劉緒光

金融中介的邊界問(wèn)題具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義，在科技與金融深度融合的背景下，系統(tǒng)思考這一問(wèn)題有助于把握金融科技的內(nèi)涵、價(jià)值和監(jiān)管要點(diǎn)。本文基于交易費(fèi)用和信息處理能力的差異，從金融中介間的分工協(xié)作、金融基礎(chǔ)設(shè)施與自金融、直接金融和間接金融的邊界劃分分析了當(dāng)前金融中介邊界趨于模糊的表征和原因，繼而結(jié)合邊界模糊后金融契約責(zé)任和權(quán)利的變化，提出我國(guó)金融科技監(jiān)管應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題和可行路徑。?

金融中介邊界問(wèn)題的提出

企業(yè)與市場(chǎng)的邊界是企業(yè)理論的重要論題，主要探討企業(yè)存在的理由，以及決定企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模和活動(dòng)范圍的主要因素。金融作為特許經(jīng)營(yíng)行業(yè)，討論金融中介機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的邊界及判定依據(jù)更具現(xiàn)實(shí)意義，劃分金融與非金融，判定合法與非法，適用此法與彼法，邊界的明確是進(jìn)行金融活動(dòng)性質(zhì)研判與功能監(jiān)管的邏輯起點(diǎn)。更進(jìn)一步講，對(duì)金融資產(chǎn)的合理定價(jià)、契約責(zé)任的分擔(dān)界定、監(jiān)管主體的設(shè)定與問(wèn)責(zé)、經(jīng)營(yíng)牌照的發(fā)放與管理、金融風(fēng)險(xiǎn)的防范化解都需據(jù)此而定。

金融機(jī)構(gòu)的特殊性很大程度上源于金融的中介屬性。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上，商品、貨幣、市場(chǎng)都屬于社會(huì)經(jīng)濟(jì)的中介，大體又可分為實(shí)體經(jīng)濟(jì)中介和虛擬經(jīng)濟(jì)中介。以金融機(jī)構(gòu)為代表的金融中介屬于后者，承擔(dān)了多種經(jīng)濟(jì)功能，其邊界問(wèn)題涵蓋多個(gè)層面，有不同金融中介或機(jī)構(gòu)間的邊界，如支付中介與投融資中介、信用中介和信息中介;有金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)的邊界，如金融穩(wěn)定理事會(huì)所關(guān)注的金融科技公司、科技巨頭等進(jìn)入金融服務(wù)市場(chǎng)對(duì)行業(yè)格局的影響;也有金融機(jī)構(gòu)和新興金融科技企業(yè)的邊界，如商業(yè)銀行與助貸機(jī)構(gòu)，證券公司與智能投顧機(jī)構(gòu)的邊界等。

在金融市場(chǎng)參與主體的互動(dòng)中，金融中介的邊界很大程度上影響了風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源是否內(nèi)生、風(fēng)險(xiǎn)傳遞是否交叉、以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管控和處置策略。邊界一旦模糊或被打破，相應(yīng)金融機(jī)構(gòu)的組織模式、金融功能的實(shí)現(xiàn)方式、金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)圖譜以及金融監(jiān)管的邊界和牌照管理，都需主動(dòng)或被動(dòng)地隨之調(diào)整與演進(jìn)。

科技驅(qū)動(dòng)下金融中介的邊界愈發(fā)模糊

一般而言，企業(yè)邊界的收縮與延展主要是出于交易成本的考慮，問(wèn)題的核心在于對(duì)交易費(fèi)用的合理把控，包括交易前的搜尋成本、交易中的談判成本、交易達(dá)成后的執(zhí)行成本。探討金融中介的邊界，除了成本收益考量外，信息處理方式、能力與責(zé)任的分擔(dān)也是重要的影響因素。在金融領(lǐng)域，交易成本的很大一部分甚至主要一部分是由于交易雙方的信息不對(duì)稱，需要獲取更多的信息而產(chǎn)生的成本。如在信貸市場(chǎng)，貸方對(duì)借方收入狀況、還款能力和資金用途的調(diào)查成本。越是復(fù)雜的金融產(chǎn)品、復(fù)雜技術(shù)或復(fù)雜交易，搞清各方情況所需要的知識(shí)水平、技術(shù)條件和分析能力就越高，對(duì)金融中介信息采集、存儲(chǔ)、計(jì)算能力的要求也越高。從這個(gè)意義上講，金融中介邊界的設(shè)定很大程度取決其對(duì)數(shù)據(jù)和信息的處理能力、方式以及應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任。

直到上世紀(jì)90年代初，人們一直生活在一個(gè)金融契約類(lèi)型、金融風(fēng)險(xiǎn)和管控相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)之間存在嚴(yán)格對(duì)應(yīng)關(guān)系的世界。對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)均可依據(jù)納入其資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險(xiǎn)，被清晰的劃分和歸類(lèi)，機(jī)構(gòu)違約的風(fēng)險(xiǎn)也可以得到妥善的處置。如今，金融格局已大不相同，幾次金融和技術(shù)創(chuàng)新浪潮漸漸模糊了金融產(chǎn)品和金融中介的邊界。

近年來(lái)，科技與金融的融合日益深入且迅速，在科技驅(qū)動(dòng)下，市場(chǎng)上的資金供給方、需求方、信息發(fā)布與撮合平臺(tái)、信用評(píng)估方、支付結(jié)算服務(wù)商等紛紛提升各自的運(yùn)營(yíng)效率、計(jì)算能力和信息處理規(guī)模，在金融產(chǎn)業(yè)鏈上進(jìn)行更為精細(xì)的分工與合作，使得金融產(chǎn)業(yè)鏈被不斷拉伸、延展，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)、大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和眾多金融科技公司等不同機(jī)構(gòu)間在賬戶、產(chǎn)品、渠道、數(shù)據(jù)和基礎(chǔ)設(shè)施等方面的關(guān)聯(lián)性和依存度不斷增強(qiáng)，你中有我，我中有你，不同中介間的金融屬性和科技屬性邊界模糊，各類(lèi)“金融中介”或“金融中介組合”的信息處理方式與責(zé)任分擔(dān)愈發(fā)復(fù)雜，使得邊界間的跨越、轉(zhuǎn)換便利且頻繁，對(duì)不同中介機(jī)構(gòu)間的分工與協(xié)作、金融功能的組織實(shí)現(xiàn)模式，甚至對(duì)更廣義層面的直接金融和間接金融模式的劃分都產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

信用中介與信息中介的分工與協(xié)作日益密切，邊界愈發(fā)模糊

信用中介是金融的核心職能，實(shí)踐中多由銀行來(lái)實(shí)現(xiàn)，主要進(jìn)行資金供給方和需求方之間的金額、期限和流動(dòng)性轉(zhuǎn)換，其核心能力是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)和處置能力。由于具有較強(qiáng)的外部性和內(nèi)生脆弱性，一般須接受?chē)?yán)格的準(zhǔn)入管理。信息中介，也有稱撮合中介，主要為交易雙方提供居間服務(wù)，如信息搜集與公布、資信評(píng)估、交易（借貸）撮合等，具有一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，但不直接參與或主導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)，一般準(zhǔn)入門(mén)檻不高。

隨著大數(shù)據(jù)等信息技術(shù)在金融業(yè)的廣泛應(yīng)用，信用中介和信息中介的邊界日趨模糊。傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)方面，商業(yè)銀行為適應(yīng)資金存貸雙方行為模式的改變，正在進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，開(kāi)始從原來(lái)的信用中介轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞弥薪楹托畔⒅薪椴⒅?，從傳統(tǒng)的貨幣業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿艠I(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)并重，從原本的資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型為資產(chǎn)和數(shù)據(jù)共同驅(qū)動(dòng)。金融科技企業(yè)方面，大量互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)與持牌金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作介入信貸服務(wù)，衍生出市場(chǎng)上泛指的“助貸”模式，即助貸機(jī)構(gòu)利用自身掌握的獲客、風(fēng)控及貸后管理優(yōu)勢(shì)，向資金方（包括網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)、消費(fèi)金融公司、銀行等）推薦借款人，并獲取相應(yīng)的服務(wù)費(fèi)。在這些“助貸”模式中，參與借貸業(yè)務(wù)的中介主體除了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)外，還增加了提供客戶推薦、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)、貸后催收等各類(lèi)“賦能”服務(wù)的金融科技企業(yè)。其合作也時(shí)常超越純粹的信息流，資金、風(fēng)險(xiǎn)的配置與分擔(dān)也一度普遍。

金融基礎(chǔ)設(shè)施多元多層，技術(shù)加持下自金融、自組織愈發(fā)容易。

近年來(lái)，一些金融科技企業(yè)以互聯(lián)網(wǎng)和新興技術(shù)為依托，逐步構(gòu)建起數(shù)據(jù)分析能力、信息登記和存證追溯能力、清算結(jié)算能力，為各類(lèi)金融活動(dòng)提供具有公共服務(wù)屬性的一系列基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)，使得金融基礎(chǔ)設(shè)施呈現(xiàn)出多元化、多層次的特征。尤其值得關(guān)注的是，部分金融科技企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)試圖應(yīng)用區(qū)塊鏈技術(shù)，依托互聯(lián)網(wǎng)為上下游企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提供登記、托管、對(duì)賬甚至支付服務(wù)，初步具備金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的潛力或雛形。

自金融拓展了金融活動(dòng)參與主體的范圍，在信息技術(shù)的賦能下，單一個(gè)體或企業(yè)的生產(chǎn)可能性邊界被擴(kuò)大，人人都是自媒體，人人可以自企業(yè)，人人也可能實(shí)現(xiàn)自金融。單一個(gè)體或企業(yè)借助無(wú)處不在、無(wú)時(shí)不有的網(wǎng)絡(luò)連接，得以較容易的嫁接外部成熟的金融產(chǎn)業(yè)鏈，以比以往更低的成本獲得網(wǎng)絡(luò)上其它金融機(jī)構(gòu)或科技企業(yè)直接或間接提供的基礎(chǔ)性金融服務(wù)。同時(shí)依托自身所處的特殊網(wǎng)絡(luò)和產(chǎn)業(yè)鏈，匯聚獨(dú)特的生產(chǎn)、物流與交易信息，有效解決傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期在數(shù)據(jù)獲取、真實(shí)性把控、分析與應(yīng)用上的痛點(diǎn)，根據(jù)其資源稟賦選擇實(shí)現(xiàn)自金融的切入點(diǎn)。

直接融資、間接融資與互聯(lián)網(wǎng)金融的邊界難辨

從金融信息的處理方式和參與各方的責(zé)任或風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)看，直接融資和間接融資模式各有側(cè)重。從信息處理方式看，直接融資模式中，融資人是信息生產(chǎn)方，交易所或平臺(tái)是信息驗(yàn)證和發(fā)布方，投資人依據(jù)交易所提供的信息服務(wù)區(qū)分融資項(xiàng)目的好壞，進(jìn)行投資決策。間接融資模式中，儲(chǔ)戶只需與銀行達(dá)成協(xié)議，便可按約定利率獲取收益。銀行作為信用中介，信息處理的責(zé)任最為重大，需對(duì)合宜的項(xiàng)目進(jìn)行搜尋、評(píng)估、放貸并做好貸后管理。從責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)看，直接融資模式堅(jiān)持“賣(mài)者有責(zé)、買(mǎi)者自負(fù)”的原則，交易所或平臺(tái)的責(zé)任有限，投資者需對(duì)自身的信息評(píng)估和投資決策承擔(dān)主要責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)。而間接融資的風(fēng)險(xiǎn)主要由銀行這一信用中介承擔(dān)。

在互聯(lián)金融模式下，上述業(yè)務(wù)模式和風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任的邊界劃分開(kāi)始模糊。以P2P平臺(tái)為例，現(xiàn)實(shí)中曾兼具交易所（提供買(mǎi)賣(mài)撮合）、投資銀行（產(chǎn)品設(shè)計(jì)、銷(xiāo)售）、商業(yè)銀行（變相資金池、進(jìn)行資金和期限錯(cuò)配）的一種或多種屬性。雖然平臺(tái)努力試圖借助科技手段實(shí)現(xiàn)資金供需雙方責(zé)任義務(wù)的一一對(duì)應(yīng)，履行信息中介職能，成為表面上的“透明體”，但在實(shí)踐中的大部分時(shí)點(diǎn)，大部分平臺(tái)都不是“透明”的，或者說(shuō)相關(guān)各方的風(fēng)險(xiǎn)與契約責(zé)任邊界并不明晰。

邊界的模糊對(duì)中國(guó)金融科技監(jiān)管提出新的要求

在金融科技的驅(qū)動(dòng)下，對(duì)眾多新興金融業(yè)務(wù)模式進(jìn)行性質(zhì)研判的重點(diǎn)和難點(diǎn)，在于對(duì)金融中介平臺(tái)的活動(dòng)、性質(zhì)和責(zé)任邊界的界定，邊界模糊背后是金融契約責(zé)任和權(quán)利的變化與重新厘定，最終將對(duì)金融科技的監(jiān)管提出新的要求。

明確監(jiān)管的邊界和底線，統(tǒng)籌做好對(duì)非法金融活動(dòng)的處置和打擊。分析近幾年互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)整治的典型案例，技術(shù)驅(qū)動(dòng)下的新興金融業(yè)態(tài)大多具有跨界混業(yè)特征，且服務(wù)客戶多為風(fēng)險(xiǎn)承受能力不高、識(shí)別能力不強(qiáng)的長(zhǎng)尾人群，在缺少必要規(guī)制下發(fā)展容易走偏，帶來(lái)較大的負(fù)外部性。實(shí)踐中，大量未達(dá)到金融準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)上借助各類(lèi)信息技術(shù)與連接渠道提供金融服務(wù)或產(chǎn)品，參與金融數(shù)據(jù)與信息的采集、發(fā)布和應(yīng)用，卻不承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任。大量非法集資、傳銷(xiāo)詐騙等違法活動(dòng)也渾水摸魚(yú)，借助網(wǎng)絡(luò)渠道短時(shí)間內(nèi)迅速覆蓋大量長(zhǎng)尾人群，社會(huì)危害較大。為此，在當(dāng)下欲健康培育互聯(lián)網(wǎng)金融或金融科技創(chuàng)新，首先要統(tǒng)籌做好對(duì)非法金融的整治和打擊，這是健康發(fā)展的土壤和根基，也是監(jiān)管的底線。

重視中國(guó)金融科技發(fā)展的歷史階段與制度情景，區(qū)分套利性創(chuàng)新與技術(shù)驅(qū)動(dòng)下的真創(chuàng)新。漸進(jìn)性改革是中國(guó)金融體系特殊性的集中體現(xiàn)，每一步改革之間的非完美契合造成了不少“結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會(huì)”，使得我們金融定價(jià)體系的兼容性不足。一些長(zhǎng)期存在的套利機(jī)會(huì)使得金融創(chuàng)新偏向跨業(yè)、跨界的套利。此外，大量不具備金融牌照的民間金融也得以翻身上網(wǎng)，相對(duì)容易的觸達(dá)更廣泛的資金端和資產(chǎn)端。當(dāng)前的金融科技監(jiān)管，首先要?jiǎng)澢逄桌詣?chuàng)新與技術(shù)驅(qū)動(dòng)創(chuàng)新的邊界，對(duì)于套利性創(chuàng)新應(yīng)穿透其技術(shù)外衣，識(shí)別本質(zhì)，做好封堵。對(duì)于真正的金融創(chuàng)新應(yīng)加強(qiáng)引導(dǎo)，切實(shí)發(fā)揮其在效率提升和風(fēng)險(xiǎn)防控方面的潛力和價(jià)值。

優(yōu)化立法方法，探索功能監(jiān)管的落地方式。隨著技術(shù)的發(fā)展、監(jiān)管環(huán)境的變化和消費(fèi)者知識(shí)水平與習(xí)慣的改變，金融機(jī)構(gòu)提供的產(chǎn)品與服務(wù)不斷更新演進(jìn)，金融機(jī)構(gòu)間、金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)的邊界也不斷調(diào)整，傳統(tǒng)的機(jī)構(gòu)監(jiān)管者經(jīng)常會(huì)面臨監(jiān)管重疊和監(jiān)管真空共存的尷尬局面。面對(duì)科技驅(qū)動(dòng)下金融中介邊界的模糊化趨勢(shì)，機(jī)構(gòu)監(jiān)管轉(zhuǎn)向功能監(jiān)管將不可避免。以美國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)ICO 的性質(zhì)判定為例，認(rèn)為代幣及其發(fā)行具有從企業(yè)盈利、企業(yè)家活動(dòng)中獲取利潤(rùn)的特征，符合證券的本質(zhì)。對(duì)于發(fā)揮同一金融功能的不同機(jī)構(gòu)所開(kāi)展的類(lèi)似業(yè)務(wù)與金融活動(dòng)進(jìn)行相同的監(jiān)管，并根據(jù)現(xiàn)行法律穿透式判定各類(lèi)涉及虛擬貨幣活動(dòng)的金融本質(zhì)。

探索并優(yōu)化金融牌照的準(zhǔn)入管理與日常監(jiān)管。為應(yīng)對(duì)金融產(chǎn)業(yè)鏈條分工逐步細(xì)化，主體日趨多元，大量金融活動(dòng)及從業(yè)主體游離在監(jiān)管之外的局面，傳統(tǒng)金融牌照的發(fā)放或準(zhǔn)入門(mén)檻可以考慮分層、分級(jí)授予，但對(duì)其日常管理應(yīng)更為嚴(yán)格，并且定期評(píng)估、動(dòng)態(tài)進(jìn)出。如英國(guó)要求借貸類(lèi)眾籌機(jī)構(gòu)必須先取得其授權(quán)才能開(kāi)展業(yè)務(wù)，并針對(duì)機(jī)構(gòu)的實(shí)際業(yè)務(wù)功能進(jìn)行分類(lèi)授權(quán)，而非單一許可。如客戶資金管理、與借貸相關(guān)的網(wǎng)上運(yùn)營(yíng)權(quán)這兩項(xiàng)為基本授權(quán);信貸經(jīng)紀(jì)、債務(wù)管理、債務(wù)催收等需另外許可;若平臺(tái)以自有資金放貸，還需要獲得其他授權(quán)。此外，對(duì)于金融產(chǎn)業(yè)鏈中大量非持牌的技術(shù)外包商、數(shù)據(jù)分析商，監(jiān)管的邊界可以考慮前移或下沉給持牌金融機(jī)構(gòu)，尤其看好自己的門(mén)、管好自己的人。

明確“大國(guó)情景”下的監(jiān)管沙箱的實(shí)施策略。監(jiān)管沙箱作為可控條件下的監(jiān)管實(shí)驗(yàn)，經(jīng)英國(guó)、澳大利亞、新加坡等國(guó)的初步實(shí)踐已引起越來(lái)越多的關(guān)注。這里需要討論的是，部分國(guó)家實(shí)施監(jiān)管沙箱的邏輯起點(diǎn)，即在金融強(qiáng)監(jiān)管下的制度松綁與邊際突破。這與我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融正在經(jīng)歷的發(fā)展周期和所處的風(fēng)險(xiǎn)整治階段不同。我國(guó)2016年啟動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)項(xiàng)整治則是在“無(wú)人不金融、無(wú)處不金融”的泛金融浪潮下開(kāi)始的，彼時(shí)，工商注冊(cè)信息中含有金融、投資字樣的機(jī)構(gòu)曾一度多達(dá)幾百萬(wàn)家，從某種意義上講，當(dāng)時(shí)的“大沙箱”已經(jīng)較難控制。

高度關(guān)注金融科技在貨幣領(lǐng)域的滲透與影響，尤其是對(duì)貨幣政策和宏觀調(diào)控的影響。科技對(duì)金融中介邊界，以及金融行業(yè)的最深層次的沖擊仍可能在貨幣領(lǐng)域，貨幣電子化、數(shù)字化以及加密資產(chǎn)的出現(xiàn)與發(fā)展可能重構(gòu)現(xiàn)有的支付結(jié)算體系和貨幣調(diào)控機(jī)制，這種影響正在或者已經(jīng)在貨幣政策工具、貨幣政策操作、利率傳導(dǎo)等方面有所體現(xiàn)。在極端情況下，如Facebook Libra等新貨幣媒介的發(fā)行、賬戶設(shè)立、交易流通、支付清算、信用創(chuàng)造等活動(dòng)可能獨(dú)立于既有金融體系，完全游離于央行調(diào)控之外。

綜上，科技和金融的深度融合，可以降低金融交易的成本，并有望在彌補(bǔ)傳統(tǒng)金融不足，解決金融發(fā)展不均衡、不充分的過(guò)程中，作為一個(gè)重要的支撐手段。當(dāng)然，金融和科技的融合需要遵循金融業(yè)內(nèi)在規(guī)律，并在更長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，進(jìn)行檢驗(yàn)和評(píng)判。對(duì)于科技驅(qū)動(dòng)下，金融中介的邊界日益模糊的現(xiàn)象及其潛在影響，我們需要足夠的重視，并結(jié)合中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的現(xiàn)實(shí)路徑，努力構(gòu)建既能促進(jìn)金融科技發(fā)展，又有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管體系。

（作者單位：中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)）