薛蔣光宇

摘要：隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，債務(wù)快速上升，企業(yè)面對(duì)更大的償債壓力，商業(yè)銀行面對(duì)更高的不良資產(chǎn)率，使得融資成本上升，企業(yè)盈利能力下降，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)上升。在2016年全國(guó)“兩會(huì)”以及博鰲亞洲論壇年會(huì)上，李克強(qiáng)總理兩次提出要通過市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的方式，探索逐步降低企業(yè)的杠桿率。債轉(zhuǎn)股時(shí)隔17年之后重新出現(xiàn)在人們眼前。而此次債轉(zhuǎn)股與90年代末的債轉(zhuǎn)股有著明顯的背景差異，債轉(zhuǎn)股的企業(yè)選取、市場(chǎng)化與之后的退出機(jī)制也成為大家關(guān)注債轉(zhuǎn)股的幾大焦點(diǎn)。本文分析了90年代末期債轉(zhuǎn)股與今日債轉(zhuǎn)股的差異，并對(duì)市場(chǎng)化以及企業(yè)選取提出了大膽看法。

關(guān)鍵詞：中國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 債轉(zhuǎn)股 金融資產(chǎn)公司 市場(chǎng)化

在2016年全國(guó)“兩會(huì)”以及博鰲亞洲論壇年會(huì)上，李克強(qiáng)總理兩次提出要通過市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的方式，探索逐步降低企業(yè)的杠桿率。

2014年，中國(guó)債務(wù)，據(jù)麥肯錫全球研究院的研究估計(jì)，總額與GDP的比例已達(dá)282%，這一數(shù)值遠(yuǎn)高于發(fā)展中國(guó)家的平均比例，也高于美國(guó)澳大利亞、美國(guó)、德國(guó)和加拿大等一些發(fā)達(dá)國(guó)家。

為社會(huì)帶來(lái)一些潛在的危機(jī)，也放緩了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

2015年，中央適時(shí)的提出了供給側(cè)改革，提高供給的效率，而非一味的供給，減少無(wú)謂供給，增加有效供給。這就代表著我國(guó)要進(jìn)行去杠桿化。

而債轉(zhuǎn)股則為去杠桿周期中的其中一個(gè)舉措，而實(shí)際上債轉(zhuǎn)股在1992年就有國(guó)家試點(diǎn)，中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司與北京建材集團(tuán)成為國(guó)家的首個(gè)債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)。而有人認(rèn)為90年代國(guó)企改革債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)與現(xiàn)今仍有著不小的差別，90年代國(guó)家實(shí)行債轉(zhuǎn)股，周旋余地較小。而如今，各指標(biāo)優(yōu)于當(dāng)時(shí)，仍有較大的回轉(zhuǎn)空間，所以不需盲目實(shí)行債轉(zhuǎn)股。

一、90年代末債轉(zhuǎn)股的實(shí)施情況以及成效

（一）90年代末債轉(zhuǎn)股的時(shí)代背景

1999年，在中國(guó)遭遇了東南亞金融危機(jī)，面對(duì)通貨緊縮和經(jīng)濟(jì)增速下降的壓力，同時(shí)中、農(nóng)、工、建四大國(guó)有銀行也正面對(duì)著持續(xù)上升的不良貸款率的情況。國(guó)有企業(yè)虧損嚴(yán)重，利息支出占財(cái)務(wù)支出的百分之九十五上下，國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)虧損比例超過50%。

（二）90年代末債轉(zhuǎn)股的實(shí)施

企業(yè)負(fù)債高起，過高的壞賬也使得商業(yè)銀行凈利潤(rùn)不斷持續(xù)下降。紡織、煤炭、有色、建材等幾乎全行業(yè)虧損。國(guó)家成立了四大資產(chǎn)管理公司吸收四大行不良資產(chǎn)。2003年9月低四大國(guó)有銀行的不良率高達(dá)21.38%，銀行技術(shù)性破產(chǎn)。

實(shí)施的大致流程是：由原國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會(huì)（簡(jiǎn)稱“國(guó)家經(jīng)貿(mào)委”）結(jié)合有關(guān)部門的意見提出初步的企業(yè)名單，并經(jīng)過調(diào)查了解后向資產(chǎn)管理公司提出債轉(zhuǎn)股建議企業(yè)名單；資產(chǎn)管理公司對(duì)建議名單中的企業(yè)展開單獨(dú)的審核，確定進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)名單；國(guó)家經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部、中國(guó)人民銀行等再聯(lián)合審核資產(chǎn)管理公司確認(rèn)債轉(zhuǎn)股企業(yè)名單、標(biāo)準(zhǔn)及方式，向國(guó)務(wù)院申請(qǐng)實(shí)施。

以中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司與北京建材集團(tuán)水泥廠債轉(zhuǎn)股為例，作為中國(guó)首個(gè)債轉(zhuǎn)股的案例，北京水泥廠是國(guó)企中的骨干企業(yè)，但是負(fù)債在1998年本息總額已經(jīng)高達(dá)9.68億元。過高的債務(wù)壓力使得北京建材集團(tuán)水泥廠經(jīng)營(yíng)困難。中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)公司剝離處置了北京建材集團(tuán)的水泥廠的不良資產(chǎn)后，優(yōu)化了企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)，使得該企業(yè)利潤(rùn)重新回正。資產(chǎn)負(fù)債率從之前的81%下降到之后的32.%，情況大為好轉(zhuǎn)。

二、中國(guó)當(dāng)下的債轉(zhuǎn)股

（一）現(xiàn)今債轉(zhuǎn)股

隨著全國(guó)規(guī)模企業(yè)利潤(rùn)增速不斷下降，負(fù)債利息不斷上升，杠桿不斷上升。2011至2015年，國(guó)有企業(yè)、地方融資平臺(tái)負(fù)債余額提升了120%。

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)率在2014年后出現(xiàn)了明顯上升，在2015年底商業(yè)銀行不良貸款率達(dá)到1.67%后，不良貸款率繼續(xù)保持上升趨勢(shì)。據(jù)財(cái)新的報(bào)道，截至2016年2月底，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)不良貸款率為2.08%，其中商業(yè)銀行不良貸款率為1.83%，與2015年底相比增長(zhǎng)明顯。

顯然，債轉(zhuǎn)股對(duì)改善商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)率以及改善國(guó)企的企業(yè)負(fù)債有著明顯的作用，但是金融資產(chǎn)管理公司在接手債之后轉(zhuǎn)為股票投資，是風(fēng)險(xiǎn)非常高的，企業(yè)是否具有扭虧為盈的能力尚屬未知。那么接手不良資產(chǎn)無(wú)疑為資產(chǎn)公司填上一筆極高風(fēng)險(xiǎn)的投資。退出機(jī)制則成為讓人頭疼的問題。

債轉(zhuǎn)股的市場(chǎng)化，使得債轉(zhuǎn)股過程中更加接近市場(chǎng)的價(jià)格，也使得資產(chǎn)公司與企業(yè)的協(xié)定不再偏離對(duì)于真實(shí)價(jià)值的估值。第一批債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)，要求企業(yè)為短期融資困難、基本面好的企業(yè)，這就意味著企業(yè)是不處于長(zhǎng)期低迷，有一定的扭虧為盈的能力。這就考驗(yàn)如何選取企業(yè)的能力了，最終退出是否能夠獲利，風(fēng)險(xiǎn)是否過于龐大，這都非常需要“市場(chǎng)化”競(jìng)爭(zhēng)的考驗(yàn)。

換句話說，我認(rèn)為這就是挑出，負(fù)債過重的企業(yè)中可以救助的較優(yōu)質(zhì)企業(yè)就行救助，而非普遍性的救助。若是區(qū)分的好，自然是非常好的一種雪中送炭的方案。但是對(duì)于一些僵尸企業(yè)，改革轉(zhuǎn)型力度尚為欠缺，如何拯救那些已經(jīng)很難扭虧為盈的企業(yè)是在資助優(yōu)質(zhì)企業(yè)后的下一步的難題。

（二）實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)的選取

首先，滿足債轉(zhuǎn)股條件的公司（特別是國(guó)有企業(yè)）的確不能是質(zhì)地太差，產(chǎn)能落后嚴(yán)重、基本面極差的公司，這類公司直接破產(chǎn)清算核銷往往是最優(yōu)選擇。由上文對(duì)于“內(nèi)部控制人”問題的分析可知，質(zhì)地極差的公司會(huì)造成銀行重新成為企業(yè)的資金供應(yīng)商。

其次，債轉(zhuǎn)股在理論上更適合民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)會(huì)面臨多種道德風(fēng)險(xiǎn)問題，民營(yíng)企業(yè)則不被太多道德風(fēng)險(xiǎn)問題所束縛，但是需確定是否具有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

若將債轉(zhuǎn)股市場(chǎng)化，交給市場(chǎng)評(píng)定，非常考驗(yàn)二級(jí)市場(chǎng)投資人的評(píng)斷能力，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了二級(jí)市場(chǎng)投資人。但是資產(chǎn)公司對(duì)于債轉(zhuǎn)股有著一、二年的限售期。這就意味著債轉(zhuǎn)股會(huì)在這一兩年中產(chǎn)生一定的泡沫，若企業(yè)未能好轉(zhuǎn)，或遭拋售，資產(chǎn)公司的減持。給二級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)更多的不確定因素。

三、結(jié)束語(yǔ)

綜上，企業(yè)的扭虧能力，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力是選取債轉(zhuǎn)股的重要因素。是否能順利退出，非常大的取決于債轉(zhuǎn)股企業(yè)的品質(zhì)與盈利能力。選取不慎有可能將債市的不良資產(chǎn)變?yōu)楣墒械呐菽[患。

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