李濤 夏凡

【摘要】? 近年來PPP模式投資項目發(fā)展迅速，成為我國公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要渠道，其推廣和應(yīng)用，給各行各業(yè)帶來了機遇和挑戰(zhàn)。文章以參與PPP項目的華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司為例，分析其參與PPP項目過程中可能存在的法律變更風(fēng)險、國家政策變更風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險以及管控風(fēng)險，并對華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司參與PPP項目的風(fēng)險管理提出一些應(yīng)對策略。

【關(guān)鍵詞】? PPP項目;華夏幸福;風(fēng)險分析

【中圖分類號】? F275? 【文獻標(biāo)識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）05-0028-03

PPP（Public-Private-Partnership）模式，是指政府與私人組織之間，為了提供某種公共物品和服務(wù)，以特許權(quán)協(xié)議為基礎(chǔ)，彼此之間形成一種伙伴式的合作關(guān)系，并通過簽署合同來明確雙方的權(quán)利和義務(wù)，以確保合作的順利完成，最終使合作各方達到比預(yù)期單獨行動更為有利的結(jié)果。該模式將部分政府責(zé)任以特許經(jīng)營權(quán)方式轉(zhuǎn)移給企業(yè)，政府的財政負(fù)擔(dān)減輕，企業(yè)的投資風(fēng)險降低。PPP模式投資項目的風(fēng)險包括內(nèi)部風(fēng)險和外部風(fēng)險。本文以華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司（以下簡稱華夏幸福公司）為例，對其參與PPP項目過程中可能存在的風(fēng)險進行分析，并提出相應(yīng)的策略。

一、華夏幸福公司參與的PPP項目梳理以及公司財務(wù)狀況

（一）華夏幸福公司參與的PPP項目

華夏幸福公司是我國領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)新城運營商，公司以“產(chǎn)業(yè)高度聚集、城市功能完善、生態(tài)環(huán)境優(yōu)美”的產(chǎn)業(yè)新城、“產(chǎn)業(yè)鮮明、綠色生態(tài)、美麗宜居”的產(chǎn)業(yè)小鎮(zhèn)為核心產(chǎn)品，堅持“以產(chǎn)興城、以城帶產(chǎn)、產(chǎn)城融合、城鄉(xiāng)一體”的理念，通過創(chuàng)新升級“政府主導(dǎo)、企業(yè)運作、合作共贏”的PPP市場化運作模式，接受合作區(qū)域政府的委托，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公共配套建設(shè)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展等領(lǐng)域，為區(qū)域提供可持續(xù)發(fā)展的綜合解決方案。2015年7月，河北省固安縣政府與華夏幸福基業(yè)股份有限公司創(chuàng)新探索出的PPP模式入選國家發(fā)展和改革委員會 PPP示范項目。華夏幸福固安高新區(qū)和溧水區(qū)兩個產(chǎn)業(yè)新城項目均于2016年10月入選第三批政府和社會資本合作示范項目。固安工業(yè)園區(qū)新型城鎮(zhèn)化PPP項目供熱收費收益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃于2017年3月作為首批PPP項目資產(chǎn)支持專項計劃獲準(zhǔn)發(fā)行。固安產(chǎn)業(yè)新城PPP項目于2018年5月被評選為“城鎮(zhèn)開發(fā)PPP”的典型案例。2018年11月28日，華夏幸福公司與浙江省杭州市蕭山區(qū)人民政府就杭州市蕭山區(qū)河上產(chǎn)業(yè)新城 PPP項目簽署了合作協(xié)議，協(xié)議履行期限為18年。PPP模式中，地方政府和企業(yè)各司其職，創(chuàng)造出“1+1>2”的效果。

（二）華夏幸福公司財務(wù)狀況

2017年華夏幸福公司總資產(chǎn)為37 586 471.39萬元，比2016年增長50.4%;總負(fù)債為30 483 216.05萬元，比2016年增長43.88%;凈資產(chǎn)為7 103 255.33萬元，比2016年增長86.77%。

2016年華夏幸福公司的營業(yè)收入為5 382 058.75萬元，凈利潤為616 811.83萬元。2017年營業(yè)收入為5 963 542.03萬元，比2016年增長10.8%;凈利潤為880 657.10萬元，比2016年增長42.78%;每股收益為2.83元。

華夏幸福公司三項費用增幅較大。2017年銷售費用為196 292.93萬元，相比2016年的187 521.98萬元增長4.68%;管理費用為748 750.26萬元，相比2016年的362 275.69萬元增長106.68%;財務(wù)費用為98 002.61萬元，相比2016年的56 301.81萬元增長了74.07%。

二、華夏幸福公司PPP項目風(fēng)險分析

房地產(chǎn)行業(yè)是個類金融行業(yè)，負(fù)債高、財務(wù)風(fēng)險大。華夏幸福公司利用固安工業(yè)園區(qū)整體經(jīng)營效果回收成本，將固安工業(yè)園區(qū)增量財政收入作為利潤回報，通過市場融資獲得利潤的同時也不得不承擔(dān)一定的項目風(fēng)險，例如政策風(fēng)險以及債務(wù)風(fēng)險等。

（一）法律變更風(fēng)險

法律變更風(fēng)險是指頒布、修訂法律或規(guī)定給項目合法性帶來的風(fēng)險。我國現(xiàn)階段PPP項目還處在規(guī)范階段，涉及的法律法規(guī)較多，而相應(yīng)的法律法規(guī)尚不健全，容易出現(xiàn)法律變更風(fēng)險。

（二）政策變更風(fēng)險

政策變更風(fēng)險是指國家政策的變化可能會給企業(yè)帶來的風(fēng)險。例如，土地政策、房地產(chǎn)政策以及財稅政策等的變化會給企業(yè)帶來不確定性。隨著各地房地產(chǎn)市場分化加劇，政策存在一定的不確定性。而支撐華夏幸福公司融資、抵押的是重資產(chǎn)的住宅業(yè)務(wù)，一旦住宅銷售下降或土地價格下降，公司的整個運作鏈條會遭到打擊。在可預(yù)期的未來，房地產(chǎn)調(diào)控趨緊仍是大概率事件，熱點城市會出現(xiàn)供應(yīng)不足及銷售下滑，房地產(chǎn)投資和新開工面積增速仍會下探，土地購置仍將量增價穩(wěn)。例如，2017年3月北京出臺的317政策，對廊坊等北京周邊地區(qū)實施了更嚴(yán)格的限購政策。調(diào)控政策實施以來，北京周邊地區(qū)樓市成交量下滑，部分地區(qū)的房價下跌。此外，政府推行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革會對特定行業(yè)及配套設(shè)施產(chǎn)生一定的影響。

（三）財務(wù)風(fēng)險分析

產(chǎn)業(yè)新城開發(fā)建設(shè)資金需求大，建設(shè)周期長，資金鏈?zhǔn)欠癜踩珜ζ髽I(yè)而言十分重要。表1為華夏幸福公司近三年的財務(wù)指標(biāo)，數(shù)據(jù)來源于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫。

1.財務(wù)指標(biāo)分析。

（1）償債能力分析。2015—2017年流動比率在[1，2]之間，說明其短期償債能力仍需提高。2015—2017年速動比率均小于1，但與2015年、2016年相比，2017年華夏幸福公司速動比率有所上升，說明其短期償債能力朝著好的方向發(fā)展。

2015—2017年資產(chǎn)負(fù)債率都超過80%，高于公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)50%，也高于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)60%—70%的平均值，這表明華夏幸福公司具有相對較高的負(fù)債比重和相對較大的負(fù)債規(guī)模，而負(fù)債規(guī)模變大可能會對企業(yè)償還債務(wù)產(chǎn)生影響，過重的負(fù)債甚至?xí)蛊髽I(yè)無法償還。

（2）盈利能力分析。2015—2017年的資產(chǎn)報酬率持續(xù)下降，說明資產(chǎn)的利用效率不高。營業(yè)利潤率、成本費用利潤率、主營業(yè)務(wù)利潤率均呈U型分布，說明華夏幸福公司意識到創(chuàng)造利潤時耗費了過多的資金，正在不斷提高資源和資金的使用效率，市場競爭力開始回升，應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險的能力也不斷加強。

（3）營運能力分析。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的高低直接影響收回應(yīng)收賬款的速度，進而影響應(yīng)收賬款的管理水平。2015—2017年華夏幸福公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降，表明其資金回收速度變慢，經(jīng)營活動產(chǎn)生的資金沒有得到充分利用，增加了華夏幸福公司的財務(wù)風(fēng)險，也說明其應(yīng)收賬款的管理制度還不夠完善。

2.財務(wù)風(fēng)險模型分析。

（1）單變量模型分析。單變量模型是指使用單一財務(wù)變量對企業(yè)財務(wù)失敗風(fēng)險進行預(yù)測的模型。本文選取了三個主要的財務(wù)比率對華夏幸福公司進行風(fēng)險分析。其中，債務(wù)保障率=經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量/債務(wù)總額。

通過對表2單變量模型的分析可以發(fā)現(xiàn)，華夏幸福公司2015—2017年的債務(wù)保障率一直下降，2017年債務(wù)保障率甚至為負(fù)數(shù)，說明華夏幸福公司的長期償債能力存在問題，應(yīng)當(dāng)加強對資金的管理。資產(chǎn)收益率也在持續(xù)下降，表明公司獲取利潤的能力也在逐步降低。資產(chǎn)負(fù)債率2015—2017年都在84%以上，居高不下，財務(wù)風(fēng)險進一步加大。

（2）多變量模型——Z3模型分析。多變量模型是指使用多個變量組成的鑒別函數(shù)來預(yù)測企業(yè)財務(wù)失敗的模型。華夏幸福公司作為房地產(chǎn)上市公司，適用于Z3模型。

其中，X1=（流動資產(chǎn)-流動負(fù)債）/總資產(chǎn)，X2=（盈余公積+未分配利潤）/總資產(chǎn)，X3=（凈利潤+所得稅費用+財務(wù)費用）/總資產(chǎn)，X4=所有者權(quán)益/總資產(chǎn)。若Z3小于 1.23，表示公司極可能面臨破產(chǎn);若Z3大于2.9，表示公司不太可能破產(chǎn);若Z3在[1.23，2.9]之間，表示公司財務(wù)狀況不穩(wěn)定，是否會破產(chǎn)需進一步判別，公司應(yīng)積極采取財務(wù)風(fēng)險防范管理措施，降低財務(wù)風(fēng)險。

根據(jù)下頁表3數(shù)據(jù)和表4華夏幸福公司Z3模型的分析結(jié)果可以看出，雖然2015—2017年Z3值逐漸上升，但Z3值均低于2.9，預(yù)警結(jié)果呈現(xiàn)不穩(wěn)定狀態(tài)，表明華夏幸福公司的財務(wù)狀況不穩(wěn)定，應(yīng)提高財務(wù)風(fēng)險防范意識。

3.項目融資的財務(wù)風(fēng)險。

（1）收益存在不確定性，影響資金回籠。目前PPP項目主要集中在公共服務(wù)項目，收費價格具有剛性，不能隨市場變化及時調(diào)整收費價格。另外，對市場的預(yù)期預(yù)測不足，也會使期后收益偏離預(yù)計收入。

（2）成本超支風(fēng)險。項目建設(shè)期成本和運營期成本都有可能超支。

（四）管控風(fēng)險

產(chǎn)業(yè)發(fā)展是重中之重，隨著華夏幸福產(chǎn)業(yè)新城的規(guī)模不斷擴大，吸引了越來越多的企業(yè)和項目，公司產(chǎn)業(yè)整合的資源和空間也在不斷增加。目前公司正處于高速擴張時期，戰(zhàn)略的把控和落實也越來越難，公司的管理制度又相對缺失和滯后。隨著公司規(guī)模的快速擴張，精細(xì)化風(fēng)險管理與控制變得格外重要。

三、華夏幸福公司參與的PPP項目風(fēng)險控制及應(yīng)對策略

（一）提高管理層的財務(wù)風(fēng)險意識

華夏幸福公司2015—2017年始終保持穩(wěn)步發(fā)展的趨勢，公司的資產(chǎn)和利潤不斷增加，但財務(wù)風(fēng)險處于不穩(wěn)定狀態(tài)。另外，資產(chǎn)負(fù)債率的持高不減，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的不斷下降，都說明華夏幸福公司的籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險等財務(wù)風(fēng)險在不斷增加，公司正面臨和承擔(dān)著越來越大的財務(wù)風(fēng)險。對此，管理層和財務(wù)人員不僅要增強財務(wù)風(fēng)險意識，還應(yīng)該不斷學(xué)習(xí)財務(wù)管理知識，從而使管理層有更高的風(fēng)險管理水平進行決策，使財務(wù)人員更好地發(fā)揮監(jiān)督和反映職能。

（二）采取多元化戰(zhàn)略

華夏幸福公司可以通過創(chuàng)新融資來拓寬其融資渠道，在全球范圍內(nèi)尋找整合資源，開闊視野，借鑒發(fā)達國家高科技產(chǎn)業(yè)整合服務(wù)的經(jīng)驗，同時，迎合市場需求，不斷提高營銷水平，緩解公司的資金壓力，以較低的資本成本獲取較大的資本規(guī)模。

（三）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)

PPP項目的負(fù)債率普遍較高，華夏幸福公司應(yīng)該優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)，使資產(chǎn)與流動負(fù)債、長期負(fù)債的比例控制在合理范圍內(nèi)，流動負(fù)債和非流動負(fù)債的比例安排合理可以減少利息支出，進而降低償付本息的風(fēng)險。同時，應(yīng)適當(dāng)提高長期債務(wù)的結(jié)構(gòu)比例，比如債權(quán)融資，雖然這會使盈利能力受到影響，但可以緩解公司的短期償貸壓力，優(yōu)化公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)。

（四）優(yōu)化項目融資管理

適當(dāng)?shù)娜谫Y方式可以降低企業(yè)的融資成本，華夏幸福公司應(yīng)當(dāng)加強資金管控，選擇合適的融資方式。在項目建設(shè)階段，對項目完工進度加強管理，嚴(yán)禁資金超撥;在項目運營階段，提高經(jīng)濟效益，及時回籠資金，不斷優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。此外，還應(yīng)當(dāng)強化資金預(yù)算管理。

（五）建立健全風(fēng)險控制體系

政府推出PPP項目，為社會資本進入基礎(chǔ)設(shè)施投資創(chuàng)造了條件，但企業(yè)選擇投資項目時，應(yīng)該考慮自身的風(fēng)險承擔(dān)能力。華夏幸福公司首先應(yīng)當(dāng)樹立風(fēng)險意識，分析國家政策變化對財務(wù)指標(biāo)的影響;其次要改進內(nèi)部控制制度;再次要構(gòu)建風(fēng)險管控體系，加強內(nèi)部控制和風(fēng)險管理，在規(guī)避風(fēng)險的同時，確保實現(xiàn)投資目標(biāo)。

PPP項目模式具有高回報和高風(fēng)險的特點，該模式的廣泛運用和推廣，為各行各業(yè)的發(fā)展帶來了新的機遇和挑戰(zhàn)，只有緊緊抓住機遇，才能在激烈的市場競爭中生存下去。華夏幸福公司應(yīng)當(dāng)降低參與PPP項目的整體風(fēng)險，保護投資者的利益，實現(xiàn)經(jīng)濟效益的可持續(xù)發(fā)展。X

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