趙延昇　黃　瑩

[摘要]我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)問(wèn)題一直是社會(huì)關(guān)注的焦點(diǎn)。本文根據(jù)2005年中國(guó)A股上市公司年度報(bào)告提供的數(shù)據(jù)，運(yùn)用多元回歸分析對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者的薪酬問(wèn)題進(jìn)行了實(shí)證研究。研究結(jié)果表明。經(jīng)營(yíng)者的年薪與公司績(jī)效及公司規(guī)模之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而與經(jīng)營(yíng)者的持股比例之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。最后，筆者建議采用股票期權(quán)機(jī)制來(lái)激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者，并健全與激勵(lì)機(jī)制相關(guān)的配套措施；同時(shí)也要重視精神激勵(lì)的作用。

[關(guān)鍵詞]經(jīng)營(yíng)者；薪酬；上市公司；激勵(lì)

[中圖分類號(hào)]F276.6[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1008-2689(2008)03-0032-05

一

經(jīng)營(yíng)者是指從事企業(yè)戰(zhàn)略性決策，并直接對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)效益負(fù)責(zé)的高級(jí)管理人員。經(jīng)營(yíng)者不同于一般的管理人員和經(jīng)理人員，他們擁有戰(zhàn)略決策權(quán)，直接對(duì)企業(yè)效益負(fù)責(zé)。經(jīng)營(yíng)者是企業(yè)的最高管理者，在企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)中處于中心地位。經(jīng)營(yíng)者的工作對(duì)整個(gè)企業(yè)的生存和發(fā)展產(chǎn)生直接和全面的影響，他們的工作有很大的風(fēng)險(xiǎn)性，他們所作的決策很多是不確定型或風(fēng)險(xiǎn)型決策。

在現(xiàn)代企業(yè)中，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，所有者委托經(jīng)營(yíng)者從事經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，二者構(gòu)成了委托—代理關(guān)系。由于人的自利性、有限理性和風(fēng)險(xiǎn)回避性，以及委托雙方的條件各異，需要有別、利益目標(biāo)不盡相同，如果這種關(guān)系的雙方當(dāng)事人都是效用最大化者，就有充分的理由相信，代理人不會(huì)總以委托人的最大利益而行動(dòng)。因此，委托人就有必要設(shè)計(jì)出一個(gè)監(jiān)督機(jī)制，防止代理人犧牲委托人的利益而追求自身利益的最大化。因此，如何有效地對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行激勵(lì)，提高他們的積極性和對(duì)企業(yè)的忠誠(chéng)度，使其行為和股東利益目標(biāo)一致，并在此基礎(chǔ)上激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者將其企業(yè)家資源用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)，成為現(xiàn)代企業(yè)一個(gè)重要的課題。

對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)問(wèn)題，西方學(xué)術(shù)界已經(jīng)做過(guò)較多的實(shí)證研究。從國(guó)外的計(jì)量分析結(jié)果來(lái)看，企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)績(jī)效對(duì)經(jīng)營(yíng)者薪酬產(chǎn)生的影響為正；經(jīng)營(yíng)者的持股比例與其現(xiàn)金薪酬負(fù)相關(guān)或正相關(guān)。而我國(guó)國(guó)內(nèi)關(guān)于經(jīng)營(yíng)者薪酬的計(jì)量研究近幾年剛剛興起，李增泉、魏剛、張暉明和張俊瑞等利用中國(guó)上市公司的年報(bào)數(shù)據(jù)，研究了經(jīng)營(yíng)者的薪酬與公司績(jī)效、公司規(guī)模等因素之間的相關(guān)關(guān)系。

本文在以前學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，基于2005年中國(guó)A股上市公司的樣本數(shù)據(jù)，采用對(duì)數(shù)變化后的線性模型對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者年度薪酬與公司績(jī)效、公司規(guī)模和經(jīng)營(yíng)者持股比例之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，得出研究結(jié)果和結(jié)論，最后再提出激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者的建議。

(一)研究假設(shè)

假設(shè)1：經(jīng)營(yíng)者年度薪酬與公司績(jī)效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

由于股東和經(jīng)營(yíng)者之間存在著信息不對(duì)稱、目標(biāo)不一致，為了讓經(jīng)營(yíng)者努力工作，股東就會(huì)將經(jīng)營(yíng)者薪酬與公司績(jī)效掛鉤，經(jīng)營(yíng)者的薪酬由公司績(jī)效來(lái)決定。所以，公司經(jīng)營(yíng)者為了提高自己的薪酬，一定會(huì)努力工作，通過(guò)提高公司的績(jī)效來(lái)增加自己的年薪。

假設(shè)2：經(jīng)營(yíng)者年度薪酬與公司規(guī)模之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

公司規(guī)模越大，其擁有的人員越多，資產(chǎn)規(guī)模也更大，項(xiàng)目投資的金額可能越高。所以，經(jīng)營(yíng)者需要面對(duì)更復(fù)雜的問(wèn)題，決策的風(fēng)險(xiǎn)更大，承擔(dān)的責(zé)任更多，應(yīng)支付更高水平的報(bào)酬。

假設(shè)3：經(jīng)營(yíng)者年度薪酬與經(jīng)營(yíng)者持有的股份比例之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

當(dāng)經(jīng)營(yíng)者持有公司股票時(shí)，經(jīng)營(yíng)者對(duì)公司就有了剩余索取權(quán)，就使經(jīng)營(yíng)者的利益與股東的利益相一致。這極大地調(diào)動(dòng)了經(jīng)營(yíng)者的積極性，他會(huì)努力的工作去提高公司的業(yè)績(jī)，從而提高股票價(jià)值，達(dá)到提高自己收入的目的。

(二)構(gòu)建模型

本文采用經(jīng)營(yíng)者的人均年度薪酬(AP)作為薪酬變量，用凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為公司績(jī)效的變量，用公司總資產(chǎn)(ASSET)作為公司規(guī)模的變量，用經(jīng)營(yíng)者的總體持股數(shù)量占公司總股本(SIZE)的比例(MSR)作為經(jīng)營(yíng)者的持股變量。為了對(duì)以上假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，構(gòu)造以下對(duì)數(shù)變換形式的線性模型來(lái)分析。

InAP=β₀ +β₁InASSET+β₂ROE+β₃MSR+e

其中β₁。β₂、β₃是回歸系數(shù)，e是隨機(jī)誤差。

(三)樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2005年滬深兩地的838家A股上市公司，數(shù)據(jù)資料來(lái)自于Wind資訊金融終端。其中經(jīng)營(yíng)者就是指上市公司年度報(bào)告中披露的董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員等?？紤]到極端值會(huì)對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果帶來(lái)不利的影響，所以我們剔除了72家經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較大的ST公司。為了不讓我們研究數(shù)據(jù)缺失從而影響研究結(jié)果，再剔除30家沒(méi)有披露經(jīng)營(yíng)者年度薪酬的公司。進(jìn)行以上的數(shù)據(jù)處理后，最后得到736家A股上市公司作為我們的研究樣本。其中，經(jīng)營(yíng)者持股比例(MSR)、公司規(guī)模對(duì)數(shù)值(InASSET)、經(jīng)營(yíng)者人均年度薪酬對(duì)數(shù)值(InAP)等指標(biāo)通過(guò)計(jì)算得到。

二

(一)描述性分析

我們采用SPSS13.0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，得到表1的描述性統(tǒng)計(jì)表。由表1我們可以看出，在中國(guó)上市公司中，經(jīng)營(yíng)者的年度薪酬平均水平為28.651萬(wàn)元，雖然這與以前學(xué)者研究的結(jié)果相比有了較大的提高，但與國(guó)外的經(jīng)營(yíng)者相比差距很大，我國(guó)經(jīng)營(yíng)者的薪酬水平還是不高。其中年度薪酬最大值為180.1萬(wàn)元，最小值為0.9萬(wàn)元，最大差距為179.2萬(wàn)元，最高人均年薪是最低人均年薪的200倍。這說(shuō)明中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的人均年薪差距很大，水平均衡不一，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)程度有著很大的差別。

在中國(guó)上市公司中，經(jīng)營(yíng)者持股比例的平均值為1.05％，其中，經(jīng)營(yíng)者持股比例最高的是51.91％，經(jīng)營(yíng)者零持股的公司共有301家，占樣本總數(shù)736家的40.90％。經(jīng)營(yíng)者持股比例在50％～60％的樣本公司有3家，在40％～50％的樣本公司有4家，在30％～40％的樣本公司有6家，在20％～30％的樣本公司有2家，10％～20％的樣本公司有8家，在1％～10％的樣本公司有11家，在0～1％的樣本公司有401家?？傮w來(lái)說(shuō)，中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的人均持股比例偏低，零持股現(xiàn)象十分嚴(yán)重。

(二)多元回歸分析

為了對(duì)前面構(gòu)建的模型進(jìn)行驗(yàn)證，我們用SPSS軟件對(duì)樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行多元回歸分析，得到表2的系數(shù)表。由表2可以知道，InASSET、ROE、MSR3個(gè)變量均通過(guò)T檢驗(yàn)和相關(guān)性檢驗(yàn)，其回歸系數(shù)與零有顯著差異，對(duì)應(yīng)自變量應(yīng)保留在方程中。

樣本數(shù)據(jù)最終的回歸方程為：InAP=2.246+0.242InASSET+0.011ROE+0.011MSR

樣本數(shù)據(jù)最終的標(biāo)準(zhǔn)化回歸方程為：InAP=0.339InASSET+0.170ROE+0.086MSR

進(jìn)入多元線性回歸方程的變量與中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的年度薪酬呈現(xiàn)較弱的線性關(guān)系。各個(gè)變量對(duì)InAP的變動(dòng)的解釋能力不強(qiáng)，說(shuō)明中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者年度薪酬的變動(dòng)受其他的因素影響較大。

(三)相關(guān)性分析

為了對(duì)前文的研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，我們用SPSS軟件對(duì)經(jīng)營(yíng)者年度薪酬的對(duì)數(shù)InAP、公司規(guī)模的對(duì)數(shù)InASSET、凈資產(chǎn)收益率ROE和經(jīng)營(yíng)者持股比例MSR進(jìn)行相關(guān)性分析，得出表3的Person相關(guān)系數(shù)矩陣。由表3，我們可以得出：

(1)經(jīng)營(yíng)者年薪的對(duì)數(shù)InAP與公司績(jī)效指標(biāo)ROE之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。這說(shuō)明公司績(jī)效越高，經(jīng)營(yíng)者獲得高報(bào)酬的可能性越大；反之，則經(jīng)營(yíng)者獲得高報(bào)酬的可能性越小。因此假設(shè)1成立。

(2)經(jīng)營(yíng)者年薪的對(duì)數(shù)InAP與公司規(guī)模的對(duì)數(shù)InASSET之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。公司規(guī)模越大，經(jīng)營(yíng)者就越可能獲得高報(bào)酬；反之，則經(jīng)營(yíng)者越不可能獲得高報(bào)酬。因此假設(shè)2成立。

(3)經(jīng)營(yíng)者年薪的對(duì)數(shù)InAP與經(jīng)營(yíng)者的持股比例MSR之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。因此假設(shè)3不成立。

(4)經(jīng)營(yíng)者的持股比例MSR與公司規(guī)模的對(duì)數(shù)InASSET之間存在較為顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這就是說(shuō)在我國(guó)公司規(guī)模越大，經(jīng)營(yíng)者所持有的股份比例也越少。這表明中國(guó)上市公司的激勵(lì)與約束機(jī)制還不健全，有待于進(jìn)一步完善。

三

本文研究了我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者年度薪酬的概況以及它與公司績(jī)效、公司規(guī)模和經(jīng)營(yíng)者持股比例之間的相關(guān)性，通過(guò)以上的分析我們可以得出以下結(jié)論。

結(jié)論1：中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的人均年薪差距很大，水平均衡不一，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)程度有著很大的差別。另外，經(jīng)營(yíng)者的人均持股比例偏低，零持股現(xiàn)象十分嚴(yán)重。

結(jié)論2：經(jīng)營(yíng)者的年薪與公司績(jī)效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。所以，我們對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)水平要與企業(yè)績(jī)效掛鉤，企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)胶?，?duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)強(qiáng)度應(yīng)越高；企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)讲?，?duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)強(qiáng)度應(yīng)越低。否則對(duì)優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)者就不公平，從而影響其工作的積極性，對(duì)差的經(jīng)營(yíng)者也沒(méi)有鞭策作用。

結(jié)論3：經(jīng)營(yíng)者的年薪與公司規(guī)模之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，這可能與中國(guó)的傳統(tǒng)體制有一定的關(guān)系。

結(jié)論4：經(jīng)營(yíng)者的年薪與經(jīng)營(yíng)者持股比例之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系?？赡苁怯捎谖覈?guó)證券市場(chǎng)不完善，股票價(jià)格與公司績(jī)效沒(méi)有相關(guān)性，股票激勵(lì)對(duì)我國(guó)經(jīng)營(yíng)者沒(méi)有起到應(yīng)有的激勵(lì)作用。

企業(yè)經(jīng)營(yíng)得好，很大程度上取決于經(jīng)營(yíng)者的素質(zhì)、事業(yè)心和努力程度，因此對(duì)經(jīng)營(yíng)者建立合理的激勵(lì)機(jī)制是提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的關(guān)鍵。通過(guò)上文分析可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的持股比例都比較低，零持股現(xiàn)象嚴(yán)重，很難發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)作用。總之，中國(guó)上市公司針對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)機(jī)制還很不完善。如何設(shè)計(jì)出有效的經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制，成為我國(guó)上市公司急需解決的問(wèn)題。本文借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際情況，對(duì)中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者薪酬問(wèn)題提出了幾點(diǎn)建議。

第一，采用股票期權(quán)機(jī)制。股票期權(quán)就是給予經(jīng)營(yíng)者在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)按預(yù)定的價(jià)格(行權(quán)價(jià))購(gòu)買一定數(shù)量本公司股票的權(quán)利。經(jīng)營(yíng)者股票期權(quán)能減少代理成本，激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者努力工作。股票期權(quán)計(jì)劃給予經(jīng)營(yíng)者的實(shí)際是一種可能的權(quán)利。若經(jīng)營(yíng)不善，股票價(jià)格下跌，則股票期權(quán)的價(jià)值會(huì)下跌甚至可能一文不值。經(jīng)營(yíng)者只有不斷努力提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理水平，不斷改善企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益，使股價(jià)不斷上漲，才能使其持有的股票期權(quán)的價(jià)值不斷上升。這樣股票期權(quán)把經(jīng)營(yíng)者的這部分收益置于風(fēng)險(xiǎn)之中，使其個(gè)人利益與股東利益緊密聯(lián)在一起，從而減少信息不對(duì)稱所帶來(lái)的監(jiān)督及擔(dān)保費(fèi)用；另一方面，股票期權(quán)事實(shí)上使經(jīng)營(yíng)者分享了公司增值的剩余收益，從而減少了代理的剩余損失。

第二，健全相關(guān)措施。

(1)對(duì)政府職能進(jìn)行重新定位。政府的職能應(yīng)該在于為企業(yè)提供政策和信息服務(wù)，而不是直接干預(yù)企業(yè)的內(nèi)部管理制度。因?yàn)橹挥胁顒e的年薪才具有激勵(lì)作用，而政府不可能根據(jù)每個(gè)企業(yè)的具體情況制定不同的薪酬制度。因此，只有把薪酬制度的決定權(quán)真正交給企業(yè)，才能對(duì)經(jīng)營(yíng)者起到激勵(lì)作用。

(2)調(diào)整經(jīng)營(yíng)者薪酬結(jié)構(gòu)。經(jīng)營(yíng)者的薪酬應(yīng)分為基本工資、風(fēng)險(xiǎn)獎(jiǎng)勵(lì)和長(zhǎng)期激勵(lì)三部分?；竟べY穩(wěn)定在一個(gè)固定水平，而后兩者均為可變薪酬，這三部分應(yīng)各占薪酬總額的1/3左右。也就是在整個(gè)薪酬結(jié)構(gòu)中，可變薪酬要占到2/3的比例。這樣，就能使經(jīng)營(yíng)管理者的收入與企業(yè)業(yè)績(jī)息息相關(guān)。長(zhǎng)期激勵(lì)作為可變薪酬的重要部分，可平衡收益，避免經(jīng)營(yíng)者為追求短期績(jī)效犧牲企業(yè)的長(zhǎng)期利益。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)證明，將期股、期權(quán)等長(zhǎng)期激勵(lì)引入到經(jīng)營(yíng)管理者的薪酬結(jié)構(gòu)中，對(duì)減少經(jīng)營(yíng)者的道德風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展起著重要的作用。

(3)建立經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)約束機(jī)制。經(jīng)營(yíng)者的薪酬應(yīng)與企業(yè)業(yè)績(jī)、個(gè)人業(yè)績(jī)兩掛鉤，其中包括經(jīng)營(yíng)者的工作業(yè)績(jī)與企業(yè)效益掛鉤(利益驅(qū)動(dòng))，以及經(jīng)營(yíng)者的貢獻(xiàn)與企業(yè)資本增值掛鉤，使其通過(guò)持股成為所有者的一分子(資本驅(qū)動(dòng))。

第三，重視精神激勵(lì)的作用。我國(guó)在實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)后，出現(xiàn)了片面強(qiáng)調(diào)薪酬激勵(lì)而忽視精神激勵(lì)的傾向，這種激勵(lì)機(jī)制是不科學(xué)的。因此我們?cè)谔岣呓?jīng)營(yíng)者物質(zhì)利益的同時(shí)，也要重視精神激勵(lì)的作用，形成綜合激勵(lì)機(jī)制。按照薛恩的理論，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者是典型的復(fù)雜人，因此對(duì)他們的激勵(lì)也不能單純運(yùn)用物質(zhì)刺激。事實(shí)上，在經(jīng)營(yíng)者物質(zhì)收入達(dá)到較高水平后，金錢等物質(zhì)手段的激勵(lì)作用會(huì)越來(lái)越弱，而精神激勵(lì)的作用會(huì)越來(lái)越大，重視對(duì)經(jīng)營(yíng)者的精神激勵(lì)可以說(shuō)是十分必要和重要的。不過(guò)由于精神激勵(lì)并不直接隨經(jīng)營(yíng)者經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化而變化，所以它的激勵(lì)作用還是有限的，因此精神激勵(lì)應(yīng)該與物質(zhì)激勵(lì)同時(shí)使用。

總之，經(jīng)營(yíng)者的薪酬問(wèn)題是一個(gè)綜合問(wèn)題。好的薪酬制度，首先要符合企業(yè)現(xiàn)狀，既考慮股東和公司的利益，還要考慮員工的切身感受和實(shí)際利益；好的薪酬制度，能最大化地激勵(lì)經(jīng)營(yíng)管理者，運(yùn)用專業(yè)技能和管理技能服務(wù)企業(yè)，推進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)足發(fā)展。

(責(zé)任編輯：高俊山谷風(fēng))