范笑男 高子立 徐曼

摘要：本文旨在研究產(chǎn)業(yè)基金對(duì)企業(yè)投資的變動(dòng)影響。通過對(duì)80個(gè)上市企業(yè)的實(shí)證分析，得到結(jié)論：產(chǎn)業(yè)基金能夠在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)緩解企業(yè)的融資約束，從而在宏觀層面上起到經(jīng)濟(jì)“減速”的作用。因此，我國(guó)政府應(yīng)該大力發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)基金的投向，同時(shí)完善產(chǎn)業(yè)基金的監(jiān)管與考核制度。

關(guān)鍵詞：金融加速器;產(chǎn)業(yè)基金;融資約束

中圖分類號(hào)：F832.51;F276.3文獻(xiàn)識(shí)別碼：A文章編號(hào)：

2096-3157（2020）17-0121-02

一、引言

2008年的金融危機(jī)席卷了整個(gè)資本主義世界，而形成這場(chǎng)危機(jī)的原因眾說紛紜。其中，以伯南克、戈特勒等人提出的“金融加速器”理論為代表，認(rèn)為在考慮“金融市場(chǎng)摩擦”的情況下，借貸雙方由于存在代理成本，會(huì)在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)放大信貸因素，加劇經(jīng)濟(jì)沖擊，從而演變?yōu)榻鹑谖C(jī)。

近年來，各國(guó)之間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系愈加密切。然而，美國(guó)主導(dǎo)的貿(mào)易保護(hù)主義卻加劇著各國(guó)信貸市場(chǎng)在受到經(jīng)濟(jì)波動(dòng)后的負(fù)面影響。由于我國(guó)一直奉行著開放的貿(mào)易政策，與全球經(jīng)濟(jì)的融合度較高，因此，緩解經(jīng)濟(jì)下行時(shí)帶來的負(fù)面沖擊，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展有著十分重要的作用。

作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的一種金融制度創(chuàng)新模式，產(chǎn)業(yè)基金這幾年已迅速成長(zhǎng)為我國(guó)金融體系的重要組成部分。2017年內(nèi)我國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)基金融資規(guī)模達(dá)到了1.8萬億元，這個(gè)數(shù)字超過了同年度A股IPO以及再融資的總和的1.14萬億元。本文試圖將產(chǎn)業(yè)基金納入影響經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的因素，從微觀層面上探討產(chǎn)業(yè)基金的介入是否能夠緩解企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)面臨的融資約束，從而帶動(dòng)民間投資，在宏觀層面上起到金融“減速器”的作用。

二、“金融加速器”理論背景及作用機(jī)制

1.“金融加速器”的理論背景

費(fèi)雪的“債務(wù)緊縮論”為“金融加速器”理論的誕生提供了土壤?！按笫挆l”之后，費(fèi)雪研究認(rèn)為，金融危機(jī)之所以發(fā)生，是因?yàn)槠髽I(yè)擴(kuò)張投資的主要資金來源于借貸活動(dòng)，但過多舉債會(huì)使得企業(yè)的資金流動(dòng)性降低，違約風(fēng)險(xiǎn)加大，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體陷入“負(fù)債緊縮”。到了20世紀(jì)80年代末，伯南克等人在此基礎(chǔ)上建立了“金融加速器”理論。他們認(rèn)為，從微觀層面上來看，由于信息不對(duì)稱和代理問題的存在，企業(yè)的外部融資成本往往比內(nèi)部更高，這就形成了融資約束。而在宏觀層面上，這種約束便體現(xiàn)為“金融加速”，最后形成“小沖擊導(dǎo)致大波動(dòng)”的結(jié)果。

2.“金融加速器”的作用機(jī)制

伯南克等人認(rèn)為，企業(yè)的融資途徑通常分為外部和內(nèi)部?jī)煞N方式。但由于信息不對(duì)稱的影響，企業(yè)融資的外部成本常常更高。與此同時(shí)，企業(yè)進(jìn)行外部融資時(shí)常需要將自有資產(chǎn)作為抵押，其價(jià)值越高，意味著企業(yè)的償債能力就越高，外部融資成本也就越低。這樣一來，實(shí)體經(jīng)濟(jì)就與金融市場(chǎng)產(chǎn)生了聯(lián)系，金融市場(chǎng)的波動(dòng)使資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生改變，而資產(chǎn)價(jià)格又關(guān)系到企業(yè)的償債能力，這就對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了沖擊，從而產(chǎn)生了“金融加速器”效應(yīng)。

三、產(chǎn)業(yè)基金及其減速機(jī)制

1.產(chǎn)業(yè)基金

產(chǎn)業(yè)基金又稱產(chǎn)業(yè)投資基金（IndustryInvestmentFund），與傳統(tǒng)投資方式注重于投資成熟企業(yè)不同，產(chǎn)業(yè)基金通常會(huì)選擇一些新興的且具有巨大成長(zhǎng)潛力的企業(yè)作為投資對(duì)象，與此同時(shí)，投資方還會(huì)參與該企業(yè)的管理，即雙方“利潤(rùn)共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”，因此對(duì)被投資企業(yè)的資格審查會(huì)更為嚴(yán)苛。因而，產(chǎn)業(yè)基金通常會(huì)投資到一些具有廣闊市場(chǎng)前景且治理體系較為完善、財(cái)務(wù)信息公開透明的企業(yè)。

2.產(chǎn)業(yè)基金的減速機(jī)制

理論上來看，正因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)基金具有上述特點(diǎn)，因此它可能通過幫助企業(yè)緩解經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期面臨的融資約束，從而在宏觀層面上起到經(jīng)濟(jì)“減速器”的作用，這主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

（1）幫助企業(yè)降低經(jīng)營(yíng)與投資風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)業(yè)基金的投資對(duì)象常常為具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)，而中小企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力往往較差。與此相反，產(chǎn)業(yè)基金的投資方往往是大型的商業(yè)公司，它們具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。這樣一來，投資方可以為中小企業(yè)引入專業(yè)人士來提供信息咨詢服務(wù)，從而降低其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。另外，產(chǎn)業(yè)基金還可以與中小企業(yè)形成戰(zhàn)略合作關(guān)系，這可以有效幫助中小企業(yè)規(guī)避投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）緩解信息不對(duì)稱。一方面，產(chǎn)業(yè)基金投資方能夠參與被投資企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理工作，同時(shí)還能夠根據(jù)被投資公司的前期業(yè)績(jī)進(jìn)行分階段投資，從而約束該企業(yè)管理者的利己動(dòng)機(jī)，減少代理問題。另一方面，由于產(chǎn)業(yè)基金的投資方常常與大型金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生業(yè)務(wù)往來，由此而產(chǎn)生的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)往往有助于信息的交流功能，這也有助于中小企業(yè)減少與外部投資者之間的信息不對(duì)稱問題。

（3）為企業(yè)吸引投資者。產(chǎn)業(yè)基金還能夠?yàn)槠髽I(yè)吸引更多的投資者。企業(yè)被注入產(chǎn)業(yè)基金時(shí)，通常認(rèn)為是向資本市場(chǎng)傳遞了有利信號(hào)。此外，有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的企業(yè)在公開上市時(shí)折價(jià)較少（Megginson，1991）。最后，風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)擇機(jī)能力能夠幫助企業(yè)在股市的高峰期進(jìn)行IPO融資，從而緩解企業(yè)的融資約束（Lerner，1994）。

綜上，我們提出本文的核心假設(shè)：產(chǎn)業(yè)基金能夠幫助企業(yè)緩解其在衰退時(shí)期面臨的融資約束，使其順利開展相關(guān)投資活動(dòng)，進(jìn)而在宏觀層面上減緩“金融加速”，起到經(jīng)濟(jì)“減速器”的作用。