張俊鳴

素有“牛市旗手”之稱的券商股，近期走勢(shì)平淡，證券ETF基金不知不覺中已經(jīng)向4月份的年內(nèi)低點(diǎn)靠攏。在注冊(cè)制未來全面實(shí)施的預(yù)期下，券商股為何表現(xiàn)疲弱，未來的投資價(jià)值又如何？筆者以為，券商股的表現(xiàn)與其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)空間收窄等因素有關(guān)，未來扮演牛市領(lǐng)頭羊的概率已經(jīng)逐步下降。如果要在券商股上有所斬獲，投資者應(yīng)當(dāng)從“精耕細(xì)作”入手。

A股市場(chǎng)設(shè)立之初的十多年一度沒有券商股上市，直到2003年初中信證券登陸上交所，雖然上市首日表現(xiàn)平淡，但很快中信證券大幅拉升，成為當(dāng)年A股春季攻勢(shì)的功臣，但此時(shí)券商股數(shù)量稀少，沒有在市場(chǎng)上形成板塊效應(yīng)，還沒有和“牛市旗手”的稱號(hào)沾邊。此后在2006-2007年的大牛市中，中信證券大漲數(shù)十倍遠(yuǎn)超同期指數(shù)漲幅，同時(shí)一批借殼上市的券商股也登臺(tái)亮相，疊加股改送股的題材給持有人創(chuàng)造了數(shù)倍漲幅，讓市場(chǎng)開始關(guān)注券商股和大盤之間的波動(dòng)關(guān)系。在2014-2015年的牛市中，以中信證券為代表的券商股在大盤向上突破時(shí)率先大漲，樹立牛市大旗，2019年初又是券商股領(lǐng)漲吹響牛市號(hào)角，但2020年7月的飆升卻似乎成為券商股的落日余暉，在堆積了大量成交之后震蕩下跌，期間雖然有脈沖式上漲行情，但整體重心下移的格局尚未改變，“牛市旗手”風(fēng)光不再。

出現(xiàn)這樣的結(jié)果和券商股的競(jìng)爭(zhēng)格局有直接關(guān)系。從上市資源的競(jìng)爭(zhēng)來看，目前在A股上市的券商股已經(jīng)接近50家，和早年只有寥寥數(shù)家券商股的狀況完全不同，板塊的稀缺性已經(jīng)逐漸褪色，加上不少券商股存在限售股解禁套現(xiàn)的壓力，這對(duì)“資金推動(dòng)型”的投機(jī)炒作來說難度已經(jīng)越來越大。同時(shí)，券商的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇，在2014年推出互聯(lián)網(wǎng)遠(yuǎn)程開戶、2015年推出“一人三戶”的政策下，開戶人有了更多選擇和議價(jià)空間，而券商則要面對(duì)手續(xù)費(fèi)率持續(xù)下滑的“紅?！备?jìng)爭(zhēng)格局。雖然相比早年，A股的成交金額增加了很多，但不少券商營(yíng)業(yè)部卻不得不“降價(jià)拉客”或“降價(jià)保客”。另外，由經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)衍生出的融資融券業(yè)務(wù)，則受制于券商自身的資本金實(shí)力，不得不在再融資方面有更多的動(dòng)作。其中，面向全體老股東配股已經(jīng)成為越來越多券商的選擇。這也讓一些持有人選擇“用腳投票”，加劇了券商股的弱勢(shì)。

隨著注冊(cè)制從試點(diǎn)到未來全面鋪開，不少持有券商股的投資者對(duì)此寄予厚望，認(rèn)為IPO加快有助于券商投行業(yè)務(wù)方面的爆發(fā)。但在筆者看來，這部分IPO的“蛋糕”不會(huì)讓與所有券商雨露均沾，至多只是一些頭部券商有望增加一些承銷費(fèi)用。但在目前新股表現(xiàn)分化的背景下，參與承銷新股的券商將不得不面臨吃下投資者未認(rèn)購(gòu)繳款的中簽股份。此外，科創(chuàng)板還有跟投機(jī)制，二者疊加占用了券商不少流動(dòng)資金，患上“資金饑渴癥”伸手再向投資者要錢的概率在增加。

同時(shí)，筆者認(rèn)為，一旦新股IPO腳步加快，券商對(duì)承銷的新股價(jià)值認(rèn)定出現(xiàn)偏差，將來可能會(huì)有“承銷變成大股東”的現(xiàn)象。指望券商股像以前那樣扮演“牛市旗手”的角色已經(jīng)越來越困難，特別是一些業(yè)務(wù)線比較單一的中小券商，更可能陷入業(yè)務(wù)萎縮的困境。不要說“躺贏”，就算起來努力干活也未必能夠有效提振券商的業(yè)績(jī)。

筆者認(rèn)為，未來券商股的表現(xiàn)將會(huì)出現(xiàn)比較大的分化，一些擁有豐富資源和品牌優(yōu)勢(shì)的券商將在市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利位置。而券商股作為一個(gè)整體，在調(diào)整充分、估值較低的情況下，也需要有更多的耐心精耕細(xì)作。

筆者建議，投資者配置券商股不妨從以下三方面入手：一是尋找證券ETF基金的左側(cè)買點(diǎn)?；谌坦刹▌?dòng)率高的特點(diǎn)，如果在價(jià)值低估的“左側(cè)買點(diǎn)”進(jìn)行分批布局，等待脈沖式行情的到來再獲利了結(jié)，不失為一種“無招勝有招”的方法。二是關(guān)注部分存在博弈可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股機(jī)會(huì)的券商。通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債是近年來券商“補(bǔ)血”的重要方式，而可轉(zhuǎn)債的發(fā)行只是“補(bǔ)血計(jì)劃”的一部分，最終能否成功還在于轉(zhuǎn)股的順利與否。對(duì)于一些股價(jià)低于凈資產(chǎn)和最新轉(zhuǎn)股價(jià)的公司，未來為了要促進(jìn)轉(zhuǎn)股，存在一定的博弈空間，如國(guó)泰君安、長(zhǎng)江證券等。三是適度關(guān)注H股的長(zhǎng)期價(jià)值投資機(jī)會(huì)。陸港兩地同時(shí)上市的券商股當(dāng)中，H股比A股價(jià)格“大幅打折酬賓”，甚至不到A股一半的價(jià)格，未來二者的差價(jià)有望逐步縮小。如果投資者看好券商股的長(zhǎng)期投資價(jià)值，不妨選擇那些估值極低的H股，長(zhǎng)期投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。）