■張曉慧 青島高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)財(cái)政金融部

一、背景

“十四五”期間，我國(guó)提出智能化、綠色化等形式的轉(zhuǎn)型要求，為相關(guān)企業(yè)指明了綠色、智造的發(fā)展方向。但是近年來(lái)，不佳的市場(chǎng)大環(huán)境對(duì)企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了一定階段性的負(fù)面影響，增長(zhǎng)速度放緩形成了實(shí)質(zhì)上的市場(chǎng)需求不振，為降低盈利前景的不確定性，必然就需對(duì)經(jīng)營(yíng)管理提出更高要求，更需要在運(yùn)營(yíng)上進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，由“剛性”管理模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤叭嵝浴惫芾砟Ｊ剑瑢?shí)現(xiàn)“剛?cè)岵?jì)”，以發(fā)揮財(cái)務(wù)柔性調(diào)動(dòng)和獲取財(cái)務(wù)資源的作用，最大限度地促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新與升級(jí)，盡可能地降低盈利前景不良的風(fēng)險(xiǎn)，維持自身在市場(chǎng)中的地位。

二、對(duì)財(cái)務(wù)柔性的認(rèn)識(shí)

綜觀中外研究文獻(xiàn)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的提高具有積極意義，財(cái)務(wù)柔性不僅可以幫助企業(yè)以低成本去融資獲取資金，更可以調(diào)動(dòng)任何財(cái)務(wù)資源，實(shí)現(xiàn)反應(yīng)能力、預(yù)防能力、利用能力的統(tǒng)一，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。同時(shí)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)而言亦是能力與資源的統(tǒng)一。企業(yè)擁有財(cái)務(wù)柔性，不僅可以緩解資源約束，突破短期瓶頸，影響管理者心理預(yù)期，改善企業(yè)非效率的決策行為，而且可以促使企業(yè)自動(dòng)適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境的變化，調(diào)度資源，適度調(diào)整企業(yè)的管理決策，更可以促使企業(yè)統(tǒng)籌資源分配，優(yōu)化資源配置，選擇合適的財(cái)務(wù)政策，降低融資約束成本，把握投資機(jī)遇，提升企業(yè)的價(jià)值，形成自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。簡(jiǎn)言之，財(cái)務(wù)柔性是在意外來(lái)臨或環(huán)境不確定性的條件下，企業(yè)以較低成本、最快速度獲取、調(diào)動(dòng)、利用財(cái)務(wù)資源的一種能力，這種能力可以使得企業(yè)更好地應(yīng)對(duì)、適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境的變化，從而提升財(cái)務(wù)績(jī)效，以實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的企業(yè)目標(biāo)。

三、財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的作用機(jī)制

分析財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，就需要探討財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的作用機(jī)制，本文按照“財(cái)務(wù)柔性—財(cái)務(wù)績(jī)效”的研究路徑，分析研究財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生作用的機(jī)制。保持財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)而言，顯著的作用有兩個(gè)：一是對(duì)未來(lái)不利沖擊的事前預(yù)防；二是對(duì)有利投資機(jī)遇的主動(dòng)利用。這兩個(gè)作用的發(fā)揮，離不開企業(yè)對(duì)現(xiàn)金柔性、負(fù)債柔性以及權(quán)益柔性的儲(chǔ)備，其儲(chǔ)備量充足與否，決定了財(cái)務(wù)柔性是否存在。財(cái)務(wù)柔性保持充足，意味著企業(yè)處于環(huán)境變化時(shí)，可以及時(shí)適應(yīng)并調(diào)整經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，迅速有效地抓住投資機(jī)會(huì)，盡最大可能提高企業(yè)業(yè)績(jī)，進(jìn)一步提高財(cái)務(wù)績(jī)效。財(cái)務(wù)柔性缺失，則導(dǎo)致企業(yè)在意外來(lái)臨或者環(huán)境突變時(shí)，缺乏足夠的財(cái)務(wù)資源來(lái)應(yīng)對(duì)不利因素的沖擊，造成內(nèi)部資金的缺乏、外部的融資成本超出預(yù)期的“內(nèi)外夾擊”局面，無(wú)法保證正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的開展，從而降低企業(yè)的業(yè)績(jī)，拉低財(cái)務(wù)績(jī)效水平。簡(jiǎn)言之，企業(yè)需要保持財(cái)務(wù)柔性，重視現(xiàn)金柔性、負(fù)債柔性、權(quán)益柔性的儲(chǔ)備，從而提高財(cái)務(wù)績(jī)效水平，這是財(cái)務(wù)績(jī)效提升的必然路徑。所以，對(duì)于企業(yè)而言，只有保持財(cái)務(wù)柔性，制定合適的財(cái)務(wù)柔性策略，不斷提高經(jīng)營(yíng)管理能力，才能實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)管理成本的降低，增強(qiáng)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，更能提升財(cái)務(wù)績(jī)效水平，保證企業(yè)自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

四、研究設(shè)計(jì)——以M 公司為例

1.財(cái)務(wù)柔性指數(shù)構(gòu)建

財(cái)務(wù)柔性作為企業(yè)的一項(xiàng)資產(chǎn)和資源，對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)發(fā)展至關(guān)重要。財(cái)務(wù)柔性的計(jì)量是分析評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)柔性水平的重要部分，也是進(jìn)行后續(xù)財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效提升綜合分析的基礎(chǔ)。通過(guò)對(duì)以往文獻(xiàn)的匯總，影響財(cái)務(wù)柔性的因素是多樣的，并非僅局限在某一個(gè)指標(biāo)，故對(duì)財(cái)務(wù)柔性的衡量也不能僅依靠某一個(gè)指標(biāo)，應(yīng)以全面、動(dòng)態(tài)、更加客觀的視角去計(jì)量。因此，本文選取綜合指標(biāo)法，構(gòu)建財(cái)務(wù)柔性指數(shù)，對(duì)M 公司財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行衡量，以克服指標(biāo)單一、設(shè)計(jì)粗放等不足。

（1） 財(cái)務(wù)柔性指標(biāo)選取

本文選擇現(xiàn)金指標(biāo)、債務(wù)指標(biāo)、融資約束成本指標(biāo)3 個(gè)方面，分別將其繼續(xù)細(xì)化成現(xiàn)金持有水平、現(xiàn)金獲取水平、現(xiàn)金剩余量、未使用借債能力、短期負(fù)債比重、強(qiáng)約束負(fù)債比重以及Z 分值等7 個(gè)相應(yīng)二級(jí)指標(biāo)，分別對(duì)其確定相應(yīng)的指標(biāo)權(quán)重，計(jì)算財(cái)務(wù)柔性的綜合指數(shù)，進(jìn)而度量其財(cái)務(wù)柔性。

（2） 構(gòu)造判斷矩陣

根據(jù)債務(wù)指標(biāo)、現(xiàn)金指標(biāo)、融資約束成本指標(biāo)的重要程度，構(gòu)造（1，4，7）、（1/4，1，4）、（1/7，1/4，1）三階判斷矩陣，得出債務(wù)指標(biāo)、現(xiàn)金指標(biāo)、融資約束成本指標(biāo)的權(quán)重分別為68.773%、23.443%、7.784%。對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響程度最大的是債務(wù)指標(biāo)，其次是現(xiàn)金指標(biāo)，融資約束成本指標(biāo)影響最小。

（3） 確定權(quán)重指數(shù)

通過(guò)層次分析法和變異系數(shù)法的分析，確定一級(jí)指標(biāo)現(xiàn)金指標(biāo)、債務(wù)指標(biāo)、融資約束成本指標(biāo)的權(quán)重分別為0.23、0.69、0.08；二級(jí)指標(biāo)現(xiàn)金持有水平、現(xiàn)金獲取水平、現(xiàn)金剩余量、未使用借債能力、短期負(fù)債比重、強(qiáng)約束負(fù)債比重以及Z 分值的權(quán)重依次為0.4597、0.0644、0.4759、0.1155、0.3273、0.5572、0.08。

2.財(cái)務(wù)績(jī)效度量分析

財(cái)務(wù)績(jī)效體現(xiàn)的是M 公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略及其實(shí)施和執(zhí)行對(duì)公司最終經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)做出的貢獻(xiàn)，通常體現(xiàn)在盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力以及發(fā)展能力上。

（1） 財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)選取

第一，盈利能力選取資產(chǎn)報(bào)酬率（X1）、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率（X2）、成本費(fèi)用利潤(rùn)率（X3）三個(gè)指標(biāo)。第二，償債能力選取流動(dòng)比率（X4）、速動(dòng)比率（X5）、現(xiàn)金比率（X6）三個(gè)指標(biāo)。第三，營(yíng)運(yùn)能力選取應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（X7）、存貨周轉(zhuǎn)率（X8）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X9）三個(gè)指標(biāo)。第四，發(fā)展能力選取總資產(chǎn)增長(zhǎng)率（X10）、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率（X11）兩個(gè)指標(biāo)。

（2） 因子分析

①因子提取

將相關(guān)數(shù)據(jù)采用因子分析法進(jìn)行分析，并借助SPSSAU 軟件進(jìn)行處理，本次因子分析一共提取4 個(gè)公因子，使用最大方差旋轉(zhuǎn)法進(jìn)行分析后，4 個(gè)因子的方差解釋率分別是31.756%、23.952%、23.622%、9.334%，旋轉(zhuǎn)后累積方差解釋率為88.664%，意味著這4 個(gè)公因子能夠解釋原始數(shù)據(jù)88.664%的信息量，足夠涵蓋企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效水平，因此保留這4 個(gè)因子是合適的，將其依次記為F1、F2、F3、F4。

②因子命名

通過(guò)使用最大方差旋轉(zhuǎn)法進(jìn)行分析后，公因子F1在資產(chǎn)報(bào)酬率指標(biāo)、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率指標(biāo)、成本費(fèi)用利潤(rùn)率指標(biāo)三個(gè)指標(biāo)上因子載荷系數(shù)較大，分別為0.937、0.938、0.863，而這三個(gè)指標(biāo)在一定程度上代表了盈利能力，故把F1命名為盈利能力因子。公因子F2在總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)、存貨周轉(zhuǎn)率指標(biāo)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率指標(biāo)三個(gè)指標(biāo)上因子載荷系數(shù)較大，分別為0.916、0.914、0.822，而這三個(gè)指標(biāo)在一定程度上代表了營(yíng)運(yùn)能力，故把F2命名為營(yíng)運(yùn)能力因子。公因子F3在速動(dòng)比率指標(biāo)、流動(dòng)比率指標(biāo)、現(xiàn)金比率指標(biāo)三個(gè)指標(biāo)上因子載荷系數(shù)較大，分別為0.982、0.962、0.675，而這三個(gè)指標(biāo)在一定程度上代表了償債能力，故把F3命名為償債能力因子。公因子F4在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率指標(biāo)上因子載荷系數(shù)較大，為0.990，同樣這個(gè)指標(biāo)在一定程度上代表了發(fā)展能力，故把F4命名為發(fā)展能力因子。

③因子得分

財(cái)務(wù)績(jī)效F的綜合得分表達(dá)式為：

3.財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效提升的回歸模型分析

（1） 變量選取

本文選取財(cái)務(wù)績(jī)效（FP）為被解釋變量，財(cái)務(wù)柔性（FF）為解釋變量，考慮到財(cái)務(wù)柔性與財(cái)務(wù)績(jī)效中間的相關(guān)中介因素，引入公司規(guī)模、收入規(guī)模、資本性支出等多個(gè)相關(guān)控制變量。

（2） 模型構(gòu)建

根據(jù)以上選取的變量，本文建立以下模型：

其中，F(xiàn)P代表財(cái)務(wù)績(jī)效，F(xiàn)F代表財(cái)務(wù)柔性，Size代表公司規(guī)模，Rev代表收入規(guī)模，Capex代表資本性支出，Nps代表盈利性，Growth代表成長(zhǎng)性，Debt代表償債性，Atr代表營(yíng)運(yùn)性，Nwc代表營(yíng)運(yùn)資本，Top10 代表前十大股東持股比例之和，Idep代表獨(dú)立董事占比，Manager代表管理層持股比例，Q代表投資機(jī)會(huì)，cash flow代表營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量，α代表常數(shù)項(xiàng)，β1，β2，…，β13代表回歸系數(shù)，μ代表誤差項(xiàng)。

五、回歸結(jié)果與分析

1.相關(guān)性分析結(jié)果

為初步驗(yàn)證財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的提升關(guān)系，本文采用Pearson 相關(guān)性檢驗(yàn)對(duì)其進(jìn)行相關(guān)性分析?？芍?，財(cái)務(wù)績(jī)效與財(cái)務(wù)柔性等多項(xiàng)變量指標(biāo)之間存在顯著相關(guān)性。其中，財(cái)務(wù)柔性與財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)系數(shù)值為0.594，并且呈現(xiàn)0.01 水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)柔性與財(cái)務(wù)績(jī)效表現(xiàn)出顯著的正向相關(guān)關(guān)系，也意味著財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效具有提升作用，即企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性越高，財(cái)務(wù)績(jī)效的水平就越高。財(cái)務(wù)績(jī)效與公司規(guī)模之間的相關(guān)系數(shù)值為-0.470，而且表現(xiàn)出0.01 水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)績(jī)效與公司規(guī)模之間表現(xiàn)出顯著的負(fù)向相關(guān)關(guān)系。財(cái)務(wù)績(jī)效和盈利性之間的相關(guān)系數(shù)值為0.500，并且呈現(xiàn)0.01 水平的顯著性，表明財(cái)務(wù)績(jī)效與盈利性之間呈現(xiàn)顯著的正向相關(guān)關(guān)系。財(cái)務(wù)績(jī)效與償債性之間的相關(guān)系數(shù)值是-0.516，而且呈現(xiàn)0.01 水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)績(jī)效與償債性之間表現(xiàn)出顯著的負(fù)向相關(guān)關(guān)系。財(cái)務(wù)績(jī)效和前十大股東持股比例之和之間的相關(guān)系數(shù)值為0.587，并且呈現(xiàn)0.01水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)績(jī)效同前十大股東持股比例之和之間表現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系。財(cái)務(wù)績(jī)效同管理層持股比例之間的相關(guān)系數(shù)值是0.267，并且呈現(xiàn)0.05 水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)績(jī)效同管理層持股比例之間呈現(xiàn)顯著的正向相關(guān)關(guān)系。財(cái)務(wù)績(jī)效和投資機(jī)會(huì)之間的相關(guān)系數(shù)值為0.372，并且呈現(xiàn)0.01 水平的顯著性，說(shuō)明財(cái)務(wù)績(jī)效和投資機(jī)會(huì)之間有著顯著的正相關(guān)關(guān)系。

2.回歸分析結(jié)果

通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)柔性與財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸模型進(jìn)行F 檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)F=8.980，P=0.000＜0.05，說(shuō)明二者之間的回歸模型構(gòu)建有意義，而且財(cái)務(wù)柔性、公司規(guī)模、盈利性等變量對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生影響。R2代表解釋變量財(cái)務(wù)柔性對(duì)被解釋變量財(cái)務(wù)績(jī)效的解釋程度，其數(shù)值為0.724，意味著財(cái)務(wù)柔性可以解釋財(cái)務(wù)績(jī)效72.4%的變化原因。同時(shí)，F(xiàn)F 的回歸系數(shù)值為2.543，t=2.054，P=0.045＜0.05，也意味著財(cái)務(wù)柔性會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效發(fā)揮作用，且是顯著的正向影響關(guān)系，即財(cái)務(wù)柔性水平越高，財(cái)務(wù)績(jī)效效果越好，說(shuō)明財(cái)務(wù)柔性的增長(zhǎng)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的增加具有顯著的正向作用，財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效具有提升作用。

3.結(jié)論

通過(guò)財(cái)務(wù)柔性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的提升回歸模型再次驗(yàn)證，財(cái)務(wù)柔性會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生顯著的正向影響關(guān)系，有助于財(cái)務(wù)績(jī)效的提升，這不僅可以幫助企業(yè)通過(guò)進(jìn)一步改善財(cái)務(wù)柔性管理，進(jìn)而提升財(cái)務(wù)績(jī)效，還可以幫助其完善自身的財(cái)務(wù)柔性管理模式，根據(jù)外界環(huán)境變化、自身發(fā)展?fàn)顩r等因素動(dòng)態(tài)地調(diào)整企業(yè)自身的戰(zhàn)略，如當(dāng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境、財(cái)務(wù)環(huán)境運(yùn)行良好時(shí)，可選擇更加積極的定價(jià)策略，使公司增加自身的市場(chǎng)份額，保證財(cái)務(wù)柔性資源的獲取，進(jìn)而發(fā)揮財(cái)務(wù)柔性的優(yōu)勢(shì)，在抵御不利沖擊的同時(shí)，有足夠的能力對(duì)突如其來(lái)的事件進(jìn)行處理，最大限度地提升自身的財(cái)務(wù)績(jī)效水平。

六、建議

財(cái)務(wù)柔性作為企業(yè)的一種資源、一種能力，在企業(yè)良性發(fā)展中必不可少，只有保持充足的財(cái)務(wù)柔性，企業(yè)才有底氣應(yīng)對(duì)突發(fā)事件的來(lái)臨和把握有利的投資機(jī)會(huì)，才會(huì)不斷發(fā)展壯大。為此，企業(yè)應(yīng)將財(cái)務(wù)柔性融入財(cái)務(wù)管理中，做好財(cái)務(wù)柔性的儲(chǔ)備、保持。

1.重視財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備，完善財(cái)務(wù)柔性管理模式

現(xiàn)階段，經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，面對(duì)復(fù)雜多變、競(jìng)爭(zhēng)激烈的環(huán)境，企業(yè)應(yīng)提高適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境的能力，在意識(shí)層面高度重視財(cái)務(wù)柔性，把財(cái)務(wù)柔性管理納入企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃中，應(yīng)運(yùn)用財(cái)務(wù)柔性，利用儲(chǔ)備的財(cái)務(wù)資源，根據(jù)環(huán)境變化的情況對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)資源進(jìn)行配置、優(yōu)化，以適應(yīng)環(huán)境，達(dá)到企業(yè)資源與環(huán)境的匹配。

2.多元化發(fā)展，增加現(xiàn)金持有能力

企業(yè)的健康運(yùn)營(yíng)發(fā)展離不開現(xiàn)金流，現(xiàn)金流是其發(fā)展和生存的血液，是維持其周而復(fù)始運(yùn)轉(zhuǎn)、良好運(yùn)營(yíng)的保障。只有具備充足的現(xiàn)金流，企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力才能增強(qiáng)，才有足夠的資金去應(yīng)對(duì)突如其來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。要加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理，抓住銷售經(jīng)營(yíng)機(jī)會(huì)，促進(jìn)銷售，增加經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量，適時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)資金，保證現(xiàn)金持有量的充足；抓住投資機(jī)會(huì)，滿足投資需要，支持企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。

3.降低財(cái)務(wù)杠桿，提高剩余舉債能力

企業(yè)應(yīng)盡可能地拓寬融資渠道，規(guī)劃適合的融資計(jì)劃，控制適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)規(guī)模，盡可能地降低銀行借款、商業(yè)信用等負(fù)債方式的融資，能用自身留存收益的盡量用留存收益，以便降低資產(chǎn)負(fù)債率，降低財(cái)務(wù)杠桿，提高借款儲(chǔ)備能力，在不利沖擊出現(xiàn)或者投資機(jī)遇來(lái)臨時(shí)，保證具有充足的負(fù)債柔性，及時(shí)快速地做出反應(yīng)，以最快的速度籌集到所需資金，保證自身或可抵御不利沖擊的威脅，或可及時(shí)抓住出現(xiàn)的商機(jī)，滿足自身發(fā)展的需要，提高財(cái)務(wù)績(jī)效管理水平，達(dá)到企業(yè)價(jià)值的最大化。