè)的股票市場(chǎng)指數(shù)的影響是否相同，對(duì)于此問(wèn)題涉及甚少。若能夠明確貨幣政策對(duì)股市中各個(gè)行業(yè)的影響效應(yīng)，這對(duì)于實(shí)現(xiàn)股市的宏觀調(diào)控效果將起到非常重要的作用。Napolitano(2009)[19]從國(guó)家規(guī)模和行業(yè)組合雙視角研究歐盟的貨幣政策和股市回報(bào)率之間的關(guān)系。作者發(fā)現(xiàn)貨幣政策對(duì)于大國(guó)(法國(guó)、意大利和德國(guó))和小國(guó)(比利時(shí)、荷蘭)的行業(yè)組合存在顯著的非對(duì)稱性影響效應(yīng)?；谶@一研究角度，我國(guó)學(xué)者也展開(kāi)了初步探討。蔡強(qiáng)和孫美歐(2012)[20]指出由于各個(gè)行業(yè)自身的特質(zhì)行，如調(diào)整速度、敏感程度的不同，利率對(duì)各行業(yè)股票指數(shù)的短期和長(zhǎng)期影響存在差異。鄒昆侖(2013)[21]選取2005年2月至2012年12月的數(shù)據(jù)，利用VAR模型分別從行業(yè)和企業(yè)規(guī)模的視角來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的非對(duì)稱影響效應(yīng)。結(jié)果顯示，貨幣供應(yīng)量和利率兩個(gè)代理變量對(duì)不同行業(yè)的股票市場(chǎng)指數(shù)和不同板塊的影響方向具有一致性，然而影響幅度和持續(xù)時(shí)間表現(xiàn)出明顯的不一致性。

四、貨幣政策對(duì)股市非對(duì)稱性影響效應(yīng)的形成機(jī)理分析

文獻(xiàn)的實(shí)證研究為貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)非對(duì)稱性影響的存在性提供了數(shù)據(jù)支持，那么究竟是什么原因與機(jī)理引起這種非對(duì)稱效應(yīng)？由于各流派在研究視角和方法上的不同，因此給出的解釋差別較大。本文對(duì)近期研究文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理，整體來(lái)看，可以將貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)非對(duì)稱性影響的因素歸為三類：一是主觀預(yù)期非對(duì)稱；二是傳導(dǎo)渠道的非對(duì)稱；二是行業(yè)自身的異質(zhì)性。

對(duì)于第一類因素是投資者對(duì)貨幣政策的變動(dòng)預(yù)期偏差導(dǎo)致股票市場(chǎng)產(chǎn)生非對(duì)稱性反應(yīng)，即：貨幣政策→投資者心理預(yù)期變化→投資行為→股票市場(chǎng)運(yùn)行。趙振全、蘇治、丁志國(guó)(2005)[22]計(jì)量檢驗(yàn)了我國(guó)股票指數(shù)收益率序列，研究發(fā)現(xiàn)，即使經(jīng)過(guò)了必要的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整，在滬深A(yù)股市場(chǎng)中，正收益率的均值回歸速度和幅度明顯小于負(fù)收益率。因此，他們認(rèn)為“市場(chǎng)投資主體的非理性行為所導(dǎo)致的股票價(jià)格的系統(tǒng)偏差，是我國(guó)股票市場(chǎng)拒絕弱勢(shì)有效假設(shè)的主要原因”。由此可見(jiàn)，引起股票市場(chǎng)非對(duì)稱反應(yīng)的一個(gè)重要根源是投資者對(duì)貨幣政策變化的預(yù)期偏差。

對(duì)于第二類因素則基于貨幣政策的可量化衡量指標(biāo)的變化對(duì)上市公司、投資者以及股市自身結(jié)構(gòu)造成影響。國(guó)內(nèi)外學(xué)者從不同視角和層面上總結(jié)了五種傳導(dǎo)渠道理論，并對(duì)這些理論進(jìn)行深入闡釋。貨幣政策變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)傳導(dǎo)的一般途徑：貨幣供應(yīng)量的增減和利率升降→市場(chǎng)上的資金流向→股票市場(chǎng)價(jià)格。除此之外，通貨膨脹、信貸渠道等也是影響股票市場(chǎng)的重要傳導(dǎo)渠道。

對(duì)于第三類因素可歸結(jié)為描述行業(yè)特有屬性的變量。貨幣政策的調(diào)整不僅僅能夠明顯影響股票價(jià)格波動(dòng)，同時(shí)也會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。在股票市場(chǎng)中,貨幣政策調(diào)整對(duì)不同行業(yè)和不同板塊的影響程度各異，主要通過(guò)行業(yè)市場(chǎng)集中度、資金密集度及行業(yè)規(guī)模等途徑考察行業(yè)股票價(jià)格指數(shù)。就國(guó)內(nèi)現(xiàn)有研究文獻(xiàn)而言，很少有學(xué)者涉及這方面的機(jī)理分析。

五、總結(jié)及研究趨勢(shì)

通過(guò)對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理, 本篇綜述主要圍繞兩個(gè)中心內(nèi)容展開(kāi)：一是貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響具有較明顯的非對(duì)稱效應(yīng)，二是非對(duì)稱性影響效應(yīng)的形成機(jī)理分析。其中，在非對(duì)稱形成機(jī)制分析上，主要集中在貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制的影響方面。盡管?chē)?guó)內(nèi)外學(xué)者基于不同的研究視角，采用的理論基礎(chǔ)和實(shí)證檢驗(yàn)方法有差異，但他們的研究結(jié)果對(duì)加強(qiáng)各國(guó)經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控效果起到明顯的啟示作用。深入研究我國(guó)貨幣政策與股票市場(chǎng)之間關(guān)系，有助于豐富和完善貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的形成機(jī)制，并為政府進(jìn)一步維護(hù)和健全市場(chǎng)提供政策建議。

縱觀已有研究，貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的非對(duì)稱影響效應(yīng)的基本問(wèn)題似乎已得到解決，但由于該領(lǐng)域研究的復(fù)雜性，現(xiàn)有研究還存在一些缺陷有待改進(jìn)。首先，學(xué)者們對(duì)貨幣政策與股票市場(chǎng)關(guān)系的研究主要集中在實(shí)證領(lǐng)域,關(guān)于非對(duì)稱性形成機(jī)理方面的研究文獻(xiàn)較少, 而從微觀角度深入剖析引致非對(duì)稱效應(yīng)的原因更是鳳毛麟角。其次，大多數(shù)文獻(xiàn)都基于貨幣政策方向和市場(chǎng)不同態(tài)勢(shì)下來(lái)研究貨幣政策對(duì)股票的不同影響，很少有文獻(xiàn)構(gòu)造一個(gè)從貨幣政策到股票市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制的研究框架，從行業(yè)異質(zhì)性視角分析其存在的非對(duì)稱效應(yīng)，且對(duì)行業(yè)異質(zhì)的影響途徑選擇也比較簡(jiǎn)單。再者，強(qiáng)化實(shí)證計(jì)量方法和模型的運(yùn)用。大多學(xué)者基本都是選用股票市場(chǎng)和貨幣政策的幾個(gè)代理變量，容易造成有用信息的遺漏，因此，可選取更多測(cè)定貨幣政策的中介目標(biāo)，運(yùn)用SFAVAR模型分析我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的傳導(dǎo)效應(yīng)。最后,我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)影響的非對(duì)稱效應(yīng)是否具有時(shí)間穩(wěn)健性檢驗(yàn)特征，對(duì)于這方面的研究很少涉及，而這一切構(gòu)成了未來(lái)研究的新趨勢(shì)。

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(責(zé)任編輯 劉 翠)

Research Review of Asymmetric Effect of Monetary Policy on Stock Market

SHEN Cuizhi

(Concord University College， Fujian Normal University， Fuzhou 350116, China)

Research on the asymmetric effect of monetary policy on the stock market has become an important issue in the field of finance at home and abroad. Based on the existing literature, and in view of the research methods and directions of the impact of monetary policy on the stock market, this paper introduces the latest development in this respect, and explains the formation mechanism of the asymmetric effect from the perspectives of the subjective expectations, transmission channel and industry heterogeneity. It is pointed out that the new research trend in the future includes the analysis of the asymmetric effect of monetary policy in China on the stock market by using SFAVAR model from the perspective of industry heterogeneity, the study of the cause of the asymmetric effect from the microcosmic point of view, and the examination of time stability of the effect.

monetary policy; stock market; asymmetric effect; formation mechanism; industry heterogeneity

2015-10-26

沈翠芝(1985-)，女，福建漳州人，講師。

F820.3

A

1008-3634(2016)05-0029-05