管濤 中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

盡管美國監(jiān)管當(dāng)局針對(duì)硅谷銀行事件已迅速采取應(yīng)對(duì)措施，但其影響未完全消除；受困于負(fù)利率的歐洲和日本金融體系更加脆弱，后續(xù)動(dòng)態(tài)及影響值得關(guān)注。

2023年3月，以硅谷銀行倒閉和瑞士信貸收購為標(biāo)志，歐美銀行業(yè)動(dòng)蕩揭開序幕。其實(shí)，早在兩年多前，中國監(jiān)管部門主要負(fù)責(zé)人就曾經(jīng)呼吁，各國要考慮大規(guī)模刺激政策將來如何退出，因?yàn)檫M(jìn)入的時(shí)候四面八方歡欣鼓舞，退出的時(shí)候可能將十分痛苦。而現(xiàn)在，歐美擴(kuò)張性宏觀政策正進(jìn)入清算階段。

誠然，硅谷銀行風(fēng)險(xiǎn)管理存在教科書式的缺陷。然而前些年，硅谷銀行零利率吸收存款，投向國債和抵押支持證券，賺取1個(gè)百分點(diǎn)左右的利差，算不上激進(jìn)。理論上，硅谷銀行應(yīng)該對(duì)沖利率上升的風(fēng)險(xiǎn)。但是，在美聯(lián)儲(chǔ)通脹暫時(shí)論、見頂論等表態(tài)下，出于對(duì)央行的信任，不對(duì)沖似乎也情有可原。況且，這種投資本就不賺錢，如果對(duì)沖將更加無利可圖。

“百年老店”瑞士信貸的關(guān)門原因很多，其中之一是在常年負(fù)利率環(huán)境下，其投行業(yè)務(wù)較為激進(jìn)，近年來連連踩雷。2021年，供應(yīng)鏈金融公司格林希爾破產(chǎn)，導(dǎo)致瑞信損失了約30億美元；此后又有前老虎亞洲基金主管比爾·黃對(duì)多只股票的高杠桿押注崩盤，給瑞信帶來超過50億美元損失。再加上其他丑聞纏身，使得硅谷銀行事件后瑞信“墻倒眾人推”，儲(chǔ)戶大量流失、信用違約掉期價(jià)格飆升、股票價(jià)格暴跌，最后被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手瑞士銀行打四折收購。

盡管美國監(jiān)管當(dāng)局針對(duì)硅谷銀行事件已迅速采取了應(yīng)對(duì)措施，但其影響未完全消除。3月，美聯(lián)儲(chǔ)迎著銀行業(yè)動(dòng)蕩壓力繼續(xù)加息25個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)明確年內(nèi)降息不是基準(zhǔn)情形。鑒于通脹韌性較強(qiáng)、政策利率高企，美國銀行業(yè)債券投資賬面浮虧的情況短期內(nèi)恐難改變。而且，硅谷銀行事件喚醒了沉睡的存款人，他們可能對(duì)利率重新敏感，更多逃向高收益率資產(chǎn)如貨幣市場(chǎng)基金。據(jù)統(tǒng)計(jì)，3月9—29日三周時(shí)間內(nèi)，美國銀行業(yè)存款累計(jì)減少4112億美元，貨幣市場(chǎng)基金累計(jì)凈流入資金3043億美元。不排除后期會(huì)有更多美國中小銀行因此爆雷。據(jù)美國學(xué)者研究，目前美國這類中小銀行有186家。

由于資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)更加分散化、多元化，美國大銀行的情況要好一些，不至于遭遇中小銀行那樣的流動(dòng)性危機(jī)，但美國大銀行同樣面臨持有大量低收益?zhèn)母√澓痛婵盍魇栴}。如3月23—29日當(dāng)周，美國小銀行存款已止跌回升16億美元，而前25大銀行存款卻繼上周減少898億美元后再減少399億美元。

可見，美國銀行業(yè)總體上都要重塑資產(chǎn)負(fù)債表，這可能導(dǎo)致銀行信貸收縮，加劇美國經(jīng)濟(jì)下行壓力。硅谷銀行事件后的第二周（3月16—22日）起，美國銀行業(yè)貸款和租賃余額連續(xù)兩周下降，累計(jì)減少1047億美元，同期工商業(yè)貸款和不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款分別減少681億和349億美元。彭博社3月底的調(diào)查顯示，利率上升疊加信貸收縮，未來12個(gè)月美國經(jīng)濟(jì)下滑的概率從2月份的60%升至65%。

經(jīng)濟(jì)下滑將加大美國股市和房市的調(diào)整壓力。這類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大都在低利率環(huán)境下由杠桿率高、風(fēng)險(xiǎn)偏好強(qiáng)、透明度低的對(duì)沖基金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等非銀行金融機(jī)構(gòu)持有。若有風(fēng)吹草動(dòng)，在資訊高度發(fā)達(dá)的今天，容易出現(xiàn)羊群效應(yīng)。2020年3月18日，橋水基金產(chǎn)品爆雷的傳聞引發(fā)了美股熔斷。最近，黑石旗下房地產(chǎn)投資基金遭遇投資者集中贖回，其價(jià)值5億多美元的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券已經(jīng)違約。

長期受困于負(fù)利率的歐洲和日本金融體系更加脆弱。受瑞信風(fēng)波影響，德意志銀行重新暴露在聚光燈下。此次德銀是“三人成虎”，還是再次“逃出升天”，尚不得而知。而隨著日本央行行長換屆和通脹上行，市場(chǎng)再度押注日本央行退出收益率曲線控制。這是否會(huì)刺破日債這個(gè)堅(jiān)硬的泡沫？這或是現(xiàn)代貨幣理論的終極考驗(yàn)。

由于不相信“天上掉餡餅”的美事，在新冠疫情應(yīng)對(duì)中，中國堅(jiān)持不搞大水漫灌，避免了宏觀政策大收大放、市場(chǎng)利率大起大落，這有助于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定，并有效防范化解了重大風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體好轉(zhuǎn)。