惠凱

華晨集團的突然破產(chǎn)，掀開了其背負著的沉重債務和管理負擔。華晨集團等12家企業(yè)的已申報+暫未申報的債權之和約為670億元，其中，銀行系機構申報的債權金額最大，另外還有多家券商、基金也卷入其中。

6月8日，沈陽中院發(fā)布了華晨集團等12家企業(yè)向院提交的《華晨汽車集團控股有限公司等12家企業(yè)實質合并重整計劃（草案）》（以下簡稱《草案》），并定于6月30日召開第三次債權人會議，并進行表決。從重整草案來看，華晨旗下的申華控股、金杯汽車等上市公司將引入新股東。不過，對于普通債權的處置，多位債權人仍心存疑慮，“清償期限和清償率不確定較大，不看好這一方案?！?/p>

作為東北地區(qū)的國企龍頭，且旗下有多家上市公司的華晨集團，在2020年猝然債券違約，這一事件震動業(yè)內(nèi)外，引發(fā)了一系列負面效應。如今，華晨集團終于走到重整的關鍵時刻?！都t周刊》獲悉，“華晨系”的12家企業(yè)的合并破產(chǎn)重整草案已在近日向債權人公布，并可能于本月底進行投票。

華晨債務違約事件之所以引發(fā)極高的關注度，和其債務規(guī)模較大有著密切相關。多位債權人向《紅周刊》提供的《債權表》顯示，不僅有多家銀行被卷入，且券商、公募、私募等機構均有涉及。

在銀行債權人方面，朝陽銀行沈陽分行申報6億元，國開行遼寧分行申報5億元……而在券商系債權人中，“西藏信托-瑞邦2號集合信托計劃-中航證券鑫航30號單一資管計劃”持有4.8億元的華晨債;中信證券申報了3億多元債權;方正證券的債權為2.7億元;“紅塔證券-沈陽華益新汽車銷售有限公司-紅塔證券·紅鑫2號單一資管計劃”也持有約2.7億元債權。在公募基金中，“浦銀安盛基金-浦東天津分行-浦銀安盛1號定向資管計劃”持有約3億元的債券;“東吳基金-晟孚量化1號私募基金-東吳基金平江25號單一資管計劃”也持有2億多元的債券;“中信建投基金-寧波銀行-外貿(mào)信托-首創(chuàng)穩(wěn)盈1號開放式集合信托計劃”也持有近2億元的債券;“泰達宏利基金-民生銀行-華泰證券達利1號集合資管計劃”持有華晨債約1.6億元……

除了上述國家隊成員，在華晨債務危機這件事中，也有知名私募深陷其中，譬如頭部固收策略私募——暖流資產(chǎn)旗下的“暖流宏觀對沖1號證券私募基金”就申報了1.8億元債權。

需要說明的是，作為華晨債的主承銷商之一，國開行旗下的國開證券確定債權11.6億元。不僅于此，已有債券持有人起訴了中介機構。此前華晨集團和承銷機構簽署的《受托管理協(xié)議》中，雙方約定未經(jīng)受托管理人同意，“不新增債務或新設對外擔保……不向第三方出售或抵押資產(chǎn)”。但在華晨債違約前夕，發(fā)行人突擊轉讓了旗下港股上市公司的股權。在去年上交所對華晨集團及責任人的公開譴責中，指出其存在“未遵守募集說明書承諾，未經(jīng)受托管理人同意即進行資產(chǎn)轉讓及質押”的情形。

據(jù)此在今年3月，一家持有華晨債的私募基金將6家承銷商和服務機構告上法庭，對象包括：承銷商招商證券、國開證券、中天證券，亞太（集團）會計師事務所（特殊普通合伙）、北京觀韜中茂律師事務所、大公國際。

截至今年6月初，華晨集團等12家企業(yè)的已申報+暫未申報的債權之和約為670億元，其中，普通債權為633.7億元，有擔保債權28.8億元，職工+社保債權8億元。

作為東北地區(qū)的國企龍頭，華晨為何會淪落到今天這種巨額債務纏身地步？對此，債權人提供的《重整計劃（草案）》做了粗略說明，“受內(nèi)外經(jīng)營環(huán)境變化、自身經(jīng)營管理以及歷史遺留問題等原因影響”。

在2020年華晨集團債務危機剛剛爆發(fā)時，各方也試圖伸出援手，譬如光大銀行等銀行牽頭成立了債委會、并擔任主席行，國家開發(fā)銀行遼寧省分行、交通銀行遼寧省分行等5家銀行為副主席行，整個債委會包含30多家銀行。然而“救援”并不成功，導致部分債權人最終采取了法律手段。比如華晨汽車（01114.HK）在去年底就公告稱，公司被光大銀行、哈爾濱銀行起訴，其中光大銀行涉訴金額超過20億元，按照沈陽中院的裁決，估計華晨集團最高損失約14億元。

《重整計劃（草案）》還指出，華晨集團等12家企業(yè)“法人人格高度混同”，為降低區(qū)分企業(yè)財產(chǎn)的成本、提高重整效率，法院做出了對“華晨系”12家企業(yè)合并重整的決定。

評估材料顯示，這12家企業(yè)經(jīng)審計資產(chǎn)的賬面價值174億元，資產(chǎn)評估價值244億元，其中評估價值最高的是長期股權投資，為133億元。具體來說，華晨集團持有的華晨中國三成股權的評估價值為103億元（華晨中國又通過金杯汽車持有華晨寶馬25%的股權），華晨寶馬品牌在中國市場受到較高認可，是華晨集團的重要核心資產(chǎn)。

不過需要說明的是，材料還顯示，上述長期股權投資類的資產(chǎn)，多為與“華晨系”的12家企業(yè)存在業(yè)務往來的關聯(lián)公司，若重整失敗進入清算，“該類企業(yè)的股權價值變現(xiàn)能力和價格存疑，不排除將會極大貶損甚至為零的可能”。比如，如果把華晨中國的股權快速出售，“可能對其全資孫公司金杯汽控與寶馬集團合資合作關系的維系產(chǎn)生重大不利影響，從而導致華晨中國股權價值大幅貶損”，極端狀態(tài)下，“普通債權清償率將因此降至0.92%”。

另外，華晨集團等公司還有近20億元的應收賬款類資產(chǎn)。若進入清算，應收賬款可能因“管理人員和經(jīng)辦人員流失、管理失序等原因，面臨回收成本高、難度大且回收價值低甚至無法回收的風險”。

整體來看，如果此次重整失敗，破產(chǎn)清算后，“普通債權清償率僅為12.15%”，而這恰恰為什么是各方力求推動華晨通過“重整+引入戰(zhàn)投”的重要原因。

在破產(chǎn)重整過程中，戰(zhàn)略投資者的入場至關重要。上述材料顯示，華晨不同板塊的資產(chǎn)引入了不同的戰(zhàn)投，譬如，申華控股（600653.SH）及線管企業(yè)的戰(zhàn)投為業(yè)喬集團，投資金額6億多元;“中華”品牌汽車等資產(chǎn)的戰(zhàn)投為寶馬中國，投資金額為16.3億元;東方鑫源被確定為金杯汽車（60060.SH）的戰(zhàn)投，投資金額不低于10.4億元。兩家A股上市公司公告稱，“（重整）可能導致公司控股股東和實際控制人發(fā)生變更”。受重整利好的催化，申華控股近期曾連續(xù)四個漲停。

那么，業(yè)喬集團又是何方神圣呢？據(jù)東北當?shù)厝耸客嘎?，業(yè)喬是東北知名的4S連鎖品牌，主要代理寶馬等豪車的銷售。

公開信息顯示，申華控股、金杯汽車在度過2020年的低谷期后，目前業(yè)績已經(jīng)出現(xiàn)明顯反彈，去年雙雙扭虧成功。其中，金杯汽車在去年完成重大資產(chǎn)重組，收購了金杯安道拓剩余的50%股權，而因金杯安道拓2021年凈利潤的全部并表，公司2021年歸母凈利潤成功扭虧，達1.95億元。

在破產(chǎn)重整方案的制定過程中，管理人扮演了重要角色。據(jù)債權人提供的《決定書》文件顯示，2020年底，法院指定了華晨清算組繼續(xù)擔任管理人，管理人團隊除多位地方國資、金融等部門負責人外，還包括北京市金杜律師事務所律師劉延嶺（副組長）、謝元勛。

劉延嶺在業(yè)內(nèi)頗為知名。公開信息顯示，劉是金杜破產(chǎn)重組團隊的負責合伙人，曾參與《企業(yè)破產(chǎn)法》的起草，并主持了多個大型破產(chǎn)項目的管理人工作。金杜是近幾年破產(chǎn)業(yè)務領域的“大贏家”——擔任過重慶鋼鐵、東北特鋼、丹東港、銀億、力帆、西王、永泰、華晨、康美、雨潤、青海鹽湖、金貴銀業(yè)等多家企業(yè)的破產(chǎn)管理人/清算組成員/法律顧問，在付出艱辛努力的同時，收入也不菲。

大體量破產(chǎn)業(yè)務創(chuàng)收規(guī)模遠高于IPO。譬如廣東揭陽法院去年指定金杜擔任康美藥業(yè)的破產(chǎn)管理人。此前《紅周刊》曾報道，康美的債權申報達435億元，破產(chǎn)費用預計達2.5億元。至于華晨，現(xiàn)有《草案》中尚未列明破產(chǎn)管理費用。

作為“債轉股”的償債平臺，債委會選定了建信信托，設立信托計劃、存續(xù)期5年，底層資產(chǎn)為華晨集團100%股權及其他資產(chǎn)，信托受益權份額用于償債，“以時間換空間，避免該資產(chǎn)的價值在快速變現(xiàn)情況下大幅貶損”。

不過，仍有一些債權人對上述方案仍存疑慮。一位固收策略的私募人士陳先生表示：“信托沒有明確的退出時間，這是我反對的關鍵?！敝劣诓莅钢行磐杏媱澋?年存續(xù)期，陳先生指出，按照方案，5年到期后如果沒有清償完畢，可以展期，“也就是說‘5年’方案沒有約束力”。

“破產(chǎn)管理人每年從信托拿管理費，可能會傾向于延長信托的退出時間，可能會拖很久?！标愊壬缡钦f。

陳先生的觀點代表了不少普通債權人的想法，譬如債券持有人付先生就表示，現(xiàn)有方案無法測算出一個準確的償付率，而且底層資產(chǎn)通過信托計劃隔離開，債權人無權直接處置?！疤貏e是核心資產(chǎn)——華晨寶馬的股權，比如企業(yè)未來是否分紅、分紅多少，債權人對此也不具備掌控力?！?/p>

重整方案一旦獲通過，各金融機構應及時調(diào)整華晨的信貸分類，“確保重整后華晨集團等12家企業(yè)運營滿足正常征信要求……各債權銀行應給予華晨集團等12家企業(yè)融資貸款公平公正的待遇及正常的信貸支持”，達到信用等級修復的目的。

按照《企業(yè)破產(chǎn)法》，若任一表決組未表決通過，則重整計劃未獲通過，華晨集團等12家企業(yè)將面臨破產(chǎn)清算的風險。為此華晨破產(chǎn)管理人也在盡力爭取債權人。正如《草案》所說，“為……有效化解華晨集團等12家企業(yè)債務風險，避免破產(chǎn)清算帶來更大損失，懇請各債權人、出資人積極參與表決，投票支持重整計劃！”否則，“全體債權人預計將遭受嚴重損失”。

但上述三位債券持有人均直言，會考慮投出反對票或棄權票。

華晨破產(chǎn)重整是不少陷入債務危機企業(yè)的縮影。一位從事不良資產(chǎn)處置的業(yè)內(nèi)人士評論稱，完美的破產(chǎn)重整要達到三重目的——卸下債務負擔、企業(yè)重新輕裝上陣;使主營業(yè)務重新煥發(fā)活力或引入新的主業(yè)、具備內(nèi)生造血能力;公司治理規(guī)范化、擺脫管理層和大股東對企業(yè)的控制和企業(yè)利益的侵占，制度上防止再次出現(xiàn)債務問題。他直言，“這幾年國內(nèi)不少破產(chǎn)重整只停留在第一層面，因此這些企業(yè)在實施破產(chǎn)重整后，主營業(yè)務的表現(xiàn)仍無法達到曾經(jīng)的高度?！?/p>

對華晨重整方案的投票將在6月底進行。結果究竟如何，《紅周刊》將持續(xù)關注。