路軍 鄭筱思

【摘要】2018 ～ 2019年超過四分之一的A股非金融類上市公司發(fā)生年末業(yè)績(jī)變臉， 即年度利潤(rùn)低于前三季度累計(jì)利潤(rùn)。 對(duì)這種“異象”進(jìn)行考察后發(fā)現(xiàn)： 近年來上市公司負(fù)向盈余管理程度更高， 存在“大洗澡”嫌疑; 以商譽(yù)減值為主的資產(chǎn)減值損失大幅上升是影響上市公司年度業(yè)績(jī)的重要因素; 絕大部分上市公司集中在年末進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試并計(jì)提商譽(yù)減值損失， 導(dǎo)致眾多公司年末業(yè)績(jī)忽然下降。

【關(guān)鍵詞】年末業(yè)績(jī)變臉;負(fù)向盈余管理;商譽(yù)減值;減值時(shí)點(diǎn)

【中圖分類號(hào)】F275.4 ? ? ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A ? ? ?【文章編號(hào)】1004-0994（2022）11-0074-8

一、引言

近年來眾多上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)谀昴┩蝗蛔兡槪?堪稱資本市場(chǎng)“異象”， 這嚴(yán)重扭曲了盈余的季度分布特征， 不僅降低了上市公司盈利趨勢(shì)的連續(xù)性和可預(yù)測(cè)性， 而且降低了財(cái)務(wù)信息的可比性。 上市公司中期業(yè)績(jī)與年度業(yè)績(jī)之間的割裂使得中期報(bào)告的信息含量下降， 投資者依據(jù)中期業(yè)績(jī)配置資金的效率降低， 長(zhǎng)此以往， 市場(chǎng)信心勢(shì)必受到打擊， 最終對(duì)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

本文從三個(gè)維度對(duì)上市公司年末業(yè)績(jī)變臉進(jìn)行了界定： 第一， 如果上市公司前三季度累計(jì)凈利潤(rùn)為正而年度凈利潤(rùn)為負(fù)（年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績(jī)變臉; 第二， 如果上市公司年度凈利潤(rùn)小于前三季度累計(jì)凈利潤(rùn)（年末業(yè)績(jī)下降）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績(jī)變臉; 第三， 如果上市公司第四季度單季凈利潤(rùn)是其全年四個(gè)季度單季凈利潤(rùn)中的最小者（第四季度業(yè)績(jī)最差）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績(jī)變臉。 在前述界定的基礎(chǔ)上， 本文選取2016 ～ 2019年A股非金融類上市公司①作為研究樣本， 對(duì)上述三類上市公司的數(shù)量和比例進(jìn)行統(tǒng)計(jì)， 結(jié)果如圖1所示。

由圖1可知： 年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)的公司數(shù)量在2016年為45家， 到2019年已超過200家， 呈現(xiàn)出大幅上升的趨勢(shì)， 該類公司占比的上升趨勢(shì)也很明顯; 年末業(yè)績(jī)下降的公司數(shù)量從2016年的500家左右（占比16.5%）上升到2019年的900家以上（占比26.4%）; 第四季度業(yè)績(jī)最差公司占比在2019年小幅下降（這是由于2019年新上市的公司較多）， 但總體上該類公司數(shù)量與占比都呈明顯上升趨勢(shì)。 可見， 上市公司年末業(yè)績(jī)變臉并非近年才有的現(xiàn)象， 然而近年來年末業(yè)績(jī)變臉的公司數(shù)量和比例都呈現(xiàn)出大幅上升的趨勢(shì)②。 根據(jù)圖1中的分界線， 2018 ～ 2019年年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)、年末業(yè)績(jī)下降、第四季度業(yè)績(jī)最差的公司數(shù)量和比例都較之前年份大幅提高。 大量企業(yè)第四季度盈利能力的下降嚴(yán)重影響了上市公司整體盈利水平。 張昕等[1] ?、謝獲寶等[2] 都發(fā)現(xiàn)上市公司有可能在第四季度進(jìn)行盈余管理以調(diào)低利潤(rùn)， 為后續(xù)扭虧做準(zhǔn)備。 如果第四季度盈余管理是一直以來存在的現(xiàn)象， 那么近年來上市公司年末盈余管理有哪些新特征、究竟是什么因素導(dǎo)致了近年來大量上市公司年末業(yè)績(jī)變臉等問題值得關(guān)注。

二、上市公司年末業(yè)績(jī)變臉分析

對(duì)于上市公司年末業(yè)績(jī)變臉， 本文重點(diǎn)關(guān)注如下三個(gè)問題： 一是， 相較于之前年份， 2018 ～ 2019年上市公司盈余管理行為是否存在某些降低企業(yè)盈利水平的系統(tǒng)性變化或趨勢(shì)？ 二是， 究竟是哪些報(bào)表項(xiàng)目的波動(dòng)導(dǎo)致了上市公司年末業(yè)績(jī)變臉？ 三是， 報(bào)表波動(dòng)項(xiàng)目為什么集中在第四季度或年末出現(xiàn)， 這是否合理？

（一）年末業(yè)績(jī)變臉的盈余管理特征

本文首先從整體上分析上市公司的盈余管理行為， 如果企業(yè)“大洗澡”導(dǎo)致了年末業(yè)績(jī)變臉， 那么2018 ～ 2019年企業(yè)負(fù)向盈余管理程度會(huì)更高。

1. 基于操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的考察。 為了更加清晰地認(rèn)識(shí)近年來上市公司盈余管理行為的變化， 本文分別基于瓊斯模型[3] 和修正瓊斯模型[4] 分年度分行業(yè)估計(jì)了上市公司的操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)。 表1報(bào)告了上市公司盈余管理程度的均值檢驗(yàn)結(jié)果。 整體而言， 2018 ～ 2019年上市公司操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)絕對(duì)值較前期并未發(fā)生顯著變化。 對(duì)于可能存在負(fù)向盈余管理行為的企業(yè)而言， 2018 ～ 2019年操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)絕對(duì)值較前期顯著上升， 說明更多上市公司存在“大洗澡”的嫌疑; 對(duì)于可能存在正向盈余管理行為的企業(yè)而言， 2018 ～ 2019年操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)絕對(duì)值顯著下降， 向上調(diào)整盈余的規(guī)模有所減小。 可見， 近年來企業(yè)向下盈余管理的幅度更大， 這可能是上市公司期末業(yè)績(jī)變臉的重要原因之一。

2. 基于業(yè)績(jī)分布的考察。 除了操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)， 檢驗(yàn)上市公司凈資產(chǎn)收益率（ROE）分布的連續(xù)性也是判斷盈余管理的重要方法。 本文參考謝獲寶等[2] ?的研究， 根據(jù)2016 ～ 2019年上市公司ROE在不同區(qū)間的頻率分布繪制了圖2。

由圖2可知， 上市公司ROE在0附近依舊存在顯著的“跳躍”現(xiàn)象。 2016 ～ 2019年ROE介于[-10%， 0）之間的觀測(cè)值占全部樣本的3.57%， 而介于[0， 1%）之間的觀測(cè)值占全部樣本的4.03%。 此外， 2016 ～ 2017年約有7%的公司ROE為負(fù)， 而2018 ～ 2019年這一比例超過了12%， 說明近年來發(fā)生年度虧損的公司數(shù)量大幅增加。 在所有ROE為負(fù)的公司中， 2016 ～ 2017年有超過三分之二的公司ROE位于[-20%， 0）區(qū)間內(nèi)， 而2018 ～ 2019年只有不足50%的公司; 另外， 在此區(qū)間內(nèi)， 除[-9%， -8%）之外， 2016 ～ 2017年和2018 ～ 2019年公司數(shù)量分布不存在顯著差異（T=1.58; P=0.12）。 這意味著與2016 ～ 2017年相比， 2018 ～ 2019年公司ROE在小于-20%區(qū)間的“翹尾”現(xiàn)象十分嚴(yán)重。 2018 ～ 2019年ROE小于-20%的公司比例約為2016 ～ 2017年的3倍， 這種異?！奥N尾”現(xiàn)象說明部分上市公司可能存在“大洗澡”行為， 回應(yīng)了前文基于操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的分析。

（二）什么因素導(dǎo)致上市公司年末業(yè)績(jī)變臉？

為了更好地呈現(xiàn)上市公司業(yè)績(jī)變化的季度特征和歷史趨勢(shì)， 排除特殊事項(xiàng)對(duì)后續(xù)分析的干擾， 本文對(duì)A股非金融類上市公司樣本進(jìn)行了必要的篩選： 為減少IPO后異常財(cái)務(wù)表現(xiàn)對(duì)結(jié)論的影響， 剔除上市時(shí)間小于1年的企業(yè); 為減少“保殼”動(dòng)機(jī)對(duì)公司盈利能力的影響， 剔除ST類企業(yè); 由于時(shí)間趨勢(shì)的分析需要保證樣本觀測(cè)值的延續(xù)性， 要求所有公司在2016～2019年間均有季度數(shù)據(jù)。 最終選擇了39408個(gè)公司—年度—季度觀測(cè)值。 此外， 本文以ROE衡量企業(yè)業(yè)績(jī)， 為避免極端值的影響， 進(jìn)行了前后1%的Winsorize處理。 樣本數(shù)據(jù)均來自Wind和同花順iFinD數(shù)據(jù)庫。

1. 上市公司業(yè)績(jī)的季度分布。 2016 ～ 2019年基于上市公司季度累計(jì)利潤(rùn)計(jì)算的ROE均值分布情況如圖3所示， 其從季度累計(jì)ROE變化趨勢(shì)的角度展示上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的客觀事實(shí)。

如果企業(yè)單季利潤(rùn)是平穩(wěn)的， 那么季度累計(jì)利潤(rùn)一定是穩(wěn)步上升的， 基于季度累計(jì)利潤(rùn)計(jì)算的ROE也應(yīng)該呈逐步提高的趨勢(shì)， 就如圖3中2016年和2017年所呈現(xiàn)的那樣。 如果第四季度單季利潤(rùn)出現(xiàn)異常， 那么公司業(yè)績(jī)就會(huì)在年末發(fā)生預(yù)期以外的變化。 根據(jù)圖3， 2018年、2019年上市公司前三季度盈利水平表現(xiàn)正常， 但第四季度業(yè)績(jī)下滑， 導(dǎo)致ROE走勢(shì)掉頭向下， 呈現(xiàn)出年末業(yè)績(jī)變臉異象。

圖3還提供了其他啟示： （1）2018 ～ 2019年上市公司年度ROE低于2016 ～ 2017年是因?yàn)檎w經(jīng)濟(jì)環(huán)境欠佳嗎？從數(shù)據(jù)上看， 這似乎很難解釋。 因?yàn)樯鲜泄?018 ～ 2019年前三季度的業(yè)績(jī)并不明顯遜色于2016 ～ 2017年同期業(yè)績(jī)。 拋開悲觀預(yù)期導(dǎo)致的年末資產(chǎn)減值等因素， 我們很難相信經(jīng)濟(jì)環(huán)境僅對(duì)上市公司第四季度業(yè)績(jī)產(chǎn)生了重大影響。 （2）圖1表明相較于之前年份， 眾多公司在2018年和2019年第四季度業(yè)績(jī)大幅下滑， 而圖3則說明大量公司的年末業(yè)績(jī)變臉行為已經(jīng)嚴(yán)重影響了公司的整體盈利質(zhì)量， 使得上市公司年度業(yè)績(jī)變得難以預(yù)測(cè)。 因此， 厘清近年來上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的驅(qū)動(dòng)因素對(duì)投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及資本市場(chǎng)的健康發(fā)展而言都是十分有益的。

2. 上市公司季度業(yè)績(jī)的杜邦分析。 為了甄別上市公司季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的驅(qū)動(dòng)因素， 借助杜邦分析體系將ROE分拆為三部分， ROE=營(yíng)業(yè)凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)。 其中： 營(yíng)業(yè)凈利率反映的是企業(yè)盈利能力; 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映的是企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力; 權(quán)益乘數(shù)反映的是企業(yè)償債能力。 2016 ～ 2019年基于上市公司季度累計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算的營(yíng)業(yè)凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)趨勢(shì)如圖4所示。

根據(jù)圖4， 總體而言， 2016 ～ 2019年基于季度累計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)保持了較為一致的變化趨勢(shì)。 此外， 針對(duì)2018 ～ 2019年與2016 ～ 2017年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)及兩者變化趨勢(shì)的均值檢驗(yàn)表明： 2018 ～ 2019年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=2.98/4.17; P=0.00/0.00）， 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的上升幅度也顯著大于2016 ～ 2017年同期水平（T=5.85， P=0.00）; 2018 ～ 2019年第三、第四季度權(quán)益乘數(shù)顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=2.38/4.30; P=0.02/0.00）， 權(quán)益乘數(shù)的上升幅度也顯著大于2016 ～ 2017年同期水平（T=5.06， P=0.00）。 綜上可知， 2018 ～ 2019年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)無論是靜態(tài)值還是變動(dòng)值都優(yōu)于2016 ～ 2017年同期水平， 因此， 兩者并非2018 ～ 2019年上市公司年末ROE變臉的驅(qū)動(dòng)因素。

那么， 2018 ～ 2019年上市公司年末ROE變臉只能是營(yíng)業(yè)凈利率大幅下降引起的， 圖4清晰地呈現(xiàn)了這一點(diǎn)。 均值檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年第一、第二季度營(yíng)業(yè)凈利率與2016 ～ 2017年同期水平并不存在顯著差異， 而2018 ～ 2019年第四季度營(yíng)業(yè)凈利率較2016 ～ 2017年同期水平大幅下滑近5個(gè)百分點(diǎn)， 第三到第四季度營(yíng)業(yè)凈利率的下降幅度也顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=15.71; P=0.00）。 至此可以得出結(jié)論： 近年來上市公司年末業(yè)績(jī)變臉是由第四季度營(yíng)業(yè)凈利率下滑導(dǎo)致的。 由于第四季度涵蓋年末時(shí)點(diǎn)， 還需認(rèn)真地對(duì)報(bào)表項(xiàng)目進(jìn)行分析， 以探究企業(yè)年末營(yíng)業(yè)凈利率降低的具體因素。

3. 基于報(bào)表項(xiàng)目的分析。 根據(jù)利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)， 營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本、期間費(fèi)用、資產(chǎn)減值等項(xiàng)目金額后加上投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)收益、資產(chǎn)處置收益等項(xiàng)目金額即為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。 根據(jù)2018 ～ 2019年上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)， 營(yíng)業(yè)成本、期間費(fèi)用和資產(chǎn)減值等扣除項(xiàng)目金額占營(yíng)業(yè)收入的比例超過99%③， 因此下文重點(diǎn)分析這些項(xiàng)目對(duì)公司利潤(rùn)的影響。

（1）毛利率。 為了考察營(yíng)業(yè)成本對(duì)公司利潤(rùn)的影響， 本文統(tǒng)計(jì)了2016 ～ 2019年上市公司季度累計(jì)毛利率， 如表2所示。 其中， 毛利率=（營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本）÷營(yíng)業(yè)收入×100%。

由表2第3列可知， 2016 ～ 2019年上市公司毛利率水平非常穩(wěn)定， 基本都維持在29.5%左右。 統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果也顯示， 各季度毛利率不存在顯著差異。 特別需要說明的是， 2018年和2019年第三到第四季度的毛利率并未發(fā)生明顯波動(dòng)， 因此本文認(rèn)為營(yíng)業(yè)成本并未影響上市公司年末業(yè)績(jī)。

（2）期間費(fèi)用率。 表2第4列展示了2016 ～ 2019年上市公司季度累計(jì)期間費(fèi)用率， 期間費(fèi)用率=（財(cái)務(wù)費(fèi)用+管理費(fèi)用+研發(fā)費(fèi)用+銷售費(fèi)用）÷營(yíng)業(yè)收入×100%。 2016 ～ 2019年上市公司季度累計(jì)期間費(fèi)用率的走勢(shì)平穩(wěn)且基本一致， 雖然2018 ～ 2019年期間費(fèi)用率整體高于2016 ～ 2017年④， 但是各年內(nèi)季度之間變化不大。 因此， 本文認(rèn)為期間費(fèi)用率亦不是近年來大量上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的主要驅(qū)動(dòng)因素。

（3）資產(chǎn)減值損失率。 圖5展示了2016 ～ 2019年上市公司季度累計(jì)資產(chǎn)減值損失率走勢(shì)情況， 資產(chǎn)減值損失率=資產(chǎn)減值損失÷營(yíng)業(yè)收入×100%。

根據(jù)圖5， 2016 ～ 2019年上市公司前三季度累計(jì)資產(chǎn)減值損失率的變動(dòng)趨勢(shì)大體一致。 均值檢驗(yàn)結(jié)果表明， 2018 ～ 2019年與2016 ～ 2017年前三季度的資產(chǎn)減值損失規(guī)模不存在顯著差異; 然而， 第四季度末上市公司資產(chǎn)減值規(guī)模大幅上升， 尤其是2018～2019年年末， 資產(chǎn)減值損失率較第三季度上升幅度超過3個(gè)百分點(diǎn)， 較好地解釋了年末營(yíng)業(yè)凈利率下降超過3個(gè)百分點(diǎn)的現(xiàn)象。 可見， 第四季度資產(chǎn)減值損失的大幅上升是近年來眾多上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的主要原因⑤。 具體而言， 在不考慮其他因素的情況下， 2018年上市公司營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本和期間費(fèi)用之后的利潤(rùn)空間[（營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-期間費(fèi)用）÷營(yíng)業(yè)收入×100%]為8.6%， 而資產(chǎn)減值損失率為3.8%， 占利潤(rùn)空間的44.2%; 同樣地， 2019年上市公司營(yíng)業(yè)收入扣除營(yíng)業(yè)成本和期間費(fèi)用之后的利潤(rùn)空間為7.4%， 而資產(chǎn)減值損失率為4.1%， 占剩余利潤(rùn)空間的55.4%。 可見， 上市公司年末資產(chǎn)減值大幅吞噬了累計(jì)盈利， 導(dǎo)致年度業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯下滑。

4. 對(duì)減值項(xiàng)目的具體分析。 年末資產(chǎn)減值損失的大幅上升導(dǎo)致眾多上市公司業(yè)績(jī)變臉， 進(jìn)一步地， 本文對(duì)2016 ～ 2019年年末上市公司無形資產(chǎn)減值損失、固定資產(chǎn)減值損失、存貨跌價(jià)損失和商譽(yù)減值損失進(jìn)行了詳細(xì)分析， 其變動(dòng)趨勢(shì)如圖6所示。

由圖6可知， 2016 ～ 2019年間無形資產(chǎn)和固定資產(chǎn)減值損失波動(dòng)上升， 但總體數(shù)量變化不大; 存貨跌價(jià)損失穩(wěn)步上升， 在2019年年末接近1200億元; 商譽(yù)減值損失在2018年出現(xiàn)了跳躍式增長(zhǎng)， 從2017年的348億元躍升至2018年的1629億元， 并在高位企穩(wěn)。 綜上， 穩(wěn)步增長(zhǎng)的存貨跌價(jià)損失和跳躍式增長(zhǎng)的商譽(yù)減值損失可能是年末資產(chǎn)減值損失大幅上升的主要驅(qū)動(dòng)因素， 進(jìn)而導(dǎo)致了上市公司期末業(yè)績(jī)變臉。 為了更加清晰地認(rèn)識(shí)存貨跌價(jià)損失和商譽(yù)減值損失的季度分布特征， 繪制了圖7。

由圖7可知： 近年來存貨跌價(jià)損失和商譽(yù)減值損失的大幅提高嚴(yán)重影響了上市公司年度績(jī)效; 絕大多數(shù)存貨跌價(jià)損失和商譽(yù)減值損失集中出現(xiàn)在年末， 致使大量上市公司年末業(yè)績(jī)變臉。

（三）對(duì)資產(chǎn)減值的分析和思考

由于資產(chǎn)減值規(guī)模的異常提高和減值時(shí)點(diǎn)的年終聚集是導(dǎo)致大量上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的重要原因， 本文對(duì)資產(chǎn)減值相關(guān)問題進(jìn)行了分析和思考。

1. 存貨跌價(jià)。 數(shù)據(jù)顯示， 2018 ～ 2019年年末上市公司資產(chǎn)規(guī)模的增幅分別為7.2%和6.4%， 而存貨賬面價(jià)值的增幅僅為2.5%和-2.3%。 可見， 存貨賬面價(jià)值并未與資產(chǎn)規(guī)模保持同步上升， 甚至出現(xiàn)反向波動(dòng)。 根據(jù)圖6， 存貨賬面價(jià)值的下降可能并非僅僅是公司積極“去庫存”的結(jié)果， 更可能是大幅計(jì)提減值所致。 2018 ～ 2019年上市公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例（存貨跌價(jià)準(zhǔn)備÷存貨賬面原值）為5.8%， 較2016 ～ 2017年高1.1%， 且具有統(tǒng)計(jì)顯著性（T=6.03; P=0.00）。 此外， 分年度檢驗(yàn)還發(fā)現(xiàn)， 2017年的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例較2016年無明顯變化（T=0.88; P=0.38）， 而是從2018年開始逐年上升， 且均通過顯著性檢驗(yàn)， 2019年存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例為6.1%， 達(dá)到最高值。

為什么近年來上市公司存貨跌價(jià)損失規(guī)模大幅上升？ 如果是上市公司業(yè)績(jī)承壓， 那更好的選擇似乎是降低存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例， 因?yàn)榇尕浀鴥r(jià)損失會(huì)對(duì)公司收益產(chǎn)生負(fù)面影響。 是不是上市公司信息披露水平的提高（如審計(jì)報(bào)告中的關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)）“擠出”了存貨中的減值部分？ 統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)， 確實(shí)有部分上市公司的關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)中出現(xiàn)了存貨項(xiàng)目， 但關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)從2017年開始披露， 2017年存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例并未顯著上升， 反而是2018年開始上升。 即使無法完全否認(rèn)關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)披露的影響， 這種影響的滯后性和持續(xù)性也都需要進(jìn)行更深入的討論。 根據(jù)前文的分析， 本文認(rèn)為上市公司2018 ～ 2019年存貨跌價(jià)損失大幅上升更多的是與業(yè)績(jī)“大洗澡”有關(guān)。 一方面， 宏觀經(jīng)濟(jì)整體下行， 上市公司更容易出現(xiàn)虧損， 為了維護(hù)上市資質(zhì)以及更好地在未來實(shí)現(xiàn)“扭虧”， 公司有動(dòng)機(jī)自我“排雷”， 借助“一次性虧損”提前消除可能影響未來利潤(rùn)的不利因素; 另一方面， 根據(jù)現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則， 存貨跌價(jià)準(zhǔn)備是為數(shù)不多的能夠后續(xù)轉(zhuǎn)回的減值類項(xiàng)目， 因此也成為上市公司跨期調(diào)節(jié)利潤(rùn)的理想之選[5] 。

2. 商譽(yù)減值。 近年來商譽(yù)減值規(guī)模大幅上升早有征兆。 2018年5月11日《上海證券報(bào)》的一篇報(bào)道就曾指出， 業(yè)績(jī)對(duì)賭導(dǎo)致了并購(gòu)標(biāo)的的高估值， 對(duì)賭期過后， 標(biāo)的公司往往會(huì)競(jìng)相上演業(yè)績(jī)變臉， 并購(gòu)重組時(shí)的美好愿景則會(huì)變成泡影， 業(yè)績(jī)爆雷也就在所難免了。 隨著2014年《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場(chǎng)環(huán)境的意見》的出臺(tái)， 我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)出現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)。 我國(guó)境內(nèi)公司并購(gòu)規(guī)模從2013年的1.2萬億元上升至2014年的2.4萬億元（按公告日統(tǒng)計(jì)）， 增長(zhǎng)幅度近100%。 業(yè)績(jī)承諾期通常為3年[6] ， 伴隨著業(yè)績(jī)承諾期在2017年的結(jié)束， 2018年將是檢驗(yàn)業(yè)績(jī)承諾之后并購(gòu)標(biāo)的質(zhì)量的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)。 事實(shí)表明， 前期并購(gòu)標(biāo)的高估值現(xiàn)象應(yīng)該是普遍存在的。 因?yàn)樯鲜泄旧套u(yù)減值準(zhǔn)備從2017年的668億元躍升至2018年的2276億元， 上升了241%， 2019年則進(jìn)一步上升了55%。 考慮到2019年年末上市公司商譽(yù)原值合計(jì)約1.5萬億元， 累計(jì)商譽(yù)減值規(guī)模占比已經(jīng)達(dá)到24%， 即近四分之一的商譽(yù)發(fā)生減值。 這些數(shù)據(jù)一方面說明前期并購(gòu)質(zhì)量不高， 另一方面也意味著許多上市公司可能借助商譽(yù)減值進(jìn)行業(yè)績(jī)“大洗澡”。

前述數(shù)據(jù)與近年來屢見不鮮的上市公司“業(yè)績(jī)爆雷”現(xiàn)象相吻合， 也很好地解釋了本文的研究議題。 許多年內(nèi)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)正常的企業(yè)年末忽然出現(xiàn)虧損， 這很可能是企業(yè)期末大幅計(jì)提資產(chǎn)減值， 尤其是商譽(yù)減值所致。 首先， 年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中， 2016 ～ 2017年有45%的公司存在商譽(yù)減值損失， 這一比例在2018 ～ 2019年上升為72%， 也就是說， 近年來年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中有將近四分之三存在商譽(yù)減值。 進(jìn)一步地， 對(duì)商譽(yù)減值規(guī)模進(jìn)行統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中商譽(yù)減值超過1億元的公司占比超過55%， 在此期間上市公司年度凈利潤(rùn)中位數(shù)只有1.27億元， 顯然年末商譽(yù)減值給公司年度業(yè)績(jī)帶來了巨大沖擊。 其次， 在年末業(yè)績(jī)下降的上市公司中， 2016 ～ 2017年有22%的公司存在商譽(yù)減值損失， 這一比例在2018 ～ 2019年上升到45%; 2016 ～ 2017年只有不足6%的公司商譽(yù)減值規(guī)模過億， 而這一比例在2018 ～ 2019年超過了22%。

此外， 結(jié)合存貨跌價(jià)損失的分析還發(fā)現(xiàn)， 在存貨跌價(jià)損失規(guī)模整體低于商譽(yù)減值損失規(guī)模的2018 ～ 2019年， 部分上市公司可能在商譽(yù)減值損失導(dǎo)致公司年末業(yè)績(jī)虧損的情形下， 借助能夠在以后年度轉(zhuǎn)回的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備進(jìn)行“大洗澡”。 統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年存在商譽(yù)減值損失的公司中超過79%的公司同樣存在存貨跌價(jià)損失， 而且這其中超過三分之二的公司商譽(yù)減值損失大于存貨跌價(jià)損失。

3. 減值時(shí)點(diǎn)。 資產(chǎn)減值損失的大幅上升是近年來上市公司年度業(yè)績(jī)持續(xù)走低的重要影響因素。 進(jìn)一步地， 根據(jù)圖7并結(jié)合詳細(xì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)： 以商譽(yù)減值為例， 2016 ～ 2019年沒有上市公司在一季報(bào)和三季報(bào)中確認(rèn)商譽(yù)減值損失， 在中報(bào)中確認(rèn)商譽(yù)減值損失的公司數(shù)量分別為21家、20家、34家和32家， 商譽(yù)發(fā)生減值的公司中約96%只在年末確認(rèn)商譽(yù)減值損失。 可見， 導(dǎo)致大量公司年末業(yè)績(jī)變臉最直接的動(dòng)因是資產(chǎn)減值時(shí)點(diǎn)的年末集中。 那么， 資產(chǎn)減值時(shí)點(diǎn)的年末聚集真的合理嗎？

首先， 《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號(hào)——資產(chǎn)減值》第四條規(guī)定“企業(yè)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)負(fù)債表日判斷資產(chǎn)是否存在可能發(fā)生減值的跡象”， 第二十三條規(guī)定“企業(yè)合并所形成的商譽(yù)， 至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進(jìn)行減值測(cè)試”。 顯然， 第二十三條的規(guī)定是商譽(yù)減值時(shí)點(diǎn)選擇的底線， 即年度終了的減值測(cè)試是最低要求。 那么第四條規(guī)定的資產(chǎn)負(fù)債表日是否只包括年度資產(chǎn)負(fù)債表日呢？ 資產(chǎn)負(fù)債表日應(yīng)該至少包括季度財(cái)務(wù)報(bào)表、半年度財(cái)務(wù)報(bào)表和年度財(cái)務(wù)報(bào)表的決算日。 如財(cái)政部2019年4月發(fā)布的《關(guān)于修訂印發(fā)2019年度一般企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表格式的通知》中大量使用“資產(chǎn)負(fù)債表日”的表述， 而該通知適用于“執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的非金融企業(yè)2019年度中期財(cái)務(wù)報(bào)表和年度財(cái)務(wù)報(bào)表及以后期間的財(cái)務(wù)報(bào)表”， 顯然資產(chǎn)負(fù)債表日是包含中期財(cái)務(wù)報(bào)表資產(chǎn)負(fù)債表日的。 而無論是《國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第34號(hào)——中期財(cái)務(wù)報(bào)告》（IAS 34）還是我國(guó)財(cái)政部和證監(jiān)會(huì)的一系列規(guī)范性文件中都明確指出， 中期財(cái)務(wù)報(bào)告至少涵蓋季度財(cái)務(wù)報(bào)表和半年度財(cái)務(wù)報(bào)表。

其次， 證監(jiān)會(huì)2018年11月印發(fā)的《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)減值》專門揭示了商譽(yù)后續(xù)計(jì)量環(huán)節(jié)的會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)， 其中提及“公司應(yīng)在財(cái)務(wù)報(bào)告（包括年度報(bào)告、半年度報(bào)告、季度報(bào)告）中披露與商譽(yù)減值相關(guān)的且便于理解和使用財(cái)務(wù)報(bào)告的所有重要、關(guān)鍵信息”， 可見后續(xù)監(jiān)管同樣要求企業(yè)在中期報(bào)告和年度報(bào)告中披露與商譽(yù)減值有關(guān)的實(shí)質(zhì)性信息。

綜上所述， 無論是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定還是后續(xù)監(jiān)管要求， 都未限定上市公司減值測(cè)試及減值計(jì)提的時(shí)點(diǎn)， 反而是提出了減值測(cè)試的最低要求并鼓勵(lì)企業(yè)更加積極主動(dòng)地披露與商譽(yù)減值相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)信息。

從現(xiàn)實(shí)情況來看， 絕大部分上市公司更傾向于只在年末進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試。 一方面， 前期并購(gòu)質(zhì)量不高、標(biāo)的公司估值不合理， 導(dǎo)致業(yè)績(jī)承諾期之后大量商譽(yù)發(fā)生減值; 另一方面， 大量企業(yè)集中在年末進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試， 進(jìn)而確認(rèn)商譽(yù)減值。 因此， 近年來眾多上市公司年末業(yè)績(jī)變臉?biāo)坪酢霸谒y免”， 也形成了較為獨(dú)特的上市公司年末業(yè)績(jī)爆雷現(xiàn)象。 減值時(shí)點(diǎn)的年末集中可能會(huì)導(dǎo)致諸多不良后果， 如： （1）年末“大洗澡”變得更為容易， “前期毫無征兆， 期末忽然被套”的投資陷阱會(huì)越來越多。 雖然大量資產(chǎn)減值在以后期間不能轉(zhuǎn)回， 但通過一次性計(jì)提損失， 可以排除潛在的“地雷”。 因此， 在控制權(quán)轉(zhuǎn)移、管理團(tuán)隊(duì)變更等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)， 企業(yè)“甩包袱”的動(dòng)機(jī)將變得異常迫切， 長(zhǎng)此以往將嚴(yán)重影響資本市場(chǎng)的正常運(yùn)行秩序。 （2）年末減值為具有信息優(yōu)勢(shì)的大股東提供了更多的“出逃”機(jī)會(huì)。 公司年末業(yè)績(jī)變臉時(shí)， 早已獲知信息的大股東已在股價(jià)暴跌之前完成減持， 只剩中小股東與上市公司共渡難關(guān)。 此種損害中小投資者利益的行為會(huì)嚴(yán)重打擊市場(chǎng)信心， 不利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

誠(chéng)然， 商譽(yù)減值測(cè)試是一項(xiàng)較為復(fù)雜的工作， 因?yàn)闃?biāo)的公司或者標(biāo)的公司所在資產(chǎn)組的估值涉及大量主觀因素， 大部分情況下上市公司需要借助第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)才能做出商譽(yù)減值決策， 因此要求上市公司每年進(jìn)行多次減值測(cè)試可能會(huì)引致大量運(yùn)行成本。 然而， 本文認(rèn)為商譽(yù)減值工作至少可以劃分為商譽(yù)減值跡象確認(rèn)和商譽(yù)減值損失確認(rèn)兩步， 具體商譽(yù)減值數(shù)額的確認(rèn)難度較大， 但企業(yè)應(yīng)該定期評(píng)估與商譽(yù)減值有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)因素， 從而盡早對(duì)可能存在的減值跡象進(jìn)行披露。 這樣方能有效避免上市公司期末毫無征兆的“大洗澡”行為， 以及更好地保護(hù)投資者利益和維護(hù)市場(chǎng)信心。

三、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由上文的分析可知， 2018 ～ 2019年大量上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的主要?jiǎng)右蚴琴Y產(chǎn)減值損失， 特別是商譽(yù)減值損失在年度終了時(shí)的集中計(jì)提， 上市公司可能借此進(jìn)行了業(yè)績(jī)“大洗澡”。 本文從兩個(gè)方面對(duì)這一結(jié)論進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

首先， 如果近年來眾多上市公司期末業(yè)績(jī)變臉真的是由不合理的資產(chǎn)減值尤其是商譽(yù)減值所致， 那么剔除商譽(yù)減值因素之后的ROE應(yīng)該不會(huì)再呈現(xiàn)出圖3的走勢(shì)。 由于商譽(yù)減值可能引致其他“大洗澡”行為的相伴相生， 因此本文簡(jiǎn)單地選取未進(jìn)行商譽(yù)減值的樣本觀測(cè)重新繪制上市公司季度累計(jì)ROE走勢(shì)圖， 如圖8所示。

根據(jù)圖8， 不考慮商譽(yù)減值的影響， 雖然不同年度的季度間ROE存在些許差異， 但整體趨勢(shì)正常， 各年都能夠體現(xiàn)出季度累計(jì)ROE不斷上升的走勢(shì)。 由此可見， 剔除商譽(yù)減值的影響之后， 上市公司ROE分布趨于正常， 又因?yàn)樯套u(yù)減值集中出現(xiàn)在年末， 所以上述結(jié)果一定程度上說明不合理的資產(chǎn)減值， 尤其是商譽(yù)減值的年末聚集是近年來上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的主要原因。

其次， 上市公司真的借助商譽(yù)減值進(jìn)行“大洗澡”了嗎？ 本文選擇2018 ～ 2019年存在商譽(yù)減值的上市公司， 繪制ROE區(qū)間頻率分布圖， 見圖9。

圖9顯示： 存在商譽(yù)減值損失的上市公司ROE區(qū)間頻率整體不符合正態(tài)分布; 盡管確認(rèn)了商譽(yù)減值， 但0右側(cè)的盈余管理行為依舊十分明顯， 說明商譽(yù)減值使更多企業(yè)業(yè)績(jī)下滑， 但未至虧損， 與前文的數(shù)據(jù)分析結(jié)果一致; ROE小于-20%的企業(yè)數(shù)量占全部商譽(yù)減值樣本的18.6%， 而根據(jù)前文圖2， 2018 ～ 2019年ROE小于-20%的企業(yè)數(shù)量平均占比為6.5%， 這意味著期末確認(rèn)商譽(yù)減值的企業(yè)存在明顯的“大洗澡”行為。

四、結(jié)論及啟示

2018 ～ 2019年大量上市公司在前三季度盈利水平正常的情形下年末業(yè)績(jī)突然變臉， 本文層層推進(jìn)地對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行了分析， 基本結(jié)論如下： 一是， 與2016 ～ 2017年相比， 近年來上市公司進(jìn)行負(fù)向盈余管理的幅度更大， 基于操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的分析和基于盈余分布特征的檢驗(yàn)都證實(shí)了這一點(diǎn)。 二是， 基于杜邦體系的分析發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年第四季度營(yíng)業(yè)凈利率的下降是導(dǎo)致眾多上市公司年末業(yè)績(jī)變臉的主要原因; 針對(duì)利潤(rùn)表具體項(xiàng)目的分析發(fā)現(xiàn)， 近年來年末資產(chǎn)減值規(guī)模的大幅上升使得上市公司年度業(yè)績(jī)低于前三季度累計(jì)業(yè)績(jī)， 其中商譽(yù)減值損失的大幅上升和存貨跌價(jià)損失的穩(wěn)步提高是上市公司年末資產(chǎn)減值規(guī)模提高的重要驅(qū)動(dòng)因素; 結(jié)合商譽(yù)減值損失和存貨跌價(jià)損失的分析發(fā)現(xiàn)， 業(yè)績(jī)承諾期過后商譽(yù)的減值以及后續(xù)可轉(zhuǎn)回的存貨跌價(jià)損失的計(jì)提嚴(yán)重影響了上市公司的年度經(jīng)營(yíng)績(jī)效， 共同導(dǎo)致了企業(yè)的“大洗澡”行為。 然而更為重要的是， 絕大多數(shù)上市公司僅在年末對(duì)資產(chǎn)尤其是商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試進(jìn)而確認(rèn)減值金額， 這才是導(dǎo)致大量公司年末業(yè)績(jī)變臉最重要和最直接的原因。

上市公司的年末業(yè)績(jī)變臉行為嚴(yán)重影響了企業(yè)中期盈利的延續(xù)性， 大幅提高了年度經(jīng)營(yíng)成果的不可預(yù)測(cè)性， 打擊了投資者的信心， 影響了資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。 上市公司年底集中計(jì)提資產(chǎn)減值損失， 特別是大額商譽(yù)減值損失是導(dǎo)致企業(yè)年末業(yè)績(jī)變臉的主要原因。 本文認(rèn)為應(yīng)從以下方面減少資產(chǎn)減值尤其是商譽(yù)減值對(duì)上市公司年末業(yè)績(jī)的沖擊： 首先， 不合理的高溢價(jià)并購(gòu)是大額商譽(yù)產(chǎn)生的根源。 對(duì)于并購(gòu)重組中標(biāo)的公司脫離實(shí)際的高估值應(yīng)該加大監(jiān)管力度， 防止企業(yè)通過并購(gòu)重組向大股東等利益相關(guān)方輸送利益; 逐步完善資本市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則， 適當(dāng)降低資本市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻， 減少資產(chǎn)證券化過程對(duì)并購(gòu)重組的依賴， 加速要素流動(dòng)以促進(jìn)資產(chǎn)合理估值。 其次， 對(duì)于表內(nèi)商譽(yù)， 應(yīng)該持續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管并不斷完善上市公司治理機(jī)制和提高公司信息披露水平。 具體而言： 公司應(yīng)該加強(qiáng)日常經(jīng)營(yíng)過程中， 特別是中期財(cái)務(wù)報(bào)告時(shí)點(diǎn)的商譽(yù)減值跡象判斷， 更加及時(shí)地披露與資產(chǎn)減值相關(guān)的信息， 而不是只在年末進(jìn)行減值測(cè)試; 公司應(yīng)該完善與資產(chǎn)減值相關(guān)的內(nèi)部控制等治理機(jī)制， 落實(shí)資產(chǎn)減值測(cè)試的具體流程、責(zé)任人和信息披露程序; 監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該加大對(duì)擇機(jī)減持、突擊減持等行為的查辦力度， 加大對(duì)存在利益輸送的“大洗澡”等行為的處罰力度。

【 注 釋 】

① 剔除了進(jìn)入退市整理期的公司。 2020年部分上市公司經(jīng)營(yíng)情況受新冠疫情影響較大，為了更有效地進(jìn)行前后年度之間的數(shù)據(jù)比較，本文將研究區(qū)間界定為2016 ～ 2019年。 需要指出的是，考慮2020年數(shù)據(jù)之后，本文的主要發(fā)現(xiàn)并未發(fā)生變化。 如無特別說明，后文所指公司或上市公司均為A股非金融類上市公司。

② 為了保證該結(jié)論的可靠性，將研究區(qū)間前推至金融危機(jī)之后的2010 ～ 2017年，發(fā)現(xiàn)總體情況不變。2010 ～ 2017年平均每年有56家上市公司年末業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)負(fù)，占比均值為2%。

③ 以2019年為例，若非累計(jì)過萬億元的投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)收益、資產(chǎn)處置收益等項(xiàng)目，上市公司整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)會(huì)大幅縮水。

④ 這可能與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有關(guān)，因?yàn)榧?xì)分分析發(fā)現(xiàn)，2018～2019年期間費(fèi)用率的提高完全是由于銷售費(fèi)用率的提高引起的。

⑤ 雖然2016～2017年年末資產(chǎn)減值損失率較第三季度也有所上升，但上升幅度較小，不足以吞噬前三季度盈利。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

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