康趙宇 姜先登 蒯依澄

【摘要】在市場化及全球化加速發(fā)展的今天， 承擔社會責任已基本成為企業(yè)之間的共識， 而董事高管責任保險作為管理層的避險手段將如何影響企業(yè)社會責任？本文通過選取2010 ～ 2018年潤靈環(huán)球披露的企業(yè)社會責任評分數(shù)據(jù)， 探究董事高管責任保險對企業(yè)社會責任的影響， 結果發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)認購董事高管責任保險顯著提升了企業(yè)社會責任表現(xiàn)， 這一結果在更換社會責任的衡量方式后仍然保持不變。同時， 在使用傾向得分匹配法、 工具變量法解決了潛在的內生性問題后， 結果依然穩(wěn)健。異質性分析發(fā)現(xiàn)， 董事高管責任保險對企業(yè)社會責任的正向作用對于非國有企業(yè)和管理層有海外背景的企業(yè)更為顯著。進一步機制研究表明， 董事高管責任保險通過吸引優(yōu)秀管理人才于公司任職、 緩解管理層的短視程度， 進而推動企業(yè)社會責任的履行。研究結論對于推動董事高管責任保險的普及、 加快企業(yè)由“經濟人”向“經濟人+社會人”轉軌以及實現(xiàn)企業(yè)和我國資本市場可持續(xù)發(fā)展具有一定的啟示意義。

【關鍵詞】董事高管責任保險；企業(yè)社會責任；激勵監(jiān)督效應；公司治理

【中圖分類號】 F234.4? ? ?【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2023）01-0063-10

一、 引言

隨著我國社會主義市場經濟體制持續(xù)快速發(fā)展， 全社會對于生態(tài)環(huán)境、 資源配置、 社會發(fā)展、 產品質量的重視程度與日俱增。企業(yè)既是地區(qū)經濟發(fā)展的重要支柱， 亦是社會“公民”， 除扮演“經濟人”的角色外， 還需履行社會責任， 承擔“社會人”角色。2020年， 習近平總書記在企業(yè)家座談會上指出， “任何企業(yè)存在于社會之中， 都是社會的企業(yè)， 只有真誠回報社會、 切實履行社會責任的企業(yè)家， 才能真正得到社會認可”。2021年4月召開的ESG中國論壇主要圍繞“負責任、 高質量、 可持續(xù)”主題， 意在建立健全ESG治理， 推進上市公司履行社會責任， 促進中國資本市場的可持續(xù)發(fā)展。由此可見， 包括政府和非政府組織在內的社會各界均廣泛地關注著企業(yè)社會責任。在政府的要求和市場化的推動下， 履行社會責任已成為企業(yè)普遍接受的規(guī)則。

履行社會責任屬于企業(yè)管理行為之一， 董事高管作為企業(yè)的經營決策者， 引導著企業(yè)的一系列行為， 企業(yè)如何制定并實施社會責任戰(zhàn)略也將受到董事高管決策的影響。積極承擔社會責任在為企業(yè)帶來競爭力和生命力的同時， 也將耗費企業(yè)大量的財力和資源， 甚至引致企業(yè)短期財務績效下降， 加大了管理層的執(zhí)業(yè)風險。2002年我國首次推出董事高管責任保險（簡稱“董責險”）， 以應對董事、 監(jiān)事、 高級管理人員（簡稱“董監(jiān)高”）不當履行職位被追究責任時， 由保險公司承擔賠償責任。張瑞綱和張浩（2019）指出， 董責險是一種保障高管在進行公司管理過程中發(fā)生個人過失責任的經濟行為， 亦屬于一種尋求保險公司承保其職業(yè)責任風險并在發(fā)生損失時對其進行經濟補償?shù)臋C制。董責險作為風險對沖的重要工具， 可以緩解企業(yè)董監(jiān)高的執(zhí)業(yè)風險， 進而影響董監(jiān)高決策的制定與執(zhí)行。董責險自推出以來， 尚未受到廣泛關注， 董責險投保率仍處于較低水平。而2020年《證券法》的實施加大了公司因存在違規(guī)信息而對公司控股股東、 實際控制人的責任和處罰力度， 提高了上市公司及其董監(jiān)高的訴訟風險， 致使董責險熱度飆升， 上市公司投保董責險的需求激增。

基于上述背景， 本文通過選取2010 ～ 2018年參與潤靈環(huán)球社會責任評級的上市公司為研究樣本， 建立混合OLS模型， 從公司治理視角， 探討企業(yè)購買董責險是否會提升企業(yè)的社會責任表現(xiàn)。研究發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)認購董責險顯著提升了企業(yè)社會責任的承擔， 在運用金融機構數(shù)量作為工具變量解決模型中潛在的內生性問題、 改變企業(yè)社會責任的衡量標準以及使用傾向得分匹配方法后， 主要結論依舊穩(wěn)健。除此之外， 企業(yè)產權性質、 管理層特征在董責險與企業(yè)社會責任的關系中有一定的調節(jié)作用， 在非國有企業(yè)和管理層擁有海外背景的企業(yè)中， 董責險對企業(yè)社會責任的影響更強烈。進一步地研究表明， 優(yōu)秀的管理人才和管理層的短視行為在董責險與企業(yè)社會責任中發(fā)揮著重要的機制作用， 企業(yè)認購董責險后， 為管理層的決策風險“兜底”， 有利于留住和吸引優(yōu)秀的董監(jiān)高， 緩解管理層短視程度， 加大企業(yè)社會責任的履行力度。

本文可能存在的貢獻如下： 第一， 以董責險這一獨特的外部治理視角為切入點， 探討其對企業(yè)社會責任的影響， 在拓展企業(yè)社會責任影響因素的同時， 擴充了董責險的研究范圍， 豐富了我國背景下對董責險影響公司治理的認識。第二， 基于董責險的激勵與監(jiān)督假說， 從管理層短視、 吸引優(yōu)秀管理人才兩個層面， 考察了董責險影響企業(yè)社會責任表現(xiàn)的路徑， 為董責險影響企業(yè)社會責任的作用機制提供了研究思路與證據(jù)支持。第三， 履行社會責任有助于提升企業(yè)競爭力， 而購買董責險能激勵管理層大膽制定履行社會責任的戰(zhàn)略， 研究結論對于助力董責險普及、 完善上市公司治理結構、 提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)具有一定的理論價值。與此同時， 有助于加深上市公司對董責險的了解， 為上市公司是否購買董責險提供經驗參考， 亦為企業(yè)如何獲取競爭優(yōu)勢提供新的思路。第四， 在世界經濟總體低迷、 保護主義持續(xù)上升的外部環(huán)境， 以及我國“十四五”時期企業(yè)改革的內部環(huán)境下， 推動我國企業(yè)積極履行社會責任， 對實現(xiàn)企業(yè)和資本市場的可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。本文揭示了董責險與企業(yè)社會責任表現(xiàn)的關系， 有助于相關部門深刻認識我國企業(yè)履行社會責任的行為動因， 為相關部門督促企業(yè)履行社會責任提供了新的工作方向， 對實現(xiàn)我國企業(yè)從“經濟人”向“經濟人+社會人”轉變具有重要的借鑒意義。

二、 文獻回顧與研究假設

（一）文獻回顧

董責險起源于美國， 作為轉移高管履職風險的重要工具， 在西方資本市場得到廣泛認可和運用， 但是關于其公司治理效應， 學術界展開了較為廣泛的爭論和探討， 目前主要存在三種假說： 一是管理層激勵假說， 由于董責險能為管理層的職業(yè)風險“兜底” （陳險峰等，2014）， 因此購買董責險能緩解管理層的職業(yè)壓力（胡國柳和胡珺，2017）， 激發(fā)管理層履職的積極性， 推動管理層做出大膽決策， 少拒絕有風險但具有較高價值的項目（Manso，1860；Hwang和Kim，2018）。二是外部監(jiān)督假說， 企業(yè)購買董責險， 引入保險公司作為外部監(jiān)督機制， 能得到來自保險公司專業(yè)且有效的監(jiān)督， 從而提高企業(yè)治理水平， 提升代理效率、 降低代理成本（許榮和王杰， 2012）。三是道德風險假說， 該理論認為管理層的責任會被董責險弱化， 從而加劇公司代理成本問題， 降低公司績效（Lin等，2013）， 董責險對高管的過度保護， 易引致潛在機會主義行為， 增大企業(yè)的訴訟風險（胡國柳和秦帥，2016）。

由此可見， 董責險作為一種外部治理機制， 將影響企業(yè)管理層的經營決策， 而企業(yè)社會責任的履行深受管理層決策的影響， 因此董責險可能通過影響管理層決策進而影響企業(yè)社會責任的承擔。目前有關企業(yè)社會責任的研究， 主要圍繞企業(yè)社會責任和企業(yè)績效的關系， 以及企業(yè)社會責任的影響因素。關于企業(yè)社會責任與企業(yè)績效的關系， 學術界普遍認為企業(yè)履行社會責任將對企業(yè)績效產生影響。就企業(yè)社會責任的影響因素而言， 已有文獻多從外部治理和內部治理層面展開研究。外部治理因素視角考察了企業(yè)所在地區(qū)市場化進程（彭玨和陳紅強，2015）、 政治激勵（孔東民和程序，2019）、 媒體關注（張可云和劉敏，2021）等因素對企業(yè)社會責任表現(xiàn)的影響。內部治理因素主要圍繞產權性質（蘇蕊芯和仲偉周，2011）、 機構投資者持股（全晶晶，2022）、 管理層特征包括學歷、 任期、 變更（曹越和郭天梟，2020；林宏妹等，2020；李丹，2021）等方面。

已有的文獻表明， 企業(yè)外部治理因素以及管理層因素將影響企業(yè)的社會責任表現(xiàn)， 這構成了本文研究的出發(fā)點。但在梳理總結現(xiàn)有關于董責險、 企業(yè)社會責任的研究后發(fā)現(xiàn)， 鮮有文獻將外部治理因素拓展至責任保險層面， 探討責任保險與企業(yè)社會責任的關系。因此， 本文以董責險為突破口， 探討其對企業(yè)社會責任的影響。

（二）董責險與企業(yè)社會責任

隨著市場化及全球化的快速發(fā)展， 企業(yè)履行社會責任已然成為一種共識和潮流。積極承擔社會責任有利于樹立企業(yè)良好的形象， 提升企業(yè)競爭力和品牌聲譽（Saeidi等，2015）。企業(yè)正直的形象、 良好的聲譽會吸引更多的消費者、 投資者等， 為企業(yè)帶來資本資源、 人力資源和市場資源（王建玲等，2018）， 進而提升企業(yè)的經營績效、 盈利能力， 推動企業(yè)的長遠發(fā)展（鄭培等，2020）。于企業(yè)管理層而言， 做出履行社會責任的決策， 亦能為管理層樹立社會聲譽、贏取一定的社會地位（Galaskiewicz，1997）。社會責任是將傳統(tǒng)的投資模式加上公共利益等方面的新型投資， 然而這一投資形式依然具有傳統(tǒng)投資的基本特征， 即投資成本高、 期限長、 收益不確定等。當前我國的市場經濟和法律制度不夠完善， 社會責任的相關規(guī)定尚不健全且不易操作， 加之管理層缺乏對社會責任的充分認識， 企業(yè)在社會責任實踐過程中， 可能會對企業(yè)造成一定的負面影響， 導致部分的資源浪費（Di Giuli和Kostovetsky，2014；Buchanan等，2018）。如企業(yè)注重環(huán)境保護、 進行慈善捐贈會增加企業(yè)的生產成本和運營成本， 耗費企業(yè)大量的財富與資源， 擠占企業(yè)的主要戰(zhàn)略計劃。根據(jù)邊際收益遞減規(guī)律， 企業(yè)初期用于社會責任投入的增加， 將會大幅增加企業(yè)的經營成本， 并不會為企業(yè)帶來較大的收益（楊金玲，2009）。這也意味著， 企業(yè)履行社會責任在短期內會造成公司資源損耗， 影響公司收益， 導致公司經營效益低下， 損害公司價值， 具有一定的風險性（溫素彬和方苑，2008）。因此， 企業(yè)在履行社會責任時， 需要有足夠的風險承受能力、 長遠的目光和良好的策略。

董監(jiān)高作為企業(yè)的管理者和經營決策者， 對企業(yè)的經營決策、 財務決策、 發(fā)展方向有著重要影響。根據(jù)委托代理理論和信息不對稱理論， 一方面， 董監(jiān)高作為企業(yè)的管理層， 與所有者之間形成契約關系， 管理層替所有者經營管理企業(yè)， 但由于存在信息不對稱， 股東掌握的信息和管理層掌握的信息并不完全一致， 因此股東傾向于根據(jù)企業(yè)的經營業(yè)績評判管理者的經營管理能力。另一方面， 管理層作為代理人， 應當以維護委托者的利益為出發(fā)點去管理企業(yè)， 而事實上， 管理者多具有自利性， 其做出的決策往往出于增加自身利益（楊亞西和張茜，2021）。因此， 在管理層中普遍存在風險厭惡傾向， 管理層為了維護自身利益、 規(guī)避降薪和被解雇風險， 通常選擇較為保守的經營戰(zhàn)略， 使得決策和執(zhí)行存在滯后， 導致企業(yè)未能及時地做出科學決策而錯失良好的發(fā)展機會（Boyer等，2012）。對于履行企業(yè)社會責任這種在短期內會降低企業(yè)財務收益、 具有風險性的事項， 管理層易出現(xiàn)短視行為， 即管理層更關注短期績效而忽視企業(yè)長期利益。因此， 管理層為規(guī)避因履行社會責任而導致財務績效減少的風險， 傾向于以企業(yè)短期財務績效代替來日長期的社會績效， 而選擇不積極履行企業(yè)社會責任的經營戰(zhàn)略。

對此， 有必要引入能夠降低風險厭惡、 提升董監(jiān)高風險承受力的機制， 以避免此類“畏首畏尾”的決策行為。董責險作為企業(yè)風險對沖、 損失補償和高管轉移職業(yè)風險的重要工具（凌士顯和劉澳，2020）， 能夠將管理層在履職過程中， 因被指控工作疏忽或行為不當而被追究的賠償責任轉嫁給保險人。由于董責險能實現(xiàn)風險對沖和轉移， 其引入有效地完善了企業(yè)的外部治理機制。根據(jù)管理層激勵假說， 企業(yè)購買董責險一方面能降低管理層決策失誤的風險與損失， 提升管理層的風險承受力， 減輕管理層對因做出承擔社會責任決策而導致企業(yè)短期財務效益下降的擔憂， 有利于管理層綜合客觀地衡量履行社會責任帶來的風險與效益； 另一方面能激勵偏好規(guī)避風險的管理層大膽進行決策， 減少拒絕有風險但具有高價值的項目， 提高管理層因承擔社會責任導致短期財務績效下降風險的承擔水平， 改善管理層的短視行為， 鼓勵管理層致力于企業(yè)的長遠發(fā)展（張十根和王信平，2021）?？v然履行企業(yè)社會責任在短期內會嚴重影響企業(yè)財務績效（溫素彬和方苑，2008）， 可能出現(xiàn)的決策失誤易引發(fā)企業(yè)利益相關者對管理層的民事訴訟， 加大了管理層面臨訴訟風險的可能性， 但購買董責險能夠將管理層因承擔社會責任而面臨的訴訟風險轉嫁給保險人（凌士顯和白銳鋒，2017）， 并且董責險作為損失補償工具， 即使發(fā)生利益相關者訴訟， 亦能減輕管理層訴訟賠償風險， 大幅度降低了企業(yè)承擔社會責任的成本， 進而推動管理層做出積極履行企業(yè)社會責任的決策。此外， 董責險的購買弱化了管理層與股東之間的代理問題， 提高了管理層與股東之間的互信度， 推動管理層將自身利益與股東、 企業(yè)利益相結合（胡國柳和胡珺，2017）， 履行社會責任本身有利于管理層個人利益， 在董責險對董監(jiān)高履職風險的“兜底”下， 更加驅使管理層做出承擔企業(yè)社會責任的決策， 以實現(xiàn)個人和企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。同時， 引入緩解管理層履職風險的董責險， 有利于企業(yè)鑒別并吸引優(yōu)質管理人員進入公司（Priest，1987）， 高質量的管理層責任意識普遍較強， 往往更重視企業(yè)社會責任承擔， 且高質量人才的加入賦能了管理層的決策水準， 有利于提升履行社會責任決策質量。因此， 本文提出研究假設： H： 企業(yè)購買董責險， 能提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)。

三、 數(shù)據(jù)來源及變量定義

（一）數(shù)據(jù)來源

本文主要涉及企業(yè)層面和省份層面數(shù)據(jù)。企業(yè)層面數(shù)據(jù)包括企業(yè)的財務數(shù)據(jù)、 管理層特征、 社會責任表現(xiàn)、 董責險認購數(shù)據(jù)。省份層面主要是上市公司所在省的國內生產總值。

企業(yè)的財務數(shù)據(jù)、 管理層特征數(shù)據(jù)， 以及省份層面數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。企業(yè)社會責任表現(xiàn)數(shù)據(jù)取自潤靈環(huán)球責任評級系統(tǒng)提供的企業(yè)社會責任報告評分。潤靈環(huán)球是我國評級企業(yè)社會責任的第三方權威機構， 其對上市公司發(fā)布的社會責任報告進行評分， 評分結果體現(xiàn)了企業(yè)社會責任的承擔水平。企業(yè)董責險認購數(shù)據(jù)來源于中國研究數(shù)據(jù)服務平臺（CNRDS）， 并經手工整理而成。

本文選取2010 ～ 2018年參與了潤靈環(huán)球企業(yè)社會責任評級的公司為研究樣本， 將企業(yè)財務數(shù)據(jù)、 管理層特征、 社會責任表現(xiàn)和董責險認購數(shù)據(jù)匹配后， 對初始樣本進行了以下處理：①剔除金融行業(yè)的樣本； ②剔除當年交易狀態(tài)為ST和PT的公司樣本； ③剔除變量中存在數(shù)據(jù)缺失的觀測值； ④為避免極端值的影響， 對公司財務數(shù)據(jù)進行了Winsorize縮尾處理。經過上述處理后， 最終得到樣本區(qū)間為2010 ～ 2018年5224個上市公司年度樣本。

（二）變量定義

1.? 董責險（INS）。由于我國證監(jiān)會未強制要求上市公司披露董責險認購信息， 因此難以獲取認購董責險上市公司的投保金額和投保人數(shù)等詳細信息。本文借鑒國內外學者的普遍做法， 以企業(yè)是否認購董責險為依據(jù)設置虛擬變量， 若上市公司提到引入董責險且經公司組織機構投票通過， 或者公告中披露了董責險的購買信息， 則認為該上市公司已認購董責險， 對虛擬變量（INS）賦值為1， 反之為0。

2. 企業(yè)社會責任（CSR）。參考鄧曦東等（2019）的研究， 本文以潤靈環(huán)球提供的企業(yè)社會責任報告評分來衡量企業(yè)社會責任履行程度。該評級系統(tǒng)參考最新國際權威社會責任標準ISO26000， 從“整體性、 內容性、 技術性、 行業(yè)性”四個零級指標， 對企業(yè)披露的社會責任報告進行評分， 具有一定的權威性和參考性， 潤靈環(huán)球發(fā)布的評分越高， 則表明企業(yè)社會責任表現(xiàn)越好。

3. 控制變量。在參考相關研究的基礎上， 文本從企業(yè)特征、 管理層特征、 省份特征三個層面選取控制變量。企業(yè)特征變量包括企業(yè)規(guī)模（Size）、 資產收益率（ROA）、 資產負債率（LEV）、 企業(yè)年齡（Age）、 產權性質（SOE）、 機構投資者持股比例（Ins_Share）。管理層特征變量包括董事會規(guī)模（B_Size）、 獨立董事占比（B_Indep）、 高管規(guī)模（G_Size）、 管理層男性占比（M_Male）、 管理層是否有金融背景（M_FBack）、 管理層薪酬（M_Salary）、 管理層年齡（M_Age）。省份特征變量為地區(qū)國內生產總值（AveGDP）。此外， 還控制了年度（Year）和行業(yè)（Industry）固定效應。

各變量的詳細定義如表1所示。

（三）模型設定

為檢驗企業(yè)認購董責險對企業(yè)社會責任表現(xiàn)的影響， 本文構建如下模型：

CSRit=β0+β1INSit+β2Controlit+YearFE+

IndustryFE+εit （1）

本文使用混合OLS模型， 其中： 被解釋變量CSR代表企業(yè)社會責任表現(xiàn)， β0為常數(shù)項， 核心解釋變量INS表示在樣本區(qū)間內公司是否認購董責險。Control表示其他控制變量， 包括企業(yè)特征、 管理層特征和省份特征變量。Year FE和Industry FE分別表示年度和行業(yè)固定效應， εit為殘差項。i、 t分別表示i企業(yè)在第t年的觀測值。

四、 實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

本文對主要變量進行了描述性統(tǒng)計， 如表2所示。

由表2可知， 企業(yè)社會責任評分的平均值為40.58分， 最高分為89， 最低分為15.12， 標準差達到12.3， 說明我國企業(yè)社會責任履行水平總體較低， 且不同企業(yè)之間社會責任表現(xiàn)存在較大差異。董責險的平均值為0.129， 表明在5224個樣本中， 僅有約12.9%的觀測值認購了董責險， 由此可見， 董責險在我國上市公司中的普及率較低。其余變量的指標與現(xiàn)有文獻匯報結果相近， 且均處于正常范圍， 說明本文的研究樣本具有一定的有效性。

（二）回歸分析

本文首先檢驗了認購董責險與企業(yè)社會責任表現(xiàn)的關系， 表3報告了模型（1）的回歸結果。第（1）列為不加入控制變量、 單純控制年份、 行業(yè)固定效應下， 董責險與企業(yè)社會責任的基本回歸結果， 董責險與企業(yè)社會責任的系數(shù)顯著為正。第（2） ～ （4）列為依次加入企業(yè)特征、 管理層特征和省份特征控制變量后的回歸結果。由第（4）列結果可知， 在控制企業(yè)特征、 管理層特征和省份特征后， 若企業(yè)認購了董責險， 則該企業(yè)的社會責任比未認購董責險的企業(yè)提高4.3159分， 且在1%的水平上顯著。由此可見， 企業(yè)認購董責險一定程度上為管理層的經營管理決策“兜底”， 緩解企業(yè)管理層的履職風險， 激勵管理層大膽決策， 進而推動企業(yè)社會責任的承擔。根據(jù)描述性統(tǒng)計結果， 目前企業(yè)社會責任平均得分約為40分， 而企業(yè)認購董責險后， 社會責任得分能顯著提升4.3159分， 達到了平均分的10%。該結果揭示了為改善企業(yè)社會責任表現(xiàn)， 引入董責險是一個可行的選擇， 這對于企業(yè)和社會而言具有重要意義。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1. 傾向得分匹配法（PSM）。我國董責險認購率較低， 上市公司董責險的購買可能存在非隨機性， 認購董責險可能與公司特征有關， 因此為避免樣本偏差導致內生性問題， 本文使用PSM方法糾正樣本偏誤。具體而言， 將認購董責險的公司樣本視為實驗組、 未認購董責險的公司樣本視為對照組， 使用模型（1）中公司規(guī)模、 資產收益率、 資產負債率、 上市年齡、 董事會規(guī)模、 獨立董事占比、 高管規(guī)模作為協(xié)變量， 將實驗組及對照組的公司樣本進行傾向得分匹配。本文運用了四種匹配模型， 以確保匹配結果的可靠性， 將匹配后的樣本代入模型（1）重新進行回歸。結果顯示， 董責險對企業(yè)社會責任的影響依然在1%的水平上顯著為正， 說明運用PSM檢驗后， 本文研究結果仍具有一定的穩(wěn)健性。

2. 工具變量法。企業(yè)社會責任表現(xiàn)越好的上市公司， 可能更有意愿購買董責險?；诖耍?本文運用工具變量法以解決可能存在的內生性問題， 借鑒Jia 和Tang（2018）以上市公司所在省份金融業(yè)法人單位數(shù)（F_Organs）作為工具變量。首先， 上市公司所在地區(qū)金融業(yè)法人單位越多， 管理層防范履職風險的意識愈強， 也就更愿意積極主動地了解董責險， 在對董責險有了深刻的認識后， 管理層購買董責險的可能性隨之提升。其次， 企業(yè)社會責任表現(xiàn)并不會受地區(qū)金融機構數(shù)量的影響， 二者之間無直接關系。由此可見， 地區(qū)金融機構數(shù)量是與董責險相關且嚴格外生的變量， 符合工具變量的標準。本文運用地區(qū)金融業(yè)法人單位數(shù)進行2SLS檢驗， 結果如表5所示。

第（1）列匯報了第一階段的回歸結果， 董責險與企業(yè)社會責任的系數(shù)在1%的水平上顯著為正， 說明上市公司所在地區(qū)金融機構越多， 上市公司購買董責險的可能性越大。并且第一階段F值為30.15， 通過了弱工具變量檢驗， 表明上市公司所在地的金融機構數(shù)量可以較好地作為董責險的工具變量。由第（2）列的回歸結果可知， 經工具變量調整后的董責險與企業(yè)社會責任的系數(shù)依然顯著正相關， 且在1%的水平上顯著。由此可見， 使用工具變量能有效排除內生性問題， 且在解決內生性問題后， 企業(yè)認購董責險依然能提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)。

3. 將解釋變量和控制變量滯后一期。本文在主回歸中， 采用當期的解釋變量、 控制變量對當期的被解釋變量進行回歸， 可能出現(xiàn)反向因果關系。為避免可能存在的反向因果而導致內生性問題， 參照張十根和王信平（2021）的研究， 將模型（1）中的解釋變量和控制變量均滯后一期?；貧w結果如表6第（1）列所示， 將解釋變量和控制變量滯后一期后， 本文的研究結論依然穩(wěn)健。

4. 替換被解釋變量。本文參照孔東民和程序（2019）的做法， 運用國泰安數(shù)據(jù)庫中的“上市公司社會責任報告基本信息”， 構建全新的企業(yè)社會責任。該基本信息從11個維度總結了上市公司社會責任報告的信息披露情況， 包括“上市公司發(fā)布的社會責任報告是否參照全球報告倡議組織（GRI）《可持續(xù)發(fā)展報告指南》， 是否披露股東、 債權人、 供應商、 職工、 客戶及消費者權益保護， 是否披露社會責任制度建設及改善措施、 公共關系和社會公益事業(yè)、 環(huán)境和可持續(xù)發(fā)展、 安全生產內容、 公司存在的不足”。本文根據(jù)是否披露設置0、 1變量， 并將11個維度的披露情況進行加總， 得到新的社會責任指標（C_CSR）。將新的指標替換原被解釋變量， 利用oLogit模型對模型（1）進行檢驗， 回歸結果如表6第（2）列所示。在新的指標衡量下， 企業(yè)認購董責險依然能顯著提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)。

（四）董責險與企業(yè)社會責任的異質性分析

1. 產權性質的調節(jié)效應。產權性質在我國是影響企業(yè)經營發(fā)展的重要因素， 國有企業(yè)及非國有企業(yè)由于產權性質的不同， 二者在企業(yè)行為、 公司治理方面均存在較大的差異。本文從企業(yè)產權性質角度， 研究董責險對企業(yè)社會責任表現(xiàn)的邊際影響。在考察產權性質的調節(jié)作用時， 引入了董責險與產權性質（INS×SOE）的交互項， 并代入模型（1）， 運用模型（1）對產權性質的調節(jié)作用進行回歸。研究結果如表7第（1）列所示， 董責險與產權性質的交互項系數(shù)顯著為負， 表明董責險對企業(yè)社會責任表現(xiàn)的提升作用在非國有企業(yè)中更顯著。

因產權性質的不同， 國有企業(yè)和非國有企業(yè)購買董責險、 履行社會責任的動機也有所區(qū)別。國有企業(yè)所有權歸屬于國家， 對政府的政策方針具有較高的響應度。隨著國家加大對董責險等保險產品的政策支持， 國有企業(yè)“首當其沖”成為政策信號的響應者， 管理層也多出于個人晉升目的， 積極響應政府政策方針購買董責險（潘曉影和張長海，2016）。國有企業(yè)的經營管理者多由政府任命， 通常存在所有者缺位的問題， 管理層常利用國有企業(yè)資源提升個人價值財富。另外， 管理層晉升并不以業(yè)績?yōu)槲ㄒ缓饬恐笜耍?難以對管理層形成有效的激勵， 弱化了管理層的積極作用（李丹，2021）。在個人利益和晉升指標多樣性的雙重作用下， 國有企業(yè)管理層較少關注企業(yè)的價值最大化和長遠發(fā)展， 進而履行社會責任的經濟動機較弱（蘇蕊芯和仲偉周，2011）。由此可見， 國有企業(yè)可能出于政治需要而購買董責險， 且對于履行企業(yè)社會責任的動機并不強烈， 因此在國有企業(yè)中， 董責險對于企業(yè)社會責任表現(xiàn)的提升作用并不明顯。除此之外， 國有企業(yè)存在所有者缺位的問題， 減輕了管理層可能面臨的訴訟風險， 進一步削弱了管理層購買董責險以降低決策風險、 提升企業(yè)社會責任的意愿。相比而言， 非國有企業(yè)購買董責險的決策更為理性， 管理層傾向于通過購買董責險完善公司治理機制， 降低履職風險（胡國柳和秦帥，2016）。非國有企業(yè)管理層的晉升往往以業(yè)績?yōu)槲ㄒ豢己酥笜耍?薪酬待遇也較為靈活， 有利于推動管理層關注企業(yè)經濟效益。非國有企業(yè)享有企業(yè)剩余價值索取權， 能夠直觀地獲取因履行社會責任帶來的價值增益（蘇蕊芯和仲偉周，2011）， 也更傾向于通過履行社會責任， 創(chuàng)造良好的外部環(huán)境， 獲得政府的支持， 從而實現(xiàn)企業(yè)價值。以上分析可以預期， 在非國有企業(yè)中， 董責險對企業(yè)社會責任的促進作用更為明顯。

2. 管理層是否有海外背景的調節(jié)效應。企業(yè)社會責任理念源自于歐美發(fā)達國家， 伴隨著工業(yè)化和全球化的發(fā)展， 企業(yè)社會責任理念逐步向發(fā)展中國家普及。目前， 西方企業(yè)社會責任在實踐中摸索了六十余年， 已取得了較為豐碩的成果和經驗， 并形成了較為完善的企業(yè)社會責任實施機制。董責險同樣起源于海外， 我國于2002年引進董責險， 但國內董責險的認購率和關注度遠低于西方國家。相對于國內企業(yè)而言， 歐美國家企業(yè)對于社會責任和董責險的運用經驗更為豐富， 關注度也更高。具有海外背景的管理層， 擁有海外工作經驗， 可能對于董責險、 企業(yè)社會責任有更多的認識。

因此， 本文進一步研究了認購董責險與企業(yè)社會責任表現(xiàn)的關系， 是否會受管理層海外背景的調節(jié)效應影響。為探索管理層海外背景的調節(jié)作用， 本文引入了管理層是否具有海外背景（M_OBack）的虛擬變量， 若企業(yè)管理層具有海外背景， 則該變量賦值為1， 反之為0。與此同時， 引入董責險與管理層是否具有海外背景（INS×M_OBack）虛擬變量的交互項， 并代入模型（1）， 運用模型（1）對管理層是否有海外背景的調節(jié)作用進行分析， 研究結果如表7第（2）列所示。結果表明， 在管理層具有海外背景的企業(yè)中， 董責險對企業(yè)社會責任履行的提升作用更明顯。原因在于， 有效履行企業(yè)社會責任需要管理層具備長遠的發(fā)展眼光以及良好的經營戰(zhàn)略。存在海外背景的管理層， 具有廣闊的戰(zhàn)略視野和國際資源（陳紅等，2021）， 有助于推動管理層制定高質量的企業(yè)社會責任決策， 提升企業(yè)社會責任履行程度。與此同時， 具有海外背景的管理層可能更加了解董責險， 也極大可能將董責險引入所在企業(yè)， 并運用到企業(yè)社會責任履行中， 以降低自身的決策風險， 維護自身利益， 推動企業(yè)發(fā)展。

五、 董責險影響企業(yè)社會責任的作用路徑分析

（一）管理層短視

近年來， 資本市場上存在的惡意收購、 股票流動性以及財務分析師的跟蹤， 對企業(yè)管理層產生了極大的壓力（Atanassov，2013）， 這種來自資本市場的壓力， 促使管理層將更多精力投在企業(yè)短期目標上。當前， 我國經濟轉型升級和法制化進程加快， 公民的維權意識也穩(wěn)步提升， 加大了企業(yè)及董監(jiān)高面臨的訴訟風險和賠償風險， 管理層出于被解雇和被降薪風險的考慮， 在企業(yè)的經營管理決策中出現(xiàn)短視行為的可能性大幅提升（張十根和王信平，2021）。管理層短視指的是管理層迫于資本市場壓力和降薪降職風險， 更加關注企業(yè)的短期業(yè)績， 為了短期財務業(yè)績最大化而犧牲企業(yè)的長遠利益（孫德峰和范從來，2020）。

企業(yè)社會責任的履行與企業(yè)績效之間呈非線性關系， 長期來看， 積極承擔社會責任， 有利于提升企業(yè)競爭力， 提高公司績效。但短期而言， 履行社會責任將消耗企業(yè)大量資源， 提高了企業(yè)成本， 導致企業(yè)在短期內財務績效下降（劉錄敬和陳曉明，2010）。由于管理層存在短視行為， 履行社會責任短期內又會造成企業(yè)績效大幅下降， 因此管理層為避免被降薪解雇， 實現(xiàn)企業(yè)短期財務績效最大化， 維護自身利益， 傾向于選擇較為保守的經營戰(zhàn)略， 而不會積極做出履行社會責任的決策。董責險的引入能夠對沖意外風險， 轉嫁管理層可能面臨的訴訟、 賠償風險， 提高管理層的風險承受能力， 減輕管理層對于降薪降職的擔憂， 進而緩釋管理層的短視程度， 由此有利于激勵管理層大膽決策， 以企業(yè)長遠發(fā)展為目標， 推動企業(yè)長足發(fā)展。因此， 企業(yè)購買董責險能夠提升管理層的風險承受能力， 緩解管理層的短視行為， 激勵管理層積極履行社會責任， 以實現(xiàn)企業(yè)穩(wěn)定持續(xù)地發(fā)展。

為了檢驗管理層短視的機制作用， 本文借鑒虞義華等（2018）的做法， 用企業(yè)當期短期投資（包括持有至到期投資、 可供出售金融資產、 交易性金融資產）與期初資產總額的比值衡量管理層短視程度（M_ Myopia）。采用逐步回歸對管理層短視的機制作用進行檢驗， 具體而言包括以下三個步驟： 若三個模型均顯著， 且在第三個模型中董責險對企業(yè)社會責任的作用減少， 則說明管理層短視在二者關系中發(fā)揮了機制作用。

M_Myopiait=β0+β1INSit+β2Controlit+YearFE+IndustryFE+εit （2）

CSRit=β0+β1INSit+β2Controlit+YearFE+

IndustryFE+εit （3）

CSRit=β0+β1M_Myopiait+β2INSit+β3Controlit+YearFE+IndustryFE+εit （4）

董責險、 管理層短視和企業(yè)社會責任的回歸結果如表8所示。第（1）列董責險與管理層短視顯著負相關， 說明企業(yè)認購董責險后， 能有效緩解管理層的短視程度， 與預期判斷一致。第（2）列為董責險與企業(yè)社會責任的基礎回歸結果， 第（3）列在基礎回歸中加入了管理層短視。第（3）列結果顯示管理層短視與企業(yè)社會責任呈顯著的負相關關系， 表明管理層短視程度越強， 企業(yè)社會責任表現(xiàn)越差。對比第（2）和第（3）列， 加入管理層短視變量后， 董責險的絕對值由4.3159下降到4.2943， 降低了約0.5%， 說明企業(yè)引入董責險后能提升企業(yè)風險承受力， 降低管理層短視程度， 激勵管理層做出有利于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的決策， 進而推動企業(yè)社會責任的履行。

（二）吸引優(yōu)秀管理人才

企業(yè)引入董責險能夠保護管理層免于承擔正常履職時， 因決策失誤或行為不當產生的索賠或損失， 可以緩解管理層的履職風險， 從而減少優(yōu)秀管理人員的流失， 吸引優(yōu)秀的管理人才入職（張十根和王信平， 2021）。管理層作為公司經營決策的核心， 亦是企業(yè)社會責任履行的主要責任主體。擁有良好教育背景的管理層通常前瞻意識更強， 對履行企業(yè)社會責任積極意義地認知愈加深刻（曹越和郭天梟，2020）。此外， 高學歷的管理層一般有更高層次的追求， 對企業(yè)在節(jié)能環(huán)保、 公益事業(yè)、 可持續(xù)發(fā)展方面有更高的要求（郭玉冰等，2021）。因此， 管理層良好的教育背景有助于推動企業(yè)社會責任的戰(zhàn)略制定和執(zhí)行。本文認為， 企業(yè)引入董責險能夠留住和吸引優(yōu)秀的管理人才進而幫助企業(yè)提升社會責任表現(xiàn)。

本文以董監(jiān)高的學歷水平衡量管理層的優(yōu)秀程度， 檢驗優(yōu)秀管理人才的作用機制。國泰安數(shù)據(jù)庫中董監(jiān)高的學歷包括“中專及以下、 大專、 本科、 碩士和MBA/EMBA、 博士”， 本文以本科及以上學歷人數(shù)占董監(jiān)高全部人數(shù)的比例， 作為董監(jiān)高學歷的衡量指標（M_Degree）， 進一步采用上述的逐步回歸方法來檢驗優(yōu)秀管理人才的機制作用?；貧w結果如表8第（4） ～ （6）列所示， 企業(yè)認購董責險后， 有助于吸引和留住優(yōu)秀的管理人才在公司任職， 而管理層學歷越高越有利于推動企業(yè)社會責任的履行。且董責險的絕對值由第（5）列的4.3159下降到第（6）列的4.0184， 降低了約5.4%， 說明企業(yè)認購董責險可以通過留住和吸引高學歷的人才從而提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)。

六、 結論與啟示

（一）結論

本文以董責險這一獨特視角為公司治理切入點， 選取2010 ～ 2018年潤靈環(huán)球企業(yè)社會責任評級所涉及的公司作為研究樣本， 實證考察了認購董責險對企業(yè)社會責任履行的影響。主要結論如下： 企業(yè)認購董責險對于企業(yè)社會責任履行存在促進所用， 在經過PSM、 工具變量法內生性檢驗， 以及更換被解釋變量等穩(wěn)健性檢驗后， 該結論依然成立。該影響作用受到企業(yè)產權性質、 管理層海外背景的調節(jié)作用， 董責險對企業(yè)社會責任的促進作用顯著存在于非國有企業(yè)和管理層具有海外背景的企業(yè)中。進一步的研究表明， 董責險的引入為管理層的履職風險“兜底”， 提升了管理層的風險承受能力， 緩解了管理層的短視程度， 有利于推動企業(yè)社會責任的履行。此外， 董責險作為管理層轉嫁職業(yè)風險的工具， 企業(yè)認購董責險能夠幫助其吸引優(yōu)秀管理人才加入企業(yè)， 提升企業(yè)社會責任履行水平與質量。

（二）啟示

基于上述實證研究結果， 本文可能具有的政策含義如下： 第一， 引入董責險有助于提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)， 充分說明董責險作為外部治理機制， 能有效發(fā)揮激勵與監(jiān)督效應?？沙掷m(xù)發(fā)展是我國目前的重大戰(zhàn)略之一， 企業(yè)自覺承擔社會責任是響應該戰(zhàn)略的重要實踐。因此， 董責險的引入對推動企業(yè)社會責任履行， 促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展， 助推我國經濟高質量發(fā)展具有重要意義。但目前董責險在我國仍屬于小眾險種， 覆蓋率較低， 未受到上市公司的廣泛關注。首先， 保險機構應深入研究董責險， 完善產品設計； 其次， 相關監(jiān)管機構也應完善與董責險有關的制度建設， 為董責險發(fā)揮治理職能奠定基礎， 并積極推廣宣傳董責險的激勵監(jiān)督效應， 推動董責險在上市公司的普及； 最后， 上市公司應根據(jù)公司治理、 風險承受水平等自身情況， 適時引入董責險市場化治理機制， 提升公司治理能力和社會責任表現(xiàn)。第二， 根據(jù)作用路徑分析， 董責險對企業(yè)社會責任履行的促進作用主要通過留住和吸引優(yōu)秀管理人才、 降低管理層短視程度實現(xiàn)。因此， 為避免管理層關注短期利益最大化而忽視企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展， 董責險的引入應結合恰當?shù)娜瞬牌跫s， 把實現(xiàn)企業(yè)長遠利益作為管理層的基本任職條件， 合理運用董責險對管理層的激勵監(jiān)督職能， 以此助推管理層將目標置于企業(yè)的長期發(fā)展上， 促使管理層勤勉、 忠實地履行職責， 維護公司及利益相關者的長期利益， 提高企業(yè)社會責任的承擔水平。

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【基金項目】國家自然科學基金青年科學基金項目（項目編號：72104204）；教育部人文社會科學研究青年基金項目（項目編號：20YJC790051）；陜西省體育局體育科研常規(guī)課題（項目編號：2022198）

【作者單位】1.西安交通大學城市學院經濟系， 西安 710018；2.西南財經大學財政與稅收學院， 成都 611130；3.西南財經大學經濟與管理研究院， 成都 611130。蒯依澄為通訊作者