孫芳城 陳欣 鐘廷勇

【摘要】以我國(guó)滬深兩市上市公司2010 ～ 2016年的年度數(shù)據(jù)為初始樣本， 實(shí)證研究外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響， 并檢驗(yàn)媒體關(guān)注對(duì)二者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。 研究結(jié)果表明： 外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系; 媒體關(guān)注對(duì)上述關(guān)系具有正向的調(diào)節(jié)作用。 進(jìn)一步分析表明： 外資持股對(duì)非國(guó)有企業(yè)、非重污染行業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的促進(jìn)作用更顯著; 代理成本與企業(yè)創(chuàng)新在外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效的關(guān)系中起著部分中介效應(yīng)。 研究結(jié)論對(duì)于企業(yè)提升環(huán)境績(jī)效、政府制定相關(guān)政策以及機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)化投資決策具有一定啟示意義。

【關(guān)鍵詞】外資持股;媒體關(guān)注;環(huán)境績(jī)效;代理成本;企業(yè)創(chuàng)新

【中圖分類(lèi)號(hào)】F276? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2021）08-0033-9

一、引言

近年來(lái)， 我國(guó)環(huán)境問(wèn)題日益嚴(yán)重， 我國(guó)經(jīng)濟(jì)在高速增長(zhǎng)的過(guò)程中也面臨著眾多問(wèn)題， 環(huán)境保護(hù)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的矛盾愈加嚴(yán)重[1，2] 。 十九屆四中全會(huì)提出全面建立資源高效利用制度， “要實(shí)行最嚴(yán)格的生態(tài)環(huán)境保護(hù)制度， 全面建立資源高效利用制度， 健全生態(tài)保護(hù)和修復(fù)制度， 嚴(yán)明生態(tài)環(huán)境保護(hù)責(zé)任制度”。 面對(duì)嚴(yán)格的環(huán)境監(jiān)管， 企業(yè)環(huán)保決策會(huì)發(fā)生怎樣的變化？ 最終對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效產(chǎn)生怎樣的影響？ 這些都是亟待回答的問(wèn)題。

環(huán)境污染問(wèn)題引起了學(xué)者的廣泛關(guān)注， 環(huán)境治理成為研究熱點(diǎn)。 前期文獻(xiàn)主要從政策不確定性[3] 、出口行為[4-6] 、政治關(guān)聯(lián)[7] 、機(jī)構(gòu)投資者[8，9] 、環(huán)境執(zhí)法監(jiān)督[10，11] 、環(huán)境信息披露[12-14] 、董事會(huì)特征[15，16] 等角度考察了企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響因素。 隨著改革開(kāi)放的程度不斷加深， 越來(lái)越多的外資股東進(jìn)入我國(guó)市場(chǎng)， 在給企業(yè)帶來(lái)更多資源的同時(shí)必將會(huì)對(duì)企業(yè)的治理產(chǎn)生影響。 然而， 鮮有文獻(xiàn)系統(tǒng)研究外資持股對(duì)環(huán)境績(jī)效的影響。 外資持股公司的內(nèi)部治理機(jī)制區(qū)別于非外資持股公司， 那么其對(duì)公司環(huán)保決策會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響？ 最終環(huán)境績(jī)效如何？ 這些都是值得深入研究的問(wèn)題。

此外， 媒體關(guān)注作為一種重要的非正式制度， 具有傳遞公司信息的作用， 媒體監(jiān)督無(wú)疑會(huì)對(duì)企業(yè)環(huán)境治理行為產(chǎn)生影響， 信息時(shí)代關(guān)于媒體關(guān)注與公司治理效果之間關(guān)系的研究也是學(xué)術(shù)界討論的熱點(diǎn)。 在媒體壓力下， 企業(yè)在保護(hù)生態(tài)環(huán)境方面如何表現(xiàn)？ 外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效起著什么樣的作用？ 這些問(wèn)題也值得探討。

相比于以往的研究， 本文的研究貢獻(xiàn)主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： 首先， 從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度研究了對(duì)上市公司環(huán)境治理行為決策的影響， 拓展了公司治理與環(huán)境治理的研究視角; 其次， 豐富了研究外資持股影響企業(yè)行為的相關(guān)文獻(xiàn); 最后， 拓展了企業(yè)環(huán)境績(jī)效的研究視角。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

在影響企業(yè)環(huán)境績(jī)效的諸多因素中， 外資持股無(wú)疑是備受關(guān)注和爭(zhēng)議的重要方面。 基于委托代理理論， 委托人與代理人在追求各自效益最大化的同時(shí)二者的效用函數(shù)又不一致， 導(dǎo)致兩者之間產(chǎn)生利益沖突。 因此， 委托人要對(duì)代理人進(jìn)行監(jiān)督， 以保障自身利益不受侵害。 但委托代理雙方都在追逐自身利益最大化， 由于不完全契約和信息不對(duì)稱(chēng)的現(xiàn)實(shí)存在， 必將導(dǎo)致代理沖突。 此時(shí)， 外商投資對(duì)環(huán)境績(jī)效的積極作用可能表現(xiàn)在如下兩方面：

一方面， 外資股東可以通過(guò)積極參與公司治理改善環(huán)境績(jī)效。 對(duì)于外資股東而言， 對(duì)東道國(guó)進(jìn)行投資將面臨較高程度的信息不對(duì)稱(chēng)。 文化、客戶(hù)群體、政府管制等方面存在的差異導(dǎo)致外資股東的心理距離增加， 致使其獲取信息的成本增加[17] 。 為了緩解高度的信息不對(duì)稱(chēng)， 外資股東更有動(dòng)機(jī)監(jiān)管企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為， 且更有動(dòng)力約束管理層的謀利行為， 以保障自身利益。 根據(jù)成本收益理論， 外資股東為了獲得較高投資收益會(huì)積極參與公司治理， 監(jiān)督經(jīng)理層行為， 緩解經(jīng)理層和股東以及大股東和中小股東之間的代理沖突， 降低代理成本。 同時(shí)， 我國(guó)上市公司常常出現(xiàn)一股獨(dú)大和股權(quán)高度集中的情況， 外資股東的進(jìn)入可以抑制這種現(xiàn)象， 并且可以減少大股東和管理層合謀攫取利益的行為， 從而有益企業(yè)的治理[18] ， 促進(jìn)企業(yè)環(huán)境治理水平的提高。

另一方面， 基于“污染光環(huán)”假說(shuō)， 外資股東可以通過(guò)改進(jìn)東道國(guó)企業(yè)環(huán)境治理技術(shù)來(lái)提升環(huán)境績(jī)效。 外資帶來(lái)的環(huán)境技術(shù)效應(yīng)能降低我國(guó)霧霾污染強(qiáng)度， 而且外資進(jìn)入引發(fā)的自主創(chuàng)新能力提升能使減少霧霾污染的效率提高[19] 。 從財(cái)政分權(quán)的角度進(jìn)行分析， 外商投資的生產(chǎn)活動(dòng)對(duì)當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境污染有顯著的影響， 外資帶來(lái)了綠色環(huán)保的技術(shù)和先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)， 使國(guó)內(nèi)的環(huán)境治理效率大大提高， 并且有利于降低國(guó)內(nèi)污染排放總量[20] 。 外資的進(jìn)入可以通過(guò)技術(shù)的引進(jìn)和擴(kuò)散加強(qiáng)我國(guó)工業(yè)污染治理， 技術(shù)正面效益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)負(fù)面的規(guī)模效應(yīng)和結(jié)構(gòu)效應(yīng)[21] 。

然而， 部分學(xué)者認(rèn)為， 大量的外資進(jìn)入并不會(huì)改善企業(yè)環(huán)境績(jī)效， 反而會(huì)惡化企業(yè)的環(huán)境績(jī)效。 隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷深入， 外商對(duì)發(fā)展中國(guó)家資金投入的規(guī)模越來(lái)越大， 在我國(guó)這種現(xiàn)象更加明顯。 外資進(jìn)入的本質(zhì)目的是獲得投資收益， 也必將會(huì)對(duì)我國(guó)企業(yè)環(huán)境治理造成影響。 外商投資對(duì)環(huán)境績(jī)效帶來(lái)的負(fù)面影響表現(xiàn)在如下三個(gè)方面： 首先， 外資的進(jìn)入會(huì)給東道國(guó)帶來(lái)更多的污染， 其目的是將污染轉(zhuǎn)移并獲取更豐厚的利潤(rùn)。 基于“污染天堂”假說(shuō)， 外資股東選擇東道國(guó)進(jìn)行投資是為規(guī)避母國(guó)嚴(yán)格的環(huán)境監(jiān)管， 而選擇環(huán)境監(jiān)管較寬松的東道國(guó)， 以降低環(huán)境污染治理的成本， 那么東道國(guó)就淪為污染排放之地。 外資的進(jìn)入會(huì)使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向污染性行業(yè)轉(zhuǎn)移， 并且其對(duì)水污染治理并沒(méi)有明顯的技術(shù)效應(yīng)。 對(duì)于不同性質(zhì)的制造業(yè)而言， 外資進(jìn)入所帶來(lái)的作用也是大相徑庭的， 外資進(jìn)入制造業(yè)普遍會(huì)給企業(yè)環(huán)境帶來(lái)消極的影響， 在勞動(dòng)密集型和重污染密集型制造業(yè)中， 外資進(jìn)入對(duì)企業(yè)環(huán)境具有明顯的負(fù)面作用[22] 。 其次， 東道國(guó)在引進(jìn)外資時(shí)更多地關(guān)注經(jīng)濟(jì)績(jī)效， 也更加注重企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。 因此， 東道國(guó)為了吸引更多的外資， 可能會(huì)競(jìng)相降低本國(guó)的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)， 以犧牲環(huán)境為代價(jià)， 造成“逐底競(jìng)爭(zhēng)”現(xiàn)象[23] ， 從而使本國(guó)環(huán)境制度也遭到嚴(yán)重的破壞。 劉勝等[24] 的研究表明， 外資進(jìn)入能夠提高環(huán)境污染治理效率， 但異地交流加劇了各地區(qū)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而產(chǎn)生的競(jìng)爭(zhēng)， 使得“逐底競(jìng)爭(zhēng)”行為更加明顯， 環(huán)境污染問(wèn)題更容易被政府忽略。 最后， 外資股東帶來(lái)的環(huán)保技術(shù)大多處于生產(chǎn)、裝配等低端環(huán)節(jié)， 缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力， 使企業(yè)的環(huán)境治理技術(shù)鎖定在低端位置， 難以向高端環(huán)節(jié)攀升。 因此， 環(huán)境治理效率達(dá)不到較高程度的提升。

綜上所述， 本文認(rèn)為外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效會(huì)產(chǎn)生正反兩方面的作用。 一方面， 通過(guò)自身的示范效應(yīng)改善企業(yè)的環(huán)境績(jī)效; 另一方面， 外商進(jìn)行投資只是把東道國(guó)變?yōu)楂@取更多利益的渠道。 基于此， 本文提出假設(shè)1：

H1a：外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間存在正相關(guān)關(guān)系。

H1b：外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

企業(yè)的外部治理環(huán)境對(duì)企業(yè)治理行為會(huì)形成無(wú)形的外部壓力， 媒體關(guān)注是信息時(shí)代社會(huì)主要的信息傳遞中介。 隨著公民環(huán)境保護(hù)意識(shí)的不斷增強(qiáng)， 媒體報(bào)道成為公眾獲取企業(yè)環(huán)境行為信息的渠道， 考慮到利益相關(guān)者對(duì)媒體報(bào)道信息的高度關(guān)注， 企業(yè)的環(huán)境治理行為必然會(huì)受到媒體關(guān)注的影響。

媒體關(guān)注作為一種外部治理機(jī)制， 其對(duì)企業(yè)治理狀況的影響主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面： 第一， 媒體關(guān)注具有監(jiān)督治理功能。 在媒體關(guān)注下， 媒體監(jiān)督的作用會(huì)促使企業(yè)違規(guī)行為被關(guān)注和披露， 增加了企業(yè)的違規(guī)成本[25] 。 同時(shí)， 孔東民等[26] 將企業(yè)行為分為“好行為”和“壞行為”， 考察媒體在公司治理中的作用， 研究表明， 媒體關(guān)注在企業(yè)的治理行為上體現(xiàn)了監(jiān)督治理功能， 媒體關(guān)注程度的提高會(huì)促使企業(yè)生產(chǎn)效率、公司業(yè)績(jī)與社會(huì)責(zé)任增加。 第二， 媒體關(guān)注具有聲譽(yù)機(jī)制。 越來(lái)越多的企業(yè)意識(shí)到環(huán)境污染會(huì)使自身聲譽(yù)受損， 進(jìn)而影響企業(yè)的獲利能力。 高層管理者會(huì)及時(shí)關(guān)注媒體所報(bào)道的信息并做出相應(yīng)的反應(yīng)， 以維護(hù)自身相關(guān)的利益[27] 。 潘孝珍等[28] 認(rèn)為， 基于晉升錦標(biāo)賽理論， 媒體關(guān)注能夠改善地方政府的環(huán)境污染治理行為， 因?yàn)楫?dāng)?shù)卣Ｍㄟ^(guò)媒體報(bào)道獲得較高的政績(jī)聲譽(yù)。 第三， 基于市場(chǎng)壓力假說(shuō)， 媒體關(guān)注能帶來(lái)資本市場(chǎng)的壓力[29] 。 媒體對(duì)企業(yè)環(huán)境治理信息的關(guān)注、傳播是管理者面臨的最大壓力， 在市場(chǎng)壓力下， 管理者為了自身利益， 會(huì)盡量滿(mǎn)足資本市場(chǎng)及社會(huì)公眾的期望， 進(jìn)而采取一系列措施進(jìn)行環(huán)境治理， 獲取更優(yōu)的企業(yè)環(huán)境績(jī)效。 基于此， 本文提出假設(shè)2：

H2：媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間存在正相關(guān)關(guān)系。

（三）外資持股、媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

我國(guó)信息媒體的發(fā)展越來(lái)越成熟， 在外資持股這一內(nèi)部治理因素影響企業(yè)環(huán)境績(jī)效的過(guò)程中， 媒體關(guān)注將發(fā)揮重要的作用， 從外部治理的角度影響企業(yè)環(huán)境績(jī)效水平。 一方面， 基于信號(hào)傳遞理論， 媒體關(guān)注有助于降低企業(yè)信息不對(duì)稱(chēng)程度， 媒體報(bào)道能向公眾更及時(shí)、準(zhǔn)確地披露企業(yè)相關(guān)信息。 在媒體關(guān)注下， 高管會(huì)減少操縱企業(yè)環(huán)境信息披露以獲得超額報(bào)酬的行為[30] 。 因此， 在媒體關(guān)注的作用下， 外資股東的行為能更好地受到各利益相關(guān)者的監(jiān)督。 另一方面， 企業(yè)進(jìn)行環(huán)境污染治理有可能是出于合規(guī)管理的動(dòng)機(jī)[31] ， 媒體對(duì)企業(yè)環(huán)境污染治理行為進(jìn)行報(bào)道有利于企業(yè)在社會(huì)公眾面前獲得良好的聲譽(yù)， 發(fā)揮媒體關(guān)注的公司治理作用。 基于此， 本文提出假設(shè)3：

H3a：媒體關(guān)注對(duì)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間的正相關(guān)關(guān)系存在促進(jìn)作用。

H3b：媒體關(guān)注對(duì)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系存在抑制作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2010 ～ 2016年我國(guó)滬深兩市上市公司為初始樣本， 為了提高研究結(jié)果的可靠性， 對(duì)初始樣本進(jìn)行如下篩選： ①剔除ST、?ST和PT的樣本公司; ②剔除存在數(shù)據(jù)異常值和不完整的樣本公司。 經(jīng)上述處理， 最終獲得10958個(gè)觀(guān)測(cè)值。 其中： 企業(yè)環(huán)境績(jī)效數(shù)據(jù)來(lái)自和訊網(wǎng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)分中的環(huán)境責(zé)任評(píng)分; 外資持股比例通過(guò)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、各公司年報(bào)、百度等收集整理; 媒體關(guān)注數(shù)據(jù)來(lái)源于報(bào)刊報(bào)道， 包含主流財(cái)經(jīng)報(bào)紙以及其他重要報(bào)紙刊物; 其他數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。 此外， 為避免極端值對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響， 本文對(duì)相應(yīng)變量進(jìn)行了1%分位數(shù)Winsorize處理。

（二）變量定義

1. 被解釋變量。 本文的被解釋變量是企業(yè)環(huán)境績(jī)效（CEP）。 目前企業(yè)環(huán)境績(jī)效研究受到學(xué)者們的廣泛關(guān)注， 但對(duì)于企業(yè)環(huán)境績(jī)效的度量仍沒(méi)有統(tǒng)一規(guī)范的度量方式。 本文將環(huán)境責(zé)任評(píng)分作為企業(yè)環(huán)境績(jī)效的代理變量。

2. 解釋變量。 本文的解釋變量是外資持股（Forh）。 結(jié)合鐘熙等[32] 的方法， 采用企業(yè)內(nèi)所有外資股東持股比例之和對(duì)外資持股進(jìn)行衡量。

3. 調(diào)節(jié)變量。 本文的調(diào)節(jié)變量是媒體關(guān)注（Lnrpt）。 媒體關(guān)注數(shù)據(jù)來(lái)源于報(bào)刊報(bào)道次數(shù)， 結(jié)合戴亦一等[33] 對(duì)媒體報(bào)道次數(shù)進(jìn)行處理的方法， 利用媒體報(bào)道次數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)進(jìn)行衡量， 本文從三個(gè)方面考察媒體關(guān)注程度， 分別是年標(biāo)題出現(xiàn)該公司的新聞總數(shù)（Lnrpt0）、年內(nèi)容出現(xiàn)該公司的新聞總數(shù)（Lnrpt1）、年負(fù)面新聞總數(shù)（Lnrpt2）。

4.控制變量。 本文參考現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)[10，34] ， 選取如下影響因素進(jìn)行控制： 公司規(guī)模（Size）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、獲利能力（Roe）、公司成長(zhǎng)性（Growth）、股權(quán)集中度（First）、獨(dú)立董事占比（Indp）、兩職合一（Power）。 同時(shí)， 加入了行業(yè)和年度效應(yīng)。 本文主要的變量定義如表1所示。

（三）模型設(shè)計(jì)

為考察外資持股與媒體關(guān)注對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響， 本文構(gòu)建了模型（1）和模型（2）：

CEP=α0+α1Forh+α2Growth+α3Lev+α4Roe+

α5First+α6Indp+ α7State+α8Size+α9Power+Year+

Ind+ε （1）

CEP=β0+β1Lnrpt+β2Growth+β3Lev+β4Roe+

β5First+β6Indp+β7State+β8Size+β9Power+Year+

Ind+ε? ? （2）

為了考察媒體關(guān)注對(duì)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)， 本文構(gòu)建了模型（3）：

CEP=γ0+γ1Forh+γ2Lnrpt+γ3Forh×Lnrpt+

γ4Growth+γ5Lev+γ6Roe+γ7First+γ8Indp+

γ9State+γ10Size+γ11Power+Year+Ind+ε? （3）

其中： Lnrpt表示媒體對(duì)企業(yè)的關(guān)注程度， 分別用Lnrpt0、Lnrpt1和Lnrpt2表示; Forh×Lnrpt表示外資持股與媒體關(guān)注的交乘項(xiàng)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2報(bào)告了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。 可以看出， 企業(yè)環(huán)境績(jī)效（CEP）的均值為2.419， 中位數(shù)為0， 呈左偏分布。 其最大值和最小值分別是23、0， 說(shuō)明樣本中企業(yè)環(huán)境績(jī)效的差異較大， 且總體水平偏低。 外資持股（Forh）的最小值為0， 最大值為0.634， 說(shuō)明上市公司之間外資持股比例的差異比較顯著。

（二）相關(guān)性分析

表3報(bào)告了主要變量的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果。 企業(yè)環(huán)境績(jī)效（CEP）與外資持股（Forh）的相關(guān)系數(shù)在1%的水平上顯著， 并呈正相關(guān)關(guān)系， 表明外資持股比例越高的企業(yè)， 其環(huán)境績(jī)效越好， 初步驗(yàn)證了H1a成立， H1b不成立。 衡量媒體關(guān)注的三個(gè)變量均與企業(yè)環(huán)境績(jī)效在1%的水平上顯著正相關(guān)， 結(jié)果初步表明媒體關(guān)注能夠促進(jìn)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的提升， 支持H2。 同時(shí)， 除媒體關(guān)注三個(gè)變量之間的相關(guān)系數(shù)外， 各變量之間的相關(guān)系數(shù)都小于0.7， 由此可初步推斷變量間不存在嚴(yán)重的多重共線(xiàn)性。

（三）實(shí)證結(jié)果分析

表4報(bào)告了外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效影響的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示： 在第（1）列中， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)是1.719， 且在1%的水平上顯著; 在第（2）列中， 增加了控制變量如企業(yè)成長(zhǎng)性（Growth）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、股權(quán)集中度（First）等， 此時(shí)外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)為1.112， 且在5%的水平上顯著。 控制變量中， 企業(yè)成長(zhǎng)性（Growth）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、股權(quán)集中度（First）和兩職合一（Power）與企業(yè)環(huán)境績(jī)效（CEP）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系; 獲利能力（Roe）、公司規(guī)模（Size）、獨(dú)立董事占比（Indp）與企業(yè)環(huán)境績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

綜上所述， 在控制其他因素后， 外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效均呈正相關(guān)關(guān)系， 即企業(yè)外資持股比例越高， 環(huán)境績(jī)效水平越高。 表4的回歸結(jié)果支持了H1a。

表5報(bào)告了媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績(jī)效以及媒體關(guān)注對(duì)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效關(guān)系影響的回歸結(jié)果。 其中， 從第（1）、（3）、（5）列可以看出， 企業(yè)環(huán)境績(jī)效與媒體關(guān)注三個(gè)代理變量之間的回歸系數(shù)分別為0.215、0.350、0.294， 且均在1%的水平上顯著， 三種回歸的結(jié)果均支持H2， 即媒體關(guān)注給企業(yè)帶來(lái)了巨大的壓力， 管理者出于對(duì)自身聲譽(yù)的考慮， 會(huì)積極進(jìn)行環(huán)境污染處理， 改善企業(yè)環(huán)境績(jī)效。 第（2）、（4）、（6）列表示加入交乘項(xiàng)后的回歸結(jié)果， 可以看出， 外資持股與媒體關(guān)注三個(gè)代理變量的交互變量（Forh×Lnrpt）的回歸系數(shù)分別為0.750、0.594、0.734， 且均在10%的水平上顯著， 與企業(yè)環(huán)境績(jī)效均呈正相關(guān)關(guān)系， 說(shuō)明媒體關(guān)注程度越高， 外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的促進(jìn)作用越明顯， 從而驗(yàn)證了H3a， 即在受媒體關(guān)注程度較高的企業(yè)中， 外資持股給企業(yè)帶來(lái)的環(huán)境治理作用越大， 企業(yè)的環(huán)境績(jī)效水平越高。

五、進(jìn)一步分析

（一）外資持股、產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

與西方國(guó)家相比， 我國(guó)上市公司所處的制度背景較為特殊， 我國(guó)企業(yè)具有不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)， 這也影響著外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效的關(guān)系。 首先， 在我國(guó)特殊的制度背景下， 國(guó)有企業(yè)由政府控制， 這些公司的決策和行為會(huì)受到政府的干預(yù)， 其治理結(jié)構(gòu)和監(jiān)管環(huán)境與非國(guó)有企業(yè)有較大區(qū)別， 它們會(huì)承擔(dān)更多的政策性任務(wù)， 政府的動(dòng)機(jī)和行為可能會(huì)對(duì)國(guó)有企業(yè)產(chǎn)生重要影響[35] ， 并且會(huì)受到更多的政治庇護(hù)。 其次， 與非國(guó)有企業(yè)相比， 國(guó)有企業(yè)調(diào)配和利用各種資源的途徑更全面。 就專(zhuān)業(yè)知識(shí)、技術(shù)水平、人才儲(chǔ)備等方面而言， 國(guó)有企業(yè)要強(qiáng)于非國(guó)有企業(yè)， 非國(guó)有企業(yè)的環(huán)保投入容易受到更多因素的影響。 最后， 與國(guó)有企業(yè)相比， 非國(guó)有企業(yè)在環(huán)境治理方面更加依賴(lài)外資股東這一資源， 外資進(jìn)入非國(guó)有企業(yè)對(duì)環(huán)境治理水平的提升會(huì)優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。 由于國(guó)有企業(yè)具備較為完善的環(huán)保治理體制， 并且直接由政府管控， 因此相對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言， 非國(guó)有企業(yè)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間的關(guān)系更強(qiáng)， 引進(jìn)外資對(duì)提升非國(guó)有企業(yè)環(huán)境績(jī)效的作用更加顯著。

鑒于此， 本文分別考察了國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)中外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響。 表6第（1）、（2）列報(bào)告了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示， 無(wú)論是國(guó)有企業(yè)還是非國(guó)有企業(yè)， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)都顯著為正， 國(guó)有企業(yè)外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)在10%的水平上顯著， 而在非國(guó)有企業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)在5%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 外資持股對(duì)具有不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的環(huán)境績(jī)效都具有顯著正向影響， 但相對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言， 外資持股對(duì)非國(guó)有企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響效果更強(qiáng)。

（二）外資持股、行業(yè)差異與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

不同行業(yè)屬性下外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響明顯不同， 企業(yè)的投資決策也會(huì)受到行業(yè)環(huán)境的影響。 對(duì)于重污染行業(yè)而言， 非重污染行業(yè)造成環(huán)境問(wèn)題的可能性更小， 同時(shí)外資給企業(yè)帶來(lái)的技術(shù)溢出效應(yīng)更大， 并且通過(guò)外資所帶來(lái)的資本進(jìn)行環(huán)境治理取得的成效更顯著; 另外， 與非重污染行業(yè)相比， 重污染行業(yè)的企業(yè)自身的污染排放較多， 破壞環(huán)境的程度更高， 外資進(jìn)入重污染行業(yè)帶來(lái)的治理效應(yīng)明顯不足。 因此， 相比于重污染行業(yè)， 外資持股對(duì)促進(jìn)非重污染行業(yè)企業(yè)環(huán)境績(jī)效提升的作用更加顯著。

根據(jù)上述分析， 本文參照潘愛(ài)玲等[36] 的方法將公司所處的行業(yè)分為重污染行業(yè)和非重污染行業(yè)， 表6第（3）、（4）列報(bào)告了不同行業(yè)性質(zhì)下， 外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示， 在重污染行業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)為正， 但不顯著， 而在非重污染行業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)為0.879， 且在10%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 當(dāng)企業(yè)屬于非重污染行業(yè)時(shí)， 外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的促進(jìn)作用更加明顯。

（三）外資持股、地區(qū)差異與企業(yè)環(huán)境績(jī)效

由于我國(guó)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡， 外資持股對(duì)不同地區(qū)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響也會(huì)存在差異。 地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異導(dǎo)致地區(qū)間的環(huán)境質(zhì)量水平、公眾的環(huán)保意識(shí)、法律制度環(huán)境等都具有較大的不同， 東部地區(qū)為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高的地區(qū)， 不僅便于獲取外資股東資源， 而且具有先進(jìn)的環(huán)保技術(shù)， 本身具有較高的環(huán)境治理水平; 而對(duì)于中西部地區(qū)而言， 其獲取相關(guān)資源的能力較東部地區(qū)處于劣勢(shì)， 生態(tài)環(huán)境與制度背景都相對(duì)較差。 有研究表明， 中西部地區(qū)已經(jīng)成為東部地區(qū)的“污染避難所”[37] 。 基于以上分析， 本文認(rèn)為中西部地區(qū)更加依賴(lài)于外資股東這項(xiàng)資源進(jìn)行環(huán)境治理， 以提高企業(yè)的環(huán)境績(jī)效。

本文按照東部、中西部對(duì)地區(qū)進(jìn)行劃分， 表6第（5）、（6）列比較了不同區(qū)域下外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示： 在東部地區(qū)， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)不顯著; 而在中西部地區(qū)， 外資持股（Forh）的估計(jì)系數(shù)為5.447， 且在1%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的作用只在中西部地區(qū)顯著， 說(shuō)明在環(huán)境治理上， 中西部地區(qū)企業(yè)更加依靠外資股東帶來(lái)的環(huán)境治理技術(shù)， 從而提高企業(yè)的環(huán)境績(jī)效。

（四）機(jī)制檢驗(yàn)

面對(duì)國(guó)家嚴(yán)格的環(huán)境治理政策， 企業(yè)可通過(guò)兩種途徑實(shí)現(xiàn)外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的促進(jìn)作用： 一是降低代理成本; 二是開(kāi)展企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)。 本文借鑒溫忠麟等[38] 的方法， 對(duì)影響機(jī)制進(jìn)行檢驗(yàn)。 其中： 對(duì)于代理成本（Agency）， 本文參考方政等[39] 的做法， 采用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的負(fù)值度量， Agency值越大， 表示企業(yè)代理成本越高; 對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新（R&D）， 本文借鑒王紅建等[40] 的研究， 利用研發(fā)投入/總資產(chǎn)進(jìn)行度量。 表7報(bào)告了代理成本（Agency）和企業(yè)創(chuàng)新（R&D）的機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果。 由表7第（1）列可以看出， 外資持股與代理成本的回歸系數(shù)為

-0.083， 且在1%的水平上顯著， 表明外資持股能夠降低企業(yè)的代理成本。 由表7第（2）列可以看出， 外資持股和代理成本的回歸系數(shù)均顯著， 由此說(shuō)明代理成本發(fā)揮部分中介效應(yīng)。 由表7第（3）列可知， 外資持股與企業(yè)創(chuàng)新的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正， 說(shuō)明外資持股有助于企業(yè)創(chuàng)新， 同時(shí)在第（4）列中， 外資持股和企業(yè)創(chuàng)新的估計(jì)系數(shù)均顯著， 由此說(shuō)明企業(yè)創(chuàng)新同樣發(fā)揮著部分中介效應(yīng)。

六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

基于內(nèi)生性問(wèn)題的考慮， 為了進(jìn)一步檢驗(yàn)上述結(jié)論的可靠性， 本文通過(guò)以下方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)： ①更換主要變量的度量方式。 一方面， 將企業(yè)環(huán)境績(jī)效加1取自然對(duì)數(shù)， 重新進(jìn)行回歸， 結(jié)果如表8第（1）列所示; 另一方面， 借鑒步丹璐等[17] 的研究， 將企業(yè)是否有外資持股（Forh_dum）作為本文解釋變量的衡量方式， 重新進(jìn)行回歸， 結(jié)果如表8第（2）列所示。 ②為了減少遺漏變量的影響， 本文進(jìn)一步采用PSM配對(duì)樣本重新進(jìn)行檢驗(yàn)， 利用模型（1）中的控制變量進(jìn)行逐年配對(duì)， 并對(duì)配對(duì)樣本重新回歸， 結(jié)果如表8第（3）列所示。 可以看出， 以上穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與前文估計(jì)基本一致。

七、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文以2010 ～ 2016年滬深兩市上市公司為樣本， 研究了外資持股與媒體關(guān)注對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響。 研究發(fā)現(xiàn)： ①外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效提升具有積極的推動(dòng)作用。 ②媒體關(guān)注能夠顯著提升企業(yè)環(huán)境績(jī)效， 具體表現(xiàn)為： 企業(yè)受到媒體關(guān)注的程度越高， 企業(yè)環(huán)境績(jī)效水平越高。 ③媒體關(guān)注對(duì)外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用。 ④外資持股與企業(yè)環(huán)境績(jī)效之間的關(guān)系在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、不同行業(yè)性質(zhì)以及不同地區(qū)企業(yè)中的表現(xiàn)存在差異。 相對(duì)于國(guó)有企業(yè)， 外資持股對(duì)非國(guó)有企業(yè)環(huán)境績(jī)效的正向影響更加顯著; 外資持股對(duì)非重污染企業(yè)環(huán)境績(jī)效的促進(jìn)作用更大， 對(duì)重污染企業(yè)環(huán)境績(jī)效的作用相對(duì)較弱; 外資持股對(duì)中西部企業(yè)環(huán)境績(jī)效的提升也具有顯著的促進(jìn)作用， 對(duì)東部企業(yè)環(huán)境績(jī)效的作用不顯著。 ⑤代理成本和企業(yè)創(chuàng)新在外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響中發(fā)揮部分中介效應(yīng)。

（二）政策建議

基于上述結(jié)論， 本文提出如下政策建議： ①對(duì)企業(yè)而言， 應(yīng)積極發(fā)揮外資持股對(duì)企業(yè)環(huán)境的治理作用， 從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度協(xié)調(diào)企業(yè)環(huán)境治理與自身效益的關(guān)系， 善于利用外資股東在資金、技術(shù)、知識(shí)等各種類(lèi)型資源上的顯著優(yōu)勢(shì)， 改善企業(yè)的環(huán)境績(jī)效。 ②對(duì)政府而言， 一方面， 應(yīng)重視對(duì)外資進(jìn)入的管理， 逐步完善外商投資相關(guān)法規(guī); 另一方面， 監(jiān)管部門(mén)要積極引導(dǎo)和提升媒體的公信度， 充分發(fā)揮媒體監(jiān)督功能， 利用非正式制度監(jiān)督企業(yè)環(huán)境治理行為， 促進(jìn)環(huán)境質(zhì)量的提升。 ③對(duì)機(jī)構(gòu)投資者而言， 應(yīng)更加注重企業(yè)環(huán)境績(jī)效， 避免短期利益行為， 通過(guò)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展獲得長(zhǎng)久利益。

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