杰克·霍夫（Jack Hough）

在紐約州金士頓市（Kingston） 距離紐約市以北約兩小時車程的哈德遜谷購物中心（Hudson Valley Mall），現(xiàn)實被歷史掩蓋著。

購物中心內分布著零售店，外立面的墻上掛滿照片。這些照片中，有一艘被稱作馬蒂爾達號（Mathilda）的1898年的拖船，它現(xiàn)在是附近一家航海博物館的藏品。還有一張照片是建于1869年的巴德文歌劇院（Bardavon Opera House），它于上世紀70年代避免了被拆除的命運。購物中心的一端集中有幾家經營良好的主力租戶：百思買（Best Buy，BBY）塔吉特（Target，TGT）和迪克體育用品（Dicks Sporting Goods，DKS）。但這些商店的入口開在外面，不會吸引多少客流進入購物中心。

在哈德遜河對岸稍南一點的地方，規(guī)模更大、更有生氣的購物中心普吉普西廣場（Poughkeepsie Galleria）的管理層表示，他們從其他購物中心的關店潮中嘗到了甜頭。一家購物中心的景氣程度可以從它的美食區(qū)來判斷，這里的10個店面已經有9個被租用?？觳瓦B鎖溫迪餐廳（Wendys）2019年離開了，但不久將被一家查理費城牛排門店取代。相比之下，哈德遜谷購物中心美食區(qū)的9個店面只有2個被租用。

即使普吉普西廣場也存在一些薄弱環(huán)節(jié)。主力租戶包括百思買、西爾斯（Sears）和苦苦掙扎的杰西潘尼（J.C. Penney，JCP）。根據彭博的數(shù)據，這家購物中心為其所有者金字塔管理集團（Pyramid Management Group）創(chuàng)造的收入多年來緩慢下滑，入駐率也從2017年的92%下滑到2019年8月的87%。

僵尸門店遍地的國家

這不是零售業(yè)的末日。美國零售總額2018年增長了4.3%;2019年可能增長3.5%，達到3.7萬億美元。失業(yè)率已經降至罕見低位，消費者信心也處在少有的高位。這并非零售業(yè)的“舊日美好時光”，而是正在發(fā)生的事情。然而，根據行業(yè)研究公司Coresight Research的數(shù)據，美國零售商2019年截至8月已經宣布關閉7567家門店，減去開業(yè)門店數(shù)后為4512家。相比之下，2018年全年門店凈關閉數(shù)量為2606家。

零售業(yè)洗牌

預計2019年美國的門店關閉數(shù)量將達到創(chuàng)紀錄水平。但消費者支出依然強勁，一些零售商也在蓬勃發(fā)展。投資者如何識別幸存者以及贏家？資料來源： Coresight Research、FactSet 制圖：宋麗雯

投資者必須仔細考慮如何選擇零售商股票。一些零售商太容易受到購物中心衰落的影響，另一些被消費方式轉變所沖擊。還有一些則遵循著新的規(guī)則——而且呈現(xiàn)出一派繁榮景象。

對于那些業(yè)績不佳卻又喜歡談論“轉機”的公司，現(xiàn)在不是對它們保持耐心的時候?？梢园堰@視為銀行壓力測試的另一面。在當前大好市場環(huán)境下苦苦掙扎的門店，可能會在下一次形勢惡化時倒閉，或者是在那之前。金寶貝（Gymboree）、Payless ShoeSource、Shopko和Charlotte Russe并不是2019年唯一一批申請破產保護的零售商，必定也不會是最后一批。

這些零售商衰落的部分原因是亞馬遜（AMZN），它目前占有美國零售市場6%的份額，并有可能在四年內與沃爾瑪（WMT）持平，市場份額達到10%。另一部分原因是電子商務的廣泛興起，在線零售商和連鎖零售商都在參與其中。

但還有一種更簡單的力量在起作用：“郊區(qū)門店數(shù)量過多，但購物需求不足;并且專家們說，只有最好的那20%的購物中心在蓬勃發(fā)展?！边@一說法來自約22年前《女裝日報》（Womens Wear Daily）的一篇報道。自那時以來，情況幾乎沒有改善。如果說上世紀90年代的日本到處都是僵尸銀行，那么今天的美國就是一個僵尸門店遍地的國家。

華爾街投行杰弗里（Jefferies）分析師蘭德爾·柯尼克（Randal Konik）說，美國有大約1350家封閉式商場，但實際上只需要200個到400個。根據國際購物中心協(xié)會的數(shù)據，包括購物中心等零售場所在內，美國截至2018年的人均門店面積為23平方英尺，在全世界遙遙領先。英國為5平方英尺，西班牙4平方英尺，德國2平方英尺。專門研究門店連鎖的科爾尼管理咨詢公司（A.T. Kearney）合伙人麥克爾·布朗（Michael Brown）說，從歷史上看，歐洲的城市規(guī)劃者們謹慎地限制了零售空間與人口的比例，而美國則采取了更達爾文主義的方法。在亞洲大部分地區(qū)，受歡迎的品牌連鎖店都是在電子商務時代創(chuàng)立的，所以很多都屬于“數(shù)字原生代”。

摩根大通（J.P. Morgan）分析師馬特·博斯（Matt Boss）說，按照目前門店關閉的速度，美國需要十年時間才能達到接近均衡的水平。瑞銀集團（UBS）預計，假設電子商務的市場份額從目前的16%上升到25%，不包括食品類零售門店在內，到2026年將有7.5萬家關門。

百貨商場受沖擊最嚴重

對零售業(yè)不能使用一刀切的分析方法。它不是一個單一行業(yè)，而是許多行業(yè)，擁有200多家上市公司。要想理解它，需要先從華爾街對各種商店和商品的稱呼說起。超市是一個單獨的類別，坐享近1萬億美元的消費支出。軟零售（softlines）包括服裝、配件和鞋子;而硬零售（hardlines）包括家居用品、電子產品和家具?！叭绻屹I下某樣東西然后把它扔到你身上，而你會疼，這可能就是一件硬零售商品。”投行Evercore ISI的分析師格雷格·梅里奇（Greg Melich）說。

綜合型零售商（broadline）是沃爾瑪和塔吉特這樣的大規(guī)模零售商，銷售各類商品。這些公司有時會轉換類別?！拔疫@個年紀的人還記得梅西百貨（Macys，M）賣電視機的時候，但現(xiàn)在它們主要是服裝業(yè)務?！泵防锲嬲f。

零售業(yè)萎縮

過去三年申請破產保護并關閉門店的部分美國連鎖零售公司。資料來源：彭博 制表：宋麗雯

摩根大通的博斯專門研究軟零售，包括通過自有門店和零售合作方進行銷售的全球性品牌運營商。他說有四個因素將成功者和失敗者區(qū)分開來：價值、便利性、創(chuàng)新和配送。前兩個因素解釋了為什么折扣零售商以及所謂的一元店運轉良好。TJX（TJX）旗下的T.J. Maxx和Burlington Stores（BURL）的Burlington Coat Factory就是這類折扣零售商。折扣商店從其他連鎖店大舉購入全國性品牌的清倉商品和積壓商品，然后以大幅折扣出售。博斯說，它們給消費者提供的感知價值比專營零售或百貨商場更大。一元連鎖店通過小型門店出售牛奶和洗衣粉等日常用品，以及花園水管等特殊用品。它們的顧客人群如果不去這些門店購買這些東西，可能就不得不趕去附近城鎮(zhèn)的購物中心。全部零售業(yè)中，2019年新店開設數(shù)量最多的公司是Dollar General（DG）和Dollar Tree （DLTR）。

對于購物中心內的各零售品牌而言，更多的是一種零和博弈，即某一品牌的增長是以另一家的衰落為代價的。不過，大家都面臨著長期壓力。例如， American Eagle Outfitters （AEO）和旗下Aerie品牌可能會搶走維多利亞的秘密（Victorias Secret）的市場份額，但這兩個品牌都必須關注快速崛起的ThirdLove。這家公司采取直銷的方式，并且尚未掛牌上市?！熬返陰砹司薮蟮慕鯚o形的競爭壓力?！辈┧拐f。

繪圖/《巴倫》Curt Merlo

投資者需要區(qū)分時尚潮流與更持久的大趨勢。一個更持久的趨勢就是運動服飾越來越多地被當作休閑服裝，這就意味著需要有讓消費者愿意為之買單的更高水平的設計創(chuàng)新。博斯表示，這對耐克（NKE）、安德瑪（UAA）、露露檸檬運動（Lululemon Athletica，LULU），以及北面（North Face）和Vans品牌所有者VF（VFC）來說是個好消息。但對拉爾夫·勞倫（RL）、李維斯（LEVI）和PVH（PVH）來說就不那么好了。PVH旗下品牌之一是Calvin Klein。

在我們走訪的商場中，甚至連零售門店即將消失的地方都有維多利亞的秘密和Foot Locker（FL）。杰弗里的柯尼克對這家L Brands （LB）旗下的女士內衣銷售商深感悲觀。但他表示，相對有限的競爭對Foot Locke運動鞋業(yè)務是個利好。他說：“值得關注的品牌只有5個?！?/p>

瑞銀認為，零售業(yè)“清算日”將給百貨商場帶來尤其沉重的打擊。自2005年達到頂峰以來，百貨商場銷售額已經下降33%，但其數(shù)量在2016年之前的十年里增加了23%。雖然邦頓（Bon-Ton）、西爾斯（Sears）、梅西百貨（Macys）及杰西潘尼（J.C. Penney）最近關閉了一些商場，但仍無法達到供需平衡。

瑞銀集團還發(fā)現(xiàn)，Gap（GPS）和L Brands等服裝專賣店關店的速度正在加快。瑞銀2019年4月曾估算稱，服裝專賣店需要縮減17%的門店數(shù)量，電子商品專賣店需要縮減22%，家具裝飾店需要縮減18%，日用雜貨需要縮減8%。瑞銀認為家居裝修和汽車零部件零售的情況相對良好。

多渠道零售的黃金時代

Evercore的梅里奇說，我們現(xiàn)在正處于多渠道零售的黃金時代。商店，即使是那些出售諸如割草機之類笨重商品的門店，也必須學習并精通“BOPIS”模式（即線上選購到店取貨）。

“你可以在沃爾瑪看到這種情況，他們建立起數(shù)千平方英尺的空間，用于‘線上選購到店取貨服務;他們還利用門店勞動力給汽車裝貨?！彼f，“目前，他們把日用雜貨和一般商品分開運營，但他們正在測試兩者兼顧的門店?！?/p>

梅里奇最看好的硬零售股票包括家得寶（Home Depot，HD）和宣偉（Sherwin-Williams，SHW），因為它們已經能夠嫻熟地運用數(shù)字技術。盡管目前房地產銷售情況平平，但長期基本面仍然強勁。他看跌Bed Bath & Beyond （BBBY），該公司的同店銷售額預計將在2020年2月結束的財務年度下降4.5%。他認為，該公司的股票“幾乎只是一份關于它能存活多久的期權合約”。Bed Bath拒絕置評。

在綜合型零售商中，梅里奇看好亞馬遜和好市多（Costco Wholesale，COST）。他預計，到2023年，亞馬遜Prime會員的人均年銷售額將從現(xiàn)在的2500美元上升到4000美元。亞馬遜Prime會員規(guī)模的快速增長并沒有影響到好市多（Costco）的會員增長。梅里奇表示，好市多“以驚人的感知價值供應著精心分類的高品質商品——不是便宜10%，更像是便宜了60%”。它通過集中采購力，以及高度依賴自有品牌Kirkland來做到這一點。

如果說投資者需要關注連鎖商店的某一指標的話，那就是客流，梅里奇稱之為零售業(yè)的“母乳”。如果客流量負增長，那么企業(yè)只剩下三種代價高昂的解決辦法。他們必須投入更多的資金來改造商店或改進技術，或者改變存貨以適應顧客的需求，再或者降低價格。

日用雜貨零售業(yè)務有大批新入場者，既有大型零售商，也有一元店。超市是高度細分的領域，其中一些地區(qū)性的參與者沒有足夠財力用于投資數(shù)字銷售渠道，比如“線上選購到店取貨”模式。一個例外是最大的單一業(yè)務雜貨零售商克羅格公司（Kroger，KR），它可能受益于小規(guī)模競爭對手的破產;但是它的股價很不穩(wěn)定，最好是在大幅下跌時買入（如果會出現(xiàn)這種情況的話）。

成長型投資和日用雜貨店看起來像是奇怪的搭配，但杰弗里的科尼克最近給予Grocery Outlet Holding股票“買入”評級，他將這家公司稱作“零售業(yè)獨角獸”。不過，這不是一家初創(chuàng)公司。這家公司可以追溯到二戰(zhàn)時期，由其創(chuàng)始家族的第三代成員管理?？颇峥饲嗖A這家公司是因為，它從一個小規(guī)模的地區(qū)性連鎖業(yè)務迅速做大，還在超市業(yè)務中發(fā)展出一種折扣“尋寶”模式，類似于T.J. Maxx在服裝零售中采用的那種模式。同時，其家族管理模式讓科尼克想起了迅猛發(fā)展的三明治銷售商Chick-fil-A。2018年6月，Grocery Outlet以每股22美元的價格掛牌上市，自那以來已攀升至每股38美元左右，相當于2019年預期盈利的65倍，這是一個驚人的數(shù)字。其每股收益有望迅速增長——2020年預計增長34%。

千禧一代與共享經濟新趨勢

在未來幾年里，個人投資者必須應對的不僅僅是“關店潮”和消費品味變化，還有一些社會性趨勢。與他們的父母相比，千禧一代在體驗和經歷上花費更多，在具體物品上花費更少。在汽車和租住度假房屋等方面，他們怡然自得地享受著共享經濟。

更年輕的消費者會將共享經濟擴展到新的領域嗎？一家名為Fernish的公司在洛杉磯和西雅圖提供家具租賃服務?？蛻暨x擇一種每月付款計劃、在線選擇商品（品牌包括Crate & Barrel等），并在一周內收到貨物。他們可以退還或者是買下這些商品，商家承諾售價永遠不會超過零售渠道。它目前還只是一家規(guī)模很小的公司，并且可能會一直如此。但是，傳統(tǒng)的家具連鎖店已經感受到了像Wayfair（W）這樣的在線銷售商的壓力，更不用說在線銷售自有品牌床墊、沙發(fā)和床的亞馬遜了。

門店過多

美國人均零售面積比其他發(fā)達國家要大得多。* 調整至最接近的整數(shù)。資料來源：國際購物中心協(xié)會 制圖：宋麗雯

再說回哈德遜谷購物中心，關于它未來會如何發(fā)展，是有一些線索可尋的。這家購物中心于2017年被Hull Property Group以略高于800萬美元的價格買下。這家商業(yè)地產公司總部位于喬治亞州奧古斯塔（Augusta），正是他們?yōu)檫@個購物中心設計了整潔的外觀以及那些墻面和照片。但這只是權宜之計，這家地產集團的老板詹姆斯·赫爾（James Hull）還沒有宣布他的長期計劃。他曾在2012年買下了弗吉尼亞州馬丁斯維爾（Martinsville）的Liberty Fair購物中心，我們從中可以看出一種開發(fā)策略。那家封閉式購物中心大部分被拆除，只留下少數(shù)幾家朝向商場外部的門店，那里現(xiàn)在叫“馬丁斯維爾村”。

在哈德遜河沿岸另一處衰落的購物中心紐堡商場（Newburgh Mall），人們很難想象得出一種哪怕是平淡無奇的未來。西爾斯是這里僅存的主力租戶。然而，這里也被投資者在2017年以略低于800萬美元的價格收購。就在馬路對面，一家馬薩諸塞州的開發(fā)商2019年夏天一直在向小城推銷一項122英畝的開發(fā)計劃：一個商店和公寓綜合體，并配有醫(yī)療服務、表演場所和步行小道。

祝哈德遜河沿岸的購物中心好運吧，不管它們怎樣，對消費者都沒什么影響。

（《巴倫》英文版2019年8月3日報道）