燕山大學 朱清香 辛 曉

個人理財投資組合策略實證分析

燕山大學 朱清香 辛 曉

個人理財投資策略的首要問題是決定資金如何在資產類別中分配，據調查，當今國內普通城鎮(zhèn)居民選擇的資產類別即投資工具主要包括儲蓄、債券、保險、基金、股票、黃金、不動產等。2007年投資者選擇最多的理財方式是基金，2008年受金融危機的影響，投資者更加青睞于比較保守、安全的儲蓄，而在2009年，政府也采取了積極的貨幣及信貸政策，以此增加投資者的信心，股票成為投資的首選。個人投資者在選擇投資工具及投資比例的時候，需要根據自身的實際情況，即收入、年齡、投資偏好等進行資源配置，制定投資組合或理財方案。因此，選定何種投資工具及投資比例成為投資組合過程的重中之重。

一、文獻回顧

國際權威專業(yè)機構給個人理財所下的定義是“通過財務策劃來彌補生活現狀與預期目標差距的行為，制定合理利用財務資源、實現個人人生目標的程序。個人進行理財時需要運用理財工具，而有效的利用理財工具就必須進行投資組合。Markowitz于20世紀50年代最早提出關于組合投資的均值——方差模型（Markowitz 1952），開啟了金融投資定量化研究的先河，成為金融投資理論研究的主要論題和決策實踐的重要工具，構成了現代投資組合理論的核心基礎。投資組合是指為達成一個或多個投資目標而組合在一起的一系列投資工具，也就是運用資產組合來完成理財目標，提出當投資者面對多種資產，考慮用多少種資產，每種資產占多大比例時，資產配置的決策過程就開始了。

而投資組合的資產配置或制定個人理財方案，可以根據個人的資金狀況、投資動機、投資期限的目標、年齡、風險偏好、稅收考慮等因素來確定。例如通過對大中型城市居民個人理財的需求進行實證分析，發(fā)現中低收入的家庭對理財需求更強烈，學歷較低的人對理財需求較弱。結合上述各種因素，研究者引入了生命周期理財理論，其是由F·莫迪利亞尼與R·布倫博格、A·安多于20世紀50年代共同創(chuàng)建的。該理論認為，人會根據一生的收入和支出來安排各個生命階段的即期消費和儲蓄，以達到整個生命周期內的效用最大化。即不同的家庭在不同的生命階段，其不同的財務狀況、資金需求和風險承受能力都會導致不同的理財目標。

關于投資組合的研究有很多，但是基于個人生命周期、資金狀況及投資偏好三個因素來分析個人投資組合中各投資工具所占比例的研究較少。理論研究主要集中于商業(yè)銀行個人理財業(yè)務、投資組合理論的發(fā)展分析，或者基于生命周期理論等單方面的研究分析。由于現實情況的限制，實證方面的研究更少。

二、研究假設

本文主要研究的是生命周期、資產狀況及投資偏好三個因素與五大投資工具所占投資組合比例的相關性分析，并在此基礎之上得出適合不同人的個人理財投資策略。將個人生命周期分為單身期、家庭事業(yè)形成期、家庭事業(yè)成長期、退休前期及退休期五個階段；資產狀況由年收入表示，分為小于10萬元、10~50萬元、50~100萬元、100~300萬元及大于300萬元五個等次；投資偏好分為保守型、中庸型及進取型三個類別。

假設1，資產狀況與儲蓄比例呈負相關。個人的資產狀況由年收入表示，總體而言，個人投資理財策略中儲蓄所占的比例會隨著收入的提高而提高。但考慮到個人或外部條件的影響下，就會有所不同，就如個人處于不同的生命周期，存在不同的投資偏好，國家的調息政策等都會影響到投資者的儲蓄比例。就投資者個人而言，隨著個人收入的不斷提高，投資者的可支配收入也越來越高，相同比例下儲蓄的資金會逐漸增多。為此，投資者在財務安全的基礎之上，開始追求財務自由，更加注重資產的增值，就會逐漸減少儲蓄比例，轉而有閑置資金去投資其他收益較高的投資工具。

假設2，生命周期與壽險比例呈正相關。生命周期是從單身期到退休期的五個階段，簡單來說可以是個人從青年到老年的過程。單身期，收入高支出多，可用投資資金較少，而且身體也較為健康，因而對壽險的需要就不多。但隨著年齡的增大、財產的增加及家庭成員的增加，個人、家庭成員及財產都需要一定的壽險保證。壽險不僅表現在人身、醫(yī)療及財產方面的保險，隨著理財市場的成熟，也逐漸增加了收益相對儲蓄較高風險也較低的投資型保險。所以當生命周期處于退休前后階段時，除了需要大量的養(yǎng)老醫(yī)療保險，投資型保險也很適合該階段投資者對風險的保守態(tài)度。

假設3，投資偏好與儲蓄、債券、基金及壽險比例呈負相關，與股票比例呈正相關。投資偏好從保守型進取，換種說法就是對風險的承受能力越來越強。顧名思義，保守型的投資者風險承受能力較低，避免高風險的投資，偏好風險低的投資工具，例如儲蓄及債券。同時也偏好有專業(yè)投資管理的基金，風險低的情況下有相對較高的收益；此外也需要較多的保險來轉移風險，特別是投資型保險非常適合保險型投資者。而中庸型的投資者所能承受的風險稍高，就逐漸減少儲蓄、債券等投資，逐漸增加風險較高但收益也高的股票投資。隨著風險承受能力的增強，進取型投資者對股票在能承受較高風險的基礎之上，偏好投資收益高且風險高的股票，而風險低且收益低的儲蓄債券等投資工具所占投資比例也越來越少。

三、研究設計

為了分析生命周期、資產狀況及投資偏好三個個人特征對五大投資工具所占投資組合比例的影響并得出各個工具應占投資比例。將三個個人特征作為自變量，投資工具所占比例為因變量利用統(tǒng)計數據對個人特征對投資工具所占比例的相關關系進行實證分析，并進行回歸分析得出各個投資工具所占比例。

其一，樣本數據來源及變量定義。樣本數據借用平安保險給客戶提供的理財規(guī)劃投資組合表，通過投資組合表可以根據各階段生命周期、各層次收入及各個投資類型總結得出75個樣本。通過對理財顧問投資案例及經驗數據的平均值進行總結，設計全部類型個人投資者類型，樣本涉及較為全面。個案選擇的投資工具較為適合我國投資者的偏好，主要集中在儲蓄等五大投資工具的選擇上。在研究中，投資工具所占比例分別選用5個變量：儲蓄比例Saving、債券比例Bonds、股票比例Stock、基金比例Fund及保險比例Insurance，將這些比例組合起來就成為投資組合策略。另外用Income、Life、Preferences分別表示反映個人投資者特征指標：生命周期、資產狀況及投資偏好。變量的具體定義見表1。

表1 變量定義表

其二，建立模型。由于被解釋變量有5個，所以需要用相同的方法建立五個模型，分別計算出解釋變量的系數，使得最后可以得出5個回歸方程，以便完成個人投資理財策略。所建模型為：

Saving=C1+a1Income+b1Life+c1Preferences+ε1

Bonds=C2+a2Income+b2Life+c2Preferences+ε2

Stock=C3+a3Income+b3Life+c3Preferences+ε3

Fund=C4+a4Income+b4Life+c4Preferences+ε4

Insurance=C5+a5Income+b5Life+c5Preferences+ε5

模型中，Ci（i=1，2，3，4，5）為對應方程的常數項，ai、bi、ci（i=1，2，3）分別為對應于自變量Income、Life及Preferences的偏回歸系數，εi（i=1，2，3，4，5）為誤差變量。等號左邊為儲蓄比例、債券比例、股票比例、基金比例及壽險比例五個被解釋變量，右邊等式引入個人投資者的資金狀況、生命周期及投資偏好為解釋變量，從而作出相關性及回歸分析。

四、實證結果及分析

其一，相關性分析。本文從資產狀況、生命周期、投資偏好分別對個人在投資時儲蓄比例、債券比例、股票比例、基金比例及保險比例進行了相關性分析。由于本文主要考察各個自變量對因變量的相關程度，所以通過對SPSS18.0軟件的Spearman相關性檢驗的結果進行統(tǒng)計分析，分析結果如表2所示。從表2中可以看出，資產狀況在1%的顯著水平下與儲蓄比例顯著負相關，在5%的顯著水平下與基金顯著正相關；生命周期在1%的顯著水平下與壽險成正相關；投資偏好在1%的顯著水平下與儲蓄、債券、基金及壽險比例呈負相關，與股票成正相關。

表2 相關系數

其二，回歸分析。制定個人投資組合策略，需要得出各個投資工具的比例，這時就需要進行回歸分析，得出個人特征的系數，得到回歸方程。運用SPSS18.0軟件將模型中的變量進行線性回歸分析，模型回歸結果見表3。由于篇幅有限，本文僅列出儲蓄比例系數表。從表3中可以看出，四個Sig.值都小于0.05，說明目前樣本得出的結果還是有統(tǒng)計意義的。除了從表中可以得出儲蓄比例的線性回歸方程，債券比例、股票比例、基金比例及壽險比例也可同理分析得出回歸方程：

Saving=73.930-3.838Income+0.732 Life-18.127Preferences

Bonds=27.572+0.819 Income-0.473 Life-6.904 Preferences

Stock=-30.363+1.107Income-0.970 Life+32.486 Preferences

Fund=21.989+1.582Income-0.341Life-6.123Preferences

Insurance=7.431+0.273Income+1.004Life-1.453Preferences

表3 系數表

經過回歸分析已得出方程，根據個人投資者的實際情況，即資產狀況、生命周期及投資偏好，分別按期變量值帶入，即可得出各個投資工具需要在投資中應有的比例。另外，還可以對不同投資偏好而其他兩項相同的個人投資者進行對比分析。例如為10萬元以下年收入、單身期、性格相對保守的初入社會大學生制定適合的投資理財決策策略，可以將Income=1、Life=1、Preferences=1帶入模型中的五個方程，得出該投資者投資時可以把資金按儲蓄52.697%、債券21.014%、股票2.26%，基金17.019%，壽險7.255%的比例分配。用回歸方程得出的投資工具比例，相比投資組合表來說更為實際、具體且全面。

本文通過對個人投資者個案的75個樣本數據進行了相關性及線性回歸分析，得出結論：（1）個人投資者的資產狀況與儲蓄比例及基金比例有較明顯關系，但是與債券比例、股票比例與壽險比例并無太大關系；（2）生命周期與壽險比例呈顯著相關性，與其它投資工具并無顯著相關性；（3）投資偏好與五大投資工具的選擇比例都有顯著相關性。研究結果表明，個人投資者的個人情況對投資工具的選擇有著直接的影響，這就要求個人投資者或者投資機構為個人選擇投資工具時一方面需要慎重考慮個人的各方面實際情況，選擇合適的投資工具及分配比例。另一方面，除考慮個人因素以外，還應重點關注宏觀環(huán)境的變化，包括金融市場及國家政策的變化，都會直接或間接的影響投資者的投資收益及風險。

［1］勞倫斯·J·吉特曼：《投資學基礎》，電子工業(yè)出版社2008年版。

［2］張可可：《個人中長期投資理財研究與分析》，《企業(yè)技術開發(fā)》2007年第5期。

［3］王加亮、唐宇：《個人外匯理財產品的定量分析》，《南京審計學院學報》2006年第2期。

［4］王亞娟、陳希敏：《對大中型城市居民個人理財需求的經驗研究》，《金融經濟》2007年第3期。

［5］周曉?。骸痘谏芷诶碡斃碚摰纳虡I(yè)銀行個人理財策略研究》，《現代金融》2008年第12期。

（編輯 余俊娟）