劉 超 周 亮,2

(1. 湖南師范大學(xué) 商學(xué)院，湖南 長沙 400081； 2. 湖南財(cái)政經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖南 長沙 410205)

一、宏觀審慎監(jiān)管的概念及其必要性

“宏觀審慎性”概念是由Cooke Committee(巴塞爾委員會(huì)前身)1979年首次提出，正式提出是在國際清算銀行1986年的公開文件中。1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，“宏觀審慎監(jiān)管”受到廣泛關(guān)注。宏觀審慎監(jiān)管指運(yùn)用宏觀層面的監(jiān)管手段，預(yù)防出現(xiàn)當(dāng)多個(gè)金融機(jī)構(gòu)遭受共同沖擊帶來金融體系過度收縮，并進(jìn)而導(dǎo)致金融危機(jī)發(fā)生的情況。

在2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生之前，學(xué)界對(duì)審慎監(jiān)管的研究分析主要是兩方面的，包括宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管，以及這兩類的對(duì)比分析。在危機(jī)出現(xiàn)之后，學(xué)界的研究重點(diǎn)轉(zhuǎn)向宏觀審慎監(jiān)管的實(shí)施，且認(rèn)為實(shí)施逆周期監(jiān)管是宏觀審慎監(jiān)管的主要內(nèi)容。實(shí)施逆周期監(jiān)管就是從時(shí)間維度上降低金融體系固有的順周期性即在經(jīng)濟(jì)泡沫時(shí)期防止風(fēng)險(xiǎn)被低估，而在泡沫破滅后防止風(fēng)險(xiǎn)被高估。國際上關(guān)于宏觀審慎金融監(jiān)管改革更多地是完善和創(chuàng)新監(jiān)管工具，同時(shí)要求擴(kuò)大中央銀行的監(jiān)管范圍和調(diào)整監(jiān)管機(jī)構(gòu)的組織設(shè)置。關(guān)于建立有效的宏觀審慎監(jiān)管框架，歐俊等(2017)提出宏觀審慎監(jiān)管政策的制定應(yīng)該有監(jiān)管部門和央行及相關(guān)職能部門的共同參與，且在制定宏觀審慎監(jiān)管政策的過程中應(yīng)該注重簡潔，過于復(fù)雜的監(jiān)管體系反而適得其反[1]。

宏觀審慎監(jiān)管主要是兩個(gè)維度，即時(shí)間維度和空間維度。在時(shí)間維度上宏觀審慎監(jiān)管關(guān)注的是風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)間的累積及演變過程所導(dǎo)致的順周期問題，而空間層面上則關(guān)注的是同一時(shí)段內(nèi)分布在不同金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的相互作用所導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳染問題[2]。巴曙松等(2010)提出宏觀審慎監(jiān)管在時(shí)間維度上更重要的是采取有效措施抑制金融體系順周期性問題，而空間維度要專注于控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳染[3]。綜上，宏觀審慎監(jiān)管最本質(zhì)的特征是逆周期的宏觀層面從上到下監(jiān)管，宏觀審慎監(jiān)管的相關(guān)控制工具主要有逆周期資本監(jiān)管、動(dòng)態(tài)損失撥備、流動(dòng)性監(jiān)管、貸款價(jià)值比LTV和貸款收入比LTI的控制、控制杠桿率、最低保證金、對(duì)非核心負(fù)責(zé)征稅、信貸總量行政控制等。

對(duì)于宏觀審慎監(jiān)管的必要性方面，也有大量學(xué)者進(jìn)行論述。Shin(2011)提出一個(gè)穩(wěn)定的金融體系僅僅具有良好的危機(jī)時(shí)吸收損失的能力是遠(yuǎn)不夠的，同樣還需要宏觀審慎監(jiān)管控制金融市場繁榮時(shí)期的過度增長[4]。Hanson et al.(2011)表示宏觀審慎監(jiān)管是對(duì)整個(gè)金融體系金融風(fēng)險(xiǎn)的控制，能夠更好的彌補(bǔ)微觀審慎監(jiān)管下只關(guān)注控制單個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，而忽視當(dāng)部分金融機(jī)構(gòu)面臨危機(jī)時(shí)導(dǎo)致大規(guī)模貸款收縮的情況；著重于利用逆周期監(jiān)管工具的宏觀審慎監(jiān)管，能夠有效控制由于金融體系的順周期性及金融體系的不穩(wěn)定所導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積累[5]。高田甜和陳晨(2013)提出，由于對(duì)金融投資者保護(hù)不足，在金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，金融投資者的嚴(yán)重?fù)p失會(huì)破壞金融市場發(fā)展的公眾基礎(chǔ)并危及金融的穩(wěn)定發(fā)展，而發(fā)展宏觀審慎監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行早期干預(yù)，從而預(yù)防其可能對(duì)金融投資者造成的損失[6]。

但是不可避免的，逆周期宏觀審慎監(jiān)管有一定的局限性，即無法消除引發(fā)金融危機(jī)的房地產(chǎn)泡沫根源。美國房地產(chǎn)泡沫是引發(fā)2008年金融危機(jī)的重要原因。貸款低利率、高房價(jià)預(yù)期、居民收入、建筑成本、土地資源稀缺性等因素都會(huì)影響房價(jià)，但貸款低利率和房價(jià)高預(yù)期是造成房地產(chǎn)泡沫的主要因素。宏觀審慎監(jiān)管難以控制貸款低利率，因此在消除房地產(chǎn)泡沫方面具有局限性。同時(shí)宏觀審慎監(jiān)管政策未充分考慮影子銀行和監(jiān)管套利、平滑經(jīng)濟(jì)周期證據(jù)不充分、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)難以準(zhǔn)確計(jì)量和監(jiān)管存在寬容等問題。

戴林和鄭東文(2015)提出僅靠宏觀審慎監(jiān)管政策不能充分地維護(hù)金融穩(wěn)定，只是保證金融穩(wěn)定發(fā)展的必要條件[7]。如今金融全球交往密切，金融機(jī)構(gòu)可以跨國監(jiān)管套利，因此宏觀審慎監(jiān)管同樣需要全球經(jīng)濟(jì)體之間的相互協(xié)作進(jìn)行。2008年全球金融危機(jī)后金融監(jiān)管體系改革成為全球研究的熱門問題，許多西方國家和經(jīng)濟(jì)體率先對(duì)自身金融監(jiān)管體系實(shí)施了改革，取得一定成效。我國金融體系雖然在2008年金融危機(jī)中抵抗住風(fēng)險(xiǎn)，但也在一定程度上受到?jīng)_擊，對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎監(jiān)管存在審慎不足，所以我們需要對(duì)比研究國外金融監(jiān)管制度，提出完善我國金融監(jiān)管體系的建議。

二、宏觀審慎監(jiān)管對(duì)金融體系穩(wěn)定的影響

宏觀審慎監(jiān)管維持金融的穩(wěn)定性主要包含兩個(gè)方面：一是通過增加金融體系應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊及經(jīng)濟(jì)下滑的彈性；二是控制金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)積累，降低金融體系的順周期性。李妍(2009)在探討宏觀審慎監(jiān)管與金融穩(wěn)定相關(guān)問題的時(shí)候，提出由于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的新特征使宏觀審慎監(jiān)管政策維持金融穩(wěn)定的重要性不可忽視[8]。Lim et al.(2011)通過實(shí)證對(duì)比分析不同國家信貸增長、杠桿率與宏觀審慎監(jiān)管政策之間的關(guān)系，研究得出宏觀審慎監(jiān)管政策中的動(dòng)態(tài)撥備工具、貸款價(jià)值比及限制貸款過快增長有效地降低了金融體系杠桿率以及信貸順周期問題，有利于金融體系的穩(wěn)定[9]。IMF(2013)對(duì)跨國數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，并用資本流入、房地產(chǎn)價(jià)格及信貸增長率作為金融脆弱性的指標(biāo)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管政策的逆周期監(jiān)管措施能夠顯著改善金融系統(tǒng)的脆弱性從而維持金融體系的穩(wěn)定[10]。Nachane(2014)指出宏觀審慎監(jiān)管主要彌補(bǔ)傳統(tǒng)監(jiān)管的只專注于資本金要求而忽視金融體系整體監(jiān)管以及金融體系順周期性的不足[11]。黃繼華和錢士鍵(2014)指出宏觀審慎監(jiān)管能夠有效地改善金融自由化所帶來的金融系統(tǒng)脆弱性[12]。

近幾年來學(xué)者更多的是從實(shí)證角度研究分析宏觀審慎監(jiān)管與金融穩(wěn)定之間的相互關(guān)系，李天宇等(2016)通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎監(jiān)管政策能夠有效緩解經(jīng)濟(jì)上行區(qū)間的信貸高杠桿現(xiàn)象，起到抑制系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)累積、促進(jìn)金融穩(wěn)定的作用[13]。在宏觀審慎監(jiān)管降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面，嚴(yán)佳佳等(2018)基于次貸危機(jī)后我國銀行業(yè)的數(shù)據(jù)，分別運(yùn)用主成分分析法和CoVaR模型測(cè)度監(jiān)管綜合得分和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)變化趨勢(shì)，結(jié)果顯示審慎監(jiān)管政策轉(zhuǎn)變與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)之間存在因果關(guān)系，宏觀審慎監(jiān)管在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面具有重要作用[14]。Neanidis(2018)發(fā)現(xiàn)銀行監(jiān)管政策減輕了資本流動(dòng)波動(dòng)性對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面效應(yīng)，同時(shí)銀行監(jiān)管政策有效地抑制了金融體系的脆弱性，從而促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展[15]。Ma(2018)研究發(fā)現(xiàn)，通過限制外部借款以降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，宏觀審慎政策在經(jīng)濟(jì)條件較好的情況下不利于經(jīng)濟(jì)增長，但是減少了危機(jī)時(shí)期所造成的對(duì)經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生的不利影響[16]。潘敏和周闖(2019)通過實(shí)證分析研究發(fā)現(xiàn)，杠桿率沖擊比住房需求沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)特別是金融穩(wěn)定的負(fù)面影響更大，有必要施加貸款價(jià)值比(LTV)類宏觀審慎政策來調(diào)控房地產(chǎn)市場以維護(hù)金融穩(wěn)定；引入逆周期調(diào)節(jié)因子貸款價(jià)值比(LTV)動(dòng)態(tài)調(diào)整規(guī)則比現(xiàn)行的靜態(tài)規(guī)則具有更顯著的金融穩(wěn)定效果[17]。

三、宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管的協(xié)調(diào)

微觀審慎監(jiān)管主要是針對(duì)單個(gè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，并通過控制金融機(jī)構(gòu)的市場準(zhǔn)入及業(yè)務(wù)合規(guī)等監(jiān)管要求，來避免金融機(jī)構(gòu)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致破產(chǎn)。微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管主要區(qū)別是從不同角度對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制，因此兩者均是構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)審慎監(jiān)管的重要部分。前文提到宏觀審慎監(jiān)管關(guān)注的是整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)，而微觀審慎監(jiān)管側(cè)重于關(guān)注單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，但是兩者在監(jiān)管機(jī)制方面仍是相互依存的，且兩者監(jiān)管手段也是相互滲透。Kashyap et al.(2008)認(rèn)為，時(shí)間上可變資本監(jiān)管可以同時(shí)實(shí)現(xiàn)保護(hù)存款人的微觀審慎目標(biāo)和達(dá)到穩(wěn)定信貸供應(yīng)的宏觀審慎目標(biāo)[18]。Hanson et al.(2011)指出微觀審慎監(jiān)管是部分均衡的，其目的是防止單個(gè)金融機(jī)構(gòu)代價(jià)高昂的破產(chǎn)。相反，“宏觀審慎監(jiān)管”方法認(rèn)識(shí)到一般均衡效應(yīng)的重要性，并尋求保護(hù)整個(gè)金融體系[5]。

同時(shí)在制定相關(guān)監(jiān)管措施時(shí)，微觀審慎監(jiān)管是從金融機(jī)構(gòu)的角度“從下至上”考慮，而宏觀審慎監(jiān)管則是基于金融系統(tǒng)的角度“從上至下”考量。因此為了更好地保障金融體系的穩(wěn)定運(yùn)行，微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管兩種監(jiān)管理論應(yīng)該相互借鑒。將宏觀審慎監(jiān)管理念加入微觀審慎監(jiān)管中，如金融機(jī)構(gòu)貸款撥備制度和逆周期資本緩沖；同時(shí)在考慮宏觀審慎監(jiān)管過程中也不應(yīng)忽視微觀審慎監(jiān)管[19]。在探討微觀審慎監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管相互結(jié)合發(fā)揮作用的過程中，范小云和王道平(2012)通過剖析巴塞爾協(xié)議Ⅲ關(guān)于微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管的改進(jìn)原因與進(jìn)展，研究得出巴塞爾協(xié)議Ⅲ不僅改進(jìn)了傳統(tǒng)金融監(jiān)管理論只專注于單個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)而忽視系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的不足，同時(shí)還在監(jiān)管框架設(shè)計(jì)上，既加強(qiáng)微觀審慎監(jiān)管，又強(qiáng)調(diào)宏觀審慎監(jiān)管的有機(jī)結(jié)合[20]。胡利琴等(2012)以我國16家上市銀行為樣本，并引入微觀審慎和宏觀審慎工具變量，通過動(dòng)態(tài)面板模型實(shí)證分析我國微觀審慎監(jiān)管和宏觀審慎監(jiān)管二者之間的關(guān)系，結(jié)果顯示現(xiàn)階段我國的微觀審慎監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管并不完全平衡，我國監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)繼續(xù)完善微觀審慎監(jiān)管制度，同時(shí)逐步完善宏觀審慎在兩個(gè)維度上的監(jiān)管制度與工具，建立起二者的協(xié)調(diào)監(jiān)管機(jī)制，共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定[21]。Alessandri & Panetta(2015)在分析歐洲的宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管的配合中提到，宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)與微觀審慎監(jiān)管相互協(xié)調(diào)配合，因?yàn)樵谖⒂^審慎監(jiān)管發(fā)揮作用時(shí)，會(huì)使信貸從微小金融機(jī)構(gòu)向大型金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移，會(huì)抵消宏觀審慎監(jiān)管所發(fā)揮的作用[22]。因此，宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)與微觀審慎監(jiān)管相互配合共同維護(hù)金融的穩(wěn)定發(fā)展，而不應(yīng)該顧此失彼。

四、宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策的協(xié)調(diào)

2008年的全球金融危機(jī)暴露出微觀審慎監(jiān)管存在順周期性，在一定程度上加劇了經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)。通過深刻反思金融危機(jī)的教訓(xùn)，宏觀審慎監(jiān)管為了彌補(bǔ)微觀審慎監(jiān)管的不足，重點(diǎn)從逆周期監(jiān)管方面改善金融體系的順周期性以維持金融體系的穩(wěn)定發(fā)展。當(dāng)前有充分的研究和實(shí)證分析證明宏觀審慎監(jiān)管的價(jià)值，但也存在較多局限性，并認(rèn)為只有宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策等協(xié)調(diào)配合才能更好地發(fā)揮穩(wěn)定金融的作用。因此宏觀審慎監(jiān)管不僅是通過與微觀審慎監(jiān)管更好的協(xié)調(diào)以維持金融穩(wěn)定，同樣也要注意宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策的協(xié)調(diào)[23]。在金融危機(jī)爆發(fā)之前，主流觀點(diǎn)一般認(rèn)為貨幣政策的主要作用是維持穩(wěn)定的物價(jià)，且一般認(rèn)為貨幣政策與金融穩(wěn)定之間沒有必然的聯(lián)系，也即認(rèn)為通貨膨脹與金融穩(wěn)定之間沒有矛盾，并且關(guān)于監(jiān)管的研究認(rèn)為微觀審慎監(jiān)管保障金融機(jī)構(gòu)的安全穩(wěn)健就可以維持金融體系的穩(wěn)定。但是2008年全球金融危機(jī)后，學(xué)者進(jìn)行深入研究發(fā)現(xiàn)金融體系穩(wěn)定的考量同樣應(yīng)當(dāng)包括貨幣政策的效果。宏觀審慎監(jiān)管可以從兩個(gè)方面彌補(bǔ)貨幣政策對(duì)促進(jìn)金融體系穩(wěn)定作用的不足：一方面，宏觀審慎監(jiān)管相較于貨幣政策對(duì)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的“事后彌補(bǔ)”，能夠提前預(yù)防系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生；另一方面，宏觀審慎監(jiān)管從宏觀政策方面強(qiáng)調(diào)金融體系的穩(wěn)定發(fā)展，能夠改善貨幣政策只關(guān)注通脹水平的局限性[24]。但是正如前文所提到宏觀審慎監(jiān)管政策無法消除引起房地產(chǎn)泡沫的根源，因?yàn)閷?dǎo)致房地產(chǎn)泡沫的主要因素是低貸款利率，因此貨幣政策與宏觀審慎監(jiān)管政策相互協(xié)調(diào)促進(jìn)金融體系的穩(wěn)定是非常必要的。

在宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策相互協(xié)調(diào)促進(jìn)金融穩(wěn)定方面，Bliss & Kaufman(2003)研究指出貨幣政策的順周期性會(huì)引起貸款波動(dòng)，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，而逆周期的宏觀審慎監(jiān)管政策能夠減輕貨幣政策可能導(dǎo)致的金融波動(dòng)[25]。Diaye(2009)研究發(fā)現(xiàn)具有約束力的反周期審慎監(jiān)管在維持金融穩(wěn)定的同時(shí)，支持貨幣政策減少資產(chǎn)價(jià)格上漲并促進(jìn)產(chǎn)出穩(wěn)定[26]。在宏觀審慎政策與貨幣政策協(xié)調(diào)配合必要性研究方面，Borio & Drehmann(2009)提出，宏觀審慎監(jiān)管改善的往往只是時(shí)間維度上的金融不穩(wěn)定，要最優(yōu)化地維持金融穩(wěn)定性仍需與貨幣政策配合使用[27]。在貨幣政策與宏觀審慎監(jiān)管配合方式方面，Goodhart et al.(2009)通過運(yùn)用DSGE模型實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，貨幣緊縮會(huì)降低價(jià)格和交易量，因此政府會(huì)選擇寬松的貨幣政策，但是隨之而來銀行將會(huì)承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致金融不穩(wěn)定，因此需要與宏觀審慎監(jiān)管政策相互配合[28]。Agur & Demertzis(2009)研究發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷時(shí)期央行會(huì)傾向于大幅調(diào)低利率，而在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期需要貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管相互結(jié)合以控制銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為[29]。Angeloni & Faia(2009)運(yùn)用DSGE模型分析銀行發(fā)生危機(jī)的傳導(dǎo)過程，發(fā)現(xiàn)緊縮的貨幣政策可以降低杠桿率，而資產(chǎn)價(jià)格的上漲會(huì)導(dǎo)致杠桿率升高，因此貨幣政策對(duì)維持金融穩(wěn)定性的作用是有限的，最佳政策組合應(yīng)當(dāng)包括適當(dāng)?shù)哪嬷芷诘暮暧^審慎監(jiān)管政策與貨幣政策的相互結(jié)合[30]。

近期學(xué)者更多的是通過實(shí)證分析宏觀審慎監(jiān)管政策與貨幣政策之間的協(xié)調(diào)作用。Tomuleasa(2015)通過對(duì)日本央行、歐洲央行、美聯(lián)儲(chǔ)和俄羅斯央行進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)宏觀審慎政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)能夠更好的發(fā)揮貨幣政策有效性從而促進(jìn)金融穩(wěn)定[31]。Greenwood-Nimmo & Tarassow(2016)通過限制性VAR模型實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，緊縮型貨幣政策沖擊會(huì)增加金融的脆弱性，但是在宏觀審慎監(jiān)管政策的配合下，緊縮型貨幣政策沖擊反而降低金融脆弱性，因此貨幣政策與宏觀審慎監(jiān)管的配合非常必要[32]。Tayler & Zilberman(2016)運(yùn)用動(dòng)態(tài)均衡模型(DSGE)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管在不同方面具有不同的優(yōu)勢(shì)，宏觀審慎政策在逆周期調(diào)控和抵御信貸沖擊上能夠發(fā)揮更好的作用，而貨幣政策則在維持物價(jià)穩(wěn)定上更有效[33]。Kiley & Sim(2017)指出在不同的金融結(jié)構(gòu)中，宏觀審慎監(jiān)管政策與貨幣政策配合的“雙柱型政策”發(fā)揮的作用力度是有區(qū)別的，在以市場為主導(dǎo)的金融體系中“雙柱型政策”發(fā)揮的作用不如銀行主導(dǎo)的金融體系[34]。Bruno et al.(2017)通過分析12個(gè)亞太地區(qū)2004—2013年的宏觀審慎監(jiān)管政策的有效性，發(fā)現(xiàn)在實(shí)行緊縮型貨幣政策時(shí)，宏觀審慎監(jiān)管政策的配合能夠更好的配合貨幣政策發(fā)揮作用[35]。

我國學(xué)者則主要運(yùn)用動(dòng)態(tài)均衡模型實(shí)證分析貨幣政策與宏觀審慎政策之間的關(guān)系。馬勇和陳雨露(2013)通過動(dòng)態(tài)均衡模型(DSGE)分析得出，貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)不僅可以更有效地維持金融穩(wěn)定，而且能避免為了不同目標(biāo)所設(shè)定單一政策所導(dǎo)致的“政策疊加”和“政策沖突”問題[36]。王愛儉和王景怡(2014)運(yùn)用動(dòng)態(tài)均衡模型(DSGE)分析發(fā)現(xiàn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定領(lǐng)域，宏觀審慎監(jiān)管政策可以輔助貨幣政策更好地發(fā)揮其穩(wěn)定價(jià)格的功能；而在金融穩(wěn)定領(lǐng)域，則應(yīng)以宏觀審慎監(jiān)管為主，貨幣政策則作為補(bǔ)充[37]。汪川(2018)通過對(duì)包含貨幣政策和宏觀審慎監(jiān)管政策“雙柱型”政策模式進(jìn)行模擬分析，得出只實(shí)行貨幣政策容易導(dǎo)致較高的通脹波動(dòng)性，而貨幣政策與宏觀審慎監(jiān)管結(jié)合能夠很好有效降低通脹波動(dòng)性[38]。葉思暉和樊明太(2019)通過動(dòng)態(tài)均衡模型(DSGE)進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管和貨幣政策“雙支柱”政策對(duì)減少經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和降低金融風(fēng)險(xiǎn)有顯著作用[39]。徐海霞和呂守軍(2019)運(yùn)用帶有抵押品約束的動(dòng)態(tài)均衡模型(DSGE)分析宏觀審慎監(jiān)管政策和貨幣政策對(duì)金融穩(wěn)定的影響，研究得出在面臨需求沖擊時(shí)，兩種政策對(duì)于維持金融穩(wěn)定是相互促進(jìn)的關(guān)系，而面臨供給沖擊時(shí)兩者之間可能相互沖突[40]。傳統(tǒng)貨幣政策主要功能是維持物價(jià)穩(wěn)定，但是無法及時(shí)有效地控制資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)從而有效控制金融體系的波動(dòng)，因此需要與宏觀審慎監(jiān)管政策相配合共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。

五、對(duì)我國宏觀審慎監(jiān)管政策的分析

自金融危機(jī)爆發(fā)以來，金融監(jiān)管的重點(diǎn)從微觀審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)向宏觀審慎監(jiān)管。要制定符合我國金融體系且具有可操作性的金融監(jiān)管制度，必須要結(jié)合我國金融體系的特點(diǎn)。目前我國金融體系的風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行部門，因此對(duì)于商業(yè)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管仍要強(qiáng)化。隨著金融體系改革的不斷深化，針對(duì)證券業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)等金融行業(yè)的監(jiān)管措施仍需參考國際上相關(guān)成熟的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)并加以完善[41]。從宏觀審慎視角分析，我國針對(duì)金融系統(tǒng)性穩(wěn)定的金融監(jiān)管較為乏力，金融監(jiān)管體制與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相關(guān)度不夠高，分業(yè)型的監(jiān)管體制無法對(duì)金融危機(jī)預(yù)警做到未雨綢繆。在目前經(jīng)濟(jì)增長速度放緩、金融資產(chǎn)受到波及的形勢(shì)下，立足宏觀審慎監(jiān)管對(duì)金融系統(tǒng)的整體管理，構(gòu)建宏觀審慎監(jiān)管的協(xié)調(diào)機(jī)制迫在眉睫[42]?，F(xiàn)階段我國金融監(jiān)管體系中存在幾個(gè)主要矛盾，分別是分業(yè)監(jiān)管與混業(yè)經(jīng)營的矛盾、人民銀行行為監(jiān)管職能剝離與分支機(jī)構(gòu)定位的矛盾、影子銀行發(fā)展與金融法規(guī)滯后的矛盾、宏觀審慎目標(biāo)與監(jiān)管協(xié)調(diào)的矛盾、改革中路徑依賴與外部沖擊的矛盾等[43]。廖岷等(2014)從兩個(gè)維度分析了我國宏觀審慎監(jiān)管政策的有效性：在監(jiān)管工具有效性維度，實(shí)證分析了我國應(yīng)用宏觀審慎政策工具控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的效果，結(jié)果表明近年來我國實(shí)施的大多數(shù)宏觀審慎監(jiān)管工具達(dá)到了預(yù)期效果；在政策協(xié)調(diào)有效性維度，通過簡化的銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，模擬分析了貨幣政策、宏觀審慎監(jiān)管、微觀審慎監(jiān)管等多種政策對(duì)銀行業(yè)的影響，結(jié)果表明由于政策決策和協(xié)調(diào)機(jī)制方面的缺陷，我國2008年后的各個(gè)階段分別出現(xiàn)了一定程度的“政策抵消”或“政策超調(diào)”[44]。我國宏觀審慎監(jiān)管工具能夠顯著降低商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度，且宏觀審慎監(jiān)管在經(jīng)濟(jì)處在上升階段時(shí)更為有效，且在國有大型商業(yè)銀行和其他商業(yè)銀行的效果是一致。

我國金融業(yè)起步雖晚但發(fā)展迅速，我國金融監(jiān)管的大部分問題在其他國家同樣存在。因此我國金融監(jiān)管政策主要以借鑒為主，但是需要重視我國在金融監(jiān)管制度改革中的慣性。在研究構(gòu)建我國逆周期宏觀審慎監(jiān)管制度時(shí)不僅應(yīng)考慮銜接國際宏觀審慎監(jiān)管制度，還要充分考慮我國的實(shí)際國情[45]。宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)當(dāng)重視對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管與分析，主要包括金融體系不同金融機(jī)構(gòu)之間的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及在時(shí)間維度上積累的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)[46]。同時(shí)也要考慮宏觀審慎監(jiān)管只是審慎監(jiān)管的一部分，要考慮將宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管相互配合。在重視金融體系的整體系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，同樣不能忽視金融機(jī)構(gòu)的單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。制定監(jiān)管計(jì)劃時(shí)應(yīng)該同時(shí)兼顧宏觀審慎監(jiān)管政策和微觀監(jiān)管政策[47]。在制定宏觀審慎監(jiān)管政策時(shí)還應(yīng)注意與國際宏觀審慎監(jiān)管政策相協(xié)調(diào)以及對(duì)我國整個(gè)金融體系發(fā)揮作用。在高度金融全球化的今天，制定宏觀審慎監(jiān)管政策必須重視可能來源于其他國家金融市場的可能性。制定相關(guān)宏觀審慎監(jiān)管政策同樣要注意其與貨幣政策相互配合，適當(dāng)調(diào)節(jié)兩種政策發(fā)揮作用的主次地位。同樣宏觀審慎監(jiān)管政策也要注意不要扼殺金融機(jī)構(gòu)合理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)以及金融市場的創(chuàng)新，從而過度抑制金融市場的合理發(fā)展[48]。有必要成立一個(gè)集中的宏觀審慎監(jiān)管委員會(huì)，統(tǒng)籌規(guī)劃宏觀審慎監(jiān)管政策的實(shí)施過程，通過宏觀審慎監(jiān)管委員會(huì)促進(jìn)宏觀審慎監(jiān)管政策的執(zhí)行及監(jiān)管各機(jī)構(gòu)之間的高效合作。

六、結(jié)語

通過對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理，學(xué)術(shù)界關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管政策與金融穩(wěn)定關(guān)系的研究取得了豐碩的成果。宏觀審慎監(jiān)管的提出是為了控制金融體系不斷深化改革新形式下出現(xiàn)的傳統(tǒng)微觀審慎監(jiān)管政策和貨幣政策無法解決的金融風(fēng)險(xiǎn)。宏觀審慎監(jiān)管出現(xiàn)的重要性學(xué)者們意見基本一致。在關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管對(duì)金融穩(wěn)定的促進(jìn)作用方面，大量學(xué)者通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管政策能改善金融體系的脆弱性，以及宏觀審慎監(jiān)管逆周期監(jiān)管能夠促進(jìn)金融穩(wěn)定。但是關(guān)于如何確定金融穩(wěn)定的衡量標(biāo)準(zhǔn)學(xué)者還未達(dá)成一致。

除了對(duì)宏觀審慎監(jiān)管政策與金融穩(wěn)定間關(guān)系的研究外，還有大量文獻(xiàn)研究宏觀審慎監(jiān)管政策與傳統(tǒng)微觀審慎監(jiān)管政策及貨幣政策的相互協(xié)調(diào)作用。關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管政策如何與貨幣政策相互協(xié)調(diào)促進(jìn)金融穩(wěn)定的實(shí)證研究非常豐富，但是關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管政策與微觀審慎監(jiān)管政策兩者協(xié)調(diào)促進(jìn)金融穩(wěn)定的實(shí)證分析還較為缺乏。同時(shí)我國學(xué)者也有對(duì)如何完善宏觀審慎監(jiān)管政策提出相關(guān)建議，但是關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管政策在促進(jìn)金融穩(wěn)定性時(shí)，如何與其他政策協(xié)調(diào)搭配最小化監(jiān)管成本的相關(guān)研究還較為欠缺。宏觀審慎監(jiān)管對(duì)促進(jìn)金融穩(wěn)定的影響不容置疑，但是我們將要付出多少監(jiān)管成本以換取金融穩(wěn)定同樣需要重視。