章　俊　唐　敏

[收稿日期] 2008-12-02

[基金項(xiàng)目]重慶市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目課題(2007-JJ21)。

[摘 要] 本文通過對(duì)我國(guó)內(nèi)地中小企業(yè)到香港創(chuàng)業(yè)板上市后的成長(zhǎng)性進(jìn)行實(shí)證研究,研究發(fā)現(xiàn),在香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地企業(yè)的成長(zhǎng)性與盈利質(zhì)量、風(fēng)險(xiǎn)水平之間存在著明顯的相關(guān)關(guān)系,而與資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量之間的關(guān)系不顯著,說明香港創(chuàng)業(yè)板上市公司成長(zhǎng)性的影響因素與其他板塊上市公司成長(zhǎng)性影響因素有所不同,并針對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀發(fā)展,提出內(nèi)地中小企業(yè)選擇到香港上市應(yīng)注意的問題。

[關(guān)鍵詞] 成長(zhǎng)性;影響因素;因子分析法;相關(guān)關(guān)系

doi:10.3969/j.issn.1673-0194.2009.18.014

[中圖分類號(hào)] F275

[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A

[文章編號(hào)] 1673-0194(2009)18-0040-05

近幾年內(nèi)地的中小企業(yè)發(fā)展迅速,部分企業(yè)已經(jīng)發(fā)展成為推動(dòng)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一股新動(dòng)力。中小企業(yè)的發(fā)展需要巨額資金支撐,但這些有潛力的中小企業(yè)受自身結(jié)構(gòu)和公司規(guī)范的局限,一時(shí)無法在滬深及香港主板上市;同時(shí),中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)巨大,銀行不愿意將太多的資金投入成長(zhǎng)期很長(zhǎng)且承擔(dān)著太多不確定因素的中小企業(yè),因此這些中小企業(yè)選擇在香港創(chuàng)業(yè)板上市。對(duì)于這些在香港創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)而言,其成長(zhǎng)性如何成為眾多投資者關(guān)注的焦點(diǎn),也是眾多中小企業(yè)是否選擇在香港創(chuàng)業(yè)板上市的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)。

本文以內(nèi)地在香港創(chuàng)業(yè)板上市的公司為研究樣本,通過實(shí)證分析來研究香港創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的成長(zhǎng)性與盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平之間的一個(gè)相關(guān)關(guān)系。

一、研究現(xiàn)狀分析

成長(zhǎng)性是預(yù)測(cè)企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景的一項(xiàng)重要指標(biāo),企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者可以根據(jù)企業(yè)成長(zhǎng)性的要求改善企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理,投資者也可以依據(jù)上市公司的成長(zhǎng)性選擇投資目標(biāo)。對(duì)于企業(yè)成長(zhǎng)性的影響因素,國(guó)內(nèi)外學(xué)者從不同方面進(jìn)行了實(shí)證研究與規(guī)范研究。

(一)國(guó)外研究現(xiàn)狀分析

Norman Strong和Walker Martin從1971-1986年間美國(guó)416家上市公司中篩選146家公司為樣本建立盈利回歸模型,研究表明:公司盈利質(zhì)量對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值和成長(zhǎng)性有顯著影響。Catherina A.Finger以現(xiàn)金流量為指標(biāo),對(duì)美國(guó)1935-1987年間50家上市公司進(jìn)行時(shí)間序列的實(shí)證研究,研究表明:公司的現(xiàn)金流量質(zhì)量與公司的發(fā)展能力顯著相關(guān),有88%的公司通過現(xiàn)金流量可在未來1年對(duì)公司的發(fā)展能力做出很好的預(yù)測(cè),有68%的公司可在未來4～8年內(nèi)對(duì)公司的發(fā)展能力做出較好的預(yù)測(cè)。1934 年,Graham指出,投機(jī)性資本結(jié)構(gòu)(高資產(chǎn)負(fù)債率) 由于負(fù)債融資享受免稅待遇,有利于普通股從公司財(cái)產(chǎn)和收益膨脹中獲取大量的利益,有利于公司高成長(zhǎng)。Myers 和Turnbull 共同研究了財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響后認(rèn)為,負(fù)債比率與公司成長(zhǎng)機(jī)會(huì)呈反向關(guān)系,因?yàn)楣矩?fù)債比率過高會(huì)導(dǎo)致破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)增加,一旦公司破產(chǎn)則完全喪失了成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

(二)國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)上市公司成長(zhǎng)性也作了比較深入的研究。陳興述、陳煦江提出上市公司盈利質(zhì)量與風(fēng)險(xiǎn)水平、盈利能力、現(xiàn)金能力和營(yíng)運(yùn)能力相關(guān),成長(zhǎng)性的強(qiáng)弱受盈利質(zhì)量的影響,并選取2002-2004年在滬深上市營(yíng)運(yùn)滿3個(gè)年度的1 501家A股上市公司為研究樣本,研究結(jié)果表明:綜合杠桿、營(yíng)業(yè)毛利率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)盈利質(zhì)量有非常顯著的影響,對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性有較強(qiáng)的解釋能力。彭韶兵、黃益建、趙根以2001-2006年滬深上市的4 125家公司為研究樣本建立回歸模型,研究表明:企業(yè)成長(zhǎng)性越好、信息失真值越高和會(huì)計(jì)扭曲越嚴(yán)重,應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的持續(xù)性越差,即盈利質(zhì)量與企業(yè)的持續(xù)發(fā)展能力呈負(fù)相關(guān)。劉燦輝、干勝道主要是用凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率來衡量公司的持續(xù)增長(zhǎng)能力,通過回歸分析得出結(jié)論:凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān),與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。陸正飛和辛宇(1988) 通過對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的主要影響因素的實(shí)證研究得出結(jié)論:成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)、負(fù)債率之間沒有顯著的關(guān)系。呂長(zhǎng)江、金超、陳英對(duì)1998-2001年滬深兩地2 798個(gè)混合樣本進(jìn)行實(shí)證分析,研究表明:上市公司在不同經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)條件下財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的影響不同,業(yè)績(jī)優(yōu)良的企業(yè),財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)具有積極作用,而業(yè)績(jī)差的企業(yè),財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)具有消極作用。范慧慧、黃江紅運(yùn)用因子分析法對(duì)截至2006年底上市的198家高科技企業(yè)成長(zhǎng)性的影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究,研究結(jié)果表明:運(yùn)營(yíng)能力與高科技上市公司成長(zhǎng)性正相關(guān),即運(yùn)營(yíng)能力越強(qiáng)的企業(yè),其成長(zhǎng)性越強(qiáng);盈利能力與高科技上市公司成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān),即公司盈利能力越高,公司未來成長(zhǎng)空間越小;資產(chǎn)價(jià)值與高科技上市公司成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)。

上述學(xué)者從不同的視角,運(yùn)用不同的方法對(duì)上市公司成長(zhǎng)性進(jìn)行了研究,根據(jù)這些學(xué)者的研究結(jié)果,我們可以總結(jié)出盈利質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性有影響。然而,上述學(xué)者都是從單一的角度來研究企業(yè)的成長(zhǎng)性影響因素,沒有綜合考慮盈利質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平與上市公司成長(zhǎng)性之間的相關(guān)關(guān)系。到目前為止,還沒有學(xué)者對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性與其影響因素之間做實(shí)證研究。對(duì)此,本文以香港創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象,綜合考慮盈利質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司成長(zhǎng)性的影響,通過實(shí)證分析來研究盈利質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平與成長(zhǎng)性之間的相關(guān)關(guān)系。

二、香港創(chuàng)業(yè)板上市公司成長(zhǎng)性及影響因素指標(biāo)設(shè)計(jì)

在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上,企業(yè)的成長(zhǎng)狀況及結(jié)果決定其在市場(chǎng)上的命運(yùn),也決定著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展的成敗。企業(yè)的成長(zhǎng)性是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)運(yùn)作的核心問題。因此,香港創(chuàng)業(yè)板上市公司成長(zhǎng)性及影響因素指標(biāo)的選取成為關(guān)鍵。

(一)成長(zhǎng)性影響因素指標(biāo)設(shè)計(jì)

反映上市公司盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)等方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)有很多,考慮到多變量不僅冗余,還會(huì)使分析產(chǎn)生多重共線性的問題,以及信息的可獲性與精簡(jiǎn)性,我們選擇了以下4個(gè)指標(biāo)來分別表示盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平,以此來衡量上市公司的成長(zhǎng)性。

1.營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率主要表示上市公司的盈利質(zhì)量,反映公司的銷售收入中營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占多大比例。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)主要是通過提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力而實(shí)現(xiàn)的盈利,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率越高,表明公司的盈利質(zhì)量越高。

2.總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率主要表示上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入凈額與資產(chǎn)總額的比率,主要反映企業(yè)全部資產(chǎn)的使用效率?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高,說明企業(yè)運(yùn)用全部資產(chǎn)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)的成果好,效率高。

3.每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量

每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量主要表示上市公司的現(xiàn)金質(zhì)量。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量相當(dāng)于企業(yè)的“造血功能”,即不靠股東注資,不靠銀行貸款,不靠變賣非流動(dòng)資產(chǎn),企業(yè)通過其具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的主營(yíng)業(yè)務(wù)就能獨(dú)立自主地創(chuàng)造企業(yè)生存和發(fā)展的現(xiàn)金流量。

4.資產(chǎn)負(fù)債率

資產(chǎn)負(fù)債率反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),可以衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平和償債能力。資產(chǎn)負(fù)債率高,表明企業(yè)融資效率好,財(cái)務(wù)杠桿的作用得到了好的發(fā)揮,但同時(shí)伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)。

(二)成長(zhǎng)性指標(biāo)設(shè)計(jì)

衡量企業(yè)成長(zhǎng)性指標(biāo)一般從總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、銷售收入增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率3個(gè)方面來考慮,其中總資產(chǎn)增長(zhǎng)率反映企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大,銷售收入增長(zhǎng)率反映企業(yè)市場(chǎng)占有率的擴(kuò)大,凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率反映企業(yè)收益的增長(zhǎng)。本文的成長(zhǎng)性指標(biāo)則是用這3個(gè)指標(biāo)的一個(gè)綜合指數(shù),即這3個(gè)指標(biāo)的加權(quán)平均數(shù),即可持續(xù)發(fā)展綜合指數(shù)=銷售收入增長(zhǎng)率×X1+總資產(chǎn)增長(zhǎng)率×X2+凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率×X3。對(duì)于這3個(gè)指標(biāo)的權(quán)重,我們將通過主成分分析法來確定各自的權(quán)重,以便更加客觀地反映企業(yè)的成長(zhǎng)性。

對(duì)于香港創(chuàng)業(yè)板上市公司成長(zhǎng)性及影響因素5個(gè)指標(biāo)的變量組成和計(jì)算方法見表1。

三、實(shí)證分析

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

香港創(chuàng)業(yè)板1999年創(chuàng)板,到2007年一共有167家上市公司。因?yàn)閮?nèi)地企業(yè)與香港企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境不一樣,對(duì)于企業(yè)的成長(zhǎng)性影響也不一樣,據(jù)此,本文只選取了在香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地企業(yè)作為研究對(duì)象,方便與深圳中小企業(yè)板上市公司做比較分析。從1999年創(chuàng)板以來到2007年在香港創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)目前還在持續(xù)經(jīng)營(yíng)的只有33家內(nèi)地企業(yè),故選取的樣本大于30,符合大樣本條件,所做的分析具有一定的代表性。因要反映企業(yè)的持續(xù)增長(zhǎng)能力,我們選取了2005-2007年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為基本數(shù)據(jù),綜合考慮了這33家企業(yè)在2005-2007年間的一個(gè)成長(zhǎng)狀況,各指標(biāo)值采用的是2005-2007年3年的平均值。各公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于香港創(chuàng)業(yè)板上市公司資料。

(二)模型構(gòu)建

根據(jù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)上市公司成長(zhǎng)性影響因素的研究,得出上市公司的成長(zhǎng)性的強(qiáng)弱受風(fēng)險(xiǎn)水平、盈利能力、現(xiàn)金能力和營(yíng)運(yùn)能力的影響,我們可以提出假設(shè):在香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地企業(yè)的成長(zhǎng)性受盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平的影響,其成長(zhǎng)性與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量、資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)。

為了檢驗(yàn)這個(gè)假設(shè),建立以下回歸模型:

INCP=α+β₂1?ROMR+β₂2?ROTA+β₂3?NOPS+β₂4?RAL+ε

其中:INCP表示可持續(xù)發(fā)展綜合指數(shù),是根據(jù)銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率3個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)計(jì)算得出;ROMR表示營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率,衡量上市公司的盈利質(zhì)量;ROTA表示總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,衡量上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量,即資產(chǎn)的利用效率;NOPS表示每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量,衡量上市公司的現(xiàn)金質(zhì)量;RAL表示資產(chǎn)負(fù)債率,衡量上市公司的風(fēng)險(xiǎn)水平;α表示截距項(xiàng);β表示相關(guān)系數(shù);ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

(三)成長(zhǎng)性綜合指數(shù)的確定

一般來講,銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率都反映企業(yè)增長(zhǎng)力,本文采用因子分析法來確定這3個(gè)指標(biāo)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)能力的權(quán)重。運(yùn)用SPSS 110統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)這3個(gè)指標(biāo)進(jìn)行因子分析,所用方法為主成分分析方法,并采用最大正交旋轉(zhuǎn),得出總變量分析和因子值,分別見表2、表3。

凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率015從表2可以看出,銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率3個(gè)指標(biāo)通過因子分析之后只得出一個(gè)總因子,說明這3個(gè)指標(biāo)之間有很強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系,它們都影響著企業(yè)的成長(zhǎng)性,因此本文選用這3個(gè)指標(biāo)來表示企業(yè)的成長(zhǎng)性有很好的說服力。銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率這3個(gè)指標(biāo)分別對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)力的因子值見表3。我們將以這3個(gè)指標(biāo)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的因子值作為權(quán)重,來計(jì)算成長(zhǎng)性指標(biāo)綜合指數(shù),即成長(zhǎng)性綜合指數(shù)=銷售收入增長(zhǎng)率×0664-總資產(chǎn)增長(zhǎng)率×0654+凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率×015。

(四)成長(zhǎng)性與四因素之間的相關(guān)關(guān)系實(shí)證分析

(1)我們首先將銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率分別與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)獲得現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行回歸分析,來驗(yàn)證這3個(gè)成長(zhǎng)性指標(biāo)各自與影響因素之間的相關(guān)關(guān)系。

運(yùn)用Eviews 31軟件對(duì)選取的樣本分別將銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率3個(gè)指標(biāo)和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率采用最小二乘法進(jìn)行回歸計(jì)算,計(jì)算結(jié)果見表4。

通過表4,我們可以看見,銷售收入增長(zhǎng)率與4個(gè)影響因素指標(biāo)之間的回歸結(jié)果擬合度很高,調(diào)整之后的R2達(dá)到了099,DW值為215,且P值為0,說明營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率在一定的線性組合方式下對(duì)銷售收入增長(zhǎng)率的影響比較明顯。但分別看各指標(biāo)對(duì)銷售收入增長(zhǎng)率的影響,其中營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)銷售收入增長(zhǎng)率影響明顯,且其相關(guān)關(guān)系為負(fù),而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量與銷售收入增長(zhǎng)率之間沒有明顯的線性關(guān)系?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率與4個(gè)影響因素指標(biāo)之間的線性回歸方程擬合度都不高,且4個(gè)影響因素指標(biāo)的線性組合對(duì)總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率沒有明顯的線性關(guān)系,其中與總資產(chǎn)增長(zhǎng)率有明顯相關(guān)關(guān)系的只有每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量,與凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率有明顯相關(guān)關(guān)系的只有資產(chǎn)負(fù)債率。

通過表4,我們還可以看到,除了資產(chǎn)負(fù)債率外,總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和其他3個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)影響因素之間的回歸方程系數(shù)與銷售收入增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率和其他3個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)影響因素之間的回歸方程系數(shù)是相反的,這與本文確定的成長(zhǎng)性綜合指數(shù)權(quán)重的系數(shù)相吻合,即總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和銷售收入增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率對(duì)成長(zhǎng)性的影響不一致。

(2)通過計(jì)算得出成長(zhǎng)性綜合指數(shù),運(yùn)用Eviews 31軟件對(duì)選取的樣本采用最小二乘法將其與與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率4個(gè)指標(biāo)進(jìn)行回歸計(jì)算,整理之后見表4。從回歸計(jì)算的結(jié)果可以看到,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率(ROMR)和資產(chǎn)負(fù)債率(RAL)的P值都小于005,表明營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和資產(chǎn)負(fù)債率在95%的顯著性水平下,與成長(zhǎng)性有著顯著的相關(guān)關(guān)系;而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(ROTA)和每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量(NOPS)的P值都大于005,表明總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量在95%的顯著性水平下,與企業(yè)成長(zhǎng)性沒有顯著的線性相關(guān)關(guān)系。

成長(zhǎng)性綜合指數(shù)與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率4個(gè)指標(biāo)之間的線性回歸方程可以表示為:

INCP=0978 310(276)-0523 130×ROMR(-3639)+0495 443×ROTA(119)-0081 129×NOPS(-037)-3110 308×RAL(276)

從回歸結(jié)果可以看到,方程的擬和度很高,調(diào)整之后的R2達(dá)到了0977,且DW值為207,T統(tǒng)計(jì)量為347212 4,P值為0,說明營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量及資產(chǎn)負(fù)債率之間的線性組合很好地解釋了香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性。

(五)研究結(jié)果分析

(1)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利質(zhì)量對(duì)其成長(zhǎng)性有顯著的影響,它們之間呈負(fù)相關(guān),表明在香港創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè),盈利質(zhì)量越高的企業(yè),其成長(zhǎng)性越差,而盈利質(zhì)量越低的企業(yè),其成長(zhǎng)性越好。一般而言,成長(zhǎng)初期的企業(yè)往往比較注重企業(yè)自身的發(fā)展,但盈利能力相對(duì)較弱,當(dāng)企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模時(shí),他們就把所有的精力放在提高產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力方面,從而提高企業(yè)的盈利質(zhì)量和盈利水平。

(2)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量與其成長(zhǎng)性之間不存在明顯的線性相關(guān)關(guān)系,即總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率無論是與銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率之間,還是與這3個(gè)指標(biāo)的綜合指數(shù)之間的線性關(guān)系都不明顯,表明香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性受資產(chǎn)利用效率高低的影響不大,企業(yè)運(yùn)用能力的強(qiáng)弱不會(huì)顯著影響企業(yè)的發(fā)展性。

(3)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的現(xiàn)金質(zhì)量與其成長(zhǎng)性之間也不存在明顯的線性相關(guān)關(guān)系,即香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)與發(fā)展所需要的資金并不是依靠經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所創(chuàng)造的現(xiàn)金凈流量,而是來源于籌資。

(4)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的風(fēng)險(xiǎn)水平與其成長(zhǎng)性有著顯著的相關(guān)關(guān)系,呈高度的負(fù)相關(guān)。在香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的這些企業(yè),大多處于成長(zhǎng)初期,一般沒有盈利記錄,發(fā)展前景有很大的不確定性,風(fēng)險(xiǎn)水平很高。再加上香港創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)板時(shí)間不長(zhǎng),面對(duì)高度市場(chǎng)化、國(guó)際化和信息化的時(shí)代,全流通的市場(chǎng)界面增加了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)水平過高,就會(huì)制約公司的發(fā)展空間。

四、結(jié)論

本文的實(shí)證分析研究表明,企業(yè)盈利質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性影響較為明顯,盈利質(zhì)量越高,風(fēng)險(xiǎn)水平越大的企業(yè),其成長(zhǎng)能力反而越弱,而盈利質(zhì)量越低,風(fēng)險(xiǎn)水平越小的企業(yè),成長(zhǎng)能力越強(qiáng);資產(chǎn)質(zhì)量與現(xiàn)金質(zhì)量對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性影響不大,它們之間不存在明顯的線性關(guān)系。

香港創(chuàng)業(yè)板推出之際恰逢互聯(lián)網(wǎng)高速發(fā)展時(shí)期,同時(shí)香港政府又試圖推進(jìn)香港區(qū)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整,因此香港創(chuàng)業(yè)板的進(jìn)入門檻較低,進(jìn)入的企業(yè)很多質(zhì)量不高,企業(yè)上市之后,由于得到融資,規(guī)模擴(kuò)大,收入也有了較大的增加,但并沒有導(dǎo)致盈利能力同步增長(zhǎng)。而且,風(fēng)險(xiǎn)投資在成長(zhǎng)型公司初期對(duì)公司的各方面都起到了積極的作用,到香港創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司比無風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司銷售收入增長(zhǎng)要快,但是這些公司上市之后,風(fēng)險(xiǎn)投資必然要從中獲得報(bào)酬而退出,這樣就會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況及成長(zhǎng)造成相當(dāng)大的負(fù)面影響。因此,在香港創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)的盈利質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平與企業(yè)的成長(zhǎng)性之間出現(xiàn)負(fù)的相關(guān)關(guān)系。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看,只有業(yè)績(jī)發(fā)展良好的企業(yè),才會(huì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去,才具有真正的成長(zhǎng)力與競(jìng)爭(zhēng)力。香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性與盈利質(zhì)量呈負(fù)相關(guān),而與資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金質(zhì)量相關(guān)性不明顯,是因?yàn)檫@些企業(yè)都還處在成長(zhǎng)初期,企業(yè)發(fā)展尚不成熟。香港創(chuàng)業(yè)板作為我國(guó)中小企業(yè)融資的一個(gè)重要平臺(tái),到香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地中小企業(yè)一定要提高盈利質(zhì)量、資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金質(zhì)量,保證經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好,這樣才會(huì)吸引更多的投資者,企業(yè)才會(huì)成長(zhǎng)。

上市公司的成長(zhǎng)能力是社會(huì)各界關(guān)注的問題,影響上市公司成長(zhǎng)性的因素還受非財(cái)務(wù)指標(biāo),如政府政策、行業(yè)狀況、企業(yè)技術(shù)變革等的影響,本文只是從財(cái)務(wù)的角度對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板上市的成長(zhǎng)性進(jìn)行了研究。如何更好地衡量香港創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長(zhǎng)性是一個(gè)值得深入研究的命題。

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