郭全中+郭鳳娟

摘要：2016年，傳媒業(yè)資本運作方式更為多元化，主要體現(xiàn)為：6家傳媒類公司IPO上市融資，巨人網(wǎng)絡成功私有化之后借殼世紀游輪在A股上市，各類新媒體基金成立，電影和游戲行業(yè)的跨境并購洶涌等。但是，商譽減值的隱憂需要高度關注。

關鍵詞：傳媒；資本運作；跨境并購；IPO；商譽減值

中圖分類號：G206 文獻標識碼：A 文章編號：

2016年，我國經(jīng)濟增速繼續(xù)放緩、宏觀經(jīng)濟疲軟，IPO放開，監(jiān)管力度加大以及二級市場劇烈震蕩。但是，傳媒業(yè)資本市場仍呈快速發(fā)展態(tài)勢，相比于之前的年份，我國傳媒業(yè)的資本運作方式更為豐富，主要有直接上市融資，海外上市公司從國外資本市場私有化并在國內(nèi)上市，成立各類基金，引進戰(zhàn)略投資者，定向增發(fā)融資，發(fā)行短期債券，跨境并購等方式。

一、傳媒資本市場的外部環(huán)境有利有弊

（一）我國正處于消費升級的新時代，為傳媒業(yè)的發(fā)展提供了良好的外部環(huán)境

首先，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2016年，我國國內(nèi)生產(chǎn)總值為744127億元，同比增長6.7%；人均GDP為53816.56元，將近8000美元；全年全國居民人均可支配收入23821元，同比增長6.3%，其中，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入33616元，同比增長5.6%。根據(jù)西方發(fā)達國家文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展實踐與經(jīng)驗，當某國的人均GDP超過5000美元時，該國的消費結構會出現(xiàn)根本性的升級，其主要表現(xiàn)是作為精神需求層面的文化消費和傳媒消費的比重快速增加。

其次，中產(chǎn)階層的形成，為傳媒產(chǎn)業(yè)發(fā)展奠定了堅實的基礎。根據(jù)瑞士信貸銀行發(fā)布的《全球財富報告2015》顯示，中國中產(chǎn)階級人數(shù)達到1.09億人，成為全球中產(chǎn)階級人數(shù)最多的國家；《大西洋月刊》聯(lián)合高盛全球投資研究所發(fā)布了一份 2015 年《中國消費者新消費階層崛起》的報告：中國城市中產(chǎn)消費者的人數(shù)已經(jīng)過億，約有1.46億，他們的人均年收入在11733美元。毫無疑問，中產(chǎn)階層對于精神類產(chǎn)品有著更為強勁的需求，這必將助推精神類需求的進一步爆發(fā)。

（二）我國政策進一步支持傳媒業(yè)發(fā)展

《中共中央關于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃的建議》指出，到2020年文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展目標是成為國民經(jīng)濟的支柱性產(chǎn)業(yè)，文化產(chǎn)業(yè)的整體市場規(guī)模將超過一萬億元。為了順利完成該目標，2016年國家出臺了相應的“十三五”分規(guī)劃及配套政策，文化傳媒業(yè)的政策利好不斷。

（三）IPO正?；?，助推傳媒類企業(yè)上市融資

在2015年7月份中斷IPO之后，2015年11月份重啟后，IPO市場正常化，2016年全年新股發(fā)行數(shù)量達到245只，僅次于2010年的347只和2011年的277只，而在A股歷史上排名第三。中影股份、新華網(wǎng)、南方傳媒等傳媒類企業(yè)紛紛通過IPO上市融資。

（四）A股市場監(jiān)管趨嚴，定增和并購大幅度降溫

2016年，境內(nèi)資本市場監(jiān)管偏嚴格，表現(xiàn)為戰(zhàn)略新興板暫停推出、中概股回歸和跨界并購不斷受到垂詢、“借殼新規(guī)”政策出臺、A股宣告終止的并購交易和數(shù)量持續(xù)上升，這也使得傳媒類上市公司的資本運作活動大大降低，尤其是各類跨界并購大幅度降溫。

二、在IPO上市方面，電影和廣電網(wǎng)絡行業(yè)成為贏家

2016年，主要有南方傳媒、中國電影、廣西廣電、上影股份、新華網(wǎng)和貴州廣電等6家在上海證交所上市，廣電網(wǎng)絡和電影各占2家，其中南方傳媒是猴年A股第一股，中國電影是目前中國娛樂業(yè)最大的IPO，目前為止廣電網(wǎng)絡行業(yè)的上市公司已經(jīng)有10家，成為我國傳媒類上市公司的重要組成部分。具體見表1。

在6家通過IPO上市的傳媒類公司中，中影股份融資最多，超過41億元。中影股份的上市之路頗多坎坷，這也直接影響了其發(fā)展速度，在萬達院線和華誼兄弟上市之前，中影股份的總資產(chǎn)娛樂業(yè)排名第一，而萬達院線和華誼兄弟上市之后，已經(jīng)遠遠超過中影股份。2013年末，中影股份總資產(chǎn)為79.36億元，華誼兄弟和萬達院線分別為72.12億元、34.52億元，而到了2015年末，中影股份、華誼兄弟和萬達院線的總資產(chǎn)分別為108.91億元、178.28億元和154.59億元。相信中影股份的上市將在很大程度上助推其快速發(fā)展。當然中影股份這樣高度依賴政策的國有企業(yè)也有較大的風險，一方面，中影股份享受“一家進口、兩家發(fā)行”的政策紅利，2013年、2014年和2015年，發(fā)行進口影片收入分別為16.66億元、27.77億元和32億元；另一方面，2015年享受的財政撥款和稅收返還高達1.83億元和4129.33萬元。

三、海外上市公司紛紛通過私有化退市

前些年，由于我國資本市場的不完善、規(guī)模小，很多互聯(lián)網(wǎng)類傳媒公司紛紛到海外資本市場融資，而隨著我國資本市場規(guī)模的快速發(fā)展尤其是我國以網(wǎng)絡安全理由對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)加強監(jiān)管等因素的推動下，且為了分享國內(nèi)資本市場的高估值，海外上市公司有的出于安全需要，有的出于國內(nèi)資本市場的高估值需要，紛紛從海外資本市場私有化退市。

首先，準備私有化的海外上市公司大大增加。2016年，主要有愛奇藝、聚美優(yōu)品、世紀佳緣、藝龍、奇虎360、合一集團、巨人網(wǎng)絡、搜房網(wǎng)、博納影業(yè)等私有化。

其中，已經(jīng)完成私有化的有巨人網(wǎng)絡、搜房網(wǎng)、奇虎360、合一集團和博納影業(yè)。而其中的巨人網(wǎng)絡借殼世紀游輪在國內(nèi)資本市場成功上市，搜房網(wǎng)借殼重慶萬里基本失敗，而奇虎360、合一集團和博納影業(yè)尚未在國內(nèi)上市，其他公司因為各種原因而取消了私有化。2016年5月22日，世紀游輪發(fā)布公告稱，巨人網(wǎng)絡100%股權已過戶至上市公司，并完成相關工商登記變更手續(xù)，巨人網(wǎng)絡100%股權估值131億元人民幣，并新發(fā)行約5139萬股股份，募集了近50億元資金。截止到2017年2月17日收盤時，世紀游輪的總市值高達1185億元，史玉柱也獲益甚豐。endprint

四、戰(zhàn)略投資和并購力度大

（一）VC/PE融資規(guī)模大幅度提升

2016年，文化傳媒行業(yè)回暖，融資規(guī)模及數(shù)量都呈上升趨勢。根據(jù)投中集團旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計顯示，2016年度文化傳媒VC/PE融資規(guī)模為38.37億美元，同比上升26.75%，融資案例數(shù)量241起，同比上升15.86%；并購市場宣布交易316起，同比持平，披露交易規(guī)模425.91億美元，同比上升14.22%。

（二）電影行業(yè)并購引起監(jiān)管部門注意

雖然2016年，我國票房收入不到460億元，遠遠低于600億元的目標，但是電影行業(yè)的投資和并購卻是一片熱火朝天。

一是博納影業(yè)集團完成繼私有化之后總規(guī)模為25億元人民幣的A輪融資，估值150億元，由阿里影業(yè)、騰訊領投，中信證券金石基金、國開金融有限責任公司、中植企業(yè)集團、招銀國際金融有限公司、工商銀行、新華聯(lián)集團等參投。

二是趙薇控制的西藏龍薇文化傳媒擬以30.6億元收購萬家集團持有的上市公司萬家文化的1.85億股后，持股萬家文化股權的29.135%而成為第一大股東；但在上交所的問詢下，此后萬家文化發(fā)布公告顯示，轉(zhuǎn)讓總價款由30.6億元調(diào)整為5.29億元，趙薇控股變參股。而上交所對萬家文化再次發(fā)出問詢函，提出市場廣泛關注的股權轉(zhuǎn)讓生變的具體原因、萬家文化控股股東與龍薇傳媒的后續(xù)運作計劃等問題。

三是萬達院線對外宣布，將斥資2.8億美金全資收購時光網(wǎng)，收購完成后，萬達院線將持有時光網(wǎng)全部運營實體100%股權。而在此市場，2016年4月，淘票票宣布A輪融資17億，光線收購貓眼電影。

四是上市公司高溢價收購明星公司。2016年3月，唐德影視擬收購愛美神51%的股權，對價至少超過4.4億元，該公司法人為明星范冰冰；暴風科技擬出資10.8億元收購江蘇稻草熊影業(yè)60%股權，稻草熊影業(yè)的股東包括明星劉詩詩和趙麗穎。這類收購行為引起監(jiān)管層注意，深交所發(fā)出問詢，并在之后否決了收購方案。7月，深交所發(fā)文嚴控“明星證券化”現(xiàn)象。此外，引起監(jiān)管注意的另一熱點是跨界定增，針對此現(xiàn)象，證監(jiān)會一度叫?？缃缍ㄔ?，包括涉及影視行業(yè)的并購重組和再融資。

（三）直播領域成為戰(zhàn)略投資的重點領域

直播對帶寬的要求很高，帶寬成本、主播費及游戲版權費等耗資巨大，這就要求必須以巨額的資本投入為前提，而且由于直播產(chǎn)業(yè)有著巨大的發(fā)展?jié)摿?，根?jù)華創(chuàng)證券的預測，2020年直播行業(yè)市場規(guī)模將由2015年的120億增長到1060億；根據(jù)歡聚時代（YY）財報顯示，其2016年第三季度來自于直播服務的業(yè)務收入為17.904億元，同比增長54.5%，占總營收20.898億元的85.67%；根據(jù)陌陌財報顯示，2016年第三季度，來自于陌陌直播服務的收入為1.086億美元，占比為70%，而2016年第一季度直播業(yè)務僅占比30.65%。正是因為直播行業(yè)的廣闊前景的誘惑，資本蜂擁而入，2016年以來的主要融資情況見表2。

春江水暖鴨先知，哪里有市場機遇，哪里就有BAT的身影，BAT意識到直播蘊藏的重大機遇，紛紛布局直播業(yè)務，尤其以騰訊更為徹底，目前布局了9家直播平臺，其中自建平臺就有NOW直播、QQ空間直播、騰訊直播、騰訊新聞、企鵝直播、花樣直播等。具體見表3。

（四）短視頻領域成為重要風口

在騰訊、今日頭條、新浪微博、阿里巴巴、百度等給予內(nèi)容創(chuàng)業(yè)者提供補貼等各種資源的支持下，短視頻創(chuàng)業(yè)迎來有史以來最好的時代，不少短視頻企業(yè)順利完成融資，具體見表4。

此外，澎湃新聞網(wǎng)以超過30億元的估值獲得上海國有企業(yè)6.1億元的注資；北京時間引入奇虎360的資金，具體金額不詳。

五、政府主導成立了各類傳媒類基金

除了傳媒類上市公司組建了各類基金之外，政府牽頭組建了各類傳媒基金，尤其是廣東省堅持“媒體+金融”的戰(zhàn)略，組建了多個基金。

首先，先后設立兩只百億量級的媒體融合發(fā)展基金并投入實質(zhì)性運作。2016年3月，廣東南方媒體融合發(fā)展投資基金在廣州成立，總規(guī)模100億元，首期規(guī)模為10.6億元；2016年7月，新媒體產(chǎn)業(yè)基金成立，是經(jīng)廣東省政府批準，由廣東省委宣傳部、省財政廳聯(lián)合發(fā)起設立的政府投資基金?；鹩蓮V東省財政出資10億元引導，吸引金融機構等社會資金參與，募集目標規(guī)模100億元以上。

其次，推動珠江電影集團與廣州越秀集團聯(lián)合發(fā)起設立“珠影越秀影視文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金”。2016年 4月，廣州越秀產(chǎn)業(yè)投資基金管理股份有限公司與珠江電影集團有限公司成立珠影越秀影視文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金，基金目標總金額50億元人民幣，其中首期募集5億元人民幣。

第三，廣東省委宣傳部又與上海浦發(fā)銀行簽署了《“文化+金融”戰(zhàn)略合作協(xié)議》，浦發(fā)銀行將向廣東文化企業(yè)及文化產(chǎn)業(yè)集團提供不低于人民幣 500 億元的意向性投融資額度。

六、主動進行跨境并購

（一）游戲行業(yè)跨境并購金額過800億元

根據(jù)游戲工委發(fā)布的游戲產(chǎn)業(yè)報告顯示，中國游戲用戶數(shù)量增長率連續(xù)5年下降，2016年我國游戲市場的實際銷售收入達到1655.7 億元，同比增長17.7%，增速回落，而且騰訊、網(wǎng)易兩家公司游戲收入占據(jù)中國游戲市場的半壁江山，說明國內(nèi)游戲市場已經(jīng)飽和。在這種情況下，國內(nèi)游戲企業(yè)為了增強自身的核心競爭力以及更好地拓展國際市場，大力實施跨境并購而進行國際布局。全球游戲市場目前正處于整合期，市場領先者的市場份額正在擴大，領先優(yōu)勢進一步凸顯，我國的游戲企業(yè)紛紛通過跨境收購來應對這種挑戰(zhàn)。

具體來說，一是騰訊用86億美元收購了芬蘭手游巨頭Supercell 84.3%的股份；二是世紀游輪斥資305億元收購以色列游戲公司Alpha100%的股權；三是游族網(wǎng)絡擬5.8億元收購德國游戲開放商Bigpoint100%的股權；四是掌趣科技11億元收購韓國游戲公司網(wǎng)禪19.24%的股權；五是中技控股以16.32億元收購英國知名游戲開發(fā)商和發(fā)行商Jagex。endprint

（二）國內(nèi)影視巨頭大有買下好萊塢的勢頭

首先，2016年1月，萬達以35億美元現(xiàn)金收購著名電影制片廠美國傳奇娛樂公司。

其次，萬達集團相繼收購好萊塢娛樂整合營銷公司Propaganda GEM及制作金球獎等頒獎典禮的電視節(jié)目制作公司DCP。

第三，2016年7月，萬達旗下美國AMC院線買下歐洲最大的院線公司Odeon & UCI；12月，又買下美國第四大院線，使其成為全球最大院線。

第四，2016年6月，騰訊收購好萊塢制片公司 IM Global 的控股權，又在8月投資好萊塢制片廠STX娛樂公司。

第五，2016年10月，阿里巴巴旗下的阿里影業(yè)入股導演斯皮爾伯格旗下的Amblin Partners，并達成一系列戰(zhàn)略合作。

七、定增和發(fā)行債券

在國家對定增監(jiān)管加緊的情況下，2016年成功定增的案例較少，一些傳統(tǒng)媒體又通過發(fā)行短期債券來融資。

首先，浙報傳媒通過非公開發(fā)行定向增發(fā)19.5億元以布局大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)。根據(jù)浙報傳媒的公告，經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會《關于核準浙報傳媒集團股份有限公司非公開發(fā)行股票的批復》核準，公司非公開發(fā)行人民幣普通股（A 股）113，636，363 股，每股發(fā)行價格為 17.16 元，募集資金總額為人民幣1，949，999，989.08元，扣除發(fā)行費用人民幣14，034，090.86元后，實際募集資金凈額為人民幣19.36億元。

其次，重慶日報報業(yè)集團產(chǎn)業(yè)有限責任公司成功發(fā)行10億元超短期融資券，之前南方報業(yè)傳媒集團、大眾日報報業(yè)集團也發(fā)行過公司債。不得不說的是，當傳統(tǒng)媒體收入和凈利潤雙雙下降的情況下，發(fā)行債券融資方式比股權融資方式的風險更高。

八、商譽減值成為上市公司收購后管理的重要問題

近幾年來，傳媒類上市公司為了實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和業(yè)績快速增長，紛紛通過并購方式來實現(xiàn)外延式增長。為了降低風險，通常采取的是由被收購方進行利潤承諾的對賭方式，但是當被收購方完不成利潤承諾時，就會導致大量的商譽減值，進而對公司造成重大影響。例如，粵傳媒收購的香榭麗出現(xiàn)重大問題，粵傳媒也因商業(yè)減值而導致2015年凈虧損4.45億元，如果2016年不是廣州市財政補貼3.5億元和售賣一部分房產(chǎn)，也會導致較大的虧損。

對于未來，外部宏觀經(jīng)濟環(huán)境不確定性加強，而技術對傳媒業(yè)的影響會進一步加強，在資本市場管控加強的背景下，傳媒業(yè)資本運作的方式會更加豐富化、多元化，而尤其需要警醒的是，巨額資金并購尤其是沒有利潤承諾的跨境并購有可能因為并購后業(yè)績沒有達到預期而產(chǎn)生巨大的商業(yè)減值，進而把上市公司拖入虧損的深淵。

參考文獻：

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[2]中國音數(shù)協(xié)游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國際數(shù)據(jù)公司.2016年中國游戲產(chǎn)業(yè)報告 [EB/OL].http：//mt.sohu.com/game/d20161219/121998140_502900.shtml.endprint