郝云宏，朱炎娟

(浙江工商大學(xué)工商管理學(xué)院，浙江 杭州 310018)

一、引 言

房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)，關(guān)系著國家經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展和社會(huì)的長治久安。近期，以“平衡與發(fā)展、可持續(xù)的中國房地產(chǎn)”為主題的房地產(chǎn)論壇對當(dāng)下正處于宏觀調(diào)控十字路口的房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢展開了激烈的討論。過去十年是中國房地產(chǎn)市場的黃金十年，而從2011年下半年開始，不少企業(yè)在調(diào)控下備受困惑與轉(zhuǎn)型的陣痛。面對市場變化，如何迎合消費(fèi)者的需求、吸引更多消費(fèi)者成為各房地產(chǎn)企業(yè)在激烈的市場競爭中亟需解決的問題。因此，房地產(chǎn)商不得不研究市場規(guī)律，重視營銷問題，把營銷管理上升到企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略高度，以滿足消費(fèi)者需求為目的制定營銷策略。另外，在金融危機(jī)沖擊下，企業(yè)低迷的經(jīng)營業(yè)績與高管豐厚的收益之間形成了巨大的反差，高管薪酬是否會(huì)影響企業(yè)營銷戰(zhàn)略?因此，研究房地產(chǎn)業(yè)上市公司的高管薪酬與企業(yè)營銷戰(zhàn)略傾向有著十分重要的意義。本文將基于2008－2010年房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，重點(diǎn)探討上市公司高管薪酬特別是董事薪酬對公司的營銷戰(zhàn)略傾向會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響以及營銷戰(zhàn)略傾向如何影響企業(yè)成長，進(jìn)而期望對我國公司治理和營銷戰(zhàn)略管理實(shí)踐有一定借鑒意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)高管薪酬與營銷戰(zhàn)略傾向

“高層階梯理論”(1984)開創(chuàng)了高管團(tuán)隊(duì)特征與企業(yè)績效關(guān)系的相關(guān)性研究，并初步涉及了高管團(tuán)隊(duì)與公司治理、企業(yè)戰(zhàn)略之間的聯(lián)系［1］。之后，學(xué)者們進(jìn)行了大量的相關(guān)研究，如左晶晶等(2010)研究了高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的關(guān)系［2］，林鐘高等(2012)實(shí)證研究了管理層薪酬契約與資本化研發(fā)支出的聯(lián)系［3］，Luo(2009)和Kim等(2011)考察了營銷活動(dòng)如何影響企業(yè)在金融市場的表現(xiàn)［4］［5］，唐躍軍等(2012)實(shí)證研究了控股股東卷入、兩權(quán)偏離與營銷戰(zhàn)略風(fēng)格的關(guān)系［6］，但仍未完全理清高管特征與營銷戰(zhàn)略傾向之間的內(nèi)在機(jī)理。由于委托人和代理人之間存在信息不對稱和企業(yè)所處經(jīng)營環(huán)境存在不確定性，高管可能會(huì)為了獲取控制權(quán)私人收益①控制權(quán)私人收益是掌握公司控制權(quán)而謀取的排他性收益。，憑借對公司的控制權(quán)而采用較低的公司運(yùn)行效率，甚至以犧牲中小股東權(quán)益的方式對公司進(jìn)行“掏空”(Tunneling)。一般而言，高管薪酬越高，其對公司的忠誠度就越大，更愿投入大量的營銷費(fèi)用來樹立品牌形象、建立顧客群體。本文采用高管與董事的薪酬來衡量上市公司高管薪酬。因此，我們提出如下假設(shè):

H1:高管與董事薪酬越高，上市公司的營銷戰(zhàn)略越傾向于激進(jìn)。

(二)營銷戰(zhàn)略傾向與企業(yè)成長

本研究主要用銷售費(fèi)用來衡量房地產(chǎn)行業(yè)上市公司營銷戰(zhàn)略傾向。營銷領(lǐng)域關(guān)于銷售費(fèi)用的研究主要集中在探討廣告促銷費(fèi)用與當(dāng)期和未來銷售量之間的關(guān)系［7］，較少實(shí)證檢驗(yàn)銷售費(fèi)用對企業(yè)成長業(yè)績的影響，因而難以形成一致的觀點(diǎn)。Srivastava et al．(1998)認(rèn)為銷售費(fèi)用的增加能改善企業(yè)未來的現(xiàn)金流，提高企業(yè)價(jià)值，但若銷售費(fèi)用支出過度(即營銷戰(zhàn)略傾向于激進(jìn))，不僅難以獲得應(yīng)有的效益，反而會(huì)給企業(yè)帶來資金負(fù)擔(dān)，造成負(fù)面影響［8］。存在這樣兩種不同的觀點(diǎn)，究其原因主要是對營銷費(fèi)用本質(zhì)的不同理解:如果認(rèn)為營銷費(fèi)用是一種長期投資，則其能幫助企業(yè)建立顧客滿意度與忠誠度、品牌價(jià)值等無形資產(chǎn);如果把營銷費(fèi)用作為企業(yè)成本支出，過高的營銷費(fèi)用使企業(yè)相應(yīng)地在研發(fā)、售后服務(wù)等方面的資金投入減少［5］，進(jìn)而影響企業(yè)成長業(yè)績。因此，我們提出如下假設(shè):

H2:企業(yè)營銷戰(zhàn)略越傾向于激進(jìn)，上市公司的業(yè)績越差，越不利于企業(yè)成長。

三、研究模型、變量選擇與數(shù)據(jù)來源

(一)研究模型

1．高管薪酬與營銷戰(zhàn)略傾向。ModelⅠ用以檢驗(yàn)H1，旨在揭示旨在揭示營銷戰(zhàn)略傾向?qū)緺I銷戰(zhàn)略傾向的影響。其中Dpay是以薪酬最高的前三名董事的報(bào)酬總額來測量董事薪酬，Pay是以薪酬最高的前三名高管的報(bào)酬總額來測量高管薪酬，上市公司營銷戰(zhàn)略傾向MRBi，t分別用銷售費(fèi)用Expense和銷售費(fèi)用率S_rate表示。

2．營銷戰(zhàn)略傾向與企業(yè)成長。ModelⅡ用以檢驗(yàn)H2，旨在揭示營銷戰(zhàn)略傾向?qū)ζ髽I(yè)成長業(yè)績的影響。其中，CPi，t分別代表上市公司OIP(營業(yè)收入增長率)、ROA(總資產(chǎn)收益率)、ROE(凈資產(chǎn)收益率)、OPR(營業(yè)利潤率)和TQ(托賓Q)等公司業(yè)績指標(biāo);MRBi，t分別為t期Expense(銷售費(fèi)用)和S_rate(銷售費(fèi)用率)，用以衡量上市公司的營銷戰(zhàn)略傾向。銷售費(fèi)用越大，銷售費(fèi)用率越高，上市公司的營銷戰(zhàn)略越傾向于激進(jìn);若兩者都偏低，則營銷戰(zhàn)略傾向于保守。

(二)變量選擇

1．自變量。本文主要研究高管薪酬對營銷戰(zhàn)略傾向MRB(分別為銷售費(fèi)用和銷售費(fèi)用率)的影響，以及營銷戰(zhàn)略傾向?qū)ζ髽I(yè)成長業(yè)績的影響，因而以高管薪酬為自變量。

2．因變量。因變量分為兩部分，第一部分為衡量公司成長業(yè)績中常用的OIP(營業(yè)收入增長率)、ROA(總資產(chǎn)收益率)、ROE(凈資產(chǎn)收益率)、OPR(營業(yè)利潤率)和TQ(托賓Q);第二部分為衡量公司營銷戰(zhàn)略傾向(MRB)的Expense(銷售費(fèi)用)和S_rate(銷售費(fèi)用率)，該變量同時(shí)在ModelⅡ中作為自變量考察營銷戰(zhàn)略傾向?qū)境砷L業(yè)績的影響，用以檢驗(yàn)H2。銷售費(fèi)用是企業(yè)在銷售產(chǎn)品、工業(yè)型勞務(wù)等過程中發(fā)生的各項(xiàng)費(fèi)用，包括企業(yè)的廣告費(fèi)、展覽費(fèi)、包裝費(fèi)、租賃費(fèi)(不包括融資租賃費(fèi))以及為銷售本企業(yè)產(chǎn)品而專設(shè)的銷售機(jī)構(gòu)的費(fèi)用等，所以銷售費(fèi)用基本涵蓋了主要的營銷活動(dòng)支出。

3．控制變量。控制變量主要是為了控制公司特征和其他因素對因變量的影響。(1)高管控制權(quán)，采用獨(dú)立董事比例(RID)和第一大股東持股比例(First)兩個(gè)變量度量。(2)實(shí)際控制人類型(Private)，判斷是民營還是國有，反映了企業(yè)重大決策和經(jīng)營方針受誰控制［9］。(3)財(cái)務(wù)杠桿(Lev)，主要體現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營的影響。(4)公司規(guī)模(Lnsize)，以上市公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)控制公司規(guī)模對營銷戰(zhàn)略傾向的影響。(5)所屬年份(Year)，控制由于年度差異可能造成的影響。

(三)數(shù)據(jù)來源

本研究選用2008－2010年我國深滬兩市A股房地產(chǎn)行業(yè)上市公司作為研究樣本，數(shù)據(jù)主要來源于國泰君安CSMAR數(shù)據(jù)庫、CCER數(shù)據(jù)庫和上市公司年報(bào)，并運(yùn)用Stata10.0對數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。剔除樣本期間被ST或PT、財(cái)務(wù)和公司治理數(shù)據(jù)以及銷售費(fèi)用和營業(yè)收入為負(fù)的異常樣本，最后共獲得267個(gè)觀測值，每年各89個(gè)樣本。避免各變量之間存在嚴(yán)重的多重共線性而影響模型檢驗(yàn)的結(jié)果，本研究進(jìn)行了樣本公司研究變量的Pearson相關(guān)分析①限于篇幅，Pearson相關(guān)分析所得的表格略去。如有需要，可向作者索取。。發(fā)現(xiàn)變量之間的相關(guān)系數(shù)都不超過0.5，變量之間沒有嚴(yán)重的多重共線性問題。

四、實(shí)證分析結(jié)果

(一)高管、董事薪酬與營銷戰(zhàn)略傾向

對面板數(shù)據(jù)分別進(jìn)行隨機(jī)效應(yīng)與固定效應(yīng)檢驗(yàn)。由Hausman檢驗(yàn)得知，隨機(jī)效應(yīng)比固定效應(yīng)更有效，所以在研究中均用隨機(jī)效應(yīng)進(jìn)行回歸。如表1所示，高管與董事薪酬對銷售費(fèi)用均有顯著的影響，而對銷售費(fèi)用率的影響均不顯著。對控制變量的回歸結(jié)果表明，實(shí)際控制人為民營企業(yè)控股的房地產(chǎn)上市公司銷售費(fèi)用與銷售費(fèi)用率相對要低于國有控股企業(yè)，其營銷戰(zhàn)略傾向于保守、穩(wěn)健型。上市公司的規(guī)模越大，可能存在公司越愿意進(jìn)行營銷投入，以增強(qiáng)顧客忠誠度，銷售費(fèi)用與銷售費(fèi)用率越高。公司負(fù)債率越高，銷售費(fèi)用率變動(dòng)越大，說明此時(shí)房地產(chǎn)上市公司存在借債維持激進(jìn)營銷戰(zhàn)略的嫌疑。另外，實(shí)證研究表明，高管控制權(quán)(以獨(dú)立董事比例和第一大股東持股比例衡量)對營銷戰(zhàn)略傾向影響不明顯。

表1 高管、董事薪酬與銷售費(fèi)用的影響

(二)營銷戰(zhàn)略傾向與企業(yè)成長業(yè)績

在分析影響營銷戰(zhàn)略傾向的因素之后，本文進(jìn)一步分析營銷戰(zhàn)略傾向(或保守或激進(jìn)或穩(wěn)健或成長)對企業(yè)業(yè)績會(huì)產(chǎn)生何種影響。如表2所示，銷售費(fèi)用與營業(yè)收入增長率、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和營業(yè)利潤率均無顯著關(guān)系，但對托賓Q有顯著影響;銷售費(fèi)用率與營業(yè)收入增長率、總資產(chǎn)收益率和營業(yè)利潤率均無顯著關(guān)系，但對托賓Q和凈資產(chǎn)收益率有顯著影響，因而否定了H2。對控制變量的回歸顯示，民營上市公司成長業(yè)績相對較好，第一大股東持股比例對上市公司的托賓Q有顯著影響;上市公司負(fù)債率越高，資產(chǎn)收益率越低;上市公司的規(guī)模越大，由于存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)，其托賓Q可能越低。

(三)穩(wěn)健性與內(nèi)生性檢驗(yàn)

鑒于營銷費(fèi)用的投入可能是滯后影響，當(dāng)期投入對企業(yè)未來績效產(chǎn)生影響更明顯，因此對(t－1)期和(t－2)期銷售費(fèi)用和銷售費(fèi)用率變動(dòng)與t期企業(yè)成長業(yè)績的關(guān)系進(jìn)行穩(wěn)健性測試，發(fā)現(xiàn)回歸結(jié)果未發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化?？紤]到本文的回歸模型中銷售費(fèi)用與企業(yè)成長業(yè)績之間可能存在潛在的內(nèi)生性問題:一方面，銷售費(fèi)用支出對企業(yè)業(yè)績有重要影響;另一方面，企業(yè)業(yè)績反過來也會(huì)影響銷售費(fèi)用的投入。唐躍軍和宋淵祥(2010)研究指出，自變量與因變量發(fā)生在同一時(shí)期且可能互為因果時(shí)，進(jìn)行滯后處理后能打破這種互為因果性［10］。因此，本文對(t－1)期的銷售費(fèi)用和t期的企業(yè)業(yè)績再次進(jìn)行回歸，同時(shí)控制(t－1)期企業(yè)業(yè)績的潛在影響，發(fā)現(xiàn)(t－1)期的企業(yè)業(yè)績對t期的銷售費(fèi)用和銷售費(fèi)用率的影響均不顯著，而(t－1)期的銷售費(fèi)用和銷售費(fèi)用率對t期的企業(yè)業(yè)績影響顯著。由此可知，企業(yè)業(yè)績與公司銷售費(fèi)用之間不存在嚴(yán)重的內(nèi)生性問題。

五、研究結(jié)論

本文基于中國股市2008－2010年的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，探討了高管、董事薪酬對房地產(chǎn)上市公司營銷戰(zhàn)略傾向的影響。研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬較高時(shí)，對企業(yè)忠誠度越強(qiáng)，愿意投入大量的資金來樹立品牌形象;而董事薪酬被視為公司成本，其數(shù)額越大，相應(yīng)的營銷投入就會(huì)減少。另外，企業(yè)銷售費(fèi)用的投入對企業(yè)的短期績效并不具有顯著影響，而持續(xù)一貫的投入能影響消費(fèi)者態(tài)度和行為的持續(xù)效應(yīng)。但若高額的營銷費(fèi)用缺乏持續(xù)性，營銷費(fèi)用將擠占企業(yè)在研發(fā)和售后服務(wù)等方面的資金投入，可能會(huì)損害公司的盈利水平和持續(xù)發(fā)展的潛力。因此，為了公司的可持續(xù)發(fā)展，應(yīng)盡量避免激進(jìn)的營銷戰(zhàn)略，在公司成長初期可以選擇較為保守的營銷戰(zhàn)略，專注于質(zhì)量與服務(wù)。

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