張菊朋

(武漢科技大學(xué) 恒大管理學(xué)院， 湖北 武漢 430065)

0 引言

創(chuàng)新投入是企業(yè)開展創(chuàng)新活動的資金來源。2019年我國創(chuàng)新經(jīng)費(fèi)投入總量比上年增加2 465.7億元，經(jīng)費(fèi)投入增速較上年加快0.7個百分點(diǎn)；創(chuàng)新經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度(與GDP之比)為2.23%，比上年提高0.09個百分點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高。其中，企業(yè)創(chuàng)新經(jīng)費(fèi)比上年增長11.1%，占全國創(chuàng)新經(jīng)費(fèi)的比重達(dá)76.4%，對其增長的貢獻(xiàn)率達(dá)68.5%。盡管如此，我國的創(chuàng)新投入強(qiáng)度與美國、日本等科技強(qiáng)國相比仍顯不足。企業(yè)是創(chuàng)新的主體，而企業(yè)的創(chuàng)新活動會受到高管的認(rèn)知能力和價值觀的影響。如何激勵高管提高創(chuàng)新投入是迫切需要關(guān)注的問題。

國內(nèi)外文獻(xiàn)研究了高管持股對促進(jìn)創(chuàng)新投入方面的影響，得出的結(jié)論不盡相同。一方面高管持股可能由于“利益趨同效應(yīng)”[1]而促進(jìn)創(chuàng)新投入，另一方面高管持股也可能產(chǎn)生“管理防御效應(yīng)”[2]而對創(chuàng)新投入產(chǎn)生不利影響。會計穩(wěn)健性是會計信息質(zhì)量要求之一，是內(nèi)嵌于會計政策中的公司治理機(jī)制，能夠緩解管理層與股東之間的代理問題，現(xiàn)有文獻(xiàn)證明會計穩(wěn)健性能夠抑制過度投資，但是是否能夠緩解投資不足尚無定論，會計穩(wěn)健性對企業(yè)創(chuàng)新投入有何影響？在高管持股情形下，會計穩(wěn)健性會如何影響其與創(chuàng)新投入的關(guān)系？本文將高管持股、會計穩(wěn)健性與創(chuàng)新投入納入一個整體框架，探討高管持股與研發(fā)創(chuàng)新投入之間的關(guān)系、會計穩(wěn)健性與創(chuàng)新投入的關(guān)系以及會計穩(wěn)健性對高管持股與創(chuàng)新投入之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

1 理論分析與假設(shè)提出

1.1 高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入

企業(yè)創(chuàng)新活動決策和實施的主導(dǎo)者是高層管理者[3]，但是由于現(xiàn)代股份制企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，高層管理者出于自利動機(jī)往往會規(guī)避風(fēng)險高、周期長企業(yè)創(chuàng)新活動，而更加傾向于選擇低風(fēng)險的投資項目。具體來說，一方面，企業(yè)創(chuàng)新活動往往側(cè)重于企業(yè)的長期目標(biāo)，致力于培養(yǎng)企業(yè)的核心競爭力，但是技術(shù)研發(fā)過程中伴隨著不可避免的突發(fā)性、風(fēng)險性和不確定性；另一方面，根據(jù)市場短視理論，高層管理者為了在經(jīng)理人市場中獲得更高的估值、提高薪酬以及盡快建立聲譽(yù)，會轉(zhuǎn)而選擇風(fēng)險小且試錯成本率較低的項目以提升短期財務(wù)業(yè)績。因此，需要建立合理的激勵機(jī)制以使高管和股東在創(chuàng)新方面利益趨同，實現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新收益權(quán)與創(chuàng)新決策權(quán)的匹配，從而提高高管的創(chuàng)新意愿，提高創(chuàng)新投入，最終提高企業(yè)的創(chuàng)新績效。

高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的積極關(guān)系也得到了學(xué)者的實證檢驗。馬桂芬[4]研究結(jié)果表明股權(quán)激勵有利于提高企業(yè)的創(chuàng)新績效。饒靜、曾麗歡[5]研究發(fā)現(xiàn)高管激勵能夠弱化企業(yè)金融化對創(chuàng)新水平的負(fù)向影響關(guān)系。黃福廣、王建業(yè)[6]認(rèn)為風(fēng)險資本通過高管激勵促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。郭令秀、郭曉敏[7]研究證明高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入正相關(guān)。Zahra et al[8]認(rèn)為高管持股能夠促進(jìn)公司新業(yè)務(wù)的開發(fā)，以及其對企業(yè)開展創(chuàng)新的積極性。Fong[9]研究表明高管持股比例下降導(dǎo)致企業(yè)的創(chuàng)新投入顯著降低。

基于此，本文提出研究假設(shè)1：高管持股比例與企業(yè)創(chuàng)新投入呈正相關(guān)關(guān)系。

1.2 會計穩(wěn)健性與企業(yè)創(chuàng)新投入

會計穩(wěn)健性是對不確定性的一種審慎反應(yīng)，力求確保對經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的不確定性和風(fēng)險給予充分的考慮。研究表明，會計穩(wěn)健性能夠抑制企業(yè)的過度投資。一方面會計穩(wěn)健性使得業(yè)績不佳的項目的損失將會在管理層任期內(nèi)得到確認(rèn)，從而降低了管理層在事前投資于負(fù)的凈現(xiàn)值項目；另一方面會計穩(wěn)健性使股東能夠獲得管理層所從事項目盈利性的早期信號，這些信號可以使股東及時進(jìn)行干預(yù)并采取糾正行動，例如放棄負(fù)凈現(xiàn)值項目或更換負(fù)責(zé)項目的管理人員。具體是會計穩(wěn)健性原則可以為事前有效的投資決策提供激勵，并促進(jìn)事后對經(jīng)理人投資決策的監(jiān)督[10-11]。

會計穩(wěn)健性雖然能夠抑制過度投資，但可能無法緩解由于融資約束帶來的投資不足問題。盡管債權(quán)人與股東之間的債務(wù)契約是形成會計穩(wěn)健性的重要原因[12]，但是穩(wěn)健會計的結(jié)果就是資產(chǎn)負(fù)債表的凈資產(chǎn)持續(xù)低估，以及對于虧損更為及時地確認(rèn)。當(dāng)財務(wù)報表延遲確認(rèn)好消息的時候，賬面的負(fù)債比率被持續(xù)地低估，而凈資產(chǎn)也被系統(tǒng)性地低估，在會計穩(wěn)健性不被識別的情況下，這種情況會造成融資約束，加劇投資不足。lee[13]認(rèn)為債權(quán)人不會消除債務(wù)人財務(wù)報告的穩(wěn)健性傾向，因為穩(wěn)健性在債務(wù)契約期間有利于債權(quán)人的監(jiān)督，并提高了債權(quán)的預(yù)期價值。對于債權(quán)人和債務(wù)人來說，調(diào)整會計數(shù)字來取消這種傾向，再簽訂合同，成本太高了。Stein[14]指出，由于信貸機(jī)構(gòu)內(nèi)部的信息問題，債權(quán)人更偏好用直接的賬面信息訂約，意味著債權(quán)人不會調(diào)整經(jīng)審計的財務(wù)報告中的穩(wěn)健性傾向。

基于上述論述，會計穩(wěn)健性可以從兩個方面影響企業(yè)創(chuàng)新投入。首先，會計穩(wěn)健性可能在抑制企業(yè)過度投資的同時阻礙企業(yè)的創(chuàng)新投入。企業(yè)創(chuàng)新活動具有高投入、高風(fēng)險、周期長、收益難以評估等特點(diǎn)。創(chuàng)新項目一旦失敗，根據(jù)會計穩(wěn)健性的要求將損失及時反映在會計盈余中，管理層將在任期內(nèi)承擔(dān)投資損失的責(zé)任，這可能會促使管理層放棄凈現(xiàn)值為正，但風(fēng)險較大的創(chuàng)新項目。因而，會計穩(wěn)健性提早識別“壞消息”的原則會增加管理者的短期業(yè)績壓力，從而抑制企業(yè)的創(chuàng)新投入。其次，會計穩(wěn)健性帶來的融資約束在創(chuàng)新活動中會更加嚴(yán)重，創(chuàng)新活動的特征使得財務(wù)報表上表現(xiàn)的償債能力會進(jìn)一步惡化，從而無法獲得創(chuàng)新項目所需資金。

Chang et al[15]認(rèn)為高管面臨著實現(xiàn)短期業(yè)績目標(biāo)的壓力，而會計穩(wěn)健性增加了這個壓力，從而使高管放棄對創(chuàng)新項目的投資，并通過實證檢驗，得出會計穩(wěn)健性與創(chuàng)新負(fù)相關(guān)的結(jié)論。薛玉蓮等[16]、鐘宇翔等[17]、董竹、張欣[18]在各自的研究中都證實了會計穩(wěn)健性會抑制創(chuàng)新。

基于此，本文提出第二個研究假設(shè)：會計穩(wěn)健性與企業(yè)創(chuàng)新投入負(fù)相關(guān)。

1.3 會計穩(wěn)健性對高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)

高管持股緩解了高管與股東之間的代理問題，使高管愿意投資于創(chuàng)新項目，但是在穩(wěn)健原則下，高管在創(chuàng)新項目實施中可能會面臨著更大的壓力，從而降低高管投資創(chuàng)新項目的意愿。會計穩(wěn)健性帶來的壓力主要表現(xiàn)兩個方面：一是會計穩(wěn)健性將創(chuàng)新活動中的“壞消息”及時反應(yīng)在會計信息中，由于創(chuàng)新項目相較其他項目而言信息不對稱程度更為嚴(yán)重，外部投資者更加依賴企業(yè)的會計信息進(jìn)行決策，因此投資者面對“壞消息”會“用腳投票”，從而引起股價下跌，擁有股權(quán)的高管面臨著維持股價和滿足短期投資者投資需要的壓力；二是會計穩(wěn)健性造成的融資約束問題，在高管持股情形下并不會得到緩解，即使高管愿意投資于創(chuàng)新項目，但面臨著融資的壓力。

基于此，本文提出第三個假設(shè)：會計穩(wěn)健性削弱了高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的正相關(guān)性。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文樣本為 2017—2019 年滬深兩市的 A 股上市公司，并根據(jù)研究需要對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理：①剔除金融行業(yè)企業(yè)，由于金融行業(yè)存在特殊性，其所遵循的會計準(zhǔn)則、會計政策以及從事的經(jīng)營活動與其他行業(yè)有著很大差別，因此不將金融行業(yè)納入研究的范圍；②剔除所有ST和*ST的企業(yè)，ST和*ST是指對財務(wù)狀況或其他狀況出現(xiàn)異常的上市公司股票交易進(jìn)行特別處理，這些企業(yè)的連年虧損及財務(wù)異常會影響研究的準(zhǔn)確性；③剔除信息不全或數(shù)據(jù)缺漏的上市公司，最后得到6 614個公司——年度非平衡面板數(shù)據(jù)。所有數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。為避免異常值的影響，本文對連續(xù)變量進(jìn)行了1%的雙尾 Winsorize 處理，實證分析采用stata15.1軟件。

2.2 變量的定義與計量

(1)被解釋變量：企業(yè)創(chuàng)新投入(RD)。本文采用研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例作為衡量企業(yè)創(chuàng)新投入的替代變量。

(2)解釋變量：高管持股(Equity)和會計穩(wěn)健性(Cscore)。高管持股(Share)選用高管持股數(shù)量與總股本之比來衡量，會計穩(wěn)健性(Cscore)用Cscore來衡量會計穩(wěn)健性。

Cscore計算方法如下：

首先，根據(jù)Basu(1997)模型：

(1)

Khan和Watts(2009)認(rèn)為公司規(guī)模(Size)、市賬比(MTB)和負(fù)債率(Lev)是影響公司會計穩(wěn)健性的重要因素，利用這三個變量作為工具變量，得出下面兩個模型：

Gscore=β2=μ1+μ2Sizeit+μ3MTBit+μ4Levit

(2)

Cscore=β3=λ1+λ2Sizeit+λ3MTBit+λ4Levit

(3)

將(2)和(3)代入(1)中，運(yùn)用年度截面數(shù)據(jù)通過回歸求出λi(i=1， 2， 3， 4)的值，將其代入(3)中求Cscore的值。

(3)控制變量：根據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于其他因素對創(chuàng)新投入的影響研究，本文選取企業(yè)規(guī)模 (Size)、資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、資產(chǎn)收益率(Roa)、成長性(Growth)、企業(yè)市場價值 (Tobin’Q)、獨(dú)立董事比例(IB)作為控制變量。同時考慮到行業(yè)效應(yīng)與年份效應(yīng)造成的影響，文本分別對行業(yè)(Ind)和年度(Year)設(shè)置虛擬變量加以控制。具體變量定義如表1所示。

表1 變量的名稱與定義

2.3 模型構(gòu)建

為驗證高管持股對企業(yè)創(chuàng)新的影響，即假設(shè)1，設(shè)定模型(1)：

RDt=α0+α1Sharet+∑αjControlt+ε

(4)

為驗證會計穩(wěn)健性對企業(yè)創(chuàng)新的應(yīng)先給，即假設(shè)2，設(shè)定模型(2)：

RDt=α0+α1Cscoret+∑αjControlt+ε

(5)

為驗證會計穩(wěn)健性對高管持股和企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系的影響，即假設(shè)3，設(shè)定模型(3)：

RDt=α0+α1Sharet+α1Cscoret+α2Cscoret* Sharet+∑αjControlt+ε

(6)

3 實證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計分析

描述性統(tǒng)計分析如表2所示。從表2的描述性統(tǒng)計可以看出，樣本公司創(chuàng)新投入指標(biāo)均值是4.99%，總體創(chuàng)新投入較低，最小值是0.04%，最大值是25.44%，變動幅度較大。高管持股均值為00919，最小值為0，最大值高達(dá)0.6208，說明不同企業(yè)間高管持股差異很大。會計穩(wěn)健性均值為0.086，表明我國上市公司財務(wù)報表總體來說是穩(wěn)健的，但是最小值為-0.2222，最大值為0.3284，不同企業(yè)間會計穩(wěn)健性差異極大。

表2 變量描述性統(tǒng)計

3.2 相關(guān)性分析

變量相關(guān)性分析如表3所示。由表3 可知，任意兩個變量之間的之間相關(guān)系數(shù)均不超過0.8，并且主要變量的膨脹因子均小于10，變量之間不存在多重共線性。具體來看，高管持股與研發(fā)投入正相關(guān)，并在1%的水平下顯著。會計穩(wěn)健性與公司研發(fā)投入的相關(guān)系數(shù)為0. 120，且在1% 的水平下顯著，與預(yù)期相反。為進(jìn)一步檢驗會計穩(wěn)健性與公司研發(fā)投入的關(guān)系，需要考慮其他因素的影響。

表3 變量相關(guān)性分析

3.3 回歸分析

多元回歸分析的結(jié)果如表4所示。由表4可知，高管持股與企業(yè)研發(fā)投入在1%的水平上正相關(guān)，證明了假設(shè)1。會計穩(wěn)健性的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，證明了假設(shè)2。會計穩(wěn)健性與高管持股的交乘項系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，表明會計穩(wěn)健性削弱高管持股對企業(yè)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用，證明了假設(shè)3。

表4 多元回歸分析

3.4 穩(wěn)健性檢驗

為了進(jìn)一步證實上述結(jié)論的可靠性，采用以下方法對研究結(jié)論進(jìn)行了檢驗。

(1)采用研發(fā)支出、總資產(chǎn)替換研發(fā)支出、營業(yè)收入來度量研發(fā)投入。

(2)為了緩解內(nèi)生性的影響，將自變量滯后一期進(jìn)行回歸。

(3)增加高管薪酬和企業(yè)性質(zhì)作為控制變量。結(jié)果表明主要變量的相關(guān)關(guān)系沒有發(fā)生變化，從而保證本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

4 結(jié)論與建議

本文以2017-2019年A股上市公司為研究樣本，實證分析高管持股、會計穩(wěn)健性對企業(yè)研發(fā)投入的影響，并研究會計穩(wěn)健性對高管持股和企業(yè)研發(fā)投入的調(diào)節(jié)作用。結(jié)論如下：①高管持股比例與企業(yè)創(chuàng)新投入顯著正相關(guān)；②會計穩(wěn)健性與企業(yè)創(chuàng)新投入顯著負(fù)相關(guān)；③會計穩(wěn)健性顯著削弱高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的正相關(guān)性。

基于研究結(jié)果，得出如下啟示：①高管是企業(yè)創(chuàng)新的主體，企業(yè)應(yīng)設(shè)計合理的高管薪酬方案，適度提高高管股權(quán)激勵水平，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新；②作為會計信息質(zhì)量要求之一的會計穩(wěn)健性，雖然能夠緩解管理層與股東之間的代理問題，但是卻會給企業(yè)創(chuàng)新帶來不利影響，降低高管持股后進(jìn)行創(chuàng)新投入的積極性。因此，監(jiān)管層在有關(guān)規(guī)范的制訂以及上市公司在選擇穩(wěn)健性水平時需要考慮穩(wěn)健性的成本。