劉金星 劉思楊（.長(zhǎng)春人文學(xué)院.東北師范大學(xué)）

作為典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)企業(yè)采用高杠桿、高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式，積累了過(guò)多風(fēng)險(xiǎn)，隨著國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的政策持續(xù)收緊，房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈危機(jī)不斷出現(xiàn)。本文對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈進(jìn)行研究，探究資金鏈危機(jī)背后的原因并提出相應(yīng)的防范對(duì)策。

一、房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈危機(jī)

房地產(chǎn)行業(yè)是典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)企業(yè)普遍是高杠桿、高周轉(zhuǎn)模式。目前金融資產(chǎn)過(guò)度積聚在房地產(chǎn)領(lǐng)域，僅銀行貸款一項(xiàng)，高達(dá)39%的比例就與房地產(chǎn)相關(guān)。房地產(chǎn)企業(yè)還采用債券、股票等形式籌資，房地產(chǎn)與金融行業(yè)深度捆綁，房地產(chǎn)金融化的性質(zhì)日益加深。金融資產(chǎn)過(guò)度集中在房地產(chǎn)行業(yè)，會(huì)衍生大量投機(jī)行為，弱化房地產(chǎn)的居住屬性，而且房企的高負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)積累金融風(fēng)險(xiǎn)，一旦房地產(chǎn)行業(yè)爆發(fā)危機(jī)，將會(huì)對(duì)整個(gè)金融系統(tǒng)乃至我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成巨大打擊。2016年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議首次提出“房住不炒”，從頂層設(shè)計(jì)高度重新審視房地產(chǎn)行業(yè)；2017年，銀監(jiān)會(huì)嚴(yán)格管控銀行資金違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)；2020年8月，為房企融資劃定的“三條紅線”降下，意味著地產(chǎn)金融紅利終結(jié)，房企高杠桿擴(kuò)張時(shí)代成為過(guò)去。隨著房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道的持續(xù)收緊，杠桿過(guò)高的房企風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露，高杠桿的運(yùn)作模式本身就依賴持續(xù)的融資滾續(xù)，當(dāng)融資明顯受限后，房企的正常資金周轉(zhuǎn)開始出問題，資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)及債務(wù)接續(xù)壓力將持續(xù)釋放已經(jīng)成為必然，房企接連陷入危機(jī)。

資金鏈危機(jī)逐漸從中小房企蔓延到頭部房企，重倉(cāng)環(huán)京地區(qū)的華夏幸福第一個(gè)爆雷，2021年2月公告?zhèn)鶆?wù)違約，7月藍(lán)光發(fā)展公告由于融資受阻導(dǎo)致到期債券無(wú)法足額及時(shí)償付本息，10月百?gòu)?qiáng)房企花樣年公告到期的2.06億的美元債無(wú)法按時(shí)償還，整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)陷入了融資收緊——債務(wù)違約的惡性循環(huán)。房地產(chǎn)行業(yè)陷入信用危機(jī)，僅2021年10月就有30多家房企信用評(píng)級(jí)被下調(diào)，而這又導(dǎo)致債務(wù)提前到期而不得不提前償還，風(fēng)險(xiǎn)加速暴露。頭部房企也難逃資金鏈危機(jī)，2021年下半年以來(lái)，恒大陸續(xù)出現(xiàn)商票逾期、理財(cái)產(chǎn)品逾期、多地項(xiàng)目停工、銷售額大幅下降、債務(wù)違約等負(fù)面事件，嚴(yán)重影響了恒大的銷售情況。恒大在2021年12月公告無(wú)法履行一筆2.6億美元擔(dān)保義務(wù)，恒大事件導(dǎo)致房企“大而不倒”的幻想被打破，給地產(chǎn)行業(yè)敲響了警鐘。

二、房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈危機(jī)的成因

（一）國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)的調(diào)控政策收緊

多地區(qū)的限購(gòu)政策影響房企資金收回。2016年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議首次提出“房住不炒”，在此背景下為響應(yīng)政府號(hào)召，多地制定相應(yīng)的住房限購(gòu)政策。這些限購(gòu)政策使得眾多房企的主營(yíng)業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊跌，資金回收困難。國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)嚴(yán)格的監(jiān)管不僅影響資金收回，也嚴(yán)重影響了資金的籌集。2019年5月銀保監(jiān)會(huì)開始對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的信貸規(guī)模進(jìn)行監(jiān)管，這一監(jiān)管措施從資金鏈的源頭來(lái)規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)。2020年8月，被監(jiān)管方從金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)榉康禺a(chǎn)企業(yè)，限制房企對(duì)外融資的“三條紅線”正式推出。這三條紅線分別是負(fù)債與資產(chǎn)（不含預(yù)收款）的比值要小于等于70%，凈負(fù)債率不得大于100%，現(xiàn)金短債比小于1。此規(guī)定于2021年1月1日在房地產(chǎn)行業(yè)全面推行。國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資監(jiān)管從拿地端逐步深入至開發(fā)端，甚至影響至銷售端，影響了整個(gè)資金鏈的循環(huán)。

（二）房地產(chǎn)企業(yè)高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)模式

房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈有著該行業(yè)獨(dú)有的特點(diǎn)。在資金籌集環(huán)節(jié)，房地產(chǎn)企業(yè)周轉(zhuǎn)運(yùn)營(yíng)所需的資金體量龐大，因此對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的資金籌集能力的要求要高于其他行業(yè)。房地產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)品建設(shè)周期長(zhǎng)，所需投資較大，而且對(duì)市場(chǎng)及政策變動(dòng)較為敏感，因此在資金使用環(huán)節(jié)房地產(chǎn)公司對(duì)資金供給的充足性和及時(shí)性要求更高。由于資金投入過(guò)多、資產(chǎn)變現(xiàn)所需時(shí)間較長(zhǎng)，房地產(chǎn)企業(yè)普遍采用高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)模式，但這種模式在房地產(chǎn)繁榮期之后難以為繼，極容易導(dǎo)致資金鏈危機(jī)。為應(yīng)對(duì)資金鏈困境，很多企業(yè)的長(zhǎng)短期借款連年上漲，一旦流動(dòng)負(fù)債成為企業(yè)重要的資金來(lái)源，企業(yè)會(huì)一直存在償債的壓力，資金鏈會(huì)長(zhǎng)期處于緊繃狀態(tài)，一旦產(chǎn)業(yè)環(huán)境、國(guó)家政策等與戰(zhàn)略規(guī)劃不符，資金鏈極容易出現(xiàn)危機(jī)。

（三）激進(jìn)的投資策略

一些房企投資策略激進(jìn)，過(guò)多拿地，多元化擴(kuò)張，大量資金沉淀在土地和長(zhǎng)期資產(chǎn)中，導(dǎo)致資金鏈趨緊。以華夏幸福為例，固安產(chǎn)業(yè)園區(qū)的成功讓華夏幸?？吹搅水a(chǎn)業(yè)新城模式蘊(yùn)含的商機(jī)，公司2014年提出了三年百園、三年百城、三年百鎮(zhèn)等激進(jìn)計(jì)劃。2017年環(huán)京限購(gòu)政策出臺(tái)，重倉(cāng)環(huán)京的華夏幸福為了脫困，選擇了用擴(kuò)張的方式來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，加速產(chǎn)業(yè)新城的異地復(fù)制，2016-2018年新增了50個(gè)產(chǎn)業(yè)新城項(xiàng)目，公司布局的產(chǎn)業(yè)新城的數(shù)量超過(guò)80個(gè)，業(yè)務(wù)遍及各地甚至發(fā)展到海外，有限的資金難以滿足眾多項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)需求。2018年中國(guó)平安入股，公司繼續(xù)擴(kuò)張，增加了新的業(yè)務(wù)——商業(yè)地產(chǎn)，大手筆拿地，侵占了華夏幸福本就緊張的資金。雖然規(guī)模增長(zhǎng)帶來(lái)了營(yíng)業(yè)收入的上漲，但是華夏幸福的現(xiàn)金流量情況并沒有明顯起色，繼續(xù)舉債經(jīng)營(yíng)，資本結(jié)構(gòu)失衡，財(cái)務(wù)杠桿過(guò)高，抗風(fēng)險(xiǎn)能力下降，不斷累積資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

三、房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈危機(jī)的防范

（一）戰(zhàn)略擴(kuò)張與企業(yè)資源能力相匹配

過(guò)去數(shù)年房地產(chǎn)企業(yè)盲目擴(kuò)張，希望通過(guò)規(guī)?；鰪?qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)力，擴(kuò)張一方面體現(xiàn)在高價(jià)拿地、快速周轉(zhuǎn)、大范圍布局的主業(yè)擴(kuò)張上，還體現(xiàn)在多元化戰(zhàn)略上的擴(kuò)張。在市場(chǎng)快速發(fā)展階段，企業(yè)通過(guò)擴(kuò)張確實(shí)能實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的快速膨脹，增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力，但若這一階段企業(yè)的擴(kuò)張規(guī)模超過(guò)了其自身的資源和能力，特別是超過(guò)其自身資金鏈周轉(zhuǎn)能力，過(guò)度依靠高杠桿的方式擴(kuò)張，實(shí)質(zhì)上是在積累資金鏈風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場(chǎng)低迷，之前累積的風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露與釋放，企業(yè)將無(wú)法應(yīng)對(duì)。就如華夏幸福，前期主業(yè)過(guò)度擴(kuò)張本就使得資金鏈存在危機(jī)，后又增加商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，有限的資金根本無(wú)法滿足眾多項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)需求，最終出現(xiàn)資金鏈危機(jī)。目前眾多房企資金鏈出現(xiàn)問題與過(guò)去激進(jìn)擴(kuò)張是分不開的，房企在擴(kuò)張時(shí)要合理控制節(jié)奏，平衡好企業(yè)的資源、能力和擴(kuò)張規(guī)模三者間的關(guān)系，在自身資源、能力水平的基礎(chǔ)上，制定科學(xué)、合理的擴(kuò)張計(jì)劃，只有這樣才能實(shí)現(xiàn)企業(yè)健康的規(guī)模增長(zhǎng)與可持續(xù)發(fā)展。

（二）轉(zhuǎn)變高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式

高杠桿伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)，房企依靠高杠桿快速周轉(zhuǎn)達(dá)到規(guī)模擴(kuò)張的目的，巨額資金集中在房地產(chǎn)行業(yè)，資產(chǎn)逐漸泡沫化，房企形成“紙面富貴”，實(shí)則大而不強(qiáng)。但房?jī)r(jià)不會(huì)永無(wú)止境的上漲，一旦超出人們承受的上限，銷售端停滯，首先房企的流動(dòng)性會(huì)出現(xiàn)問題，屆時(shí)依靠高杠桿堆積起來(lái)的資金鏈將逐漸斷裂。為了防范風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積一朝爆發(fā)造成大范圍的危機(jī)，房企必須開始控制債務(wù)規(guī)模，降低財(cái)務(wù)杠桿。此外，消費(fèi)者對(duì)房產(chǎn)質(zhì)量的要求逐漸提高，高周轉(zhuǎn)模式下產(chǎn)出的房產(chǎn)慢慢無(wú)法滿足人們的消費(fèi)需求，未來(lái)房企要想實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，必須調(diào)整以前高杠桿、高周轉(zhuǎn)的“粗獷”發(fā)展模式，在優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，更要調(diào)整以前一味追求速度、規(guī)模的傳統(tǒng)思想，重視產(chǎn)品的口碑和質(zhì)量，控制成本的同時(shí)提高產(chǎn)品的差異化程度，為企業(yè)增強(qiáng)實(shí)力提供新動(dòng)能。

（三）加強(qiáng)對(duì)資金鏈的管控和優(yōu)化

隨著監(jiān)管的持續(xù)收緊，房企大而不強(qiáng)的問題逐漸暴露，2021年12月恒大公告公司出現(xiàn)違約情況，涉及金額高達(dá)2.6億美元。雖然此前市場(chǎng)上關(guān)于恒大的資金鏈出現(xiàn)問題的消息時(shí)有爆出，但首度承認(rèn)還是一石激起千層浪。在資金鏈危機(jī)愈演愈烈的當(dāng)下，房企應(yīng)謹(jǐn)記資金安全比規(guī)模擴(kuò)張更重要。房企要想實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，須將資金安全擺在第一位，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)資金鏈安全的重視，優(yōu)化籌資結(jié)構(gòu)及債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，在日常工作中更加重視對(duì)現(xiàn)金流的管理，此外，房企尤其是有產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的房企，要進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)應(yīng)收款項(xiàng)的管理，全力保障資金安全。在“房住不炒”的號(hào)召下，房地產(chǎn)逐漸恢復(fù)其居住屬性，因此企業(yè)也應(yīng)增強(qiáng)自身專業(yè)性，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行精細(xì)化管理，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型，用專業(yè)性為企業(yè)發(fā)展賦能，唯有這樣才能在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中突圍，才能在下行的行業(yè)周期及嚴(yán)厲的監(jiān)管中生存下來(lái)。

（四）實(shí)施穩(wěn)健的調(diào)控政策

對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的嚴(yán)厲監(jiān)管是為了讓行業(yè)更加規(guī)范、健康的發(fā)展，但在嚴(yán)厲監(jiān)管的同時(shí)也要保證行業(yè)的穩(wěn)定，畢竟房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行來(lái)說(shuō)舉足輕重。國(guó)家應(yīng)在“房住不炒”的總基調(diào)下，以“穩(wěn)字當(dāng)頭”“穩(wěn)中求進(jìn)”為原則，制定行業(yè)的長(zhǎng)期調(diào)控方針。房地產(chǎn)行業(yè)的問題是數(shù)年來(lái)逐漸積壓的，不能指望調(diào)控能一蹴而就，要保持各項(xiàng)調(diào)控措施穩(wěn)定有序進(jìn)行，避免出現(xiàn)市場(chǎng)過(guò)冷而影響到其他行業(yè)及我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。隨著我國(guó)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入精細(xì)化、高質(zhì)量發(fā)展階段，針對(duì)一些存在風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)問題要及時(shí)管控，促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展。