■ 蔡恩澤

（晶蘇傳媒，江蘇南京210019）

中企海外上市 造假自毀家門

■ 蔡恩澤

（晶蘇傳媒，江蘇南京210019）

為何原本被美國(guó)追捧的“中國(guó)概念股”，突然之間就變成了燙手的山芋？

6月8日，美國(guó)最大的非銀行券商盈透證券宣布，禁止客戶以保證金方式購(gòu)買部分在美上市的中國(guó)公司股票。被列入“黑名單”的中國(guó)公司竟超過(guò)130家，其中約有90家在美國(guó)上市。這一切都緣于造假做手腳。

1 群體性信任危機(jī)

世事難料。大半年前，中國(guó)概念股在美國(guó)還是個(gè)香餑餑，只要是來(lái)自中國(guó)，從搞殺毒軟件的到玩網(wǎng)絡(luò)游戲的，從幫人找對(duì)象的到網(wǎng)上賣書的，從倒賣二手貨的到做車輪的，美國(guó)證券市場(chǎng)似乎是一個(gè)海納百川之地，不管何種行業(yè)，不問(wèn)什么來(lái)歷，無(wú)論多大規(guī)模，也不看賺錢還是虧本，都可以在華爾街招搖過(guò)市。

一時(shí)間，中國(guó)概念股在美國(guó)股市風(fēng)生水起。以搜房網(wǎng)在2010年9月上市為標(biāo)志，中國(guó)企業(yè)在美國(guó)掀起新一輪上市潮，共有38家中國(guó)企業(yè)成功登陸美國(guó)股市，融資總規(guī)模達(dá)45.57億美元。

然而好景不長(zhǎng)，自2010年12月以來(lái)，已有8家在美上市的中國(guó)公司被摘牌。今年3月以來(lái)，24家在美上市中國(guó)公司的審計(jì)師提出辭職，有的甚至反戈一擊，回過(guò)頭來(lái)曝光自己的“衣食父母”——審計(jì)對(duì)象的財(cái)務(wù)問(wèn)題，19家在美上市中國(guó)公司遭停牌或摘牌。其中，東南融通是重量級(jí)的，最高市值曾達(dá)24億美元。東南融通停牌，意味著在美中國(guó)上市公司的麻煩正向中大型公司蔓延，覆巢之下，豈有完卵，小公司首當(dāng)其沖，中大公司也不能幸免。

在東南融通因涉嫌欺詐被暫停交易等丑聞刺激下，美國(guó)投資者正在對(duì)中國(guó)概念股啟動(dòng)集體訴訟，中國(guó)在美上市公司正遭遇群體性信任危機(jī)。

中國(guó)公司海外上市造假有三大“秘訣”：

一是做假賬。中國(guó)上市公司的假賬丑聞可謂此伏彼起，連綿不絕。從操縱利潤(rùn)到偽造銷售單據(jù)，從關(guān)聯(lián)交易到大股東占用資金，從虛報(bào)固定資產(chǎn)投資到少提折舊，西方資本市場(chǎng)常見(jiàn)的假賬手段幾乎全部被“復(fù)制”，還創(chuàng)造了不少“有中國(guó)特色”的假賬技巧。

二是反向收購(gòu)（RTO）。所謂反向收購(gòu)，就是一家私人公司通過(guò)收購(gòu)一家已上市公司足夠數(shù)量的股票，從而實(shí)現(xiàn)借殼上市。它的好處是比首次公開募集（IPO）的上市費(fèi)用更低、速度更快。同時(shí)還可以規(guī)避美國(guó)證交委對(duì)IPO的更為嚴(yán)格的監(jiān)管要求。19家在美國(guó)遭停牌或摘牌的中國(guó)上市公司，大多是通過(guò)反向收購(gòu)登陸美國(guó)資本市場(chǎng)的，市值在5000萬(wàn)美元至2.5億美元之間。一些不入流的公司通過(guò)借殼上市，搖身一變，就成為資本市場(chǎng)新貴。

三是買通審計(jì)事務(wù)所搞攻守同盟，制造虛假繁榮，金玉其外，敗絮其中。即便是忠于職守的審計(jì)師如果不仔細(xì)調(diào)研并核對(duì)所有原始單據(jù)，未必能夠識(shí)別其中的問(wèn)題，因?yàn)楸粚徲?jì)公司的廠房氣派，員工眾多，輝煌的包裝掩蓋了水淋淋的財(cái)務(wù)報(bào)表。

安然造假事件之后，美國(guó)總結(jié)教訓(xùn)，于2002年推出《薩班斯—奧克斯利法案》，這部嚴(yán)厲的市場(chǎng)監(jiān)管法規(guī)不僅要求管理層報(bào)告公司對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的內(nèi)部控制，而且要求外部審計(jì)師證實(shí)管理層報(bào)告的準(zhǔn)確性。提供不實(shí)財(cái)報(bào)表的責(zé)任人，除接受巨額罰款之外，還被處以最高20年的監(jiān)禁——這可是與持槍搶劫的罪行同等認(rèn)處。

但嚴(yán)刑峻法之下，仍然有上市公司鋌而走險(xiǎn)。美國(guó)公司如此，中國(guó)公司也不例外。

2 出來(lái)混總是要還的

江湖險(xiǎn)惡，其中的一大法則，就是出來(lái)混總是要還的。

解讀歷史的時(shí)候，時(shí)常會(huì)讓我們萌生遺憾，每當(dāng)試圖以悔不當(dāng)初進(jìn)行“假如”，假如中國(guó)企業(yè)趕赴海外上市嚴(yán)格按照章法走出去，那些塵埃落定的往事仿佛瞬間就有機(jī)會(huì)被改變。然而，對(duì)于中國(guó)海外上市公司來(lái)說(shuō)，過(guò)往太多的遺憾早已積重難返。中企海外上市公司“集體跳水”，看似突然的變化，一旦追根溯源，其實(shí)并不突兀，盡在必然之中。

多年前，經(jīng)濟(jì)界就對(duì)中國(guó)企業(yè)海外帶病上市提出質(zhì)疑，先天性的毛病遇著適宜的市場(chǎng)氣候、環(huán)境就會(huì)發(fā)作，總有一天會(huì)惹出禍亂。眼下的時(shí)局正是一語(yǔ)成讖。

今年3月中旬到5月中旬，170家在納斯達(dá)克上市的中國(guó)公司，約130家股價(jià)下跌，46家跌幅超過(guò)30%，一路狂瀉。紐交所的情況也大同小異，多家中國(guó)企業(yè)上市“破發(fā)”，一上市就遭棒喝。

在美國(guó)，上市公司被剝光衣服，要求表里如一，對(duì)投資者負(fù)責(zé)，任何欺詐行為都將自毀家門。

造假上市公司除自己被逐出資本市場(chǎng)游戲圈子，還連累了別人。

造假上市公司正在毀損中國(guó)新興創(chuàng)新型企業(yè)的名聲。城門失火，殃及池魚，在盈透證券通報(bào)的132家中國(guó)上市公司中，連新浪、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)等這些知名企業(yè)也名列其中，真是一泡雞屎壞了一缸醬。

造假上市公司正在毀損來(lái)之不易的融資平臺(tái)。人所共知，美國(guó)紐約證券交易所和納斯達(dá)克證券市場(chǎng)是國(guó)際知名融資平臺(tái)，特別是納斯達(dá)克，能夠提供比商業(yè)銀行和傳統(tǒng)證券市場(chǎng)更加靈活、方便而有效的融資安排。納斯達(dá)克的“低門檻”，使得為數(shù)眾多的中小成長(zhǎng)型高科技企業(yè)，盡管尚未達(dá)到銀行貸款條件和傳統(tǒng)上市標(biāo)準(zhǔn)，照樣可以憑借自身的市場(chǎng)潛力和價(jià)值預(yù)期籌措到資金。因受造假上市公司的連累，眾多中小上市公司被逐出納斯達(dá)克融資平臺(tái)，使后來(lái)者舉步維艱，“錢”途受損，令人惋惜。

造假上市公司正在毀損國(guó)家形象。海外上市公司不僅是公眾公司，更是代表中國(guó)經(jīng)濟(jì)乃至中國(guó)人的形象，其中的造假公司屬害群之馬，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球出丑，讓中國(guó)人在世界上丟面子，這類敗家子必須嚴(yán)懲不貸，理應(yīng)受到市場(chǎng)游戲規(guī)則的處罰，毫不足惜。

中國(guó)上市公司在美國(guó)遭遇“滑鐵盧”，與國(guó)內(nèi)管理層對(duì)企業(yè)的放縱不無(wú)關(guān)系，溺愛(ài)出佞子，中國(guó)企業(yè)在國(guó)內(nèi)這塊缺乏誠(chéng)信的土壤里生長(zhǎng)慣了，養(yǎng)成了許多壞毛病，走向國(guó)際，遇到美國(guó)嚴(yán)厲的監(jiān)管手段，紛紛落敗，不足為奇。

3 貨真價(jià)實(shí)不怕“做空”

蒼蠅不叮無(wú)縫的蛋。中國(guó)公司造假遭空頭獵殺，在情理之中。如大連綠諾環(huán)境工程科技有限公司遭遇美國(guó)資本市場(chǎng)封殺，其幕后推手竟是一家名不見(jiàn)經(jīng)傳的打假公司——渾水調(diào)研公司（Muddy Waters），恰如其公司名稱那樣直白，渾水調(diào)研公司在資本市場(chǎng)中渾水摸魚，多有斬獲，因其連續(xù)揭發(fā)中國(guó)概念股的造假丑聞而一舉成名，而且該公司團(tuán)隊(duì)一直“潛伏”在中國(guó)境內(nèi)。

渾水獵殺中國(guó)的新能源企業(yè)大連綠諾只用了不到一個(gè)月的時(shí)間，便將其成功“擊斃”。2010年11月10日，渾水成立不到4個(gè)月，就在自己的網(wǎng)站上發(fā)表對(duì)大連綠諾的評(píng)價(jià)報(bào)告，強(qiáng)烈建議售出。這份長(zhǎng)達(dá)30頁(yè)的報(bào)告詳述了綠諾財(cái)報(bào)中的種種疑竇，包括不存在的客戶和偽造的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。于是，綠諾股價(jià)大幅跳水。11月中旬，數(shù)家律師事務(wù)所召集綠諾股東向綠諾發(fā)難。11月17日，綠諾停牌。12月8日，綠諾被逐出納斯達(dá)克。

大連綠諾曾經(jīng)在非處方藥市場(chǎng)（OTC）買殼上市，旋即轉(zhuǎn)板到納斯達(dá)克，市值最高曾超過(guò)10億美元，先后從市場(chǎng)上圈得2億美元，縱橫捭闔，盛極一時(shí)，現(xiàn)在卻成了首個(gè)中國(guó)被美國(guó)證交所勒令退市的中國(guó)公司，從高空墜落平地，灰溜溜地回到原點(diǎn)，令人扼腕，又是咎由自取。

倘若大連綠諾是無(wú)辜的，它完全可以啟動(dòng)緊急危機(jī)公關(guān)手段，召開新聞發(fā)布會(huì)予以澄清，或者另聘第三方權(quán)威審計(jì)事務(wù)所對(duì)其重新審計(jì)，還其清白。但大連綠諾敢這樣做嗎？恐怕只好打掉牙往肚子里咽了。

平心而論，美國(guó)證券市場(chǎng)這么干，完全是出于美國(guó)的思維邏輯，出于捍衛(wèi)美國(guó)的國(guó)家利益，以他們認(rèn)可的方式保護(hù)美國(guó)中小投資者利益，可以理解。因?yàn)槊绹?guó)資本市場(chǎng)不會(huì)開免費(fèi)的“餡餅店”，上市公司投機(jī)取巧，弄虛作假，只會(huì)搬起石頭砸自己的腳。

換位思考來(lái)看，中國(guó)資本市場(chǎng)也容不得外資作假，一旦發(fā)現(xiàn)，也會(huì)毫不留情地將其逐出國(guó)門之外。

中國(guó)在美上市公司接二連三地被曝財(cái)務(wù)欺詐，一種廣為流傳的觀點(diǎn)是，這是做空者針對(duì)中國(guó)概念股的陰謀，這些做空者為了賺大錢，放大甚至杜撰了中國(guó)公司的問(wèn)題。

但存在就有其合理性，市場(chǎng)就是為了賺錢而存在的，賣空機(jī)制從某種意義上說(shuō)，是起到積極作用，良幣驅(qū)逐劣幣，激濁揚(yáng)清，它讓市場(chǎng)變得更加干凈，讓交易變得更加透明，也讓價(jià)格變得更為合理。

無(wú)論是陰謀還是陽(yáng)謀，身正不怕影子斜，貨真價(jià)實(shí)不怕被做空，投資者自有火眼金睛。倒是作假者腎虧心虛，一遇風(fēng)吹草動(dòng)，就疑神疑鬼，一旦被淘汰出局，不是從主觀上找原因，而是怨天尤人，特別是怪裁判下手太狠。

如果沒(méi)有底氣，還未修煉到一定程度，干脆先在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)強(qiáng)身健體，別到國(guó)際資本市場(chǎng)去玩火。

（作者為晶蘇傳媒首席分析師）