劉增祿

6月14日，退市西水、退市綠庭被上交所予以摘牌，成為年內第8家、第9家正式退市公司（剔除轉板上市的觀典防務）。6月15日晚，退市游久、退市明科、退市中房、退市羅頓、退市昌魚、退市中天密集發(fā)布關于公司股票終止上市暨摘牌的公告，稱將分別于6月21日、22日陸續(xù)摘牌退市。

進入2022年以來，A股公司退市節(jié)奏明顯加快，目前已完成摘牌退市或收到交易所終止上市公告的公司合計達43家，這意味著年內至少有43家公司陸續(xù)退出資本市場“舞臺”，相較2021年全年的20家退市公司，數量上會翻倍。在退市新規(guī)實施的第二年，A股市場常態(tài)化退市雛形終于顯現。

上市公司如此大規(guī)模的退市，未來能否繼續(xù)保持常態(tài)化？對此疑問，業(yè)內人士對《紅周刊》表示，未來A股市場退市是以觸發(fā)退市條件即實現常態(tài)化退市為目標的，即使退市條件可能會根據形勢發(fā)展需要進行相應調整，但總體上會保持相對的穩(wěn)定性。

2019年以來，A股上市公司退市不暢備受詬病的問題已經在逐年改善，統(tǒng)計數據顯示，2019年～2021年，A股公司退市數量逐年提升，分別達到10家、16家、20家，同比增長了100%、60%和25%。進入2022年，目前已完成摘牌退市和收到交易所終止上市公告的公司合計達43家，不出意外，至少這些公司在年內都將實現退市。

對于退市公司而言，無論是在審核制下還是注冊制下，財務指標能否達標是企業(yè)能否保住上市資格的關鍵，這也是目前A股市場大部分公司被摘牌的主因。在退市新規(guī)下，財務類退市指標已經取消了老的退市制度下的單一凈利潤、營業(yè)收入認定指標，新增了扣非前后凈利潤孰低者為負且營業(yè)收入低于人民幣1億元的組合財務指標，同時對因財務類指標被實施退市風險警示的公司，下一年度財務類指標將進行交叉適用。

以退市綠庭為例，因其2020年度公司凈利潤虧損2654.57萬元，營業(yè)收入僅實現2563.11萬元，公司在2021年時被上交所實施了退市風險警示。今年4月26日，公司2021年年報雖然顯示凈利潤盈利了2161.76萬元，但9774.93萬元的營業(yè)收入卻未達到1億元的“保殼”標準，若進一步扣除與主營業(yè)務無關的業(yè)務收入和不具備商業(yè)實質的收入后，則公司的營業(yè)收入僅有61.11萬元，而經審計的扣非后凈利潤也虧損了3120.62億元。正因財務指標未達到保殼標準，公司于6月14日退市。

退市金泰存在同樣的情況。公司因2020年凈利潤虧損912.45萬元、營業(yè)收入僅實現4910.12萬元，于2021年4月27日被上交所實施退市風險警示。今年4月29日，公司發(fā)布的2021年年報顯示，凈利潤繼續(xù)虧損127.8萬元，營業(yè)收入也低于1億元保殼標準，僅有6094.45萬元，正因營收不達標，公司也在6月2日發(fā)布了關于收到股票終止上市決定的公告，于6月10日進入退市整理期，預計最后交易日為6月30日。

除了上述兩家公司，梳理東海A退、寶德退、東電退、華訊退、退市明科、退市羅頓等公司被終止上市的原因，可發(fā)現均與財務指標不達標有關。

自2020年退市新規(guī)出臺后，滬深交易所于2021年11月發(fā)布了《營業(yè)收入扣除指南》，這一政策進一步明確了財務類退市指標中，營業(yè)收入的具體扣除事項。目前來看，《營業(yè)收入扣除指南》已成為眾多瀕臨退市的“殼公司”的一大全新考題和痛點。

以天首退為例，自1996年登陸A股深市主板后，在26年的資本生涯中，公司主營業(yè)務不斷變更，而這一點在公司簡稱的變化上可清晰體現，從最初的民族商場，到之后的民族集團、時代科技、四海股份、內蒙發(fā)展、天首發(fā)展，被市場稱為“重組不死鳥”的天首退經歷了數次易主和重組。然而不管如何更名重組，2014年以來，天首退一直處于主營業(yè)務不清晰、持續(xù)經營能力不強的狀態(tài)，營業(yè)收入已連續(xù)7年低于1億元，凈利潤也始終呈現出虧損兩年微利一年的現象，長期游走在退市的邊緣。

數據來源：Wind

2021年報顯示，天首退實現營業(yè)收入1.33億元，這其中包括了2021年5月成立的開展鍵合材料業(yè)務的子公司所實現的1.25億元收。對于這一“突擊增收”行為，審計機構在審計過程中并未認可，在營業(yè)收入扣除專項審核意見中，審計機構最終將這1.25億元的營業(yè)收入以“難以形成穩(wěn)定業(yè)務模式”為由予以扣除。

退市廈華也面臨同樣的問題。今年年初，上交所發(fā)布問詢函，要求退市廈華說明其2021年進口凍牛肉等相關業(yè)務收入是否屬于《營業(yè)收入扣除指南》規(guī)定的“本會計年度以及上一會計年度新增貿易業(yè)務所產生的收入”，并請會計師發(fā)表意見。對此，退市廈華予以肯定答復，但會計師事務所出具的審計意見則稱因未能完成全部審計工作，審計意見尚未形成，無法發(fā)布最終意見。4月24日，退市廈華所聘請的會計師事務所出具了最終審計意見，將其凍牛肉的營業(yè)收入列為“與主營業(yè)務無關的業(yè)務收入”。正是這一決定，直接將公司打入退市深淵。

從財務角度看，上市公司增加營業(yè)收入的難度顯然比增加利潤的難度低很多，一筆貿易或代銷業(yè)務就能輕松帶來上億元的營業(yè)收入，甚至“虧本生意”也可以創(chuàng)收。透鏡公司研究創(chuàng)始人況玉清向《紅周刊》表示，“《營業(yè)收入扣除指南》的發(fā)布，很好地堵住了被上市公司高頻濫用的規(guī)則漏洞，讓當前的退市制度更為合理，更好地推動了上市公司‘應退盡退’?！?/p>

“本質上來講，上市公司是否保留上市地位的核心出發(fā)點應是公司自身主營業(yè)務是否具有可持續(xù)經營能力，《營業(yè)收入扣除指南》將一次性收入、非商業(yè)性質的收入、非核心主業(yè)收入、不合商業(yè)邏輯的資產和業(yè)務的獲取方式全部‘應剔盡剔’，就是要堵住一些靜態(tài)指標對企業(yè)可持續(xù)經營能力評估方面的漏洞，因為此類收入、資產和業(yè)務的獲取方式都是‘不可持續(xù)’的。而除了‘可持續(xù)’，‘獨立’也很重要，例如，以大股東的關聯交易獲取大額收入和利潤，可能就是‘不獨立’的，這也是《營業(yè)收入扣除指南》堵住的另一個漏洞?！睕r玉清進一步分析稱。

今年以來，退市公司財報涉及最多的一個名詞就是“非標”，在已完成退市或收到交易所股票終止上市決定公告的43家公司中，有34家公司2021年年報的審計意見類型為“非標審計報告”，而這其中，退市西水、退市中新、*ST長動、*ST華訊等24家公司更是連續(xù)兩年被審計機構出具“非標審計意見”。

在財報審計中，審計機構給出的意見一般分為標準無保留意見、帶強調事項段的無保留意見、保留意見、無法表示意見和否定意見五種，后四種均屬于非標準審計意見類型，即“非標意見”，反映了財報的可信賴程度由高至低。根據退市規(guī)則，“非標意見”中的“帶強調事項段的無保留意見”并不觸及退市，“保留意見”為退市指標的分水嶺，兩者的主要差別在于，前者僅是在無保留意見的基礎上增加了強調事項等，但不改變屬于無保留意見的本質，后者則屬于非無保留意見。退市新規(guī)實施以來，審計機構的“審計意見類型”正在成為推動A股市場“優(yōu)勝劣汰”的重要力量。

經觀察，涉及保留意見、無法表示意見和否定意見三種觸及退市標準的退市公司有29家，其中圣萊退的2021年年報被出具了最不具可信性的否定意見審計結果，原因涉及公司持續(xù)經營能力存疑、其他應收款收回存在不確定性、收入成本真實性無法證明等。這是A股市場時隔14年后再次出現被出具否定審計意見的公司，上一次是已經退市的PT南洋?？v觀全部A股的歷年年報，也只有第一醫(yī)藥、ST中僑（已退市）、PT南洋（已退市）3家公司此前被出具過否定審計報告。

6月21日，圣萊退將迎來11年資本生涯的最后一個交易日。雖然公司4月29日發(fā)布的2021年年報顯示，全年實現營業(yè)收入1.12億元，創(chuàng)造凈利潤3698.45萬元，扣非后凈利潤虧損455.65萬元，但有意思的是，因對公司持續(xù)經營能力產生重大疑慮的重大不確定性，不僅審計機構對圣萊退2021年的年度財務會計報告出具了否定意見，公司的幾位高管也對年報作出了“不保真”的表態(tài)，譬如獨立董事谷家忠、副總經理張培鋒、董事會秘書張曉輝就明確表示，無法保證報告內容真實、準確、完整，無法保證不存在任何虛假記載、誤導性陳述。

除了已經發(fā)布公告，且被交易所明確終止上市的公司外，目前市場中還有不少公司游走在退市邊緣，譬如一些2021年年報、2022年一季報仍在“難產”中的公司，ST輔仁就是其中之一。

因無法在法定期限內披露2021年年報和2022年一季報，ST輔仁已于5月5日起被規(guī)定停牌，若不能在規(guī)定時間內披露2021年年報，則公司股票將被實施退市風險警示。5月12日，證監(jiān)會對ST輔仁進行立案調查。

ST輔仁年報的“難產”，市場眾多觀點均認為公司第四季度的業(yè)績蘊藏“巨雷”，而從此前的業(yè)績快報可發(fā)列，公司2021年營業(yè)收入僅為15.43億元，同比下滑46.6%，對于三季報數據，意味著第四季度公司的營業(yè)收入同比下滑幅度高達69.28%。此外，公司第四季度單季的凈利潤虧損額與2020年度大致相當，高達12.64億元。

ST輔仁的財務問題是早有歷史的，其不僅2019年的年報就被審計機構出具了無法表示意見，且2020年年報也被出具保留意見。依照當前的退市新規(guī)，ST輔仁理應告別A股“舞臺”了。

同樣未能按時披露2021年年報且存在退市風險的公司還有ST柏龍，其于5月5日停牌，并在5月31日收到證監(jiān)會的《立案告知書》。與ST輔仁類似，如果ST柏龍股票停牌兩個月內仍未披露年報，則公司股票將在停牌兩個月屆滿的下一個交易日披露被實施退市風險警示的公告，并自下一個交易日復牌，同時被實施退市風險警示。而如果公司在被實施退市風險警示后兩個月內，仍未能披露2021年年度報告，則公司可能被終止上市。

值得一提的是，在今年的退市名單中，不乏有一些公司曾有過高光時刻，甚至有的公司實控人還是部分地區(qū)的“首富”，譬如聚龍退的實控人柳永詮家族。在2013年的《3000中國家族財富榜》中，柳永詮家族以28.6億元的財富值摘取遼寧地區(qū)首富桂冠。

6月2日晚間，被市場譽為“紙幣清分行業(yè)第一股”的聚龍退發(fā)布公告稱，因2020年、2021年度財務會計報告被審計機構出具無法表示意見的審計報告，深交所決定終止其股票上市，公司股票6月13日開始進入退市整理期，預計最后交易日為7月1日。

自2011年4月登陸深交所以來，聚龍退初期還是能夠保持經營業(yè)績穩(wěn)定增長的，但自2017年柳永詮父親柳長慶因破壞選舉罪被判處有期徒刑九個月并辭去董事長一職后，聚龍退基本面就出現明顯不利變化。2017年末，公司5886.8萬元的凈利潤較2016年同比下滑81.11%;2018年度業(yè)績出現虧損……2021年7月，因涉嫌信息披露違法違規(guī)，證監(jiān)會決定對聚龍退、柳長慶、柳永詮進行立案調查。

也就在聚龍退收到交易所終止其上市公告的前一天，另一家上市公司退市濟堂也因2020年財務會計報告被出具無法表示意見的審計報告、2021年年報又未及時披露，不僅被上交所終止上市，且被證監(jiān)會立案調查。資料顯示，退市濟堂實控人張美華在2017年曾憑借67億身家在胡潤2017華中地區(qū)富豪榜中問鼎湖北荊州首富。

據證監(jiān)會調查，2016年～2019年，退市濟堂累計虛增收入211.21億元、累計虛增利潤28.16億元。追溯調整后，公司2017年～2019年連續(xù)3個會計年度凈利潤均為負且2020年凈利潤也為負。基于此，證監(jiān)會對張美華等人采取終身市場禁入措施。

除了上述兩家公司，更為廣大投資者熟知的是新光退的實控人周曉光，其不僅曾是義烏無人不曉的“飾品女王”，還是電視劇《雞毛飛上天》的勵志女主人公駱玉珠的原型。

周曉光16歲走上創(chuàng)業(yè)生涯，從義烏沿街叫賣繡針及刺繡圖案，到攤位經營飾品，再到投資建立飾品加工廠并將其發(fā)展為世界最大的人造首飾和時尚飾品制造商，一步步成為了浙商群體中最勵志的傳奇女性。2016年，周曉光控制的新光集團通過資本運作借殼方圓支承上市，股票更名新光圓成。也就在當年，周曉光夫婦以300億元財富排名胡潤百富榜第53位，2018年，周曉光登上胡潤全球白手起家女富豪榜，排名第26位，斬獲浙江女首富寶座。

然而令人惋惜的是，2018年開始，新光集團出現了債務危機。自此之后，公司接連出現財報巨虧、債務違約，與其關聯的多家公司也進入破產重整，盡管2021年公司曾通過債務和解實現年底突擊扭虧，但依然沒能改變被終止上市的結局。

5月24日，新光退發(fā)布公告稱，“根據《股票上市規(guī)則（2022年修訂）》第9.3.14條的規(guī)定以及深交所上市委員會的審核意見，本所決定你公司股票終止上市?！蔽羧盏摹半u毛飛上天”，如今已是“一地雞毛”。

雖然今年退市公司數量有望再創(chuàng)新高，但仍有很多投資人對未來市場能否保持常態(tài)化退市的預期持有疑問，擔心當前出現的放量退市現象只是特例。

IPG中國首席經濟學家柏文喜向《紅周刊》表示，做大證券市場的目的是為了做大直接融資規(guī)模，而退市制度是為了保持資本市場基于新陳代謝的活力與可持續(xù)發(fā)展的需要，因此當前退市力度加大確實是有歷史積累問題較多的原因，同時也是持續(xù)做大資本市場和保持資本市場活力的政治需要?！拔磥鞟股市場退市是以觸發(fā)退市條件即實現常態(tài)化退市為目標的，因此明年退市公司的數量多少將取決于符合退市條件的上市公司數量的多少。未來的退市條件可能會根據形勢發(fā)展需要進行相應的調整，并非始終一成不變，但顯而易見的也會保持相對的穩(wěn)定性?！?/p>

中央財經大學證券期貨研究所研究員、內蒙古銀行研究發(fā)展部總經理楊海平也向《紅周刊》表示，當前這一輪退市是機制性的而非運動式的。未來退市新規(guī)可以根據形勢進行微調，但一定會以維護投資者權益、維護資本市場質量為出發(fā)點。注冊制是暢通股市入口，退市是暢通股市出口，兩者相輔相成，缺一不可。可以在實踐中一體化完善注冊制審核流程、審核內容與退市觸發(fā)條件，但決不能因為注冊制而放松了退市要求。

對于退市制度的繼續(xù)完善方向，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，退市制度可以更加嚴厲，并廢除重新上市的條款，以任何原因退市的公司，都不應再享受重新上市的優(yōu)惠條件。即使是重新上市，也需要再次經過IPO通道，接受IPO的審核流程。資深市場人士、《紅周刊》特約作者胡東輝也對此給予了同樣的看法，他認為，上市公司在退市后又成功重新上市，這在很大程度上會打亂投資者的預期，使得退市常態(tài)化的進程止步好幾年。既然退市了，就應該一退到底。如果退市后還能在經營上翻身，則說明上市與否并不是決定性的因素，市場應該把更多機會留給其他公司。更重要的是，退市公司重新上市會產生很大的副作用，造成預期差，不利于投資者趨利避害。

整體來看，隨著A股市場注冊制改革試點不斷擴展，市場化、法治化程度也在不斷增強。尤其在新證券法和刑法修正案（十一）的強力威懾下，上市公司財務造假成本和風險大幅提升，這就讓殼公司的價值不斷縮水，后續(xù)退市效率將由此大幅提升，退市公司的數量也會不斷攀升。作為注冊制實施的重要配套制度，退市制度有助于保障注冊制下市場生態(tài)優(yōu)勝劣汰，而垃圾股集中退市對市場其實也是一種保護，不僅可以實現A股上市公司數量動態(tài)平衡，還能緩解上市公司發(fā)行給市場帶來的資金壓力。

董登新表示，對于投資者而言，目前市場吐故納新格局已經形成，投資策略也應與時俱進。大多數*ST公司經營困難，寄希望于此類公司出現奇跡，就如同火中取栗，投資風險極高。因此，面對市場新生態(tài)，投資者應當秉持價值投資理念，充分關注個股退市風險，避免不必要的損失。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）