劉江帆 侯恒宇 張建紅

摘? ?要：選取全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)2021年7月16日—2022年12月30日357個(gè)收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù)，分別采取游程檢驗(yàn)法、方差比檢驗(yàn)法、重標(biāo)極差法對(duì)其有效性進(jìn)行綜合分析，并比較各檢驗(yàn)之間的差異。研究結(jié)果表明，2022年全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)較2021年趨于平穩(wěn)；不同檢驗(yàn)方法得出的統(tǒng)計(jì)結(jié)果有所差異，但整體上全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效水平。由此建議應(yīng)積極引入市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)、創(chuàng)新交易工具，從而提高全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)的積極性，并完善相關(guān)法律法規(guī)，保證碳交易政策連續(xù)性，同時(shí)加強(qiáng)信息披露，促進(jìn)與區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)發(fā)展。

關(guān)? 鍵? 詞：碳排放權(quán)交易市場(chǎng)；市場(chǎng)有效性；重標(biāo)極差法；信息披露

中圖分類(lèi)號(hào)：F832.5? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ? ? ?文章編號(hào)：2096-2517（2023）04-0071-10

DOI：10.16620/j.cnki.jrjy.2023.04.008

收稿日期：2023-02-07

基金項(xiàng)目：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)校級(jí)基金一般項(xiàng)目“環(huán)境政策、雙碳目標(biāo)與商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)”（2022YB02）

作者簡(jiǎn)介：劉江帆，男，山西運(yùn)城人，博士，高級(jí)工程師，研究方向?yàn)榫G色金融；侯恒宇，男，河北邢臺(tái)人，研究方向?yàn)榻鹑诳萍?、綠色金融；張建紅，男，湖北人，碩士，正高級(jí)工程師，研究方向?yàn)樯鷳B(tài)環(huán)境、綠色金融。

一、引言

20世紀(jì)以來(lái)，全球氣候變化已經(jīng)對(duì)世界各國(guó)的環(huán)境、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重影響，氣候變化對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)造成的嚴(yán)重危害迫使世界各國(guó)積極尋求解決方案。1997年《京都議定書(shū)》的出臺(tái)代表著各國(guó)愈發(fā)重視全球氣候變化。我國(guó)在全球碳減排工作中扮演著至關(guān)重要的角色，在分析研究自身國(guó)情的基礎(chǔ)上借鑒歐盟在碳減排方面的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)碳市場(chǎng)開(kāi)展了有序探索。從其他國(guó)家經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，碳排放權(quán)交易作為一種重要的碳減排工具，已經(jīng)發(fā)揮了重要作用。碳排放權(quán)交易市場(chǎng)一方面可以倒逼碳排放強(qiáng)度高的企業(yè)使用清潔能源、升級(jí)減排技術(shù)來(lái)降低環(huán)境成本，另一方面可以彌補(bǔ)碳排放強(qiáng)度低的企業(yè)的轉(zhuǎn)型成本。 我國(guó)2011年在“十二五”規(guī)劃綱要中提出建立碳排放交易市場(chǎng)，在北京、天津等7個(gè)省市啟動(dòng)試點(diǎn)工作并于2013年上線(xiàn)交易，2016年福建省作為第八個(gè)碳交易試點(diǎn)啟動(dòng)，2017年《全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)建設(shè)方案》 實(shí)施要求建立全國(guó)統(tǒng)一碳排放交易市場(chǎng)。 自2021年全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)全國(guó)碳交易市場(chǎng)）成立以來(lái)， 經(jīng)過(guò)近一年半時(shí)間的運(yùn)行， 全國(guó)碳交易市場(chǎng)取得了一定進(jìn)展，市場(chǎng)交易機(jī)制正在逐步完善。根據(jù)上海環(huán)境能源交易所發(fā)布的2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)運(yùn)行情況來(lái)看，已覆蓋電力企業(yè)超2000家，2022年度成交量5088.95萬(wàn)噸，交易金額28億元，主要集中在11—12月，大宗協(xié)議成交金額占87%，累計(jì)交易金額突破百億元①。 其他試點(diǎn)地區(qū)覆蓋排放單位近3000多家，2022年成交金額達(dá)到26.5億元，累計(jì)交易也突破百億元。全國(guó)碳交易市場(chǎng)和試點(diǎn)市場(chǎng)的碳交易均價(jià)均有所上漲， 深圳排放權(quán)交易市場(chǎng)2022年同比漲幅甚至達(dá)到286%②。 我國(guó)碳交易市場(chǎng)一躍成為全球成交量最大的交易市場(chǎng)。但目前全國(guó)碳交易市場(chǎng)仍處于起步階段， 碳價(jià)波動(dòng)大、配套法律不健全、企業(yè)參與積極性不高、 政策不連續(xù)等問(wèn)題依然存在， 有可能影響我國(guó)2030年碳達(dá)峰和2060年碳中和的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。因此研究全國(guó)碳交易市場(chǎng)是否達(dá)到有效水平對(duì)于實(shí)現(xiàn)碳減排目標(biāo)具有重要意義。

由于全國(guó)碳交易市場(chǎng)成立時(shí)間較短，針對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性研究文獻(xiàn)較少，特別是缺乏定量化的研究。本文分別采取游程檢驗(yàn)法、方差比檢驗(yàn)法和重標(biāo)極差法對(duì)全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)的有效性進(jìn)行綜合分析。針對(duì)目前研究的局限性提出的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)如下： 一是將研究對(duì)象設(shè)定為全國(guó)碳交易市場(chǎng)， 豐富了國(guó)內(nèi)對(duì)于全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性的研究，并且采取多種方法對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性進(jìn)行分析，彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)定量化研究的空缺。二是探討市場(chǎng)有效性檢驗(yàn)方法的優(yōu)缺點(diǎn)和適用性， 并對(duì)各類(lèi)檢驗(yàn)方法實(shí)證結(jié)果進(jìn)行比較。三是本文根據(jù)Miller等[1]的方法調(diào)整相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用一階自回歸過(guò)程對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，彌補(bǔ)全國(guó)碳交易市場(chǎng)數(shù)據(jù)量少的缺點(diǎn)，使實(shí)驗(yàn)結(jié)果更加準(zhǔn)確、可信。

二、文獻(xiàn)綜述

Fama（1970）首次提出有效市場(chǎng)假說(shuō)，其假設(shè)前提是所有的市場(chǎng)參與者都是理性的， 主要內(nèi)容是：有效市場(chǎng)是指市場(chǎng)價(jià)格能夠充分反映投資者可獲得信息的市場(chǎng)[2]。該理論將金融市場(chǎng)有效性分為弱式、半強(qiáng)式、強(qiáng)式。弱式有效市場(chǎng)中參與者不能通過(guò)掌握歷史信息來(lái)獲取超額利潤(rùn)。如果資產(chǎn)價(jià)格符合隨機(jī)游走過(guò)程，即序列滿(mǎn)足隨機(jī)性就可以證明市場(chǎng)處于弱式有效，在該市場(chǎng)中歷史交易信息將不會(huì)影響未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格。由有效市場(chǎng)假說(shuō)發(fā)展而來(lái)的分形市場(chǎng)假說(shuō)，其主要內(nèi)容是信息對(duì)于不同市場(chǎng)參與者的交易時(shí)間影響不同， 并且市場(chǎng)參與者并非都是理性的。

國(guó)外學(xué)者研究主要集中在歐洲碳排放交易體系（EU ETS）有效性。其中Montagnoli等（2010）選取2005—2009年BlueNext環(huán)境交易所碳排放數(shù)據(jù)，采用方差比檢驗(yàn)的方法來(lái)衡量歐洲碳排放交易體系的有效性， 并將其分為兩個(gè)階段，他們認(rèn)為歐洲碳排放交易體系在第一階段市場(chǎng)沒(méi)有達(dá)到有效水平，而在第二階段市場(chǎng)的有效性較第一階段有所上升[3]。Daskalakis等（2013）選取2008—2011年在洲際交易所交易的四種二氧化碳排放配額的期貨數(shù)據(jù)進(jìn)行市場(chǎng)有效性分析， 同樣認(rèn)為第二階段市場(chǎng)有效性有所提高，市場(chǎng)趨于成熟[4]。但I(xiàn)bikunle等（2016） 證明歐洲碳排放交易體系在第二階段達(dá)到隨機(jī)游走[5]。Sattarhoff等（2022）使用歐洲碳排放交易體系三個(gè)階段的歷史數(shù)據(jù)，采用多重分形隨機(jī)行走模型和間歇系數(shù)進(jìn)行市場(chǎng)有效性分析，同樣得出歐洲碳排放交易體系達(dá)到成熟狀態(tài)的結(jié)論[6]。Chevallier等（2011）選取歐洲碳排放交易體系碳排放權(quán)成交價(jià)、期權(quán)價(jià)格波動(dòng)率和波動(dòng)率數(shù)據(jù)，得出歐洲碳排放交易體系碳價(jià)格不穩(wěn)定的結(jié)論，并發(fā)現(xiàn)期貨市場(chǎng)有利于穩(wěn)定歐洲碳排放交易體系碳價(jià)格[7]。除此之外，Charles等（2013）還通過(guò)成本—現(xiàn)金模型，對(duì)歐洲碳排放交易體系數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)[8]。

國(guó)內(nèi)學(xué)者主要研究對(duì)象是股票市場(chǎng)、 期貨市場(chǎng)、證券市場(chǎng)以及區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)。主要研究方法包括游程檢驗(yàn)[9]、方差比檢驗(yàn)法[10]、重標(biāo)極差法[11]、EGARCH-M模型[12]、ARMA-GARCH模型[13]、雙向效應(yīng)固定模型[14]和遺傳編程算法[15]等。牛東來(lái)等（2019）選取JD1703合約上市后雞蛋期貨市場(chǎng)數(shù)據(jù)，通過(guò)方差分解和格蘭杰因果檢驗(yàn)對(duì)序列進(jìn)行分析， 結(jié)果表明我國(guó)雞蛋期貨市場(chǎng)達(dá)到弱式有效水平，但未達(dá)到半強(qiáng)式有效水平[16]。Wang等（2022）將序列面板選擇法與KSS單位根檢驗(yàn)結(jié)合中國(guó)區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行分析，結(jié)果顯示有效市場(chǎng)假說(shuō)在我國(guó)區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)并不成立[17]。Chen等（2021）通過(guò)對(duì)中國(guó)湖北試點(diǎn)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行方差比檢驗(yàn)，得出湖北碳排放權(quán)交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效， 并且市場(chǎng)效率波動(dòng)幅度大的結(jié)論[18]。王磊等（2021）在分型市場(chǎng)假說(shuō)的基礎(chǔ)上綜合運(yùn)用游程檢驗(yàn)、ADF-KPSS聯(lián)合檢驗(yàn)以及重標(biāo)極差法對(duì)長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶碳排放權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行有效性分析，認(rèn)為長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶的湖北、重慶和上海三個(gè)區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)仍未達(dá)到弱式有效[19]。馬躍等（2022）通過(guò)建立GARCH模型和運(yùn)用重標(biāo)價(jià)差法等方法研究認(rèn)為當(dāng)前中國(guó)試點(diǎn)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效水平[20]。呂靖燁等（2019）選取湖北碳交易市場(chǎng)963個(gè)日收盤(pán)價(jià)格數(shù)據(jù)， 運(yùn)用游程檢驗(yàn)、建立GARCH模型和GARCH-M模型得出湖北碳交易市場(chǎng)仍然未達(dá)到弱式有效水平的結(jié)論[21]。楊敏等（2020）在考慮到結(jié)構(gòu)突變問(wèn)題的基礎(chǔ)上充分運(yùn)用Hurst指數(shù)對(duì)歐盟以及中國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行有效性分析，得出滬、鄂兩地的區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)仍未達(dá)到弱式有效，同時(shí)歐盟碳排放權(quán)交易市場(chǎng)有效性也有所減弱[22]。呂靖燁等（2018）對(duì)湖北碳排放權(quán)交易市場(chǎng)收益率數(shù)據(jù)建立GARCH模型， 并進(jìn)一步建立MCMC-SV模型對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果準(zhǔn)確性進(jìn)行驗(yàn)證， 結(jié)果表明湖北試點(diǎn)的碳排放權(quán)交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效[23]。

以上相關(guān)文獻(xiàn)對(duì)研究全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性提供了理論基礎(chǔ)和方法， 但整體上存在三點(diǎn)局限性：從研究對(duì)象來(lái)看，國(guó)內(nèi)研究集中于對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性的定性化研究，市場(chǎng)定量化分析主要是區(qū)域碳排放權(quán)交易市場(chǎng)，對(duì)于全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性分析的定量化研究較少；從檢驗(yàn)方法來(lái)看，已有文獻(xiàn)對(duì)于市場(chǎng)有效性檢驗(yàn)的方法較為單一； 從數(shù)據(jù)分析角度來(lái)看，目前全國(guó)碳交易市場(chǎng)處于初期運(yùn)行階段，屬于淡薄市場(chǎng)，已有文獻(xiàn)直接剔除交易量為零的數(shù)據(jù)，會(huì)對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性研究產(chǎn)生影響[24]。本文根據(jù)已有學(xué)者對(duì)碳交易市場(chǎng)有效性研究的相關(guān)方法和理論，對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性進(jìn)行系統(tǒng)全面的實(shí)證分析，研究結(jié)論將對(duì)完善我國(guó)碳交易市場(chǎng)機(jī)制具有重要的借鑒意義。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文主要數(shù)據(jù)來(lái)源于上海環(huán)境能源交易所，借鑒白強(qiáng)等（2022）[25]的樣本指標(biāo)選取，以全國(guó)碳交易市場(chǎng)日收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù)為樣本， 選擇時(shí)間段為2021年7月16日—2022年12月30日，共357個(gè)數(shù)據(jù)。

（二）指標(biāo)

本文借鑒趙立祥等（2018）[10]的方法采用對(duì)數(shù)收益率作為衡量市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)變化幅度的指標(biāo)，區(qū)別于部分研究采用價(jià)格波動(dòng)變化幅度為研究對(duì)象。 同時(shí)為了提高序列的穩(wěn)定性，對(duì)日收盤(pán)價(jià)進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理，計(jì)算公式如下：

式中，Pt為第t日全國(guó)碳交易市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)，Pt-1為第t-1日全國(guó)碳交易市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)。

全國(guó)碳交易市場(chǎng)成立時(shí)間短造成對(duì)數(shù)收益率數(shù)據(jù)少，淡薄數(shù)據(jù)容易形成白噪聲影響，白噪聲影響在數(shù)據(jù)估計(jì)和檢驗(yàn)中容易造成偏差。為了消除淡薄交易數(shù)據(jù)的影響，本文通過(guò)AR（1）對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整。

再運(yùn)用回歸的殘差進(jìn)行點(diǎn)估計(jì)：

（三）分析方法

1.游程檢驗(yàn)

某種狀態(tài)連續(xù)出現(xiàn)若干次則稱(chēng)為一個(gè)游程。在本文中將該狀態(tài)定義為全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率上升或者全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率下跌，即全國(guó)碳交易市場(chǎng)碳價(jià)的漲跌。游程檢驗(yàn)是根據(jù)序列排列呈現(xiàn)的游程數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)的方法，游程檢驗(yàn)的原理是通過(guò)設(shè)置臨界值即割點(diǎn)區(qū)分兩組游程，通過(guò)計(jì)算相應(yīng)的概率來(lái)檢驗(yàn)序列是否隨機(jī)生成。游程檢驗(yàn)的原假設(shè)H0：序列為隨機(jī)游走序列，即全國(guó)碳交易市場(chǎng)達(dá)到弱式有效。游程期望值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為：

構(gòu)造統(tǒng)計(jì)量Z為：

式中，R為游程數(shù)，N為樣本數(shù)，N1為對(duì)數(shù)收益率為正的序列個(gè)數(shù)，N2為對(duì)數(shù)收益率為負(fù)的序列個(gè)數(shù)。當(dāng)|Z|>Z（α為給定的顯著性水平）時(shí)，則拒絕原假設(shè)H0，反之則認(rèn)為序列出現(xiàn)隨機(jī)性。

2.方差比檢驗(yàn)

方差比檢驗(yàn)法的適用范圍較為廣泛，適用于非正態(tài)分布以及異方差的序列。其檢驗(yàn)原理是當(dāng)序列樣本符合隨機(jī)游走的條件時(shí)，其隨機(jī)游走增量與時(shí)間成線(xiàn)性關(guān)系。方差比檢驗(yàn)的原假設(shè)H0：VR（k）=1，序列具有隨機(jī)性，其中當(dāng)|VR（k）|>1時(shí)，表明序列具有較強(qiáng)波動(dòng)性，當(dāng)|VR（k）|<1時(shí)，表明序列趨于平穩(wěn)。

方差比為：

同方差條件下的統(tǒng)計(jì)量為：

異方差條件下的統(tǒng)計(jì)量為：

式中，VR（k）為第K期的方差比，ρi為全國(guó)碳交易市場(chǎng)碳價(jià)的對(duì)數(shù)收益率滯后i期的自相關(guān)關(guān)系。當(dāng)統(tǒng)計(jì)量超過(guò)閾值時(shí)，則拒絕原假設(shè)H0：VR（k）=1，序列具有隨機(jī)性；反之當(dāng)統(tǒng)計(jì)量在閾值以下，則不拒絕原假設(shè)H0：VR（k）=1，序列具有隨機(jī)性，即全國(guó)碳交易市場(chǎng)達(dá)到弱式有效。

3.重標(biāo)極差法

重標(biāo)極差法作為一種非參數(shù)檢驗(yàn)，無(wú)需序列數(shù)據(jù)的分布特征，重標(biāo)極差法是由Hurst提出，并被引入金融市場(chǎng)領(lǐng)域。重標(biāo)極差法的檢驗(yàn)方法為通過(guò)構(gòu)建樣本觀(guān)測(cè)值的極差與標(biāo)準(zhǔn)差的比率，通過(guò)相應(yīng)變化構(gòu)建Hurst指數(shù)，對(duì)Hurst指數(shù)呈現(xiàn)的不同情況進(jìn)行對(duì)應(yīng)分析，從而評(píng)價(jià)全國(guó)碳交易市場(chǎng)是否達(dá)到弱式有效。

對(duì)于序列{Yt}其均值為：

極差為：

離差和為：

標(biāo)準(zhǔn)差為：

統(tǒng)計(jì)量為：

由：

可得：

Hurst指數(shù)近似值為：

式中，H為Hurst指數(shù)，C為常數(shù)。當(dāng)H=0.5時(shí)，序列具有隨機(jī)性，序列中各期間數(shù)據(jù)不相關(guān)，即全國(guó)碳交易市場(chǎng)達(dá)到弱式有效。當(dāng)0

（四）分析方法比較

上述市場(chǎng)有效性檢驗(yàn)方法有其優(yōu)缺點(diǎn)，并且有不同的適用條件。從適用性來(lái)看，全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性研究可以通過(guò)下述方法來(lái)進(jìn)行分析（見(jiàn)表1）。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

本文使用Stata16軟件對(duì)調(diào)整后的全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率進(jìn)行分析，得到對(duì)數(shù)收益率序列的特征統(tǒng)計(jì)圖。如圖1所示，2021年全國(guó)碳交易市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)最低價(jià)格為41.84元/噸， 最高價(jià)格為56.97元/噸，波動(dòng)幅度相對(duì)較大。但隨著全國(guó)碳交易市場(chǎng)相關(guān)機(jī)制與配套法律的完善，2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)收盤(pán)價(jià)格波動(dòng)逐漸趨于穩(wěn)定，其均價(jià)維持在55～60元/噸。

整體看全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率序列不嚴(yán)格滿(mǎn)足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布， 本文使用Stata16軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)處理，得到全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率統(tǒng)計(jì)圖（見(jiàn)圖2）以及全國(guó)碳交易市場(chǎng)價(jià)格收益率統(tǒng)計(jì)值（見(jiàn)表2）。

首先就標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行波動(dòng)性分析，標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)值越大說(shuō)明價(jià)格波動(dòng)越大。從表2可知，全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為0.0200， 說(shuō)明全國(guó)碳交易市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)較小。其次就偏度進(jìn)行分析，從表2可知全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列的偏度為0.8558，呈現(xiàn)出正偏態(tài)特征。然后從峰度進(jìn)行分析，峰度近似于零則說(shuō)明數(shù)據(jù)符合正態(tài)分布，峰度大于零是分布陡峭，峰度小于零是分布平緩。從表2可知， 全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列的峰度為8.7444，峰度大于3，分布特征呈現(xiàn)出過(guò)高峰度；Jarque-Bera統(tǒng)計(jì)量的值為532.9280， 說(shuō)明不服從正態(tài)分布。 因此分析得出全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列的分布并不滿(mǎn)足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布， 具有“尖峰厚尾”的分布特征，同時(shí)根據(jù)LM統(tǒng)計(jì)量可得出序列存在異方差。

本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行ADF檢驗(yàn)。 根據(jù)表3檢驗(yàn)結(jié)果，全國(guó)碳交易市場(chǎng)t統(tǒng)計(jì)量絕對(duì)值為21.583，大于1%、5%、10%水平下的臨界值，可以拒絕原假設(shè)H0：序列存在單位根。由此可知全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列為平穩(wěn)序列。并且P值為0同樣證明全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列為平穩(wěn)序列。

為了避免上述檢驗(yàn)方法存在局限性，本文進(jìn)一步采用自相關(guān)檢驗(yàn)，通過(guò)判斷序列的自相關(guān)性是否隨滯后階數(shù)提高而縮小。當(dāng)序列自相關(guān)性隨滯后階數(shù)提高而縮小則證明序列為平穩(wěn)序列，相反當(dāng)序列自相關(guān)性隨滯后階數(shù)提高而擴(kuò)大則證明序列為非平穩(wěn)序列。根據(jù)表4可知，隨著滯后期擴(kuò)大，自相關(guān)系數(shù)以及偏自相關(guān)系數(shù)均趨近于0，表明自相關(guān)性縮小，進(jìn)而證明序列為平穩(wěn)序列。因此，從兩種檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看，全國(guó)碳交易市場(chǎng)數(shù)據(jù)序列為平穩(wěn)序列。

（二）游程檢驗(yàn)結(jié)果

本文以0作為全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率的分割點(diǎn)，將全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率序列分為兩部分，分別代表資產(chǎn)價(jià)格漲跌情況。結(jié)果如表5所示，Z統(tǒng)計(jì)量值為0.53，P值為0.59， 整體來(lái)看Z統(tǒng)計(jì)量值較小而P值較大，所以不能拒絕原假設(shè)，故得出結(jié)論，全國(guó)碳交易市場(chǎng)達(dá)到弱式有效。

（三）方差比檢驗(yàn)結(jié)果

本文通過(guò)對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列的方差、異方差調(diào)整的方差以及方差比進(jìn)行分析，并取滯后8階觀(guān)察方差比，根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)可知全國(guó)碳交易市場(chǎng)序列存在異方差，檢驗(yàn)結(jié)果如表6所示。

根據(jù)表6觀(guān)測(cè)可知， 對(duì)比統(tǒng)計(jì)量在5%顯著性水平下的臨界值1.45，所有滯后階數(shù)Z（k）統(tǒng)計(jì)量的絕對(duì)值均大于該值，拒絕原假設(shè)，認(rèn)為序列不具有隨機(jī)性， 即全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。對(duì)于樣本的異方差性，本文進(jìn)一步運(yùn)用Z*（k）統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行分析，同樣可以得出該統(tǒng)計(jì)量的絕對(duì)值大于臨界值，由此拒絕原假設(shè)。因此，方差比檢驗(yàn)結(jié)果顯示全國(guó)碳交易市場(chǎng)有效性未達(dá)到弱式有效。

（四）重標(biāo)極差法結(jié)果

本文根據(jù)對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)Hurst指數(shù)的計(jì)算來(lái)分析全國(guó)碳交易市場(chǎng)的特征。 運(yùn)用Matlab軟件計(jì)算全國(guó)碳交易市場(chǎng)的Hurst指數(shù)，進(jìn)而檢驗(yàn)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性，計(jì)算結(jié)果如表7所示。根據(jù)重標(biāo)極差法檢驗(yàn)結(jié)果可知，全國(guó)碳交易市場(chǎng)重標(biāo)極差法結(jié)果通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。對(duì)于全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率Hurst指數(shù)為0.3765，小于0.5，表明對(duì)數(shù)收益率序列具有反持續(xù)性，進(jìn)一步可得全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列不具有隨機(jī)性，全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。

（五）不同結(jié)果比較

具體來(lái)看，游程檢驗(yàn)的局限性在于沒(méi)有考慮價(jià)格變化數(shù)值的大小，全國(guó)碳交易市場(chǎng)開(kāi)始初期資產(chǎn)價(jià)格變化幅度大，而后期基本趨于穩(wěn)定，受游程檢驗(yàn)局限性所影響，單方面使用游程檢驗(yàn)得出結(jié)論缺乏說(shuō)服力。全國(guó)碳交易市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)量少，市場(chǎng)活躍度低，對(duì)此類(lèi)市場(chǎng)進(jìn)行方差比檢驗(yàn)會(huì)影響結(jié)果的精度和準(zhǔn)確性。重標(biāo)極差法存在不能準(zhǔn)確區(qū)分長(zhǎng)期記憶與短期記憶的局限性。整體而言，全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。

（六）結(jié)果與討論

自2021年成立至今， 全國(guó)碳交易市場(chǎng)仍處于起步階段，與歐盟國(guó)家相比，行業(yè)覆蓋率、市場(chǎng)活躍度、市場(chǎng)參與主體以及金融工具等方面都還存在一定差距，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性較低，碳交易定價(jià)機(jī)制還未形成，市場(chǎng)參與者主要依靠歷史交易信息來(lái)確定碳資產(chǎn)價(jià)格。由于全國(guó)碳交易市場(chǎng)參與主體目前僅以排放主體為主，中介機(jī)構(gòu)參與數(shù)量較少，同時(shí)現(xiàn)階段主要為現(xiàn)貨交易，缺少其他金融產(chǎn)品，盡管在一定程度上抑制了投機(jī)行為， 但無(wú)法很好地激發(fā)市場(chǎng)活力，促使更多的市場(chǎng)主體參與碳交易，影響了碳價(jià)定價(jià)機(jī)制的形成。 從成交量和成交方式上來(lái)說(shuō)，全國(guó)碳交易市場(chǎng)仍然規(guī)模較小，流動(dòng)性不足。從市場(chǎng)主體來(lái)看，目前主要納入發(fā)電行業(yè)重點(diǎn)排放單位約2000多家，其余七個(gè)重點(diǎn)行業(yè)仍在等待納入。

“十二五”時(shí)期是我國(guó)碳交易試點(diǎn)的關(guān)鍵時(shí)期，自2011年國(guó)家發(fā)改委確定7個(gè)試點(diǎn)城市后， 各試點(diǎn)城市根據(jù)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、 重點(diǎn)排放行業(yè)企業(yè)、納入的交易品種等特征，各自開(kāi)展了交易頂層設(shè)計(jì)，并于2013年陸續(xù)啟動(dòng)線(xiàn)上交易，同時(shí)均配套出臺(tái)了管理辦法等政策文件。2017年福建省試點(diǎn)交易啟動(dòng)后，全國(guó)形成了8大交易試點(diǎn)，各個(gè)試點(diǎn)區(qū)域管控門(mén)檻、覆蓋行業(yè)、納入氣體、交易工具、配額總量均有特色?！笆濉睍r(shí)期是我國(guó)全國(guó)碳交易市場(chǎng)建設(shè)的關(guān)鍵時(shí)期，在試點(diǎn)區(qū)域經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上啟動(dòng)全國(guó)碳交易市場(chǎng)。根據(jù)目前國(guó)內(nèi)相關(guān)碳交易市場(chǎng)有效性研究結(jié)果，試點(diǎn)交易市場(chǎng)有效性總體仍然沒(méi)有達(dá)到弱勢(shì)有效，總結(jié)其主要原因在于政府重視程度不足、市場(chǎng)參與者少、交易品種單一等。試點(diǎn)交易市場(chǎng)中真正有金融機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)或第三方碳資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)參與的幾乎沒(méi)有。 廣東和北京先后于2016年和2018年推出碳期貨合約，但整體而言我國(guó)地方碳交易市場(chǎng)交易品種仍然以現(xiàn)貨為主，缺少期貨等風(fēng)險(xiǎn)交易工具。試點(diǎn)交易市場(chǎng)并未達(dá)到預(yù)期效果。2018年，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》， 規(guī)定了市場(chǎng)管理和監(jiān)管體系，但作為指導(dǎo)性文件難以滿(mǎn)足對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)具體操作的規(guī)范。由于碳交易市場(chǎng)為人為構(gòu)建的金融交易市場(chǎng)，市場(chǎng)交易機(jī)制的設(shè)計(jì)需要在交易過(guò)程中不斷總結(jié)和完善，現(xiàn)階段我國(guó)碳交易市場(chǎng)仍然需要進(jìn)一步探索，這樣才能更好地為實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)服務(wù)。

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

1.2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)較2021年趨于平穩(wěn)

根據(jù)上述分析可以得出， 2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)較2021年趨于平穩(wěn)，由圖1可知2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)幅度相較于2021年減小，全國(guó)碳交易市場(chǎng)更加穩(wěn)定。具體表現(xiàn)在碳配額波動(dòng)程度、全國(guó)碳市場(chǎng)交易量、企業(yè)參與市場(chǎng)積極性三方面。 首先，2022年碳配額價(jià)格整體呈現(xiàn)平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，較2021年同期波動(dòng)幅度較小。 這表明市場(chǎng)參與者對(duì)碳配額價(jià)格的預(yù)期相對(duì)穩(wěn)定， 供求關(guān)系相對(duì)平衡，市場(chǎng)波動(dòng)性較低。其次，2022年全國(guó)碳交易市場(chǎng)的交易總量相比2021年同期有了較大的增長(zhǎng)，但整體呈現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)， 沒(méi)有出現(xiàn)大的波動(dòng)。這表明，碳交易市場(chǎng)的交易參與者較為穩(wěn)定，市場(chǎng)交易規(guī)模擴(kuò)大， 市場(chǎng)運(yùn)行相對(duì)平穩(wěn)。最后，2022年， 全國(guó)范圍內(nèi)的企業(yè)對(duì)于參與碳交易的積極性較高， 認(rèn)識(shí)到了碳排放對(duì)于企業(yè)發(fā)展的影響，并積極采取措施減少碳排放。這表明，碳交易市場(chǎng)的參與者已經(jīng)逐漸形成一定的共識(shí)，市場(chǎng)運(yùn)行相對(duì)平穩(wěn)。但由于2022年未開(kāi)展履約， 未來(lái)碳交易市場(chǎng)是否更加穩(wěn)定無(wú)法判斷。

2.不同檢驗(yàn)方法統(tǒng)計(jì)結(jié)果有所差異

全國(guó)碳交易市場(chǎng)收益率序列經(jīng)過(guò)游程檢驗(yàn)達(dá)到弱式有效，而經(jīng)過(guò)方差比檢驗(yàn)、重標(biāo)極差法等方法的檢驗(yàn)結(jié)果顯示出不同結(jié)論，綜合來(lái)看，不同的碳交易市場(chǎng)有效性檢驗(yàn)方法可能產(chǎn)生不同的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。因此，對(duì)碳交易市場(chǎng)的有效性進(jìn)行評(píng)估需要考慮多種檢驗(yàn)方法的結(jié)果，并對(duì)這些結(jié)果進(jìn)行綜合分析，不僅要考慮各種方法的優(yōu)缺點(diǎn)，還要考慮市場(chǎng)的具體情況，以便給出準(zhǔn)確的結(jié)論。

3.全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)有效

綜合考慮以上檢驗(yàn)結(jié)果得出全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。首先，方差比檢驗(yàn)結(jié)果顯示滯后8階方差比均大于臨界值1.45，全國(guó)碳交易市場(chǎng)未滿(mǎn)足弱式有效。其次，重標(biāo)極差法結(jié)果顯示全國(guó)碳交易市場(chǎng)對(duì)數(shù)收益率Hurst指數(shù)為0.3765， 小于0.5，同樣證明全國(guó)碳交易市場(chǎng)未滿(mǎn)足弱式有效。最后，雖然通過(guò)游程檢驗(yàn)得出全國(guó)碳市場(chǎng)收益率序列具有隨機(jī)性，但考慮到游程檢驗(yàn)存在的局限性以及全國(guó)碳交易市場(chǎng)數(shù)據(jù)少的特點(diǎn)，游程檢驗(yàn)結(jié)果僅作為參考。整體而言，本文認(rèn)為全國(guó)碳交易市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。由于全國(guó)碳交易市場(chǎng)實(shí)施時(shí)間不到兩年，交易數(shù)據(jù)量相對(duì)較少，本研究結(jié)論存在一定的缺陷與不足。

（二）相關(guān)建議

1.提高全國(guó)碳交易市場(chǎng)交易積極性

市場(chǎng)是否達(dá)到有效性很大程度上依賴(lài)于資產(chǎn)能否被活躍地交易。提高全國(guó)碳交易市場(chǎng)的交易積極性有利于保證資產(chǎn)在市場(chǎng)上充分流動(dòng)，使碳價(jià)的水平能夠反映全國(guó)碳交易市場(chǎng)供需以及流通成本，增加全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性。為此，應(yīng)逐步納入更多的行業(yè)，提高交易規(guī)模，還要適當(dāng)引入中介機(jī)構(gòu)，建立做市商制度，完善市場(chǎng)交易制度，方便市場(chǎng)參與者進(jìn)行交易， 降低市場(chǎng)參與者的信息搜集成本，提高全國(guó)碳交易市場(chǎng)交易的積極性和市場(chǎng)的流動(dòng)性。應(yīng)引入更多高質(zhì)量有效的市場(chǎng)參與者進(jìn)行碳交易， 方便全國(guó)碳交易市場(chǎng)參與者買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)接；同時(shí)引入國(guó)際資本，豐富市場(chǎng)參與者。目前全國(guó)碳交易市場(chǎng)以現(xiàn)貨交易為主，未來(lái)可以借鑒歐洲碳排放交易體系，豐富發(fā)展以碳期貨、碳期權(quán)、碳掉期為代表的全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)衍生品市場(chǎng)，提高市場(chǎng)交易的積極性[26]。

2.完善全國(guó)碳交易市場(chǎng)的法律法規(guī)

碳交易市場(chǎng)是由減排政策衍生出來(lái)的人為市場(chǎng)，其正常運(yùn)行必然需要政策法律保護(hù)[27]。推動(dòng)全國(guó)碳交易市場(chǎng)法律制度建設(shè)有利于規(guī)范交易行為，保護(hù)市場(chǎng)參與者的合法利益，提高其參與全國(guó)碳交易市場(chǎng)的積極性，提高全國(guó)碳交易市場(chǎng)的流動(dòng)性從而使價(jià)格更好地反映信息，提高全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性。 目前全國(guó)碳交易市場(chǎng)的相關(guān)法律法規(guī)僅有《碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》，作為部門(mén)規(guī)章其政策效力難以滿(mǎn)足全國(guó)碳交易市場(chǎng)正常運(yùn)行的需要，需要在制定有關(guān)全國(guó)碳交易市場(chǎng)上位法的同時(shí)不斷細(xì)化法律法規(guī)， 盡快明確政府和參與者的職責(zé)，保證全國(guó)碳交易市場(chǎng)的正常運(yùn)行。同時(shí)全國(guó)碳交易市場(chǎng)目前主要依靠行政手段干預(yù)，隨著全國(guó)碳交易市場(chǎng)法律法規(guī)的完善， 政府要在保證合理宏觀(guān)調(diào)控的同時(shí)放權(quán)給市場(chǎng)，這樣才能有效提高市場(chǎng)流動(dòng)性。

3.保持全國(guó)碳交易市場(chǎng)政策連續(xù)性

全國(guó)碳交易市場(chǎng)建設(shè)是一個(gè)復(fù)雜的長(zhǎng)期任務(wù)，需要有連續(xù)的政策進(jìn)行指引。連續(xù)的政策有利于明確政府各部門(mén)職責(zé)，增強(qiáng)市場(chǎng)參與者對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定的預(yù)期和信心，并為全國(guó)碳交易市場(chǎng)的交易提供穩(wěn)定可靠的引導(dǎo)。全國(guó)碳交易市場(chǎng)政策的制定要著眼于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)與生態(tài)目標(biāo)，并結(jié)合我國(guó)實(shí)際國(guó)情和全國(guó)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行循序漸進(jìn)的改進(jìn)。碳政策的制定要提前統(tǒng)籌考慮、 協(xié)調(diào)各部門(mén)利益， 避免政策頻繁修改、各部門(mén)規(guī)定不同等問(wèn)題，為全國(guó)碳交易市場(chǎng)參與者提供明確可供參考的政策標(biāo)準(zhǔn)。 政府可以出臺(tái)相關(guān)政策，鼓勵(lì)企業(yè)參與全國(guó)碳交易市場(chǎng)，通過(guò)交易達(dá)成碳減排目標(biāo)，獲得相應(yīng)的政策獎(jiǎng)勵(lì)。目前全國(guó)碳交易市場(chǎng)政策基本保持連續(xù)，就配額分配政策而言，堅(jiān)持配額免費(fèi)分配政策，并逐步優(yōu)化分配標(biāo)準(zhǔn)。

4.強(qiáng)化全國(guó)碳交易市場(chǎng)信息的披露

實(shí)踐證明，公開(kāi)透明的信息披露是提高市場(chǎng)有效性的基礎(chǔ)。合理規(guī)范全國(guó)碳交易市場(chǎng)的信息披露制度將減少市場(chǎng)上信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，市場(chǎng)參與者可以迅速對(duì)市場(chǎng)信息做出反應(yīng)，使碳價(jià)恢復(fù)到合理水平，進(jìn)而保證全國(guó)碳交易市場(chǎng)的有效性。同時(shí)透明的信息披露也是碳市場(chǎng)公平的重要保障，充分的信息披露不僅有利于政府監(jiān)管部門(mén)對(duì)市場(chǎng)中違法違規(guī)問(wèn)題進(jìn)行及時(shí)處理，而且有利于公眾輔助政府加強(qiáng)對(duì)全國(guó)碳交易市場(chǎng)的監(jiān)督，客觀(guān)公平的市場(chǎng)環(huán)境將進(jìn)一步提高市場(chǎng)的有效性。除此之外，可以建立碳交易信息平臺(tái)試點(diǎn)，為市場(chǎng)參與者提供實(shí)時(shí)的碳市場(chǎng)信息、企業(yè)減排情況和市場(chǎng)預(yù)測(cè)等，提高市場(chǎng)的透明度和公正性。目前《企業(yè)環(huán)境信息依法披露管理辦法》 已經(jīng)頒布實(shí)施， 應(yīng)及時(shí)跟蹤和評(píng)價(jià)管理辦法的實(shí)施效果，逐步建立完善信息披露機(jī)制。

5.加強(qiáng)全國(guó)與區(qū)域碳交易市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)

碳市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展依賴(lài)全國(guó)與區(qū)域碳交易市場(chǎng)的共同努力，需要政府協(xié)調(diào)好全國(guó)與區(qū)域碳交易市場(chǎng)的關(guān)系。全國(guó)碳交易市場(chǎng)行業(yè)覆蓋面廣，碳市場(chǎng)創(chuàng)新面臨更大風(fēng)險(xiǎn)，基于全國(guó)與區(qū)域碳交易市場(chǎng)的高度相關(guān)性，充分發(fā)揮區(qū)域碳交易市場(chǎng)的試點(diǎn)作用進(jìn)行聯(lián)動(dòng)創(chuàng)新，有利于提高碳市場(chǎng)有效性，高質(zhì)量完成碳減排工作。例如，在區(qū)域碳交易市場(chǎng)學(xué)習(xí)借鑒歐盟，進(jìn)行市場(chǎng)穩(wěn)定儲(chǔ)備機(jī)制（MSR）、碳關(guān)稅等機(jī)制的試點(diǎn)， 并逐步應(yīng)用于全國(guó)碳交易市場(chǎng)。因此政府需要明確兩者在碳交易市場(chǎng)體系中的位置，創(chuàng)造兩者溝通交流的體制，從而實(shí)現(xiàn)全國(guó)與區(qū)域碳交易市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)創(chuàng)新發(fā)展。

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An Empirical Analysis of the Effectiveness of the National Carbon Emissions Trading Market

Liu jiangfan1，2， Hou hengyu1， Zhang Jianhong3

（1. College of Finance， Hebei University of Economics and Business， Shijiazhuang 050061， China;

2. Green Finance Institution， Hebei University of Economics and Business， Shijiazhuang 050061， China;

3. China International Engineering Consulting Corporation，Beijing 100048， China）

Abstract： In this paper， the closing price data of 357 national carbon emission trading markets from July 16， 2021 to December 30， 2022 are selected， and the effectiveness of the national carbon emission trading market is comprehensively analyzed by the run test method， the variance ratio test method and the rescaled range analysis method， and the differences between the tests are compared. The results show that the national carbon emission trading market in 2022 tends to be stable compared with 2021， and the statistical results obtained by different test methods are different， but the national carbon emission trading market has not reached a weak form efficiency level on the whole. This paper suggests that intermediaries and innovative trading tools should be actively introduced to improve the enthusiasm of the national carbon emission trading market， establish and improve relevant laws and regulations， ensure policy continuity， and strengthen the disclosure of information on the national carbon emission trading market to improve market transparency， so as to improve market effectiveness. At the same time， information disclosure should be strengthened， so as to promote joint development with regional carbon emission trading markets.

Key words： national carbon emissions trading market; market effectiveness; rescaled range analysis method; information disclosure

（責(zé)任編輯：李丹；校對(duì)：龍會(huì)芳）