梁子

摘要：資產(chǎn)證券化作為國際上重要的金融創(chuàng)新工具之一，在我國近兩年得到了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，而完成資產(chǎn)支持證券的信用增級(jí)部分，便成了重中之重，本文從目前我國資產(chǎn)證券化主要方式入手，談?wù)勱P(guān)于我國資產(chǎn)證券化信用增級(jí)方式的改進(jìn)與優(yōu)化。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；信用增級(jí)；信用擔(dān)保；超額抵押

為吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，提高發(fā)行證券的信用級(jí)別，信用增級(jí)可以是證券在信用質(zhì)量，償付的時(shí)間性與確定性方面更好的滿足投資者的需要，同時(shí)滿足發(fā)行人在會(huì)計(jì)，監(jiān)管和融資目標(biāo)等方面的需求。資產(chǎn)證券化信用增級(jí)分為內(nèi)部信用增級(jí)方式和外部信用增級(jí)方式。

資產(chǎn)證券化內(nèi)部增級(jí)方式主要有以下幾種：優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)，超額抵押，直接追索權(quán)，回購條款。

（1）優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)。優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)是指通過調(diào)整資產(chǎn)支持證券的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，將其劃分為優(yōu)先級(jí)證券和次級(jí)證券或更多的級(jí)別。在還本付息、損失分配等方面，優(yōu)先級(jí)證券都享有某種優(yōu)先權(quán)。例如，現(xiàn)金流首先用于償還優(yōu)先級(jí)證券的利息和本金，欠付次級(jí)或其他級(jí)別證券的本息則被累積起來。在這種結(jié)構(gòu)安排下，保證了優(yōu)先級(jí)證券的信用程度，風(fēng)險(xiǎn)被次級(jí)證券吸收，相應(yīng)的回報(bào)也隨之降低，反之次級(jí)證券回報(bào)率升高。

（2）超額抵押，超額抵押是抵押人以同一抵押物為一個(gè)或幾個(gè)債權(quán)設(shè)定抵押時(shí)，這些抵押所擔(dān)保債權(quán)大于抵押物價(jià)值情形，這種支付結(jié)構(gòu)也稱為是渦輪結(jié)構(gòu)，原理是應(yīng)用額外利差支付本金。

（3）直接追索權(quán)，直接追索權(quán)是指發(fā)起人直接為證券化資產(chǎn)的損失提供擔(dān)保，專項(xiàng)計(jì)劃可以在債務(wù)人未履行償付的情況下使用追索權(quán)，相對(duì)其他信用增級(jí)方式來說，這種方式更為直接。

（4）回購條款?；刭彈l款是信用增級(jí)的一種輔助條款，回購條款通常規(guī)定：如果在規(guī)定期限內(nèi)抵押資產(chǎn)組合出現(xiàn)未清償余額或者低于某個(gè)特定值，簽署條款的第三方必須回購所有未償付抵押資產(chǎn)。取得的回購收益用于存放該賬戶繼續(xù)償付或償還證券。

以上為資產(chǎn)證券化得內(nèi)部增級(jí)方式，外部增級(jí)方式主要有：備用信用證，相關(guān)方擔(dān)保，信用互換。

（1）備用信用證。備用信用證又稱擔(dān)保證，是指不以清償商品交易的價(jià)款為目的，而以貸款融資，或債務(wù)擔(dān)保償還為目的開立的信用證，在資產(chǎn)證券化中主要指是指由銀行出具得具有明確金額信用支持的，承諾在滿足確定條件下提供無條件償付的一種證明。

（2）相關(guān)方擔(dān)保。相關(guān)方擔(dān)保是目前資產(chǎn)證券化市場(chǎng)上采用比較普遍的信用增級(jí)方式之一。其傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)是相關(guān)方擔(dān)保操作簡(jiǎn)便并且不需要明確費(fèi)用，但是它并不能分離資產(chǎn)證券化的發(fā)起人與資產(chǎn)間的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）信用互換。信用互換是資產(chǎn)證券化進(jìn)行信用增級(jí)的一種新方法，主要為以第三方的信用能力提升發(fā)起人證券的償付能力，原理是以基礎(chǔ)產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)變量，將信用風(fēng)險(xiǎn)從資產(chǎn)支持證券中分離，提高信用風(fēng)險(xiǎn)管理的效率，并提升債券的信用級(jí)別，信用互換屬于較新型的信用管理工具，目前在我國市場(chǎng)上應(yīng)用還很少。

從以上信用增級(jí)方式及信用增級(jí)方式的使用情況上來看，我國目前信用增級(jí)模式存在以下特點(diǎn)：

（1）外部信用途徑單一，過度依賴銀行信用。銀行間市場(chǎng)的企業(yè)短期融資券和央行提出的資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)，對(duì)資產(chǎn)證券化的競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致證券公司與銀行爭(zhēng)取客戶資源方面處于嚴(yán)重弱勢(shì)，并且銀行可能為保護(hù)其資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)業(yè)務(wù)限制對(duì)證券公司資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的擔(dān)保，將直接對(duì)證券公司的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展形成沖擊。由于銀行對(duì)擔(dān)保業(yè)務(wù)的要求與貸款相同，銀行必須對(duì)擔(dān)保金額提取資本準(zhǔn)備金，限制了銀行的資產(chǎn)運(yùn)營效率，因此銀行會(huì)要求更高的擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，導(dǎo)致計(jì)劃融資成本提高，增加了資產(chǎn)證券化推進(jìn)的難度。

（2）優(yōu)先與次級(jí)分層結(jié)構(gòu)的內(nèi)部信用增級(jí)方式使用逐漸廣泛，標(biāo)志著我國的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)走向成熟。優(yōu)先次級(jí)分層結(jié)構(gòu)由成熟資本市場(chǎng)國家資產(chǎn)證券化信用增級(jí)方式而來，在資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中，由原始權(quán)益人認(rèn)購次級(jí)債券，降低債券風(fēng)險(xiǎn)，從技術(shù)上來說，這是資產(chǎn)證券化金融創(chuàng)新的進(jìn)步。

未來我國實(shí)施的“一帶一路”建設(shè)中，尤其需要資產(chǎn)證券化這個(gè)金融工具的支撐，加強(qiáng)對(duì)信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建設(shè)，使專項(xiàng)資金管理計(jì)劃獲得必需的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券戶能否取得成功的關(guān)鍵。目前，我國的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)主要集中在四大國有商業(yè)銀行，這不利于信用風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移和吸引。因此，應(yīng)在能夠有效防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下，擴(kuò)大更多的機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)機(jī)構(gòu)，而信用增級(jí)與信用評(píng)級(jí)又密不可分，加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度，培育出我國獨(dú)立的具有權(quán)威的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。同時(shí)建議由政府主導(dǎo)建設(shè)信用機(jī)構(gòu)，因?yàn)樾庞脵C(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)支持證券的擔(dān)保機(jī)構(gòu)，必須具有強(qiáng)大的信用背景，由成熟的資本市場(chǎng)國家來看，以政府為背景的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)更受企業(yè)和投資者青睞，同時(shí)也能為專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃提供更穩(wěn)健的保障。在技術(shù)上，加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具的創(chuàng)新，引進(jìn)或培養(yǎng)一批有先進(jìn)金融理論和豐富實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，又能將資產(chǎn)證券化技術(shù)這一舶來品與我國國情相結(jié)合的高級(jí)金融人才，跟蹤國外有關(guān)資產(chǎn)證券化技術(shù)研究成果，分析國外資產(chǎn)證券化實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，加深對(duì)證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，價(jià)值評(píng)估，結(jié)合內(nèi)外信用增級(jí)方式，對(duì)資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)管理水平進(jìn)一步提升，為資產(chǎn)證券化的大發(fā)展奠定金融理論與技術(shù)的基石。

（作者單位：哈爾濱商業(yè)大學(xué)）